Der "MEV-Moment" des Marktes: Auf steigende oder fallende Kurse setzen?

Polymarket und Kalshi verfolgen unterschiedliche Produktstrategien.

Verfasser: Ally , Danning , von Pantera

Kernbefunde

Diese Analyse umfasst den Zeitraum von Januar bis Juni 2026 und enthält Daten zu den On-Chain-Transaktionen von Polymarket, den Handelsdaten von Kalshi sowie Sekundendaten von Binance zur Abrechnung. Unvollständige Zeiträume sind in den entsprechenden Diagrammen gekennzeichnet. Die Handelsvolumendaten in diesem Artikel sind als einseitiges Handelsvolumen (taker volume) definiert, nicht als nominales Handelsvolumen (nominal volume).

• Der Handel mit kurzfristigen Krypto-Derivaten ist eine echte Nachfrage, und das monatliche einseitige Handelsvolumen von Kalshi hat Polymarket überholt. Von den insgesamt 10,07 Milliarden US-Dollar an Handelsvolumen im Krypto-Preisprognosemarkt (einseitig) stammen etwa 7,8 Milliarden US-Dollar aus Verträgen, die in Minuten oder Stunden gemessen werden. Im ersten Halbjahr 2026 betrug das Handelsvolumen von Polymarket 5,59 Milliarden US-Dollar, während Kalshi 4,48 Milliarden US-Dollar erreichte - jedoch steigt der Krypto-Anteil von Kalshi jeden Monat.
• Polymarket und Kalshi verfolgen unterschiedliche Produktstrategien. Beide Plattformen haben BTC als Hauptfokus, aber Polymarket bietet Märkte mit Einsätzen von nur 5 Minuten an, während Kalshi die kürzesten Verträge von 15 Minuten hat.
• Ein hohes Handelsvolumen bedeutet nicht unbedingt hohe Gebühreneinnahmen. Das Krypto-Handelsvolumen von Polymarket beträgt etwa das 1,25-fache von Kalshi, aber die tatsächlich gemessenen Gebühren über sechs Monate belaufen sich nur auf etwa 53,9 Millionen US-Dollar. Nach Gebühren berechnet, beträgt die modellierte durchschnittliche Gebühr von Kalshi etwa das 2,8-fache der tatsächlich gemessenen Gebühr von Polymarket (2,74 % gegenüber 0,96 %). Beachten Sie, dass dies ein Unterschied in den Gebühren ist und nicht mit der vorherigen 3,6-fachen Veränderung des Anteils verwechselt werden sollte; zudem ist dieser Vergleich nur in Richtung einer Referenz von Bedeutung - er setzt die modellierten Gebühren von Kalshi mit den tatsächlich gemessenen Gebühren von Polymarket in Beziehung und ist kein Vergleich von Einnahmen nach denselben Maßstäben.
• Der 5-Minuten-Markt von Polymarket wird von Bots dominiert und es gibt Hinweise auf Manipulation. Verdächtige Bot-Wallets haben etwa 86 % des Handelsvolumens beigetragen und waren in etwa 79 % der Transaktionen sowohl auf der Kauf- als auch auf der Verkaufsseite aktiv. Diese Klassifizierung basiert auf dem Handelsverhalten und bestätigt nicht, dass bestimmte Wallets von Programmen gesteuert werden.
• Wie eine Studie der Stanford University zeigt, korrelieren plötzliche Anstiege des Handelsvolumens bei Binance häufig mit den Abrechnungszeitpunkten von Polymarket. In Phasen, in denen der Ausgang ungewiss ist (d.h. der BTC-Preis nicht weit vom Eröffnungspreis entfernt ist), steigt das Handelsvolumen bei Binance in den letzten Sekunden um etwa das 12- bis 17-fache, und der Preis bewegt sich in Richtung der Abrechnung, bevor er teilweise zurückgeht.
• Handelsaktivitäten sind für Benutzer weniger „verweildauer“ als gedacht. Im 5-Minuten-Markt von Polymarket verlieren Wallets schnell ihre Aktivität: In der vierten Woche sind nur noch etwa 20 % der Wallets aktiv. Die verbleibenden Trader zeigen jedoch eine viel langsamere Abnahme der Aktivität - im gleichen Zeitraum behalten sie etwa 39 % der Transaktionsanzahl und 30 % des Handelsvolumens.

Der kurzfristige Krypto-Markt

Der kurzfristige Krypto-Markt wächst, aber Kalshi und Polymarket bieten unterschiedliche Produkte an.

Sowohl Kalshi als auch Polymarket erweitern die Grenzen des Prognosemarktes über traditionelle Ereignisverträge hinaus, wobei der Krypto-Sektor das typischste Beispiel für diese Veränderung ist. Sport bleibt die Basis der gesamten Branche - auf Kalshi macht Sport etwa 79 % des Handelsvolumens aus, während es auf Polymarket die größte Kategorie mit etwa 48 % ist. Der Krypto-Markt entwickelt sich jedoch zu einem völlig anderen Produkt im Prognosemarkt: einem kurzfristigen Markt mit rollierenden Eröffnungen, der es den Händlern ermöglicht, innerhalb eines bestimmten Zeitfensters auf Preissteigerungen oder -rückgänge zu setzen.

Dieser strukturelle Unterschied ist entscheidend. Die Verhaltenslogik dieser Art von Verträgen unterscheidet sich grundlegend von den langsamen Ereignismärkten, die sich um Wahlen, politische Entscheidungen oder Unternehmensereignisse drehen; sie sind auch keine unbefristeten Verträge oder Optionen, sondern binäre Märkte, die innerhalb von Minuten bis Stunden an der Börse abgewickelt werden - eher als Prognosetool sind sie näher an einem kurzfristigen Handelsprodukt.

Im statistischen Fenster stammen von den insgesamt 10,07 Milliarden US-Dollar an Krypto-Handelsvolumen etwa 7,8 Milliarden US-Dollar aus Minuten- und Stundenverträgen; das 5-Minuten-Produkt von Polymarket hat in weniger als vier Monaten 2,1 Milliarden US-Dollar an Handelsvolumen erreicht. Die Frage, ob es eine Nachfrage für diese Kategorie gibt, ist bereits geklärt.

