Der Billionen-Euro-Konsumkreditmarkt: Schlüsselakteure fehlen

Das Konsumkreditdepot des Blockchain-Projekts Pharos wurde in diesem Jahr gestartet und erreichte innerhalb von 48 Stunden die Obergrenze von 50 Millionen USD an Einlagen. Bei der offiziellen Eröffnung gab es bereits etwa 35 Millionen USD an zugesagten Einlagen.

Noch bemerkenswerter ist, dass Pharos kein Einzelfall ist. In den letzten Jahren sind mehrere Projekte aufgetaucht, die versuchen, Konsumkredite, inklusive Mikrokredite und Hypothekendarlehen, auf die Blockchain zu bringen. Sie zielen nicht auf eine neu geschaffene Vermögensklasse ab, sondern auf einen traditionellen Markt, der bereits existiert, aber lange nicht ausreichend auf die Blockchain gebracht wurde – den globalen Konsumkreditmarkt.

Der Billionen-Kuchen, niemand schneidet ihn an

Konsumkredite sind kein Nischenvermögen: Laut Euromonitor wird das Volumen der globalen Konsumkredite bis 2025 über 21 Billionen USD überschreiten und bis 2030 auf 25,5 Billionen USD anwachsen. Im Vergleich zu diesem Volumen ist der Konsumkredit auf der Blockchain noch ein sehr frühes Marktsegment. Es gibt nur wenige Teams, die es geschafft haben, Konsumkredite in standardisierte Blockchain-Produkte umzuwandeln und eine gewisse Größe erreicht haben.

Das erklärt, warum das Konsumkreditdepot von Pharos im Umfang von mehreren Millionen USD Beachtung verdient: Es eröffnet nicht nur einen neuen DeFi-Kreditpool, sondern ist eine Quelle für Vermögenswerte aus dem traditionellen Finanzwesen, das ein enormes Volumen hat, aber eine sehr niedrige Blockchain-Durchdringung aufweist.

In der Vergangenheit waren die am leichtesten auf die Blockchain zu bringenden RWA standardisierte Vermögenswerte wie US-Staatsanleihen und Geldmarktfonds, da sie ein geringes Kreditrisiko, transparente Bewertungen und eine ausgereifte rechtliche Struktur aufweisen. Konsumkredite sind jedoch ganz anders: Die einzelnen Darlehen sind klein, die Kreditnehmer sind verstreut, die Laufzeiten variieren und das zugrunde liegende Kreditrisiko ist komplexer.

Daher besteht die eigentliche Herausforderung bei der Tokenisierung von Konsumkrediten nicht darin, "wie man Darlehen in Blockchain-Produkte umwandelt", sondern wie man Tausende von Offline-Darlehen neu verpackt, um sie als standardisierte Kreditprodukte anzubieten, die auf der Blockchain gekauft werden können.

Die Blockchain verändert die Kapitalverteilung

Im Vergleich zu traditionellen Konsumkredit-ABS (Asset-Backed Securities) hat das Blockchain-Produkt tatsächlich einige Aspekte der Kapitalflusswege verändert.

Erstens hat sich der Abwicklungsweg geändert. Investoren können Stablecoins verwenden, um an der Zeichnung und Rücknahme teilzunehmen, und die Gelder müssen nicht vollständig auf traditionelle grenzüberschreitende Überweisungen, Verwahrung und Abwicklungssysteme angewiesen sein. Für globalisierte Kapitalströme kann dies einige Kontosysteme und grenzüberschreitende Abwicklungsprozesse reduzieren.

Zweitens hat sich die Art und Weise, wie Vermögensinformationen präsentiert werden, geändert. Blockchain-Anteile, Transaktionsaufzeichnungen und einige Vermögensdaten können über Smart Contracts und Produktoberflächen kontinuierlich aktualisiert werden, was den Investoren einen kürzeren und einfacheren Zugang zu Informationen ermöglicht und eine programmatische Überprüfung erleichtert.

