ZECの将来性：ビットコインのフォークとプライバシー通貨の動向

過去2ヶ月間、約10倍に急騰し独自のトレンドを形成してきたZECは、常に市場の注目を集めてきました。ZECをめぐる論理的な議論は、Naval、Arthur Hayes、Ansemといった著名人による初期のプライバシーコンセプトへの支持から、現在では、実際のプライバシー利用事例に基づく強気な見方と、コインのハッシュレートやマイニング報酬に基づく弱気な見方との間の議論へと段階的に進化しています。

では、著名人による支持を除けば、ZECに対する強気および弱気な見方の詳細な根拠は何でしょうか？

強気な見方

規制によって引き起こされる「セーフヘイブン・プレミアム」

一見すると、規制の強化はプライバシー通貨を抑圧するように見えるかもしれませんが、実際はその逆です。規制の圧力こそが、プライバシーへの需要を刺激しているのです。

政策レベルでの規制強化が加速しています。EUのマネーロンダリング防止指令の草案では、2027年までにプライバシー通貨がEU域内での取引から完全に制限されることが明記されています。また、米国の金融犯罪取締ネットワーク（FinCEN）も、「高リスクの自己管理型ウォレット」に対する監視を強化する計画です。ビットコインやイーサリアムの現物ETFが規制の対象となる中、すべてのオンチェーン取引はより厳格な追跡に直面しています。

準拠した資産がより透明になるにつれ、プライバシー資産は希少なものとなります。そのため、欧米のメディアは今回の市場の動きを「仮想通貨の反監視の波」と名付けています。ZECとXMRは、「オンチェーンの匿名性防衛の最後の砦」として再定義されました。ソーシャルメディア上のコンセンサスはより直接的で、「プライバシーは機能ではなく基本的人権である」というものです。

オンチェーンデータは、実需の成長を裏付けています。ZECのシールドプール残高は、今年初めの200万コイン弱から現在は約480万コインへと140%増加しました。シールドトランザクションの数もネットワーク全体の活動とともに増加しており、毎週約10%に達しています。

最近の2つの主要な「BTCクジラ資産事件」、すなわち陳志と銭志民の事件では、合計18万BTC以上が関与しており、市場は「反監視」や「匿名性」といった物語におけるビットコインの真の境界線を再評価するよう促されました。BTC ETFの立ち上げ、深い機関投資家の関与、そして暗号資産セクターにおける透明性に対するさらなる規制要求により、匿名性と反監視を中心としたビットコインの初期の物語は、主流の舞台から徐々に消えつつあります。

もしBTCでさえ「反監視通貨」としての役割を維持するのに苦労しているのなら、次のプライバシーとオンチェーン資産保管の象徴となるのは誰でしょうか？市場の答えはすでに出ているかもしれません。現時点でトレンドに逆らって動いているZECが、適切な「答えのバージョン」になりつつあります。

機関投資家の資金の回帰

GrayscaleのZEC Trustの再開は、10月における最も重要な出来事でした。10月1日、GrayscaleはZCSH Trustの新規サブスクリプションの再開を発表し、2つの主要なアップグレードを提供しました。第一に管理手数料の免除、第二にステーキング機能の追加であり、年率4〜5%の利回りを提供します。この二段構えの施策により、リスク・リターン比率が大幅に改善されました。

過去10年間、Grayscaleは機関投資家が暗号資産に触れるためのほぼ唯一の準拠したブリッジであり、価格オラクルでした。米国で発行されたそのトラストは、年金基金、ファミリーオフィス、ヘッジファンドに長年暗号資産へのエクスポージャーを提供しており、機関投資家の参入規模と選好の変化を示す主要な指標となっています。

2013年に最初のビットコイン・トラストを立ち上げて以来、Grayscaleはその後、ETH、SOL、LTC、BCH、ETC、FIL、XLMなど、12以上の単一資産トラストに拡大しました。いくつかの資産は、典型的な「Grayscale効果」を経験しました。つまり、資本流入が価格上昇、プレミアムの拡大、コンセンサス物語の形成を促進したのです。ZEC Trust（ZCSH）は2017年に設立され、2020年から2021年のブルマーケットでもプレミアムの急上昇を経験し、プライバシーセクターにおける機関投資家の配分の主要なターゲットとなりました。

しかし、規制当局の監視強化とプライバシー通貨が直面するコンプライアンスの圧力により、ZCSHは2022年にサブスクリプションを停止し、2023年には休眠状態に入りました。今回の再開は、Grayscaleによるプライバシー資産への再評価を意味しており、そのシグナルとしての重要性は、実際の資金を上回ることがよくあります。

データによると、ZCSHの運用資産（AUM）は、わずか1ヶ月前の約4,200万ドルから2億6,900万ドルに増加しており、これはZECの流通供給量の約2.4%に相当します。数十億ドルの出来高がある資産にとって、チップの約2.5%がトラストに長期ロックされていることは、供給側に大きな制約をもたらしています。

