Lagarde quittera la BCE avec le plan de finance tokenisée de l'Europe toujours indécis

Christine Lagarde démissionnera de son poste de présidente de la Banque centrale européenne le 7 février 2027, alors que le Système européen de banques centrales (SEBC) pèse encore comment organiser l'infrastructure pour les marchés financiers tokenisés de l'Europe à travers son initiative Appia.

L'annonce de son départ le 29 octobre survient un jour après que le SEBC a publié les résultats de la consultation Appia, qui révèlent une tension fondamentale : concentrer l'argent de règlement sur un seul réseau pourrait rendre les marchés plus efficaces, mais concentrer le contrôle pourrait les rendre plus difficiles d'accès.

Appia est l'initiative du SEBC pour développer un écosystème intégré pour la finance de gros tokenisée, où les actifs sont émis ou représentés sur des registres distribués. Son nouveau rapport résume 127 réponses et laisse l'architecture ouverte avant un plan prévu d'ici 2028. Les résultats décrivent les points de vue des parties prenantes ; le SEBC n'a exprimé aucune préférence architecturale dans le rapport.

Le regroupement de liquidités d'Appia répond au test d'accès

L'infrastructure de règlement détermine comment les acheteurs paient pour les actifs et comment les transactions sont finalisées. La question architecturale d'Appia est de savoir où l'argent de la banque centrale devrait être disponible dans un marché construit sur différentes plateformes de technologie de registre distribué (DLT).

Les répondants ont identifié des avantages à mettre le règlement sur un seul réseau. Une liquidité concentrée, des processus communs et une coordination simplifiée pourraient réduire la fragmentation et les investissements dupliqués.

Le même arrangement pourrait également concentrer l'activité dans une infrastructure d'importance systémique. Les répondants ont mis en garde contre la dépendance à une technologie ou un fournisseur particulier et des incitations plus faibles à innover. Le regroupement d'argent ne résoudrait donc qu'une partie du problème d'intégration si les participants devenaient enfermés dans la plateforme qui le détenait.

Plusieurs réseaux offrent un équilibre différent. Ils peuvent accueillir différents modèles commerciaux et réduire la dépendance à une seule infrastructure. Pour une banque, cependant, la concurrence entre les plateformes pourrait encore laisser la liquidité fragmentée si son argent ou son collatéral ne peut pas circuler efficacement entre elles. Sans normes d'interopérabilité applicables, ont averti les répondants, des réseaux séparés pourraient diviser la liquidité, le collatéral, l'identité et la conformité en nouveaux silos.

Une troisième configuration rendrait l'argent de la banque centrale disponible sur un nombre limité de réseaux éligibles, fonctionnant sous des critères d'admission transparents et des normes communes. De nombreux répondants ont proposé cette configuration comme un moyen d'équilibrer le choix du réseau avec des exigences communes.

Cette option reste soumise à un test fondamental. Le rapport indique que la faisabilité de fournir un règlement en argent de banque centrale sur plus d'un réseau, tout en préservant le contrôle du SEBC sur cet argent, doit encore être évaluée. Un modèle de réseau éligible est une option à l'étude, plutôt qu'un droit annoncé pour les opérateurs de se connecter.

La consultation place les règles d'accès au centre de la question de la concurrence.

Les répondants ont recherché des critères d'admission objectifs et non discriminatoires et une séparation claire entre le réseau partagé et les services commerciaux qui y sont construits. Ils ont généralement considéré que l'émission, le trading, la garde et les portefeuilles orientés client n'étaient pas adaptés à l'utilité partagée, car ce sont des activités dans lesquelles les fournisseurs devraient être en concurrence.

Pour un opérateur DLT, cette distinction affecte s'il fournit une infrastructure commune, vend des services aux utilisateurs ou tente de faire les deux. La préoccupation est qu'un opérateur en concurrence avec ses propres utilisateurs pourrait compromettre la neutralité de l'infrastructure dont ils dépendent.

Le rapport sur les opinions des répondants accorde plus de poids au contrôle des banques centrales, à la neutralité et à l'accès ouvert qu'à la propriété seule. Un réseau géré par le Système européen de banques centrales et des réseaux gérés par le marché présentent des compromis différents ; l'un ou l'autre nécessiterait des règles qui préservent le contrôle de l'autorité publique sur la monnaie de la banque centrale et empêchent un accès discriminatoire.