Die eigentliche Frage ist: Wie formen unterschiedliche Designentscheidungen unterschiedliche Marktstrukturen - Benutzerverhalten, Wirtschaftsmodelle und Handelsstrategien? Kalshi und Polymarket stehen vor ähnlichen Anforderungen, haben jedoch unterschiedliche Entscheidungen in Bezug auf Vertragslaufzeiten, Asset-Abdeckung, Handelsrhythmen und Gebührenstrukturen getroffen. Diese Entscheidungen bestimmen, wie die Transaktionen aussehen, wer handelt und wer verdient.

Wettbewerbslandschaft

Polymarket führt im Krypto-Markt, Kalshi holt auf.

Von Januar bis Juni 2026 betrug das Krypto-Handelsvolumen von Polymarket 5,6 Milliarden US-Dollar, was fast doppelt so viel wie das von Kalshi (4,48 Milliarden US-Dollar) ist. Wenn jedoch alle Kategorien zusammengezählt werden, ist Kalshi die Plattform mit dem größeren Gesamtvolumen. Der Unterschied ergibt sich aus der Struktur der Kategorien: Kalshi wird absolut von Sport dominiert, während die Aktivitäten von Polymarket gleichmäßiger auf Sport, Krypto und Politik verteilt sind.

Kalshi: Sport im Vordergrund, Krypto-Sektor wächst weiter.

Polymarket: Größerer Krypto-Markt, ausgewogenere Kategorienstruktur.

Die Zeile „4+“ in der Tabelle wird aus dem Anteil am Betrag abgeleitet; für diese Kategorien liegen keine separaten Daten zur Transaktionsanzahl vor.

Wenn wir die Struktur der Kategorien wöchentlich aufschlüsseln, können wir die dynamische Entwicklung dieses Vergleichs sehen: Kalshi bleibt eine Plattform mit Schwerpunkt auf Sport, aber der Krypto-Handel wächst von einem schmalen Streifen zu einem immer auffälligeren Teil auf Kalshi; das wöchentliche Handelsvolumen von Polymarket im Krypto-Bereich fiel nach einem Höchststand im März, während die gesamte Struktur der Kategorien von Polymarket ohnehin viel ausgewogener war.

Wöchentliche Struktur der Kategorien beider Plattformen: Kalshi (oben) dominiert im Sport, Krypto steigt stetig; Polymarket (unten) hat eine ausgewogene Struktur, Krypto fiel nach dem Höchststand im März.

Daher zeigt dieser Wettbewerb mehr Variabilität als die kumulierten Gesamtzahlen vermuten lassen. Der Krypto-Markt von Polymarket bleibt größer, aber Kalshi erhöht stetig den Anteil von Krypto auf seiner Plattform: Der Krypto-Anteil von Kalshi stieg von 4,3 % im Januar auf 17,9 % im Juni; Polymarket fiel von einem Höchststand im Februar (34,0 %) auf 19,8 % im Juni.

Zwei gegensätzliche Kurven: Kalshi's Krypto-Anteil steigt monatlich, während Polymarket nach dem Höchststand im Februar zurückgeht.

Im gesamten Zeitraum hat Polymarket in Bezug auf das Volumen gewonnen; Kalshi hat in Bezug auf den internen Anteil an seiner Plattform gewonnen. In Zukunft wird es nicht nur um die Größe gehen, sondern um die Struktur: Was haben die beiden Plattformen aus diesem Produkt gemacht?

Produktlinien-Differenzierung

Mit kürzeren Zeiträumen wird die gleiche Wette zu einem anderen Markt.

Die Differenzierung beginnt mit dem Handelsrhythmus. Polymarket hat mit seinen 5-Minuten-Verträgen die stärkste Nachfrage am kürzesten Ende des Marktes gefunden - je kürzer die Haltezeit, desto geringer das Zeitrisiko für die Händler, und kurzfristige Ergebnisse sind leichter zu modellieren. Kalshi hingegen beginnt mit 15 Minuten und konzentriert sich auf 15-Minuten- und Stunden-BTC-Verträge. Beide verkaufen kurzfristige Krypto-Derivate, aber Polymarket hat diese Form bis zur nahezu kontinuierlichen Handelsgrenze vorangetrieben.

Die Asset-Abdeckung zieht den Unterschied weiter auseinander. Kalshi hat fast nur BTC; Polymarket hat ebenfalls BTC als Kern, aber ETH, SOL, XRP und andere Vermögenswerte bilden eine bedeutende zweite Reihe.

Wöchentliche Krypto-Transaktionen der beiden Plattformen nach Vertragsdauer: Kurzfristige Verträge sind das gemeinsame Hauptfeld beider Seiten.

Wöchentliche Krypto-Transaktionen nach Vermögenswerten: Kalshi (oben) besteht fast ausschließlich aus BTC, Polymarket (unten) hat eine deutliche Mehrwertschicht.

Dieser Unterschied zeigt sich direkt in den Transaktionsdaten: Polymarket hat viel mehr Transaktionen mit kleineren Beträgen; Kalshi hat weniger Transaktionen, aber mit höheren Beträgen. Wenn man die Verteilung betrachtet, wird der wahre Unterschied unter dem Gesamtvolumen deutlich.

Kalshi's typische Einzeltransaktionen sind größer: Der Median liegt bei etwa 4,70 USD, was etwa 1,5-mal so viel ist wie bei Polymarket (3,05 USD); die mittleren 50 % der Transaktionen liegen zwischen 0,96 und 19,79 USD, während Polymarket zwischen 1,14 und 6,96 USD liegt. Auch die obere Verteilung ist bei Kalshi überlegen: Der 95. Perzentil liegt bei etwa 123 USD im Vergleich zu 33,51 USD, der 99. Perzentil bei 385 USD im Vergleich zu 124 USD und der 99,9. Perzentil bei etwa 1.100 USD im Vergleich zu 967 USD.

Verteilung der Einzelbeträge bei vollständigen Krypto-Transaktionen (logarithmische Skala): Beide Seiten haben kleine Einzelbeträge, aber Kalshi hat durchgehend größere Beträge vom Median bis zur Spitze.

