Bitcoin: MSCI chce usunąć Strategy z globalnych indeksów

Strategy myślał, że wygrał bitwę w styczniu. Siedem miesięcy później MSCI wraca z inną metodą, która może prowadzić do tego samego wyniku: usunięcia największego notowanego posiadacza bitcoina z kilku globalnych indeksów. Tym razem słowo „krypto” prawie znika z urządzenia. Zamiast tego pojawiają się pięć wskaźników finansowych mających na celu zidentyfikowanie firm, których wartość bardziej zależy od zgromadzonych aktywów niż od tradycyjnej działalności operacyjnej. A w symulacji MSCI, Strategy wpada bezpośrednio w sidła.

W skrócie

• MSCI proponuje nowe zasady wykluczające niektóre firmy uznawane za „nieoperacyjne” z jego dużych indeksów.
• Symulacja przeprowadzona na danych z maja 2026 umieszcza Strategy wśród trzech firm, które miałyby zostać usunięte z MSCI ACWI IMI.
• Strategy kontratakuje i oskarża indeks o pośrednie karanie swojego modelu opartego na bitcoinie.

Bitcoin: Strategy znowu w celowniku MSCI

Odpoczynek był krótki. W styczniu MSCI ostatecznie utrzymał Strategy i inne firmy z gotówką krypto w swoich globalnych indeksach. Dostawca indeksów porzucił pierwsze podejście, które było szczególnie proste: wykluczyć firmy, których aktywa cyfrowe stanowiły co najmniej 50% bilansu. Nowy projekt idzie dalej. A przede wszystkim unika bezpośredniego celowania w bitcoina.

MSCI chce teraz zidentyfikować tzw. „nieoperacyjne firmy”. Pierwszy test bada skład bilansu. Jeśli aktywa operacyjne przekraczają 50% całości, firma przechodzi przez przeszkodę. W przeciwnym razie przechodzi przed drugą baterię pięciu kryteriów: waga aktywów operacyjnych, poziom wydatków związanych z działalnością, przepływy pieniężne operacyjne, zmiany wartości godziwej i zależność od finansowania zewnętrznego. Cztery negatywne sygnały na pięć mogą wystarczyć, aby firma stała się niekwalifikowalna.

Ta mechanika całkowicie zmienia debatę. MSCI nie pyta już, ile bitcoinów posiada firma. Pyta, w istocie, co naprawdę utrzymuje i wycenia firmę.

Dla Strategy odpowiedź stanowi problem. Jej działalność programistyczna nadal istnieje, ale jej bilans i wycena krążą teraz w dużej mierze wokół jej gigantycznych rezerw BTC i zdolności do pozyskiwania kapitału, aby je zasilać.

Symulacja MSCI nie pozostawia wiele miejsca na wątpliwości. Zastosowana do MSCI ACWI IMI z danymi dostępnymi w maju 2026, nowa metoda doprowadziłaby do trzech usunięć: Strategy, Yellow Cake i Metaplanet. Strategy zdecydowanie dominuje w tym trio z kapitalizacją dostosowaną do płynności szacowaną na 23,93 miliarda dolarów.

Strategy odmawia, aby jej bitcoin stał się obciążeniem

Reakcja nie kazała na siebie czekać. 14 sierpnia Strategy publicznie zakwestionowała logikę MSCI. Jej argument można streścić w kilku słowach: aktywa cyfrowe pozostają aktywami, a dostawca indeksów powinien odzwierciedlać rynek, a nie decydować, jakie aktywa firma może zatrzymać w swoim bilansie. Ton się zaostrza, ponieważ temat wykracza daleko poza jedną linię w indeksie.

Strategy posiada ponad 840 000 BTC. Jej model od lat polega na wykorzystaniu akcji, długu i produktów finansowych do gromadzenia bitcoina. Ta mechanika nadała jej unikalne miejsce na Wall Street, ale także czyni jej profil bardzo różnym od tradycyjnej firmy.

Sytuacja finansowa zaczęła się zresztą zmieniać. Strategy niedawno sprzedała część swoich bitcoinów, aby wzmocnić swoją strukturę finansową. Symbol ma znaczenie. Przez długi czas grupa Michaela Saylora budowała część swojego wizerunku wokół niemal nieodwracalnego gromadzenia BTC.

Debata rozpoczęta przez MSCI dotyczy dokładnie tej granicy: od kiedy spółka notowana na giełdzie przestaje być głównie przedsiębiorstwem, a zbliża się do pojazdu inwestycyjnego?

Szczegół, który komplikuje oskarżenie o wojnę przeciwko bitcoinowi, pochodzi od Yellow Cake. Ta brytyjska firma posiada fizyczny uran, a nie kryptowaluty, a mimo to również znajduje się wśród trzech symulowanych usunięć. MSCI ma więc solidny argument: jego nowy filtr oficjalnie nie dotyczy ani Bitcoina, ani aktywów cyfrowych.

Strategy może jednak odpowiedzieć, że nowa formuła przynosi niemal ten sam efekt, co ta porzucona kilka miesięcy wcześniej. Próg kryptowalut zniknął; firma wciąż jest zagrożona.

Wykluczenie mogące spowodować przymusowe sprzedaże

Wypisanie z indeksu MSCI nie oznacza tylko utraty pozycji na liście. Fundusze pasywne stworzone w celu replikacji tych indeksów muszą dostosować swoje portfele, gdy tytuł znika. Wykluczenie MSTR może więc przekształcić decyzję metodologiczną w rzeczywiste zlecenia sprzedaży.

JPMorgan oszacował, że około 2,8 miliarda dolarów to potencjalne wyjścia, które mogą dotknąć Strategy w ramach wcześniejszego projektu MSCI. Ta liczba nie odpowiada dokładnie metodologii obecnie poddawanej konsultacjom, dlatego należy ją traktować ostrożnie. Niemniej jednak daje to wyobrażenie o finansowych stawkach związanych z obecnością MSTR w głównych benchmarkach.

Presja pojawia się w delikatnym momencie. Premia, którą inwestorzy kiedyś przyznawali Strategy w porównaniu do wartości jego bitcoinów, znacznie się skurczyła. Z ETF-ami Bitcoin spot, Wall Street ma również inną drogę do ekspozycji na BTC bez ponoszenia długu, emisji akcji, akcji preferencyjnych i ryzyk związanych z Strategy.

To nie skazuje modelu Michaela Saylora. Zmusza go to udowodnienia, że jest wart więcej niż ogromny portfel bitcoinów notowanych na giełdzie. A decyzja jeszcze nie zapadła. MSCI zbiera komentarze rynku do 30 września 2026 roku i planuje opublikować wyniki swojej konsultacji najpóźniej do 16 października. Jeśli reforma przejdzie, zmiany mogą nastąpić podczas przeglądu indeksów w listopadzie.

Strategy zresztą zaczęło wzmacniać swoje obrony, gromadząc kilka miliardów dolarów płynności, aby wzmocnić swoje bilans. Pojedynek z MSCI ujawnia zatem głębsze pytanie niż los MSTR: Wall Street akceptuje teraz bitcoina. Pozostaje pytanie, jak daleko zaakceptuje firmy, w których bitcoin staje się dominującą działalnością gospodarczą.