La position d'avril de l'International Capital Market Association illustre la préférence pour la concurrence au niveau des infrastructures. Elle privilégie généralement plusieurs réseaux interopérables sous des normes harmonisées plutôt qu'un seul réseau géré par le Système européen de banques centrales, citant la concurrence, le risque de concentration et l'innovation dirigée par le marché.

Cette soumission reflète un sous-ensemble du groupe de travail sur les obligations DLT de l'ICMA et précède les conclusions d'octobre.

Les banques ont besoin de liquidités et de garanties mobiles

Pour les banques, la question pratique est de savoir si les soldes de règlement et les garanties peuvent être utilisés efficacement à travers les lieux. Un réseau commun pourrait concentrer ces ressources. Un système de réseau compétitif nécessiterait un mouvement fiable entre les plateformes pour éviter de laisser de l'argent ou des actifs utilisables bloqués dans des pools séparés.

Le rapport met en évidence l'implication des banques centrales dans le routage de la liquidité et la mobilisation des garanties. Ces fonctions rendent l'interopérabilité une exigence opérationnelle, plutôt qu'un simple accord selon lequel différentes technologies devraient coexister.

Les émetteurs de stablecoins en euros font face à une question connexe concernant le rôle des actifs de règlement privés. Les répondants ont considéré que les dépôts tokenisés et les stablecoins libellés en euros pourraient être complémentaires à la monnaie de la banque centrale dans un système à deux niveaux. Cela crée une place possible pour différents instruments de paiement sans rendre chaque instrument équivalent à la monnaie de la banque centrale.

La politique de garantie existante est plus étroite qu'une ouverture générale aux actifs on-chain. Dans son discours du 29 octobre, le membre du Conseil exécutif de la BCE, Piero Cipollone, a déclaré que le Système européen de banques centrales avait accepté des actifs négociables émis dans des dépôts de titres centraux utilisant la DLT depuis le 30 mars. La question de savoir si des actifs en dehors des systèmes de règlement actuellement éligibles peuvent être qualifiés, et selon quels critères, reste en cours d'évaluation.

Une partie de l'infrastructure est déjà opérationnelle. Pontes a été lancé le 21 septembre avec des services de base initiaux et une intégration progressive. Il connecte les plateformes DLT du marché avec les services TARGET du Système européen de banques centrales afin que les transactions d'actifs tokenisés de gros puissent se régler en monnaie de banque centrale.

Cipollone a fixé les prochains objectifs de livraison le 29 octobre : des heures d'exploitation significativement plus longues d'ici mi-2027 et une disponibilité 24/7/365 en 2028. La finalité de règlement immédiate sur la plateforme DLT du Système européen de banques centrales est prévue dès 2027.

L'objectif d'Appia pour 2028 est différent : un plan contenant des conclusions, des recommandations et des principes pour l'écosystème plus large. Cipollone a également déclaré que T2S, la plateforme de règlement des titres existante, continuerait aux côtés des nouvelles infrastructures tokenisées.

Un transfert de leadership, avec une architecture toujours ouverte

Le successeur de Lagarde entrera dans ce calendrier de livraison sans acquérir l'autorité exclusive sur la conception. En vertu de l'article 283, le Conseil européen nomme le président de la BCE à la majorité qualifiée sur recommandation du Conseil, après consultation avec le Parlement européen et le Conseil des gouverneurs de la BCE. Le communiqué de départ ne nomme pas de successeur.

Le Conseil des gouverneurs reste le principal organe décisionnel de la BCE, réunissant le Conseil exécutif et les gouverneurs des banques centrales nationales de la zone euro.

Les prochains signaux concrets viendront des travaux de conception et des conditions de participation au marché. Le rapport de consultation envisage des tests transversaux plus complexes en 2027 et un prochain appel aux parties prenantes couvrant les dépôts et paiements tokenisés, les titres et la gouvernance de réseau partagé. Les arrangements de participation restent à communiquer.

Pour les banques, les émetteurs et les opérateurs de DLT, les règles d'accès éventuelles aideront à montrer si l'ancre de règlement commune de l'Europe peut soutenir des entreprises concurrentes sans fragmenter l'argent et les garanties nécessaires à leur fonctionnement.

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