Drittens hat sich die Abwicklungsmethode für Anteile geändert. Standards wie ERC-7540 für asynchrone Depots wurden speziell für reale Vermögenswerte und private Kredite entwickelt, die nicht sofort abgerechnet werden können: Investoren reichen zunächst einen Antrag auf Zeichnung oder Rücknahme ein, und nach der Bearbeitung durch das Depot erhalten sie ihre Anteile oder Vermögenswerte. Dies löst das Problem der nicht übereinstimmenden Abrechnungszyklen zwischen Blockchain-Anteilen und den zugrunde liegenden Vermögenswerten.

Diese Unterschiede lösen Probleme der Kapitalverteilung und Betriebseffizienz, nicht des Kreditrisikos – das zugrunde liegende Darlehen hat nach wie vor das volle Risiko von Ausfällen. Aber für Konsumfinanzierungsinstitute liegt der Wert genau hier: Sie müssen kein neues Kreditvergabe-System erfinden, sondern haben einen zusätzlichen Kanal, um Zugang zu globalen digitalen Vermögenswerten zu erhalten.

Mehrere Wege, die sich kreuzen

Die bereits bestehenden Projekte, obwohl sie unterschiedliche Vermögenswerte und Modelle haben, folgen im Großen und Ganzen einem ähnlichen Logikmuster: Die Zinssätze für Konsumkredite in Schwellenländern sind hoch (häufig zwischen 11 % und 30 %), während die traditionellen Kapitalquellen begrenzt sind; Blockchain-Kapital möchte sich ebenfalls von den immer dünneren Renditen der Staatsanleihen-RWA lösen, was zu einer perfekten Übereinstimmung führt.

• Pharos: Verbindet Mikrokonsumkredite in Mexiko, Thailand, Indonesien, Pakistan und den Philippinen über die Blockchain-Depot-Infrastruktur R25 und das Risikomanagementunternehmen Axil, um ein 92-tägiges Blockchain-Produkt mit einem Ziel von 13 % p.a. zu schaffen, mit einem Umfang von etwa 35 Millionen USD. Das Produkt verwendet USDC als Abwicklungsvermögen und zielt darauf ab, globalen Blockchain-Kapitalanlegern Zugang zu Konsumkrediten zu verschaffen, die zuvor hauptsächlich von lokalen Finanzinstituten und privaten Kreditgebern bereitgestellt wurden.

• Huma Finance × Tala: Entwickelt auf der öffentlichen Blockchain Solana grenzüberschreitende Zahlungsfinanzierung und Konsumkredite in Schwellenländern zu "PayFi". Tala plant, ein Kreditlimit von 50 Millionen USD in Stablecoins (USDC) bereitzustellen, um ihre globalen Kunden im Bereich der inklusiven Finanzen zu bedienen.

• Figure: Das in den USA lizenzierte Konsumkreditunternehmen Figure hat über seine eigene öffentliche Blockchain Provenance bereits mehr als 21 Milliarden USD an Eigenheimkrediten initiiert; die neuesten Verbriefungstransaktionen von Figure erhielten AAA-Ratings von S&P und Moody's. Figure positioniert sich selbst als Infrastruktur für den Kapitalmarkt, die die Kreditvergabe, das Kapital und den Handel im Sekundärmarkt verbindet, anstatt einfach nur Kredite auf die Blockchain zu bringen. Dies ist auch der wichtigste Unterschied zwischen Figure und den vorherigen Projekten: Es geht nicht nur darum, Vermögenswerte auf die Blockchain zu bringen, sondern auch darum, die Kreditvergabe, den Kapitalmarkt, die Verbriefung und die Verteilung miteinander zu verbinden.

