なぜ外貨安定コインは常に飛躍できないのか？

著者：Nico

編訳：佳欢，ChainCatcher

ステーブルコインデジタルバンクは、小売の採用における次の主要な成長の最前線であり、外国為替（FX）がその核心コンポーネントとなっています。

TetherとCircleは、USDTとUSDCの周りに流動性、流通チャネル、ネットワーク効果を築くのに10年以上を費やしましたが、これは新しい外国為替ステーブルコイン発行者にとって非常に難しいことです。

現物外国為替ステーブルコインを発行して競争するのではなく、より良い道は合成外国為替です：ユーザーは基盤としてUSDT/USDCを保持し続け、口座残高は彼らの好みの現地通貨で評価されます。

ステーブルコインデジタルバンクは、暗号ネイティブコミュニティを超えて、世界中の消費者と企業の取引方法を変革しています。過去1年間で、約60億ドルのリスクキャピタルがこの最前線に流入しました。

しかし、現在のオンチェーン外国為替インフラストラクチャにおいて、ステーブルコインデジタルバンクは実質的にドル口座を持つ銀行に過ぎません。この制限は巨大な機会を生み出しています。なぜなら、世界の95%から99%の口座はドルで評価されていないからです。

1年未満で24倍の成長

Tetherの賢い友人がかつて私に言ったことがあります。保有者の多様化を実現することは、会社の最も重要な3つの北極星指標の1つです。大口の保有者によって主導される保有者構造は、USDTの総ロック量（TVL）に不必要なボラティリティをもたらします。

すべてのステーブルコイン発行者は、日常の取引や銀行業務にステーブルコインを使用する小口投資家や企業を獲得したいと考えており、より多くのトレーダーや大口を引き付けることを望んでいません。

簡単に言えば、10億人がそれぞれ10 USDTを持つことは、1匹の大口が100億を持つことよりもはるかに良いです。

ステーブルコインデジタルバンクは、ステーブルコインが日常の小口投資家や企業に届くための絶好の機会を提供します。取引を超えて、大衆市場はステーブルコインを支払い、貯蓄、投資通貨としての便利さと優位性を体験し、現在主導している取引用のユースケースを超えることになります。

ステーブルコインデジタルバンクの急成長の縮図：2025年には暗号カードの消費が525%増加し、1460万ドルから9130万ドルに跳ね上がり、その中でEtherFiが5540万ドルでリードしています。

昨日、@ether_fiカードの1日の消費額が370万ドルを突破しました。これは年換算で13.5億ドルのステーブルコイン消費額に相当し、昨年から24倍の増加です。

何かが1年未満で24倍成長した場合、注目せざるを得ません。同時に、@ether_fiは先週、彼らのユーロ製品を発表しました。後ほど詳しく説明します。

デジタルバンクステーブルコインは新しい戦場であり、現在のところ明確なリーダーはいません。2018年以降、法定通貨の交換流動性を持ち、中央集権的な取引所で広く受け入れられているステーブルコインは、最良のステーブルコインと見なされ、最大の成長空間を獲得しています。

この新しい戦いに勝つにはどうすればよいのでしょうか？どのようなステーブルコインがデジタルバンキングビジネスに本当に適しているのでしょうか？

ステーブルコイン外国為替が重要な理由

歴史的に見て、単一通貨のデジタルバンクは例外なく市場の認知を得られませんでした。@Wise、@Revolut、@airwallexなどの大手フィンテック企業は、最初はすべて外国為替会社でした。PayPalが2002年に上場したとき、外国為替事業はその収益の40%以上を占めていました。

国際資金移動は国内移動よりもはるかに難しいため、これらの成功したデジタルバンクは外国為替分野で大いに活躍し、特定の支払い回廊や消費者/企業グループの中で市場の主導権を確立する機会を持っています。

したがって、ドル口座しかない場合、ステーブルコインデジタルバンクは発展と差別化において重大な障害に直面し、既存の法定通貨デジタルバンクと競争することは言うまでもありません。世界の95%から99%の地域は非ドル通貨で記帳されています。

現在、ステーブルコインデジタルバンクはその中のいかなる企業や消費者にもサービスを提供できません。

6億 vs 4000億

多くの優れたチームやパブリックチェーンエコシステム（特に @base と @CodexFX）が外国為替分野の機会を注視しているにもかかわらず、厳しい現実は、すべての外国為替ステーブルコインの合計がドルステーブルコインの規模の極めて小さな部分しか占めていないということです。約6億ドル対4000億ドルという驚くべき700倍の差があります。