Betrachtet man die gesamten Transaktionen, sind die Einzelbeträge bei beiden Plattformen klein (Median 3–5 USD), aber Kalshi hat eine breitere Verteilung von 1–100 USD, während Polymarket sich bei wenigen Dollar konzentriert: Etwa vier Fünftel der Transaktionen bei Polymarket sind kleine Beträge aus den 5-Minuten- und 15-Minuten-Märkten. Gelegentlich gibt es bei Polymarket auch große Transaktionen, aber diese sind mittlerweile auf das 99,9. Perzentil gedrängt und gehen in der Flut kleiner Beträge unter, sodass nicht einmal ein sichtbarer langer Schwanz übrig bleibt.

Daher sind die Gebührenstrukturen der beiden Plattformen völlig unterschiedlich: Kalshi bearbeitet stabilere mittlere Transaktionen, während Polymarket eine große Anzahl kleiner Transaktionen mit gelegentlichen großen Transaktionen kombiniert. Ein höheres Transaktionsvolumen führt nicht zwangsläufig zu höheren Gebühren – das Ergebnis hängt davon ab, wie die Plattformen diese Transaktionen bewerten und wie die Gebührenstruktur mit den Einzelbeträgen und den Vertragspreisen interagiert.

Plattform-Einnahmen

Höheres Transaktionsvolumen ≠ Höhere Gebühren

Im betrachteten Zeitraum verzeichnete Polymarket Krypto-Transaktionen in Höhe von 5,59 Milliarden USD, was etwa 1,25-mal so viel ist wie bei Kalshi (4,48 Milliarden USD), aber die tatsächlich gemessenen Gebühren betrugen nur etwa 53,9 Millionen USD. Kalshi veröffentlicht keine Daten zu den tatsächlich erhaltenen Gebühren; wir modellieren anhand ihrer veröffentlichten Gebührenliste (als untere Grenze) und erhalten eine modellierte Schätzung von 122,1 Millionen USD – was sogar höher ist.

Es ist wichtig, die Definition zu klären: Die Gesamtsumme der Gebühren bei Polymarket ist die Zahl vor Abzug der täglichen Rückvergütungen, und die Gebühren werden schrittweise eingeführt, nicht abrupt im März – am 5. Januar wurden Gebühren für den 15-Minuten-Krypto-Markt eingeführt; am 12. Februar wurden Gebühren für den 5-Minuten-Markt eingeführt; am 6. März wurden die Gebühren auf alle neu eingeführten Krypto-Märkte ausgeweitet; am 30. März wurde die Gebührenstruktur V2 eingeführt, die die Gebühren auf die meisten Kategorien ausdehnte. Kalshis Zahlen wurden ab dem 5. Februar gemäß der Gebührenliste modelliert. Die Zeiträume für die beiden Gesamtsummen stimmen nicht überein. Betrachtet man nur die Wochen, in denen die Gebühren in Kraft traten: Polymarket hatte einen durchschnittlichen Gesamtgebührensatz von 0,96 %, Kalshi von 2,74 % – etwa 2,8-mal so hoch wie bei Polymarket.

Nach Regeländerungen bei Polymarket ist das Transaktionsvolumen der Market Maker deutlich zurückgegangen

Am 30. März erweiterte Polymarket die Gebühren auf mehr Kategorien; am 28. April wurde der Handel auf ein neues Handelssystem umgestellt. Dieser Wechsel veränderte die Gebührenverarbeitung, die Margin-Anforderungen, die Auftragsunterzeichnung und verschiedene externe Integrationen und löschte das bestehende Orderbuch – die Market Maker mussten sich neu einloggen und ihre Angebote neu aufbauen.

Das wöchentliche Transaktionsvolumen in Krypto erreichte im März seinen Höhepunkt und ging ab April kontinuierlich zurück, während die Gebühren sowohl vor als auch nach der Migration weiterhin anfielen. Die Gesamtsumme von 53,9 Millionen USD erstreckt sich über den gesamten Zeitraum: Die Gebühren vor dem Wechsel entsprechen dem alten Rückvergütungsmechanismus, danach werden sie nach dem neuen System berechnet.

Wöchentliches Krypto-Transaktionsvolumen und gemessene Gebühren bei Polymarket: Transaktionen erreichten im März ihren Höhepunkt und fielen, während die Gebühren zwischen den beiden Punkten der Gebührenänderung und der Migration kontinuierlich anstiegen.

Wenn man dasselbe wöchentliche Transaktionsvolumen nach der Größe der Market Maker vor der Migration aufschlüsselt, sieht man, wo der Rückgang herkommt: Die größte Gruppe von Market Makern hat am stärksten abgenommen – nach der Erweiterung der Gebühren im März gab es den nächsten Rückgang, und nach dem Systemwechsel am 28. April gab es einen weiteren Rückgang.

Die Zeitpunkte deuten auf zwei unabhängige Druckfaktoren hin: Die Erweiterung der Gebühren könnte die Wirtschaftlichkeit des Transaktionsvolumens, das die Market Maker anbieten, verändert haben; die Systemmigration war eine betriebliche Rücksetzung – die entsprechenden Integrationen mussten neu migriert werden, bestehende Aufträge wurden gelöscht, und die Angebote mussten neu aufgebaut werden. Änderungen im Schutzmechanismus könnten auch dazu geführt haben, dass einige Strategien, die empfindlich auf Verzögerungen reagieren, an Attraktivität verloren haben.

Wöchentliches Transaktionsvolumen der Market Maker nach Größe: Je größer die Schicht, desto stärker der Rückgang, wobei an den beiden gestrichelten Linien der Gebührenänderung und der Einführung von V2 zwei Rückgänge sichtbar sind.

Die Market Maker-Kategorien (Mega–Micro) wurden von uns selbst definiert: Sie basieren auf dem Transaktionsvolumen und der Anzahl der Transaktionen jedes Market Makers vor V2 (bis zum 28. April) und bleiben danach unverändert; „nur aktive Market Maker“ bezieht sich auf die Ausschlusswoche ohne Transaktionen. Dies ist keine offizielle Kategorisierung der Plattform.