• Goldfinch: War ein Pionierprotokoll für unbesicherte Kredite in Schwellenländern und hat insgesamt über 100 Millionen USD ausgezahlt, aber aufgrund von Missbrauch durch Kreditnehmer und unzureichenden Rückzahlungen gab es insgesamt etwa 18 Millionen USD an Ausfällen, und im Juni dieses Jahres wurde die Community zur Liquidation aufgefordert.

Wenn man es aufschlüsselt, sind die zugrunde liegenden Vermögenswerte in Schwellenländern oder bei Subprime-Kreditnehmern, während die Blockchain für den Kapitalzugang und die Anteilserfassung verantwortlich ist – die mittlere Schicht der professionellen Verpackung wird in diesen Projekten nur von einem Unternehmen tatsächlich nach den Regeln der traditionellen Finanzwirtschaft durchgeführt.

Die Erfahrungen von Goldfinch zeigen, dass Blockchain-Transparenz nicht die Offline-Kreditfähigkeit ersetzen kann. Die entscheidenden Faktoren dafür, ob ein Konsumkreditprodukt langfristig betrieben werden kann, sind nach wie vor die Auswahl der Kreditnehmer, die Risikobewertung, das Monitoring nach der Kreditvergabe, rechtliche Rückgriffsrechte und der Umgang mit Ausfällen.

Auf den ersten Blick scheinen diese Projekte alle "Konsumkredite auf die Blockchain zu bringen"; bei näherer Betrachtung versuchen sie tatsächlich, verschiedene Aspekte zu ergänzen.

Was wirklich fehlt, ist genau diese mittlere Schicht.

Was fehlt wirklich?

Wenn man diese Wertschöpfungskette aufschlüsselt, kann man vier Schichten erkennen:

Die erste Schicht sind die zugrunde liegenden Vermögenswerte. Konsumfinanzierungsinstitute sind dafür verantwortlich, Kreditnehmer zu finden, Kredite zu vergeben und das Management nach der Kreditvergabe abzuschließen.

Die zweite Schicht ist die Kreditwürdigkeit und Strukturierung. Es gibt Bedarf, eine große Anzahl von Krediten nach Laufzeit, Kreditwürdigkeit, Region und Risiko zu filtern und zu kombinieren, um dann Fonds, SPVs, Tranchierungen, Kreditverbesserungen usw. zu entwerfen und die Ratings, rechtlichen Dokumente und die anschließende Verteilung zu koordinieren.

Die dritte Schicht ist die Blockchain-Infrastruktur. Depots, Blockchain-Anteile, NAV, Zeichnungs- und Rücknahme-Mechanismen, Verwahrung und Blockchain-Aufzeichnungen bringen die bereits strukturierten Vermögenswerte auf die Blockchain.

Die vierte Schicht ist die Kapitalseite. Stablecoin-Fonds, Krypto-Asset-Management-Institutionen, Family Offices und andere digitale Asset-Investoren stellen Kapital für diese Produkte bereit.

Derzeit ist die dritte Schicht am sichtbarsten.

Aber was letztendlich entscheidet, ob ein Konsumkredit-RWA von mehreren Millionen USD auf eine größere Skala wachsen kann, ist oft die zweite Schicht.

In der traditionellen Finanzwelt gehört diese Schicht zum Verbriefungs- und Underwriting-System. Konsumfinanzierungsinstitute, die ABS ausgeben, benötigen jemanden, der die Transaktionsstruktur entwirft, die Tranchierung und Kreditverbesserungen arrangiert und die Rating-Agenturen, Anwaltskanzleien, Verwahrstellen und institutionellen Investoren koordiniert. Dieses System funktioniert seit Jahrzehnten.

Viele Blockchain-Konsumkreditprojekte hingegen werden von Web3-Teams durchgeführt, die einen erheblichen Teil dieser Arbeit selbst übernehmen: Vermögenswerte filtern, Depots entwerfen, Risikomanagement durchführen, Ertragsstrukturen festlegen und die Produkte direkt an Blockchain-Kapital verkaufen.

