資金調達の歯車が停止、暗号資産トレジャリー企業が「押し目買い」能力を喪失

元記事タイトル: "囚われの獣の戦い：暗号資産トレジャリー企業が押し目買いの能力を失いつつある"

元記事著者: Frank, PANews

4月の短い上昇トレンドの間、暗号資産トレジャリー企業は市場の主要な保有者として、市場に継続的な弾薬を提供しました。しかし、暗号資産市場が価格下落の二重苦を経験したとき、これらの暗号資産トレジャリー企業は一斉に沈黙したように見えました。

価格が一時的な底値に達したとき、理論的にはこれらのトレジャリー企業が押し目買いをする瞬間でした。しかし現実は、買い行動が鈍化、あるいは停滞しました。この集団的沈黙の背後にある理由は、単にピーク時に「弾薬」が尽きたからでも、パニックによるものでもありません。むしろ、プレミアムに依存した高レバレッジの資金調達メカニズムが、下降サイクルの中で「富はあるが使えない」という状況に陥ったシステム的な麻痺でした。

数千億の弾薬がロックアップ

これらの DAO 企業がなぜ「富はあるが使えない」というジレンマに遭遇したのかを理解するには、まず暗号資産トレジャリー企業の弾薬源を深く分析する必要があります。

暗号資産トレジャリーの現在の代表銘柄であるStrategyを例に挙げます。その資金調達は主に2つの方向から来ています。1つは「転換社債」で、これは非常に低い 金利 の債券を通じて借金をし、コインを購入することです。もう1つはATM（At-The-Market）発行メカニズムで、Strategyの株価が保有する暗号資産 資産 に対してプレミアムがある場合、会社はより多くの株式を発行して資金を調達し、btc-42">ビットコイン の保有量を増やすことができます。

2025年まで、Strategyの資金は主に「転換社債」から来ていました。2025年2月現在、Strategyは「転換社債」を通じて82億ドルを調達し、より多くのビットコインを購入しました。2024年から、Strategyは他の発行方法と比較して柔軟なATM（At-The-Market）株式プランを広範に使用し始めました。株価が保有する暗号資産の市場価値よりも高い場合、市場価格で株式を発行して暗号資産を購入できます。2024年第3四半期、Strategyは210億ドルのATM株式発行プランを発表し、2025年5月には2回目の210億ドルのATMプランを設立しました。現在、このプランに基づく残りの総額は302億ドルです。

しかし、これらの金額は現金ではなく、未売却のクラスA優先株および普通株の形です。Strategyがこれらの金額を現金に変換するには、市場でこれらの株式を売却する必要があります。株価にプレミアムがある場合（例えば、株価が200ドルで、各株に100ドル相当のビットコインが含まれている場合）、株式を売却することは、発行された株式を200ドルの現金に変換し、その後200ドル相当のビットコインを再び購入することと同等です。1株あたりのビットコイン量もそれに応じて増加し、これがStrategyの無限の弾丸フライホイールの論理でした。しかし、Strategyの株価のmNAV（時価純資産比率）データが1を下回ると、状況は逆転し、その時点での株式売却はディスカウント（割引）になります。11月以降、StrategyのmNAVデータは長期間1を下回ったままです。したがって、この期間中にStrategyは大量の売却可能な株式を持っていましたが、ビットコインを購入することはできませんでした。

さらに、Strategyは最近押し目買いのために資金を割り当てられなかっただけでなく、優先株の配当支払いや既存の債務利息の支払いをサポートするための配当準備金プールを設立するために、割引価格での株式売却を通じて14.4億ドルを調達することを選択しました。

暗号資産トレジャリーの標準テンプレートとして、Strategyのメカニズムはほとんどのトレジャリー企業によって研究されてきました。したがって、暗号資産が急落したとき、これらのトレジャリー企業が押し目買いに失敗し、そうすることを躊躇した理由は、実際には株価が下がりすぎて「弾薬準備金」がロックアップされていたためであることがわかります。

名目上の火力は十分、実際は「弾薬なしの銃」

では、Strategy以外に他の企業はどれくらいの購買力を持っているのでしょうか？結局のところ、市場における暗号資産トレジャリー企業の数は現在数百に達しています。