Diese zeitliche Überlappung ist ein Hinweis, kein Schluss. Diese Market Maker-Kategorien summieren sich zum wöchentlichen Transaktionsvolumen selbst, sodass diese Aufschlüsselung nicht unabhängig beweisen kann, dass die Änderungen der Plattform die Market Maker vertrieben haben. Sie zeigt ein einfacheres Muster: Je größer die Market Maker vor der Migration, desto stärker der Rückgang, und der Rückgang beschleunigte sich deutlich vor und nach den beiden Änderungen. Dies deutet darauf hin, dass die Market Maker mit dem höchsten Transaktionsvolumen am empfindlichsten auf Änderungen der Plattform reagieren – der wahrscheinlichste Grund ist, dass die neue Struktur ihre Anreize in Bezug auf die Gebühren verschlechtert hat.

Kurzfristige Märkte sind die Gebührenmotoren

Die Gebühren konzentrieren sich auf dieselben führenden Produkte: Bei Polymarket trugen die 5-Minuten- und 15-Minuten-Verträge etwa 90 % der gemessenen Krypto-Gebühren bei; bei Kalshi machten die 15-Minuten- und kürzeren sowie die stündlichen Verträge etwa 94 % der modellierten Gebühren aus.

Gemessene Gebühren bei Polymarket nach Vertragsdauer aufgeschlüsselt: 5-Minuten- und 15-Minuten-Verträge tragen etwa 90 % bei.

Modellierte Gebühren bei Kalshi nach Vertragsdauer aufgeschlüsselt: 15 Minuten und kürzer sowie stündliche Verträge machen etwa 94 % aus.

Die schnellsten Verträge treiben sowohl die Aktivität als auch die Gebühren an. Aber Gebühren und Market Maker-Daten erklären nur einen Teil der Marktstruktur. Die nächste Frage ist: Wer handelt tatsächlich mit diesen kurzfristigen Volumina?

Händlerprofil

Polymarket 5-Minuten-Markt: 25 % der Wallets tragen über 85 % des Transaktionsvolumens bei

Wir haben die Nutzerstruktur dieser kurzfristigen Märkte weiter untersucht. Da Kalshis öffentliche Daten keine benutzerspezifischen IDs enthalten, bezieht sich die folgende Analyse nur auf Polymarket.

Der 5-Minuten-Markt von Polymarket hat ein enormes Abrechnungsvolumen erzeugt, aber diese Volumina sind extrem ungleichmäßig zwischen den Wallets verteilt. Die erste Frage, die beantwortet werden muss, ist die Konzentration: Ist die Aktivität auf viele gelegentliche Wettende verteilt oder konzentriert sie sich auf Konten, die systematisch und über viele Märkte hinweg handeln?

Wir haben alle Wallets im 5-Minuten-Markt untersucht, die nicht weniger als 25 Transaktionen durchgeführt haben. Die Filterregeln wurden absichtlich einfach gehalten, um nach Verhaltensweisen zu suchen, die schwer manuell zu erklären sind: extrem hohe tägliche Transaktionszahlen, stark wiederholte Einzelbeträge oder Aktivitäten, die sich über Tausende von Märkten erstrecken. Dies ist kein trainierter Klassifikator und kann keine Absicht beweisen – es ist nur ein Verhaltenslabel. Wallets, die eine der folgenden Bedingungen erfüllen, werden als verdächtige Bots (bot-like) gekennzeichnet:

• Einzelne aktive Tage mit mehr als 100 Transaktionen;
• Über 500 Transaktionen mit nahezu konstanten Beträgen (definiert als 95. Perzentil der Einzelbeträge innerhalb von ±15 % des Medians);
• Transaktionen in über 1.000 verschiedenen Märkten.

Wallets, die keine der oben genannten Regeln auslösen, werden in „erfahrene Händler“ und „Einzelhändler“ unterteilt. Erfahrene Händler (sophisticated) zeichnen sich durch „große und präzise Einsätze“ aus: Entweder halten sie in relativ wenigen Märkten einen durchschnittlichen Einzelbetrag von über 200–500 USD oder haben in nicht mehr als 30 Märkten insgesamt über 50.000 USD umgesetzt. Die verbleibenden aktiven Wallets werden als Einzelhändler (retail) gekennzeichnet.

Erläuterung der Klassifizierungsmethode

Verdächtige Bot-Verhalten werden zuerst gefiltert; erfahrene Wallet-Adressen sind groß und konzentriert; Einzelhändler sind die aktiven 5-Minuten-Wallets, die nach Erreichen der Transaktionsschwelle übrig bleiben.

Die Statistik bezieht sich auf Wallets, die mehr als 25 Transaktionen im 5-Minuten-Markt durchgeführt haben. Die Regeln werden der Reihenfolge nach überprüft: Wallets, die sowohl die Bot- als auch die erfahrenen Kriterien erfüllen, werden der Bot-Kategorie zugeordnet. Die Regel für nahezu konstante Einzelbeträge verwendet das 95. Perzentil, das innerhalb von ±15 % des Medians liegt. Die 25-Transaktionen-Schwelle schließt einmalige Einzelhändler aus, sodass der tatsächliche Anteil der Einzelhändler auf der Plattform höher und der Anteil des Transaktionsvolumens niedriger sein wird.

Nach dieser Definition ist der 5-Minuten-Markt stark konzentriert: Verdächtige Bot-Wallets sind unter den aktiven Wallets in der Minderheit, übernehmen jedoch den Großteil der Transaktionszahlen und -beträge.

Ein Viertel der Wallets trägt fast 90 % des Volumens bei: Wallet-Zahl, Transaktionsanzahl und Transaktionsvolumen nach Verhalten klassifiziert

Diese Verhaltensweise ist aus jeder Perspektive offensichtlich. Nach Einzeltransaktionsbetrag: Wallets mit einem Medianbetrag von nicht mehr als 5 USD machen 90,4 % der aktiven Wallets aus und generieren 96,0 % des Volumens. Nach Rhythmus: Wallets mit einem Median-Transaktionsintervall von nicht mehr als 1 Sekunde tragen 84,0 % des 5-Minuten-Transaktionsvolumens. Nach Konzentration: Die ersten 1.000 Wallets machen 43,3 % des Transaktionsvolumens aus, die ersten 10.000 Wallets 73,1 %.