Das Problem ist, dass dieses Modell zwar schnell wachsen kann, aber möglicherweise nicht ausreicht, um institutionelle Größenordnungen zu unterstützen.

R25 und Axil, die hinter Pharos stehen, übernehmen im Wesentlichen einen Teil der Arbeit der Vermögensfilterung, Risikomanagement, Produktstrukturierung und Kapitalbeschaffung, die in traditionellen Verbriefungstransaktionen erforderlich sind. Im Vergleich zu einem reifen ABS-Markt ist es jedoch in öffentlichen Materialien immer noch schwierig, ausreichend vollständige Daten zur Leistung von Vermögenswerten nach Ländern und Tranchen sowie unabhängige Ratings, standardisierte Kreditverbesserungen und vollständige Mechanismen zur Abwicklung von Ausfällen zu finden.

Das bedeutet nicht, dass Blockchain-Produkte unbedingt unsicher sind, sondern dass die Blockchain zwar das Problem "Wie fließen Vermögenswerte?" gelöst hat, aber noch nicht vollständig das Problem "Warum sind Vermögenswerte kaufenswert?" gelöst hat.

Die Bedeutung von Figure liegt genau hier.

Es umgeht nicht die traditionelle Finanzwirtschaft, sondern bringt die wichtigste Sprache der traditionellen Finanzwirtschaft auf die Blockchain. Figure hat bereits AAA-Ratings von S&P und Moody's erhalten, und die neuesten Verbriefungstransaktionen von Figure werden als der erste Fall in der Blockchain-Finanzwelt bezeichnet, der diese doppelte AAA-Anerkennung erhalten hat.

Mit anderen Worten, Figure beweist nicht, dass "Blockchain Kredite vergeben kann". Es beweist vielmehr, dass, wenn Blockchain-Vermögenswerte sowohl standardisierte Kreditdaten, Verbriefungsstrukturen, Ratings als auch institutionelle Kapitalmarktinfrastrukturen aufweisen, auch traditionelle Finanzmittel diese Vermögenswerte auf vertraute Weise verstehen und zuweisen können.

Goldfinch zeigt von der anderen Seite dasselbe Problem: Ohne ein ausgereiftes System zur Kreditfilterung, kontinuierlichen Verwaltung und Rückgewinnung kann auch der effizienteste Blockchain-Kapitalzugang die Kreditfähigkeit nicht ersetzen.

Wie viel ist ein Schritt voraus wert?

Wenn man die Frage umkehrt: Wenn das, was in dieser Wertschöpfungskette wirklich fehlt, die Strukturierungs- und Vertriebsfähigkeit ist, dann erhalten die Institutionen, die diesen Bereich zuerst ergänzen, nicht nur einen Geschäftsvorfall.

Erstens ist der Markt noch früh genug.

Wie bereits erwähnt, ist der globale Konsumkreditmarkt bereits ein reifer Markt mit einem Volumen von über 20 Billionen USD, aber Produkte, die standardisiert und institutionell in den Blockchain-Kapitalmarkt eintreten, sind nach wie vor sehr selten. Das bedeutet, dass der Markt noch keine ausgereiften Produktstandards, Preissysteme und Dienstleistungsketten entwickelt hat, und die ersten Akteure haben immer noch die Möglichkeit, ihre Position zu etablieren.

Zweitens ist dies eine Möglichkeit, neuen Kapitalquellen für bestehende Vermögenswerte zu finden.

Konsumfinanzierungsinstitute haben in der Regel nicht das Problem, Kredite zu vergeben, sondern benötigen eine kontinuierliche, stabile und kosteneffiziente Kapitalquelle. Die Stablecoin-Kapitalpools auf der Blockchain bieten eine Reihe von digitalen Vermögenswerten, die auf dem traditionellen Anleihemarkt schwer zu erreichen sind.