もし @tether の成功が私たちに何かを教えているとすれば、それはステーブルコインが極端なネットワーク効果を持つビジネスであるということです。@Tetherが最高品質のステーブルコインである理由は、それを取り巻く巨大なネットワークにあります。

外国為替ステーブルコインの限られたTVLを考慮すると、不幸なことに、ほとんどの外国為替ステーブルコインは以下の困難に直面しています：

• 流動性が限られているため、ペッグが脆弱（例えば、10月10日のPaxos Goldのペッグ解除事件は、流動性とTVLが限られた任意の外国為替ステーブルコインで発生する可能性があります。PAXGは12億ドルのTVLを持ち、ほぼ最大の外国為替ステーブルコインEURCの規模の3倍です）
• フィンテックプラットフォームや中央集権的な取引所に受け入れられない
• 受け入れられても、法定通貨交換チャネルの流動性が非常に限られている
• 重要な取引ペア（USDT/USDCを含む）との流動性が限られている
• ほとんど収益機会がない
• 地域ごとのコンプライアンスとライセンスの問題が非常に複雑
• 最も重要なのは、ペッグメカニズムが十分にテストされていないため、ステーブルコインデジタルバンクとより広範なフィンテック分野は、一定の規模に達する前に急いで採用することが難しいということです。これは「鶏が先か卵が先か」の問題であり、解決するには長い時間と多くのリソースが必要です。

高品質なステーブルコインとは？

優れたデジタルバンクステーブルコインは、以下のすべての側面で優れたパフォーマンスを示さなければなりません：

• 法定通貨交換チャネルの流動性
• 全体の市場流動性から独立した強いペッグ安定性
• 収益機会
• 主要取引ペアの流動性
• CeFi、TradFi、支払い分野での広範な受容
• 低Gasチェーンでの強力な影響力
• ブランドとトークン名の認知度

伝統的金融の答え

国際決済銀行（BIS）のデータによれば、世界の外国為替取引額の約31%のみが現物取引から来ており、約69%がデリバティブ市場から来ています。これは、現代の外国為替市場が主に合成ポジション、ヘッジ、資金調達活動によって駆動されていることを示しています。

したがって、外国為替スワップの名目金額は毎日4兆ドルに達します。

最も重要な非現物外国為替ツールの1つは、無本金交割先物外国為替取引（NDF）です。これは、現物通貨の引き渡しを行わないキャッシュ決済の外国為替先物契約です。取引の両当事者は、対象通貨を引き渡すのではなく、合意された為替レートに対する損益差額のみを決済します。通常はドルで決済されます。

NDFは、以下のような状況で特に一般的です：通貨の可換性が制限されている、オフショアでの取得チャネルが分散している、またはオフショア流動性が効率的な現物引き渡しを行うには不十分であるため、ドルで決済される合成ポジションが現地通貨を直接取得して決済するよりも操作上容易です。

例：

• ある会社が今後3ヶ月以内にスイスフラン（CHF）のポジションを取得したいと考えています。
• それは実物のフランを取得して決済するのではなく、CHF NDFを締結し、実際にはドルを保持しながらその口座をフランで評価します。
• 満期時に、合意された為替レートに対するドル建ての損益差額のみを交換します。

多くの現代のNDF構造もマーク・トゥ・マーケット（MtM）であり、未実現の損益が契約の全ライフサイクルにわたって定期的に担保または決済され、取引相手リスクを低減し、資金効率を高めます。

マーク・トゥ・マーケットNDFは、口座をドルを基盤とした資金で維持しながら、経済的に残高と損益を別の通貨で評価することを可能にします。

オンチェーン外国為替の最適解：NDFを利用し、現物を避ける

深さや効率的な現物流動性が不足している通貨に対して、マーク・トゥ・マーケットNDFは強力な解決策であり、伝統的金融におけるUSD/CHF、USD/KRW、USD/INR、USD/BRL、USD/TWDなどの取引ペアに広く適用されています。

企業、銀行、オフショア投資家は通常、現物の現地通貨を引き渡すことなく合成外国為替ポジションを取得するためにそれらを使用します。

暗号分野も同様の構造的問題に直面しています：

• すべての通貨ペアに深い現物流動性があるわけではない
• 完全に担保された現地法定通貨のステーブルコインを維持することは操作上非常に困難です

したがって、マーク・トゥ・マーケットNDF構造は、暗号ネイティブの外国為替システムに非常に適しています。

ユーザーは：

• 完全に資金をUSDT/USDCとして保持することができます
• 同時にマーク・トゥ・マーケットNDF構造を通じてドルをショートし、外貨をロングすることができます
• 効率的に口座の価値と損益を目標通貨で評価し、ドル決済ネットワークを離れることなく行うことができます