Geringe Beträge stützen den gesamten Markt: Transaktionsanzahl und -volumen nach Wallet-Medianbetragskategorisierung

Sekundenaufträge dominieren die Transaktionen: Wallets mit einem Medianintervall ≤1 Sekunde tragen 84 % des Transaktionsvolumens bei

Es ist nicht ein großer Wal, sondern eine ganze Schicht von Ökosystemen: Der kumulierte Anteil des Transaktionsvolumens der Haupt-Wallets

Betrachten wir die beiden Seiten jeder Transaktion. Sowohl der Maker als auch der Taker sind von Interesse - eine Wallet kann in dieser Transaktion Liquidität bereitstellen und in der nächsten aktiv einen Taker machen, sodass Maker/Taker keine festen Identitäten für Wallets sind. In den Transaktionsdaten von Polymarket definieren wir den Maker als Wallets, die bereits im Orderbuch sind, und den Taker als Wallets, die über den Spread hinweg eintreten und diese Transaktion ermöglichen; dann klassifizieren wir jede Wallet nach denselben Verhaltensregeln und zählen, zu welcher Kategorie der Maker und der Taker in jeder Transaktion gehören.

Das Ergebnis ist: In einem 5-Minuten-Markt machen 78,9 % des Transaktionsvolumens Wallets, die beide Seiten als verdächtige Roboter identifizieren; Transaktionen ohne Roboter machen nur 1,4 % des Volumens aus.

Roboter gegen Roboter: Aufgeschlüsselt nach Typ der Handelspartner in 5-Minuten-Transaktionen

Der Anteil der Menschen steigt mit der Verlängerung des Zeitraums: Vergleich der Roboterbeteiligung in verschiedenen Zeitprodukten

Die gleiche Verhaltensmerkmale sind auf der gesamten kurzen Zyklusleiter eingraviert: Sekundenaufträge und geringe Beträge in verschiedenen Zeitprodukten

Für ein Produkt, das sich alle fünf Minuten zurücksetzt, hochgradig wiederholbar ist, Marktanreize für Market Maker hat und dessen Preis an kontinuierlich gehandelte Vermögenswerte an anderen Orten gebunden ist, sind Roboter natürliche Spieler. Dieses Produkt belohnt Geschwindigkeit, Beobachtung und Ausführung, nicht subjektive Urteile. Wenn man die Wallets und die Struktur der beiden Seiten zusammen betrachtet, zeigt die Schlussfolgerung auf denselben Punkt: Der 5-Minuten-Krypto-Markt von Polymarket hat einen stabilen Kern von Roboterhandel, der nur von einer dünnen Schicht von Retail-Investoren umhüllt ist.

Aber das lässt gleichzeitig Raum für automatisierte Strategien - sogar für manipulative Ansätze. Verdächtige Roboter-Wallets werden nicht nur ruhig im Orderbuch verweilen; wenn Geschwindigkeit erforderlich ist, werden sie auch aktiv Taker machen, einschließlich in den letzten Sekunden vor der Vertragsabrechnung. Basierend auf einer kürzlich veröffentlichten Studie der Stanford University haben wir den extrem kurzen 5-Minuten-Markt von Polymarket getestet und validiert und Hinweise auf Manipulation gefunden.

Marktmanipulation

Wenn die Abrechnungsergebnisse von Polymarket noch umkehrbar sind, steigt der Bitcoin-Handel auf Binance zum Zeitpunkt des Schließens sprunghaft an

Nach den Marktregeln wird der 5-Minuten- und 15-Minuten-Bitcoin-Markt von Polymarket so entschieden: Der Chainlink BTC/USD-Wert zum Ende des Vertragsfensters muss nicht niedriger sein als der Wert zu Beginn des Fensters. Da diese Basis von den handelbaren Krypto-Marktpreisen stammt, können Händler ihre Polymarket-Position halten und gleichzeitig an anderer Stelle Bitcoin handeln - insbesondere an dem Ort, der die Daten für die Abrechnungsbewertung bereitstellt und dessen Preis beeinflusst werden kann.

Der Chainlink BTC/USD-Datenstrom verwendet Preisaggregationen von mehreren Handelsplattformen; die spezifische Zusammensetzung der Datenquellen wurde noch nicht offengelegt. In diesem Artikel verwenden wir den Spotpreis von Binance BTC/USDT als Beobachtungsproxy für den Marktpreis und betrachten ihn nicht als einzige Eingangsquelle für den Chainlink-Orakel. Die gleiche Handelsstrategie gilt auch für den Abwärts (Down)-Richtung.

Ein einfaches Beispiel kann diese Gelegenheit verdeutlichen. Angenommen, Bitcoin eröffnet ein Fünf-Minuten-Fenster bei 100.000 USD, und in den letzten Sekunden schwankt der Polymarket-Vertrag noch um 50/50. Ein Händler, der auf „Steigen“ setzt, kann gleichzeitig Bitcoin auf dem Spotmarkt kaufen. Dieser Kauf kann eine Absicherung sein oder ein Arbitrage zwischen den beiden Märkten; aber wenn dieser Kaufdruck groß genug ist, um Bitcoin zu einer signifikanten Bewegung zu bewegen, könnte er auch den Schließungsbenchmark über den Eröffnungspreis drücken - was direkt bestimmt, welche Seite die Auszahlung erhält. Die oben genannte Arbeit hat die Risiken und Erträge dieser Strategie mathematisch modelliert und detaillierte Datenbeweise geliefert.

Daher kann dieselbe Spot-Transaktion sowohl eine Absicherung, Arbitrage oder Portfolioanpassung sein als auch absichtlich den Preis beeinflussen - die Handelsdaten können das Motiv nicht unterscheiden. Sie können eine andere Frage beantworten: Zeigt das Verhalten des zugrunde liegenden Marktes die Merkmale, die für „abbrechungsgetriebenen Handel“ typisch sind? Der Großteil der Aktivitäten könnte nur gewöhnliche Absicherung, Arbitrage oder Portfolioanpassung sein; aber prinzipiell könnten signifikante Bewegungen im zugrunde liegenden Bitcoin-Markt tatsächlich den Abrechnungsbenchmark beeinflussen und entscheiden, welche Seite des Polymarket-Vertrags gewinnt.

