На столі євро-стейблкоїнів сидять центральні банки, парламент і гравець з іншого боку Атлантики

Протягом минулого року євро-стейблкоїни подвоїлися, але все ще становлять лише частину від долара.

Автор: Рицар блокчейну

1 липня 2026 року офіційно закінчується перехідний період регулювання MiCA в ЄС. Відразу ж компанія Decta, що займається платіжною інфраструктурою, опублікувала звіт, в якому за допомогою цифр оголосила про, здавалося б, надихаючий факт:

Протягом минулого року ринкова капіталізація євро-стейблкоїнів, що відповідають стандартам MiCA, зросла на 128%, з 295,6 мільйона доларів до 673,9 мільйона доларів. Обсяги торгів зросли на 43,1%, а кількість активних монет зросла з 5 до 8.

Однак у тому ж звіті є ще одна цифра - ці 8 активних євро-стейблкоїнів разом становлять лише 0,22% від ринкової капіталізації доларових стейблкоїнів. Який розмір пулу доларових стейблкоїнів? Дані CoinGecko показують близько 300 мільярдів доларів.

673,9 мільйона проти 300 мільярдів. Це не гонка, це історія після десяткової крапки.

MiCA: захисний вал чи самостійна стіна?

Щоб зрозуміти цю незручну 0,22%, потрібно спочатку зрозуміти, що MiCA зробила для стейблкоїнів.

MiCA, повна назва Регламент щодо ринку криптоактивів, є першим у світі комплексним регуляторним каркасом для криптоактивів, над яким ЄС працював майже чотири роки. Він встановлює суворі вимоги для стейблкоїнів:

• Емітенти повинні мати достатні ліквідні резерви;
• Необхідно отримати ліцензію на електронні гроші в межах ЄС;
• Необхідно відповідати вимогам щодо розкриття інформації, управління та захисту споживачів.

А найважливішим і найсуперечливішим положенням є заборона емітентам стейблкоїнів виплачувати відсотки тримачам.

27 квітня цього року Європейська блокчейн-організація спільно з колишнім генеральним директором з платіжної інфраструктури Європейського центрального банку Ульріхом Біндсейлом опублікувала звіт під назвою «Реформа MiCA для сприяння євро-стейблкоїнам». Основна теза звіту може бути узагальнена одним економічним поняттям - «крива Лаффера».

Крива Лаффера говорить нам, що податкова ставка не завжди повинна бути високою, оскільки після певної критичної точки податкові надходження можуть зменшитися. Blockchain for Europe вважає, що правила MiCA для стейблкоїнів вже перетнули подібну критичну точку: безпека дійсно зросла, але комерційна привабливість була вбита.

Логіка проста: коли американський емітент доларового стейблкоїна (наприклад, USDT, USDC) може інвестувати резерви в державні облігації США та отримувати 4-5% прибутку, а емітент євро-стейблкоїна заборонений MiCA ділитися будь-яким прибутком з користувачами, як вибере раціональний учасник ринку?

Відповідь очевидна.

Складові 673,9 мільйона: хто підтримує шоу?

Серед 8 активних євро-стейблкоїнів, відстежуваних у звіті Decta, EURC, випущений компанією Circle, займає перше місце з ринковою капіталізацією близько 430,4 мільйона доларів, що становить 64% від загальної капіталізації. На другому місці - EURCV, випущений SG-FORGE, дочірньою компанією французького банку Société Générale, з капіталізацією близько 137,8 мільйона доларів, що на 180,6% більше в річному обчисленні.

Іншими словами, наратив «виникнення євро-стейблкоїнів» насправді є дуетом між однією американською компанією (Circle) та одним французьким банком. Решта 6 монет разом можуть не досягти навіть 100 мільйонів доларів.

Ще цікавіше, що Circle, як емітент EURC, також є емітентом USDC. Ринкова капіталізація USDC перевищує 35 мільярдів доларів. Це означає, що євро-стейблкоїн, випущений Circle, має капіталізацію лише 1,2% від його доларового стейблкоїна.

Для Circle EURC більше схожий на квиток для входу в регуляторний світ, демонструючи європейським регуляторам: дивіться, я також вношу свій внесок у євро-екосистему. Але справжній центр прибутку завжди знаходиться з іншого боку Атлантики.

А французький банк Société Générale, випускаючи EURCV через SG-FORGE, більше намагається зайняти стратегічну позицію. Це традиційний фінансовий гігант, який намагається обережно дослідити межі світів блокчейну.

Він розгорнутий на Ethereum, Solana, XRP Ledger і Stellar, але цільовими клієнтами залишаються інституційні та оптові розрахунки, до звичайних користувачів DeFi-гаманець ще далеко.

Європейський центральний банк: чому «план самозбереження» відхиляється?

У травні Бруґель надіслав політичний документ на неформальну зустріч міністрів фінансів та голів центральних банків ЄС, під назвою «Нова стратегія для стримування ризиків стейблкоїнів в ЄС», одним з авторів якого є директор Бруґеля Єромін Цеттельмайер.