より深い論理は、ETFの迂回効果です。ビットコインとイーサリアムの現物ETFの承認により、これらの資産は厳格な規制の枠組みの下に置かれ、すべての取引が追跡可能になりました。一部の機関投資家や富裕層は、この透明性を避けるために、資金を匿名資産に振り向け始めています。GrayscaleのZEC Trustは、従来の金融チャネルを通じて運営しながら、プライバシー通貨へのエクスポージャーを提供するという、便利な準拠チャネルを提供しています。

弱気な見方

ZECのマイナー経済モデル、ネットワークセキュリティ、オンチェーン活動は、1,000億ドル以上の時価総額を支えるのに本当に十分なほど堅牢なのでしょうか？Lacie（@Laaaaacieee）はこの疑問を提起し、徹底的な分析を行いました。

極端に短い回収期間（超高ROI）は、多くの場合、マイニング難易度と価格崩壊の前兆である

最も主流のZECマイナーであるBitmain Antminer Z15 Proを使用したZECマイニングの回収期間の計算に基づくと、各Z15 Proユニットの1日の純利益は50ドルを超えています。Z15 Proの静的な回収期間は約105日であり、年換算の収益率は350%近くになります。さらに、過去のデータは、このような高い収益が少なくとも1週間持続したことを示しています。

Lacieは、この数字はPoWの歴史全体を通じて非常にまれであり、異常とさえ見なすことができると指摘しています：

- BTCマイナーの上昇トレンド中の回収期間は通常12〜24ヶ月かかる

- ETHのPoW時代のマイナーのROIは300〜600日の範囲だった

- 歴史的に回収期間が120日未満のPoWプロジェクト（FIL、XCH、RVNなど）は、数ヶ月後にほぼすべて崩壊した

Lacieはまた、ChiaやKASで見られるような、繰り返されるハードウェアと価格のシザーズ（ハサミ）シナリオをレビューしています。ハードウェアと価格のシザーズは、マイニングの歴史における繰り返される「収穫」スクリプトであり、コイン価格のピークと強いFOMO感情の中で、マイナーは複数倍のプレミアム価格でマイナーを注文します（ROIは非常に低く見え、回収期間はわずか4ヶ月）。しかし、マイナーが実際に納品され稼働を開始すると、ハッシュレートの急上昇（多くの場合3ヶ月以上遅れる）に伴い、クジラは高値で売却することが多く、マイナーは「コイン価格の半減＋出力の半減」という二重の打撃に直面し、マイナーを一瞬で高価なスクラップ金属に変えてしまいます。

ハッシュレート規模によって引き起こされるネットワークセキュリティの問題

Lacieは、最新のネットワークデータによると、ZECの総ネットワークハッシュレートは約12.48 GSol/sであると指摘しています。Z15 Proのハッシュレート0.00084 GSol/sに基づいて計算すると、約14,857台のZ15 Proマイナーが必要となり、エネルギー消費量は約40 MWで、これは中規模のビットコインマイニングファームの規模に相当します。一般的に、51%攻撃にはネットワークハッシュレートの50%以上を同時に制御する必要があります。もし約1.6万台のZ15 ProマイナーがZECネットワークの中核を形成している場合、攻撃者は数千台のデバイスをレンタルまたは購入するだけで、ハッシュレートの50%以上を制御できる可能性があります。数十億ドル規模のFDVを持つパブリックチェーンにおいて、潜在的なチェーンの再編成や二重支払いを開始するために必要なのは、わずか百万レベルのハッシュレート投資だけであり、これ自体が無視できない構造的リスクです。

現在のZECのハッシュレートは、BTC/LTC/KASなどの主流のPoWチェーンよりも大幅に低いだけでなく、過去に51%攻撃を受けたETC、BTG、VTC、BSVなどのチェーンよりも低いです。攻撃中、これらのチェーンのハッシュレートは一般的に現在のZECよりも高かったため、ZECのネットワークセキュリティは実際には脆弱な範囲に陥っていることを示しています。

実際のプライバシー利用需要の成長はそれほど楽観的ではない

ZECの実際のプライバシー利用需要に関して、Lacieは疑問を呈しています。過去1ヶ月の1日平均取引数はわずか15,000〜18,000件で、これは大規模パブリックチェーンの1%〜2%に過ぎません。プライバシーチェーンとして、取引の大半は依然として透明な取引であり、シールドトランザクション（プライバシー保護された取引）は10%未満です。

この点に関して、BuyUCoinのCEOであるShivam Thakralも、ZECの上昇はファンダメンタルズの成長よりも投機によって推進されていると警告しています。主な理由は、Zcashのシールドトランザクション数の増加が限られているためです。