Unsere Analyse zielt darauf ab zu sehen, ob diese intermarktbasierten Anreize wiederholbare Spuren hinterlassen haben. Wir verwenden die sekündlichen Spotdaten von Binance als Proxy für die Aktivitäten des zugrunde liegenden Bitcoin-Marktes (Hinweis: Binance ist nicht die Datenquelle für die Abrechnung von Polymarket). Wenn der Handel auf die Abrechnung abzielt, sollte er mit der Uhr von Polymarket erscheinen: konzentriert in den letzten Sekunden, hauptsächlich wenn das Ergebnis noch umkehrbar ist, und nach der Abrechnung abklingen.

Methodologie und Attribution

Dieser Abschnitt basiert direkt auf dem Forschungsrahmen von David Dai, Ruizhe Jia von der Stanford University und Shihao Yu von der Singapore Management University.

Ihre Arbeit „Settlement Manipulation in Prediction Markets“ (2026) bietet den Kernrahmen, die Bedingungsscreening-Methode für „unentschiedene Perioden“ und die Prüfmethodik „Länge der Periode ist Verteidigung“. Diese Forschung hat die Hypothese der Abrechnungsmanipulation erstmals formalisiert und einen empirischen Rahmen für deren Untersuchung bereitgestellt. Wir haben ihre Analyse nicht einfach reproduziert, sondern mit einem unabhängigen Datensatz, mehr mikrostrukturellen Indikatoren und mehreren neuen empirischen Diagrammen, die auf unseren Daten von Polymarket und Binance im Mai 2026 basieren, erweitert.

Die zentrale Screening-Frage ist sehr direkt: Kann eine realisierbare Transaktion im zugrunde liegenden Markt der Abrechnung den Benchmark vor der Vertragsabrechnung verschieben? Kurzfristige Verträge sind stärker exponiert - sie haben oft nur einen sehr kleinen Spread zwischen Gewinn und Verlust zum Zeitpunkt des Schließens; langfristige Verträge bieten viel weniger Gelegenheiten, da das zugrunde liegende Asset normalerweise bereits vom Ausgangspunkt abgewichen ist und das Ergebnis entschieden ist.

Basierend auf den 1-Sekunden-Spotdaten von Binance im Mai 2026 und den Transaktionspreisen von Polymarket decken wir die 5-Minuten (ca. 8.900 Zyklen) und 15-Minuten (ca. 2.900 Zyklen) BTC Steigen/ Fallen-Märkte ab; Drift-Diagramme verwenden BTC/USDT von Dezember 2025 bis Mai 2026. „Unentschieden“ bedeutet, dass die implizite Wahrscheinlichkeit des Vertrags in der letzten Minute zwischen 0,40 und 0,60 liegt; die unentschiedene Stichprobe von 15 Minuten ist kleiner (n≈27). Die beobachteten Muster stimmen mit dem abrechnungsgetriebenen Handel überein, sind jedoch statistisch signifikante Spuren und stellen keinen Vorwurf gegen spezifische Konten dar. Die vollständige Methodologie und Diagramme sind in der begleitenden Studie zur Abrechnungsintegrität zu finden.

Testdesign: Vergleiche Verträge, die „noch umkehrbar“ sind, mit solchen, die „bereits entschieden“ sind

Kurze Zyklusverträge laufen mit jedem Zyklus (cycle): Ein fünfminütiges Spiel endet, das nächste beginnt. Wir synchronisieren jeden Polymarket-Zyklus mit den sekündlichen Bitcoin-Transaktionen von Binance und teilen die Zyklen in zwei Gruppen.

Wenn die implizite Wahrscheinlichkeit von Polymarket in der letzten Minute zwischen 40 % und 60 % liegt, ist dieser Zyklus unentschieden (still-even) - eine kleine Bewegung des zugrunde liegenden Vermögenswerts könnte das Ergebnis noch ändern. Die übrigen Zyklen sind tatsächlich entschieden.

Diese Einteilung gibt uns einen sauberen Test. Gewöhnliche Bitcoin-Bewegungen sollten sich nicht um einen bestimmten Polymarket-Vertrag kümmern, der noch unentschieden ist; während abrechnungsgetriebenen Handel:

• Hauptsächlich dann auftritt, wenn der Vertrag noch nahe bei 50/50 ist;
• Sich in den letzten Sekunden vor der Abrechnung konzentriert;
• Nach der Abrechnung abklingt oder umkehrt; und
• Mit zunehmender Zykluslänge immer seltener wird.

Das Transaktionsvolumen steigt sprunghaft an, nur wenn das Ergebnis ungewiss ist

Das erste Signal ist der Zeitpunkt. In Phasen, in denen das Ergebnis ungewiss ist, bleibt das Handelsvolumen von Binance während der meisten Zeit des Fensters nahe der Basislinie und steigt dann in den letzten zehn Sekunden vor der Abrechnung sprunghaft an: Der Markt für fünf Minuten liegt bei etwa dem 12-fachen des normalen Niveaus, der Markt für fünfzehn Minuten bei etwa dem 17-fachen. In bereits festgelegten Phasen gibt es keinen solchen Schlussimpuls, das Handelsvolumen bleibt im Wesentlichen normal.

Das Handelsvolumen von Binance BTC in Sekunden während des Zeitraums: Unentschiedene Phasen (rote Linie) explodieren in den letzten Sekunden vor der Abrechnung, während festgelegte Phasen nahe der Basislinie bleiben

Was die Manipulation ermöglicht, ist der fast unveränderte Preis in fünf Minuten

Warum können nur wenige Sekunden Handel so viel bewirken? Weil Bitcoin oft am Ende eines fünfminütigen Fensters fast wieder zum Ausgangspunkt zurückkehrt.

