نومورا ترفع سعر هدف Zhongji Xuchuang، هل يمكن لوحدات الإضاءة 1.6T دعم زيادة بنسبة 20%؟

TL;DR
· قامت نومورا برفع سعر هدف Zhongji Xuchuang من 1015 يوان إلى 1325 يوان، مما يتيح مساحة بنسبة 20.6% مقارنة بسعر الإغلاق في 6 يوليو.
· يعتمد سعر الهدف على ربحية السهم المتوقع لعام 2027 والتي تبلغ 66.06 يوان ونسبة السعر إلى الأرباح 20، مع توقع زيادة في وحدات الإضاءة 1.6T وما فوق.
· هذا التوقع أعلى بكثير من إجماع Wind، ولا تزال اختناقات سلسلة التوريد وطلبات العملاء المتكررة تشكل مخاطر.

وفقًا لتقرير من Tonghuashun بتاريخ 7 يوليو، حافظت نومورا على تصنيف "شراء" لـ Zhongji Xuchuang، ورفعت سعر الهدف من 1015 يوان إلى 1325 يوان. بناءً على سعر الإغلاق لـ Zhongji Xuchuang البالغ 1098.92 يوان في 6 يوليو، فإن سعر الهدف الجديد يتضمن زيادة بنسبة حوالي 20.6%.

أهم تغيير في هذه الزيادة ليس في مضاعف التقييم، بل في توقعات الأرباح. وفقًا لتقرير المصدر، يعتمد سعر الهدف البالغ 1325 يوان على ربحية السهم المتوقعة لعام 2027 البالغة 66.06 يوان، مع نسبة سعر إلى أرباح تبلغ 20. نسبة السعر إلى الأرباح 20 قريبة من المستوى الوسيط في قطاع التكنولوجيا والمكونات الإلكترونية في سوق الأسهم الصينية A، بينما تتوافق Zhongji Xuchuang حاليًا مع نسبة سعر إلى أرباح تبلغ حوالي 16.6 مرة لتوقعات 2027.

بالنسبة للمستثمرين، فإن ما يرفع التقرير حقًا هو الحد الأقصى لطلب وحدات الإضاءة في مراكز البيانات AI. تظل القصة الأساسية لـ Zhongji Xuchuang تدور حول ترقية وحدات الإضاءة عالية السرعة، من 800G إلى 1.6T، ثم إلى 2.4T و3.2T، بالإضافة إلى أشكال NPO/CPO في المستقبل. حكم نومورا هو أن هذا الخط من الترقية سيدفع إيرادات الشركة وأرباحها بعد عام 2027 إلى مستويات أعلى بكثير من إجماع السوق.

رفع سعر الهدف إلى 1325 يوان يعتمد على تعديل الأرباح لعام 2027

وفقًا لبيانات تقرير المصدر، تم تعديل توقعات إيرادات Zhongji Xuchuang لعام 2027 إلى 2610.31 مليار يوان، وتم تعديل توقعات صافي الربح إلى 733.96 مليار يوان. في عام 2028، كانت التعديلات أكبر، حيث تم تعديل توقعات الإيرادات إلى 3715.45 مليار يوان، وتوقعات صافي الربح إلى 1039.44 مليار يوان.

هذا ليس مجرد رهان على تحسين الطلبات القصيرة الأجل، بل هو تقديم أو تكبير إيقاع زيادة المنتجات عالية السرعة في الفترة من 2027 إلى 2028.

تم أيضًا رفع افتراضات هامش الربح. قام تقرير المصدر برفع توقعات هامش الربح الإجمالي للفترة من FY26-28 إلى 45.7%-46.2%، مع الحفاظ على هامش الربح التشغيلي عند حوالي 34.5%-35.0%. المنطق وراء ذلك هو أنه بعد زيادة نسبة المنتجات عالية الجودة مثل 1.6T وSilicon Photonics، يمكن أن يؤدي تحسين هيكل المنتجات إلى تعويض بعض ضغوط الأسعار.

التعديلات على توقعات الإيرادات وصافي الربح وهامش الربح للفترة من FY26-28 هي الأساس الرئيسي لسعر الهدف البالغ 1325 يوان.