現在の市場の観点から見ると、暗号資産トレジャリー企業は多いものの、その後の買いの可能性は大きくありません。ここには主に2つの状況があります。1つ目のタイプは、元々暗号資産保有会社であり、その暗号資産の大部分は債務発行による新規購入ではなく、既存の保有分から来ています。彼らの資金調達や債務発行の能力と動機は強くありません。例えば、mNAVが1.28でビットコイン保有量第3位のCantor Equity Partners（CEP）などです。そのビットコイン保有量は主にTwenty One Capitalとの合併によるもので、7月以降の購入記録はありません。

もう1つのタイプはStrategyのような戦略を採用していますが、最近の株価の深刻な下落により、一般的なmNAV値はすべて1を下回っています。これらの企業のATM制限もロックされており、株価が1以上に回復して初めてフライホイールが再び回転します。

債務発行や株式売却に加えて、もう1つの最も直接的な「弾薬準備金」は現金準備金です。イーサリアム における最大のDAT企業であるBitMineを例に挙げると、そのmNAVも1を下回っていますが、同社は最近買いプランを維持しています。12月1日のデータによると、BitMineはまだ8億8200万ドルの未拘束現金を持っていると述べています。BitMineの会長であるTom Leeは最近、「イーサリアムの価格は底を打ったと信じており、BitMineは蓄積を再開し、先週10万 ETH 近くを購入した。これは前2週間の2倍の量だ」と述べました。BitMineのATM制限もかなりのものです。2025年7月までに、このプランの総制限は245億ドルに引き上げられ、約200億ドルがまだ利用可能です。

BitMineホールディングスの変化

さらに、CleanSparkは11月末に、ビットコインを購入するために年内に11.5億ドルの転換社債を発行することを提案しました。日本の上場企業であるMetaplanetは、最近最も活発なビットコイン・トレジャリー企業の1つであり、11月以降、ビットコインを担保にした融資や追加株式の発行を通じて4億ドル以上を調達し、ビットコイン 購入 を行っています。

総準備金の面では、これらの企業は数千億ドルに相当する「名目上の兵器庫」（現金+信用枠）を持っており、以前の ブルマーケット をはるかに超えています。しかし、「有効火力」の面では、実際に使用できる弾薬は減少しています。

「レバレッジ拡大」から「利息生存」へのシフト

準備金がロックされていることに加え、これらの暗号資産トレジャリー企業は現在、新しい投資戦略に着手しています。ブルマーケットのフェーズでは、ほとんどの企業の戦略は非常に単純でした。無心に買い、資産価値が上昇するにつれてより多くの資金調達を得て、買い続けることでした。しかし、状況が変化するにつれて、多くの企業は資金調達の確保がより困難になっているだけでなく、以前に発行された債券の利息支払いや運営コストに対処する必要もあります。

したがって、多くの企業は現在、「暗号資産利回り」に焦点を移しています。つまり、比較的安定したステーキング報酬を得るために、暗号資産ネットワークでの ステーキング 活動に参加しています。彼らはこれらの報酬を使用して、資金調達に必要な利息支払いや運営コストをカバーしています。

例えば、BitMineはETHステーキングを開始するために、2026年第1四半期にMAVAAN（メタバース American バリデーター Network）を立ち上げる予定です。この動きにより、BitMineは年間3.4億ドルの収益をもたらすと推定されています。同様に、UpexiやSol Strategiesのような ソラナ ネットワーク上のトレジャリー企業も、約8%の年間収益を達成できています。

mNAVが1.0以上に回復できない限り、債務満期に対処するために現金を蓄えることがトレジャリー企業の主なテーマになることは予見できます。この傾向は資産選択にも直接影響します。ビットコインにはネイティブな高利回りがないため、純粋なビットコイン・トレジャリーの成長は鈍化しており、一方でステーキングを通じて利息コストをカバーするキャッシュフローを生み出せるイーサリアムは、回復力のあるトレジャリー成長率を維持しています。

この資産選好の変化は、本質的に 流動性 危機に直面しているトレジャリー企業にとっての妥協です。株価プレミアムを通じて安価な資金を獲得する道が閉ざされたとき、利息を生む資産を求めることが、健全なバランスシートを維持するための唯一の生命線となります。

核心において、「無限の弾丸」は株価プレミアムの上に築かれた順循環的な幻想に過ぎません。ディスカウントのためにフライホイールが詰まると、市場は厳しい現実に直面しなければなりません。これらのトレジャリー企業は、常にトレンドの増幅器であり、逆境における救世主ではありませんでした。市場トレンドが最初に温まったときにのみ、資金調達のゲートが再び開くことができます。

元記事リンク