In der Stichprobe liegen 56 % der Schlusskurse in fünfminütigen Phasen weniger als 0,05 % vom Eröffnungskurs entfernt, 81 % weniger als 0,1 %. Das bedeutet nicht, dass der Abrechnungsmaßstab leicht zu manipulieren ist, sondern dass diese Verträge oft mit einem Unterschied von nur wenigen Basispunkten entscheiden - eine Schwankung, die in längeren Zeiträumen nur als Rauschen zählt, reicht in fünf Minuten aus, um die gesamte Auszahlung zu bestimmen.

Je kürzer der Vertrag, desto näher liegt der Schlusskurs am Eröffnungskurs: Verteilung der BTC Preisschwankungen nach "Abweichung vom Eröffnungs- zum Schlusskurs" für verschiedene Zeiträume

Je länger die Uhr, desto weniger Chancen

Genau diese extrem engen Spreads schaffen Chancen. Im fünfminütigen Markt liegen die Schlusskurse vieler Phasen so nah am Eröffnungskurs, dass eine kleine Bewegung am Ende das Ergebnis verändern könnte; je länger der Zeitraum, desto mehr Zeit hat Bitcoin, sich vom Ausgangspunkt zu entfernen, und solche Situationen nehmen ab.

Unentschiedene Stichproben bestätigen dies direkt: Etwa 2,9 % der fünfminütigen Phasen sind in der letzten Minute noch unentschieden, bei fünfzehnminütigen Phasen sind es nur 0,9 %, und bei den beobachteten vierstündigen Phasen gab es keinen einzigen. Je länger die Uhr tickt, desto geringer ist die Wahrscheinlichkeit, dass der Vertrag am letzten Sprung hängt.

Der zugrunde liegende Preisverlauf folgt demselben Muster: Die typische Schwankungsbreite von Binance vom Eröffnungs- bis zum Schlusskurs steigt von etwa 6 Basispunkten in fünf Minuten auf etwa 43 Basispunkte in vier Stunden. Je größer die Schwankung, desto wahrscheinlicher ist es, dass das Ergebnis bereits einige Sekunden vor dem Schluss festgelegt ist.

Je länger das Fenster, desto weiter driftet der Preis: Typische Schwankungen von Bitcoin vom Eröffnungs- bis zum Schlusskurs für verschiedene Vertragslaufzeiten (Basispunkte)

Preise steigen zur Abrechnung und fallen dann zurück

Die letzte Frage: Bewegt sich der zugrunde liegende Preis auch in eine Richtung, die für die Abrechnung von Bedeutung ist? Ja. In unentschiedenen Phasen bewegt sich der Preis von Binance in Richtung Schlusskurs und gibt nach der Abrechnung teilweise nach.

Die Intensität der Preisbewegungen in Sekunden während des Zeitraums: Unentschiedene Phasen zeigen in den letzten Sekunden vor der Abrechnung die stärksten Schwankungen

Diese Rückgabe ist entscheidend - sie unterscheidet zwischen normalen Schlussbewegungen und "Spuren, die zum Zeitpunkt der Abrechnung hinterlassen werden". Wenn die Bewegungen in den letzten Sekunden nur gewöhnliche Schwankungen sind, gibt es keinen Grund, warum sie nach der Abrechnung des Polymarket-Vertrags verschwinden sollten.

Preise steigen, Abrechnung, Rückgang: Die Preisbewegung von Binance BTC vor und nach dem Abrechnungspunkt, ausgerichtet auf die Schlussrichtung

Wenn man alle Beweise zusammenführt, stimmen sie mit der Hypothese überein, dass "es im zugrunde liegenden Bitcoin-Markt abrechnungsgetriebenen Handel gibt". Der Schlüssel liegt nicht darin, dass Preis und Volumen genau in der Nähe des Schlusskurses schwanken, sondern darin, dass diese Bewegungen zum Zeitpunkt der Abrechnung des Polymarket auftreten, hauptsächlich in unentschiedenen Ergebnissen stattfinden, nach der Abrechnung teilweise zurückgegeben werden und mit zunehmender Vertragslaufzeit seltener werden.

Dieser Abschnitt steht in Verbindung mit dem vorherigen Kapitel über Roboter, es ist eine Anreizlogik, nicht eine Identitätszuweisung. Kurzfristige Verträge schaffen eine Belohnung für ständige Überwachung und schnelle Ausführung über Märkte hinweg - dies könnte zusammen mit den üblichen Anreizen wie Market Making, Rückvergütung und Arbitrage erklären, warum verdächtige Roboter-Wallets dieses Produkt dominieren.

Diese Zuordnung und die Wallet-Überprüfung haben dieselbe Einschränkung: Verdächtige Roboter, erfahrene Händler und Einzelhändler sind Verhaltensmerkmale, die aus dem On-Chain-Handelsmuster (Transaktionsbetrag, Rhythmus, Marktbreite) abgeleitet werden, nicht Identitäten, die von der Plattform bestätigt werden. Die Zuordnung der Abrechnungsspuren zu dieser automatisierten Gruppe beschreibt, wie diese Wallets handeln; sie kann weder beweisen, wer hinter der Wallet steht, noch dass ein bestimmtes Konto handelt, um den Maßstab zu bewegen.

Das macht die Integrität der Abrechnung zu einem Produktdesignproblem. Das gleiche kurze Zeitfenster schafft sowohl mehr Handelszyklen, mehr bezahlte Umsätze, mehr Automatisierungsraum als auch mehr Verträge, die an extrem engen Endpreisen hängen. Längere Zeiträume und schwerer zu bewegende Abrechnungsmaßstäbe können diese Exposition verringern.

Robotergestützter Umsatz und abrechnungssensible Handelsaktivitäten können einen Markt lebhaft erscheinen lassen, aber sie führen nicht unbedingt zu einer nachhaltigen Nutzerbasis. Werden diese Wallets zurückkommen? Die Daten zur Nutzerbindung geben die Antwort.

Nutzerbindung

Wie viel von diesem Trubel bleibt tatsächlich?

Handel hält länger als Wallets

Die Wallet-Bindung verbessert sich mit der Verlängerung der Vertragslaufzeit. In der vierten Woche sind nur noch 20,5 % der Wallets, die weiterhin fünfminütige Produkte handeln, aktiv, während es im wöchentlichen Markt 48,4 % sind; 1-Stunden- und Tagesprodukte liegen dazwischen; in der zwölften Woche sinkt die Bindung der fünfminütigen Produkte auf etwa 8,5 %.