المصدر المباشر لرفع سعر الهدف هو هنا أيضًا. لم يتغير مضاعف التقييم، ولا يزال يعتمد على 20 مرة من ربحية السهم لعام 2027. ما تغير هو أن ربحية السهم لعام 2027 ارتفعت من 50.87 يوان إلى 66.06 يوان. يأتي سعر الهدف البالغ 1325 يوان بشكل رئيسي من رفع توقعات الأرباح، وليس من تقديم تقييم أكثر عدوانية.

بعد 1.6T، هناك أيضًا 2.4T و3.2T، والافتراضات المتفائلة أعلى بكثير من الإجماع

أكبر افتراض يدعم رفع الأرباح هو استمرار زيادة شحن وحدات الإضاءة عالية السرعة لمراكز البيانات AI.

وفقًا لتقرير المصدر، تم تعديل توقعات شحن وحدات الإضاءة 800G عالميًا إلى 55 مليون وحدة في عام 2027 و78 مليون وحدة في عام 2028. وتم تعديل توقعات شحن وحدات الإضاءة 1.6T إلى 71.5 مليون وحدة في عام 2027 و126 مليون وحدة في عام 2028. والأهم من ذلك، أن التقرير يتضمن لأول مرة افتراضات للمنتجات عالية السرعة، حيث من المتوقع شحن 200 ألف وحدة 2.4T في عام 2027 و500 ألف وحدة في عام 2028، و200 ألف وحدة 3.2T.

هذه الأرقام تتوافق مع استمرار توسيع مجموعات AI من قبل مزودي الخدمات السحابية. مع زيادة عدد وحدات معالجة الرسوميات، تزداد الحاجة إلى وحدات الإضاءة عالية السرعة بين الخوادم، وبين الخزانات، وفي الشبكات داخل مراكز البيانات. بالنسبة لمصنعي وحدات الإضاءة، عادةً ما تعني ترقية السرعة زيادة في السعر، وزيادة في الحواجز التقنية، ومتطلبات اعتماد العملاء، مما يجعل الشركات الرائدة أكثر قدرة على التميز.

تتوقع نومورا أن Zhongji Xuchuang يمكن أن تحافظ على حصة سوق وحدات الإضاءة لمراكز البيانات AI العالمية بنسبة 30%-35%. إذا تم تحقيق هذا الافتراض، فإن رفع حجم الشحن في الصناعة سينعكس مباشرة على إيرادات الشركة. إذا تم تعزيز نسبة المنتجات عالية الجودة، فسيتم دعم هامش الربح أيضًا.

توجد اختلافات هنا أيضًا. وفقًا لتقرير المصدر، فإن توقعات إيرادات Zhongji Xuchuang للفترة من FY26-28 أعلى بنسبة 32%-67% من إجماع Wind، وتوقعات صافي الربح أعلى بنسبة 14%-38%. حيث إن توقعات إيرادات عام 2027 تبلغ 2610 مليار يوان، بينما يبلغ إجماع Wind حوالي 1636 مليار يوان. بحلول عام 2028، فإن توقعات الإيرادات أعلى بنسبة 67% من الإجماع، وصافي الربح أعلى بنسبة 38%.

مقارنة بين نومورا وإجماع Wind تظهر أن توقعات الإيرادات لعام 2027 أعلى بنسبة 60% من الإجماع، وتوقعات الإيرادات لعام 2028 أعلى بنسبة 67% من الإجماع.

سعر الهدف البالغ 1325 يوان يتضمن افتراضات أكثر تفاؤلاً بشأن الطلب والحصة وترقية المنتجات مقارنة بالمتوسط في السوق. ما إذا كان يمكن تحقيق ذلك يعتمد على ما إذا كانت النفقات الرأسمالية للعملاء الكبار في AI ستستمر في الزيادة، وما إذا كانت التبديلات بعد 1.6T ستتقدم كما هو متوقع.

NPO/CPO هي قصة طويلة الأجل، ولا يمكن اعتبارها إيرادات مؤكدة

بعد 1.6T، يُنظر إلى NPO وCPO كمصادر للنمو المستمر بعد عام 2028.

ببساطة، ستواجه وحدات الإضاءة القابلة للإدخال التقليدية ضغوطًا من حيث استهلاك الطاقة وكثافة النطاق الترددي وإدارة الحرارة مع توسيع نطاق مجموعات AI. تحاول NPO وCPO تقريب وحدات الإضاءة من رقائق التبديل، مما يقلل من خسائر النقل ويزيد من الكفاءة العامة. إذا تم اعتماد هذا النوع من الهيكل على نطاق واسع، فقد تظل الشركات الرائدة في وحدات الإضاءة تشارك في أشكال جديدة من المنتجات وتقسيم سلسلة التوريد.