利点には以下が含まれます：

• オラクルに基づく強いペッグ： ポジションは信頼できる外国為替基準レートを追跡し、散発的な現地現物流動性に依存しません。
• ドルステーブルコインネットワークと収益の保持： ユーザーはUSDT/USDCを保持し続けることで、最も深いオンチェーン流動性と収益機会を得ることができます。
• 卓越した流動性とチャネル： USDT/USDCは、全暗号市場で最も強力なグローバル法定通貨交換チャネル、取引所統合、取引流動性を持っています。
• 通貨間のスケーラビリティ： 信頼できるドルオラクルを持つ任意の通貨は合成サポートを受けることができ、従来の法定通貨ステーブルコイン発行者のように現地銀行インフラ、現地保管、または国債準備を構築する必要はありません。
• 資金効率： 外国為替の損益差額を定期的に決済または担保するだけで、全額現物交換を行う必要はありません。

これは、今日の機関外国為替市場がオフチェーンで運営される方法を完璧に反映しています：主導的なドル資金調達と担保システムの上に合成ポジションとキャッシュ決済のリスク移転が重なっています。

オンチェーンNDF外国為替、誰が利用するのか？

単純な物語や「外国為替は明らかに次のステップである」という考えは通用しません。細部が成功を決定します。TVLが10桁から12桁（数億から数千億ドル）に達する外国為替ステーブルコインを構築するのは容易ではありません。

この方向に取り組むチームは、製品が立ち上がった瞬間に保有者が自動的に押し寄せることを期待してはいけません。@SupernovaLabs_では、私たちは3つのシンプルな質問に非常に明確です：

• あなたの保有者は誰ですか
• 彼らはなぜ保有するのですか
• あなたはどのように彼らに配布しますか

1. デジタルバンク、保管者、ウォレット：マルチカレンシー口座は必需品

総預金は、デジタルバンクとステーブルコインが存在するパブリックチェーンの最も重要な指標の1つです。原生の外国為替インフラがなければ、多国籍企業は安心してチェーン上で運転資金を保持することができず、地元の銀行システムに資金を戻さざるを得ません。

したがって、多くのステーブルコインデジタルバンクとパブリックチェーンは、単なる資金転送パイプラインに陥るリスクに直面しており、真の金融オペレーティングシステムになることができません。

マーク・トゥ・マーケットNDFインフラは、この状況を変えました。

ステーブルコインデジタルバンク、保管機関、ウォレット、支払いプラットフォームは、@SupernovaLabs_のAPIを統合し、ドルステーブルコインネットワークの上に合成外国為替評価サービスを直接提供できます。エンドユーザーにとって、体験はシンプルな切り替え操作に変わります：

• 口座の評価通貨をドルからユーロ、スイスフラン、シンガポールドル、香港ドルなどに切り替える
• または、1つの口座内で複数の通貨評価の残高を保持する
• 同時に、基盤の決済、担保、流動性インフラは依然としてUSDT/USDCです

ステーブルコインデジタルバンク、保管機関、ウォレットは、マーク・トゥ・マーケットNDFと高度に一致したインセンティブメカニズムを持っています：

• 国際ユーザーの顧客獲得チャネルを解放する
• 預金と残高を増加させる
• 資金が伝統的な銀行システムに流れるのを減少させる
• 差別化競争を実現するためにマルチカレンシー口座をサポートする

したがって、多国籍企業や個人ユーザーは：

• 資金を完全にチェーン上に保持することができます
• 深いドルステーブルコイン流動性と収益を得ることができます
• 同時に、合成外国為替市場を通じて経済的に外貨ポジションを保持することができます

この製品はマクロの好材料の恩恵を受けています：過去1年間でドルはユーロに対して約10-12%減価し、非ドル評価の需要が増加しましたが、ユーザーは同時に資金をドルステーブルコインチャネルに留めることができます。

2. 外国為替キャリー収益：規模と安定性はEthenaをはるかに超える

外国為替デリバティブは、キャリー取引（Carry Trade）にも広く使用されており、これは世界最大のマクロ戦略の1つです。最も古典的な例は、円キャリー取引です：