Je kürzer der Vertrag, desto schneller die Wallet-Abwanderung: Bindungskurven der Wallets nach "Wochen nach der ersten Transaktion" für verschiedene Zeiträume

Gleichzeitig verengt sich der Kundenakquise-Trichter. Die wöchentlichen neuen Wallets für fünfminütige Produkte sind von 23,3K in der Woche vom 9. Februar auf 5,1K in der Woche vom 22. Juni gesunken, ein Rückgang von 77,9 %. Die Verbesserung der Bindung reicht nicht aus, um diesen Rückgang auszugleichen: Nach einer Woche kehren nur 52,9 % der fünfminütigen Wallets zurück, nach vier Wochen bleiben 20,5 %; während die wöchentlichen Produkte in der ersten Woche eine Bindung von bis zu 80,8 % aufweisen.

Der Trichter für fünfminütige Produkte zieht sich zusammen: Wöchentliche neue Wallets (Säule) und Bindung der Wallets (Linie)

15 Minuten Produkt: Der gleiche schrumpfende Trichter

1-Stunden-Produkt: Kleinere Skala, gleiche Form

4-Stunden-Produkt: Ein schmaler Trichter

Wöchentliche Produkte: Die Kontrollgruppe mit menschlichem Rhythmus, die Bindung in der ersten Woche ist deutlich höher

Aber nur die Anzahl der Wallets zu zählen, zeigt nur eine Seite der Bindung. Für fünfminütige Produkte haben wir auch gemessen, wie viel Aktivität jede Kohorte zurückbringt: Handelsbindung bezieht sich auf den Anteil der Transaktionen, die eine Kohorte in einer späteren Woche im Verhältnis zu ihren Transaktionen in der ersten Woche generiert; die Geldbindungsrate berechnet dasselbe für den Transaktionsbetrag. Mit anderen Worten, es geht nicht darum, dass die gleichen Transaktionen weiterhin stattfinden, sondern dass dieselbe Gruppe weiterhin aktiv bleibt.

Dieser Unterschied ist wichtig. Eine Woche später sind nur 52,9 % der Wallets noch aktiv, aber diese Wallets haben etwa 91 % der Transaktionen und 75 % des Transaktionsvolumens der Kohorte in der ersten Woche generiert; in der vierten Woche sinkt die Wallet-Bindung auf 20,5 %, während die Handelsbindung bei etwa 39 % und die Geldbindung bei etwa 30 % bleibt; erst in der zwölften Woche erschöpfen sich die Vorteile der Aktivität, und sowohl die Handels- als auch die Geldbindung fallen in die hohen einstelligen Zahlen.

Wallets gehen verloren, der Handel geht weiter: Bindungskurven für Wallets, Transaktionen und Transaktionsvolumen der gleichen fünfminütigen Kohorte

Das ist das Bindungsparadoxon: Polymarket hält seinen hochfrequenten Aktivitätsmotor viel erfolgreicher als Wallets. Dieses Produkt benötigt nicht, dass die meisten Wallets zurückkehren, um einen erheblichen Anteil an Transaktionen und Volumen zu behalten - denn die verbleibenden Wallets sind genau die, die den Großteil der Aktivitäten generieren. Umgekehrt bedeutet das auch, dass das oberflächliche Handelsvolumen nicht beweisen kann, dass es eine breite und nachhaltige Nutzerbasis gibt.

Offene Fragen und zukünftige Arbeiten

Offene Fragen und nächste Schritte

Drei Fragen bleiben bestehen

1. Wer handelt auf dem Krypto-Markt von Kalshi? Die Handelsdaten von Kalshi enthalten keine dauerhaften Benutzer-IDs oder Wallet-Adressen, sodass Transaktionen weder zeitlich verknüpft noch einzelnen Personen zugeordnet werden können. Dies hindert uns daran, die kontobezogene Analyse durchzuführen, die wir bei Polymarket gemacht haben – Konzentration, Bot-Verhalten, Wiederkäufe. Die größeren Einzeltransaktionen und längeren Verträge von Kalshi zeigen insgesamt ein anderes Bild, aber die Daten können nicht sagen, wer hinter diesen Aktivitäten steht.
2. Wie lange kann der Bot-Kern von Polymarket bestehen? Eine kleine Anzahl von verdächtigen Bot-Wallets hat den Großteil der 5-Minuten-Transaktionen übernommen, während der Zustrom neuer Wallets weiter zurückgeht. Unklar bleibt: Wenn sich die Gebühren, Rückvergütungen und die Marktstruktur ändern, bleibt dieser automatisierte Kern stabil? Kann dieses Produkt über seine Grenzen hinaus wachsen und ein breiteres Publikum erreichen?
3. Können die Abrechnungsdaten auf spezifische Positionen zurückgeführt werden? Wenn das Ergebnis noch ungewiss ist, steigt der Binance-Handel immer wieder in der Nähe des Abrechnungsfensters von Polymarket an; aber die wichtigere vorausschauende Frage ist: Da das Muster bereits bekannt ist, kann diese Strategie weiterhin angewendet werden? Diese Transaktion scheint darauf abzuzielen, das Risiko von Spot-Positionen in der Nähe des Abrechnungsgrenzwerts zu tragen und sofort nach Marktschluss zu schließen. Sobald andere Händler wissen, dass sie auf dieses Fenster achten müssen, können sie vor der erwarteten Schließung verkaufen oder sogar gegenläufig handeln, um diesen Vorteil abzubauen. Der natürliche nächste Schritt zur Überprüfung ist: Nach der öffentlichen Enthüllung, wird diese Spur verschwinden, sich verlagern oder weiterhin profitabel sein?

Dank: Vielen Dank an Ruizhe Jia und seine Mitautoren für ihre originelle Forschung zur Marktmanipulation sowie für ihre Präsentation beim Edge City Krypto-Forschungscamp, das von der Uniswap Foundation veranstaltet wurde; Dank an James Dai von Surf, Ping Chen, Raymond Yu und Darren Carter von Pantera Capital für ihre Teilnahme an der Begutachtung.

*Datenquelle: * Surf AI