كتابة NPO/CPO في منطق النمو الطويل الأجل تشير إلى أن قصة النمو لا تقتصر على زيادة وحدات الإضاءة 1.6T. بعد التقدم في 2.4T و3.2T وأشكال التعبئة الجديدة، لا يزال هناك مجال للتخيل في منحنى الإيرادات بعد عام 2028.

لكن لا يمكن كتابة هذه الجزء كنتيجة مؤكدة. لا تزال NPO/CPO تتعلق باختيارات هيكل العملاء، وتوافق رقائق التبديل، وإدارة الحرارة، ومعدل النجاح، والتكاليف. حتى لو كان الاتجاه التكنولوجي واضحًا، فإن وتيرة الاعتماد على نطاق واسع قد تكون أبطأ من الافتراضات المتفائلة. بالنسبة لسعر السهم، فإن هذه المنتجات بعيدة المدى تشبه دعم التقييم، وليست إيرادات مؤكدة تم إدخالها في البيانات المالية.

رسم بياني لنطاق مضاعفات P/E المتوقعة لمدة 12 شهرًا، يمكن استخدامه مع سعر الهدف البالغ 1325 يوان وفرضية نسبة السعر إلى الأرباح 20 لعام 2027.

سلسلة التوريد لم تتخلص تمامًا بعد، وقد تؤدي الطلبات المتكررة إلى عكس الطلبات

القيود القصيرة الأجل تكمن أساسًا في سلسلة التوريد العليا.

قد لا تزال هناك ضغوط في أجزاء مثل رقائق InP، ومعدات MOCVD، و200G EML، بسبب معدل النجاح، وفترات تسليم المعدات، واضطرابات سلسلة التوريد. وقد ذكرت التقارير العامة أن نومورا تتوقع أن ينمو ربح Zhongji Xuchuang بنسبة 20%-22% على أساس ربع سنوي في الربع الثاني من عام 2026. لكن ما إذا كانت سلسلة التوريد ستستمر في دعم شحنات أعلى سيؤثر على تحقيق الأداء القصير الأجل.

على المدى الطويل، قد يؤدي توسيع الطاقة الإنتاجية إلى تخفيف بعض النقص. أعلنت JX Advanced Metals في 16 يونيو أنها تخطط لاستثمار ما يصل إلى 120 مليار ين ياباني في توسيع طاقة رقائق InP خلال السنوات الأربع المقبلة، مع الجمع بين خطط الاستثمار الحالية، فإن هدف الطاقة الإنتاجية بحلول نهاية السنة المالية 2030 سيكون حوالي 7-10 مرات من السنة المالية 2025. لكن من التخطيط للطاقة الإنتاجية إلى الإمداد المستقر لا يزال هناك فارق زمني، ويجب أن تمر المواد والأجهزة عالية الجودة بمعدل نجاح، واعتماد العملاء، واختبارات التسليم على نطاق واسع.

خطر آخر هو الطلبات المتكررة. في مرحلة الازدهار العالية لسلسلة البنية التحتية AI، من السهل أن تظهر حالات قفل الطلبات مسبقًا، أو الطلبات المتكررة، أو تقديرات الطلب الزائد من قبل الموردين. بمجرد تعديل وتيرة النفقات الرأسمالية لمزودي الخدمات السحابية، قد تتغير رؤية الطلب بسرعة، وقد تنتقل الضغوط على المخزون والأسعار إلى الأعلى.

معنى سعر الهدف البالغ 1325 يوان ليس بالضرورة أن سعر السهم سيرتفع بنسبة 20%، بل هو نتيجة تقييم متفائل قدمته نومورا بناءً على شحنات أعلى، وهيكل منتجات أفضل، وتعديل ربحية السهم لعام 2027. لا تزال Zhongji Xuchuang واحدة من الأهداف الأساسية الأكثر اهتمامًا في سلسلة وحدات الإضاءة AI، لكن الاختلافات الحالية تركز على سؤال واحد: هل يمكن تحقيق الطلب وهامش الربح بعد 1.6T بوتيرة أكثر عدوانية من إجماع السوق؟