• 低収益の円を借り入れる
• 高収益の通貨、例えばブラジルレアル（BRL）をロングする
• 利率差を稼ぐ、つまり「キャリー」です

ブラジルレアルの利率は常に10%以上の範囲にあり、ヘッジファンドやマクロ投資家にとって最も好まれるキャリー通貨の1つとなっています。これらの取引は通常、NDF、先物、外国為替スワップを通じて実現され、現物の変換ではありません。

@ethenaのような暗号ベースの取引製品と比較すると：

• 外国為替キャリーは主権利率差に連動しており、暗号市場の資金コスト率には連動していません
• この市場の規模は明らかに大きく、機関化の程度も高いです
• 世界の外国為替デリバティブ市場の巨大な規模により、その容量は非常に深いです
• 収益は通常、暗号ベースの取引のピークよりも低いですが、歴史的にはより安定しており、よりスケーラブルです

これは、オンチェーン外国為替キャリー金庫に絶好の機会を創出します：

• ユーザーはUSDT/USDCを担保として保持します
• マーク・トゥ・マーケットNDFを通じて外貨ポジションを合成的に取得します
• ドルステーブルコインチャネルを離れることなく、オンチェーンで主権外国為替キャリー収益を得ることができます

3. 企業のグローバル支払い：Stripeがこの道を検証しました

過去1年間、@Stablecoinは企業顧客がユーロ、メキシコペソ、ブラジルレアル、コロンビアペソ、ポンドの法定通貨を受け取り、資金を自動的にUSDCに変換することを可能にしました。

しかし、現在の外国為替はチェーン上で受け取ることはできても、チェーン上で保持することはできません。スイスフランやシンガポールドルなどの通貨で資金管理や記帳を行う企業にとって、これは依然として資金を地元の銀行ネットワークに引き出さなければならないことを意味します。

グローバル企業にサービスを提供する際、この制限は特に顕著であり、これは@tempoが積極的に採用と拡大を推進している分野です。

Stripeは、法定通貨のグローバル支払いに対してNDFスタイルの外国為替ヘッジサポートを提供しています。商人が通貨Aで決済したい場合、顧客が通貨Bで支払うと、商人は指定された期限内に外国為替ポジションをヘッジし、顧客に安定した、ロックされた、現地通貨で評価された価格を提供できます。

Stripeが法定通貨支払いに使用するNDF外国為替API

ステーブルコイン支払いは、チェーン上で類似のモデルを適用できます：ユーザーは引き続きドルステーブルコインを保持し、取引を行い、商人やウォレットは現地通貨で評価するために合成ヘッジを行い、現物外国為替流動性や現地ステーブルコイン発行に依存する必要はありません。

私は、Stripeの外国為替製品の利益率がどれほど驚異的であるかを強調したいと思います。主に非投機的で高度に予測可能な企業や小売支払い流にサービスを提供しているにもかかわらず、この製品は各取引に約20ベーシスポイントの手数料を請求しています。

年換算すると、これは約73%のヘッジコストに相当し、外国為替リスク移転に対して非常に高い手数料率です。

これは、このビジネスの収益性を示すだけでなく、ユーザーがシームレスなグローバル支払いと為替レートの確実性に直面したとき、価格に対して非常に敏感でないことを示しています。

金利の安定性がなければ、オンチェーン経済は機能しない

@SupernovaLabs_では、金利の安定性をオンチェーンに導入し、DeFiを次の機関化段階に進めることに取り組んでいます。これは、暗号ネイティブ、トレーダー、大口だけでなく、日常の企業や小売ユーザーにもサービスを提供する金融インフラをオペレーティングシステム層で構築することによって実現されます。

私たちは金利スワップから始め、50億ドル以上の名目取引量を決済し、全スタックのトップブローカーと機関借り手にサービスを提供しています。

NDF外国為替は、私たちが非常に興奮している分野であり、オンチェーン金融取引量とグローバルステーブルコイン採用の次の段階を解放すると信じています。

中央集権的な取引所が現在のステーブルコインの状況を形成したように、デジタルバンクは新たな波を引き起こし、採用率を兆ドル規模に押し上げるでしょう。

5年後、ステーブルコインデジタルバンクとグローバルオンチェーン金融口座がもたらす数兆ドル規模に対して、今日の約3500億ドルのステーブルコイン市場は微不足道に思えるかもしれません。

外国為替はこの拡張の核心部分となり、私たちの目標はこの成長を包括的に捉えるインフラ層を構築することです。