Wenn dieser Kanal tatsächlich funktioniert, müssen Konsumfinanzierungsinstitute nicht auf ihre bestehenden Bank-, ABS- und institutionellen Mittel verzichten, sondern können einfach einen neuen Kapitalpool zusätzlich zu ihrer bestehenden Finanzierungsstruktur hinzufügen.

Drittens fehlt genau die ausgereifte Kapitalmarktkompetenz.

Die gegenwärtigen Schwächen der Blockchain-Konsumkredite – unzureichende Offenlegung von Vermögenswerten und unabhängige Prüfungen, unzureichende Ratings und Kreditverbesserungsmechanismen sowie fehlende einheitliche Marktstandards für rechtliche Ansprüche und den Umgang mit Ausfällen – entsprechen genau den am weitesten entwickelten Bereichen der traditionellen Kapitalmärkte.

Vermögensverbriefung, strukturierte Finanzierung, Kreditbewertung, Rating-Koordination und institutionelle Verteilung sind Fähigkeiten, die im traditionellen ABS-Markt seit vielen Jahren entwickelt werden; was in den Blockchain-Konsumkrediten wirklich fehlt, ist nicht die Erfindung eines neuen Systems, sondern die Übertragung dieser ausgereiften Fähigkeiten auf neue Kapitalquellen.

Figure hat bereits bewiesen, dass Blockchain-Vermögenswerte nicht im Widerspruch zu den traditionellen Finanzratings und Verbriefungssystemen stehen. Mit der fortschreitenden Expansion der Stablecoin-Kapital und des RWA-Marktes wird der Wert dieser Fähigkeiten nur noch offensichtlicher werden.

Wer sitzt zuerst am Tisch?

Der echte Wettbewerb bei der Tokenisierung von Konsumkrediten war vielleicht nie "wer zuerst einen RWA-Depot herausgibt".

Pharos hat bereits bewiesen, dass Blockchain-Kapital bereit ist, mehrere Millionen USD für Konsumkredite in Schwellenländern bereitzustellen; Tala und Huma Finance haben bewiesen, dass Stablecoins in das Konsumfinanzierungssystem für global unterversorgte Bankkunden eintreten können; Figure hat weiter bewiesen, dass, wenn Blockchain-Vermögenswerte über eine ausgereifte Kapitalmarktstruktur und ein Ratingsystem verfügen, sie auch in die vertrauten Zuweisungsrahmen traditioneller Institutionen eintreten können.

Diese Wege weisen alle auf dasselbe Problem hin: Wer kann die verstreuten Konsumkredite in ein standardisiertes, bewertbares, bewertbares und verteilbares Blockchain-Kreditvermögen umwandeln?

Konsumfinanzierungsinstitute kontrollieren die Vermögenswerte und das Risikomanagement, Web3-Teams bieten die Blockchain-Infrastruktur, während die über Jahre in den traditionellen Kapitalmärkten angesammelten Fähigkeiten in Strukturierung, Kreditbewertung, Rating und Verteilung genau die Lücke schließen können, die zwischen beiden besteht.

Im Vergleich zu bereits hochstandardisierten Vermögenswerten wie Staatsanleihen und Geldmarktfonds besteht die Herausforderung bei Konsumkrediten nicht nur darin, die Vermögenswerte auf die Blockchain zu bringen, sondern auch darin, die verstreuten zugrunde liegenden Darlehen vor der Tokenisierung in standardisierte Produkte zu reorganisieren, die institutionelle Investoren verstehen, bewerten und zuweisen können.

Dies ist auch der Bereich, der derzeit am meisten Aufmerksamkeit auf sich zieht: Die Blockchain-Infrastruktur wird allmählich ausgereift, aber die professionelle Kapitalmarktkompetenz, die die Vermögensseite mit der institutionellen Kapitalseite verbindet, hat noch viel Raum für Ergänzungen.

Dieser Artikel dient nur zu Informationszwecken und stellt keine Anlageberatung dar. Der Markt birgt Risiken, Investitionen sollten mit Vorsicht getätigt werden.

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