Основна теза цього документа влучно вказує на суть: поточна стратегія ЄС, що сприяє випуску токенізованих депозитів банками та придушує приватні стейблкоїни, є контрпродуктивною. Вона не захищає євро - вона підштовхує попит до доларових стейблкоїнів.

Бруґель називає це «доларизацією інфраструктури»: коли доларові стейблкоїни стають фактичним стандартом для розрахунків у блокчейні, торговельна діяльність буде втрачена з інфраструктури єврової системи, а центральна позиція євро в цифрових фінансах буде непомітно підриватися.

Ще більш небезпечно, що європейські користувачі, які володіють великою кількістю доларових стейблкоїнів, означають, що вони ненавмисно беруть на себе валютний та фінансовий ризик США. У зв'язку з цим Бруґель висунув чотири пропозиції щодо реформ:

• Послабити вимоги MiCA до емітентів щодо зберігання 30%-60% резервів на банківських депозитах;
• Дозволити емітентам виплачувати відсотки тримачам (але нижче політичної ставки ECB та ставки депозитів);
• Дозволити регульованим емітентам стейблкоїнів в ЄС отримати доступ до балансу Європейського центрального банку, щоб скористатися перевагами останнього кредитора;
• Прискорити проект Appia ECB, щоб забезпечити взаємодію платформи DLT з інфраструктурою платіжної системи євро.

Але на неформальній зустрічі 22-23 травня в Нікосії команда президента ЄЦБ Крістін Лагард рішуче відхилила ці пропозиції. Логіка заперечення ЄЦБ має три пункти:

По-перше, ризик дезінтермедіації банків

Якщо емітенти стейблкоїнів зможуть масово вилучати депозити з банків, вартість фінансування для банків зросте, а їхня здатність надавати кредити зменшиться. Для економіки, що покладається на кредитування банків, це не дрібниця.

По-друге, ускладнення передачі монетарної політики

Коли значні кошти переходять з банківських депозитів у стейблкоїни, традиційний шлях впливу ЄЦБ на реальну економіку через коригування процентних ставок може бути порушений, і ефективність рішень щодо процентних ставок може бути знижена.

По-третє, перетворення ролей

Механізм останнього кредитора є привілеєм регульованих банків. Розширення цієї страховки на небанківських емітентів стейблкоїнів? Європейський центральний банк вважає, що це порушує межі.

Замість цього ЄЦБ пропонує альтернативний варіант: просувати проекти, очолювані центральними банками, такі як Pontes і Appia, використовуючи токенізовані комерційні банківські депозити - а не приватні стейблкоїни - як «трубопровідну систему» для європейських фінансів у блокчейні.

Перекладено на просту мову: ви хочете, щоб я допоміг вам виростити щось, що може вдарити по мені? Вибачте, я сам впораюся.

Боротьба за валютний суверенітет за ринковими частками

Після перегляду наведених вище даних ви можете подумати, що це історія про бізнес-конкуренцію на ринку криптовалют. Але насправді це битва за валютний суверенітет.

Доларові стейблкоїни USDT та USDC вже стали фактичною «резервною валютою» у світі блокчейну. У DeFi-протоколах використовують доларові стейблкоїни для стейкінгу, для міжнародних платежів, навіть багато жителів країн, що розвиваються, використовують доларові стейблкоїни замість національної валюти для заощаджень.

Закон GENIUS, прийнятий у США в 2025 році, ще більше закріпив цю тенденцію. Він надає доларовим стейблкоїнам чіткий юридичний статус, при цьому не забороняючи виплату відсотків - це означає, що емітенти доларових стейблкоїнів можуть ділитися частиною доходу від державних облігацій з користувачами, тоді як емітенти євро-стейблкоїнів не можуть цього зробити в рамках MiCA.

Це створює парадокс: MiCA спочатку мала на меті захистити європейську фінансову систему та споживачів. Але її суворі правила об'єктивно штовхають емітентів і користувачів до доларових стейблкоїнів. А зростання доларових стейблкоїнів, в свою чергу, підриває цифрову територію євро.

Бруґель побачив цей цикл, тому закликав ЄЦБ «втрутитися в гру».

Але ЄЦБ бачить інший цикл: якщо послабити правила, щоб дозволити приватним стейблкоїнам розширитися, і якщо відбудеться виведення (стейблкоїни не є банківськими депозитами і не підлягають страхуванню депозитів), хто прибере за собою?

Якщо центральний банк буде змушений надати ліквідність приватним стейблкоїнам, то чим це відрізняється від того, що в часи фінансової кризи рятували «занадто великі, щоб впасти» банки?

Висновок

Повертаючись до початку статті, зростання на 128% є реальним, але 673,9 мільйона доларів також є реальним. Ці два числа разом не малюють історію «виникнення», а скоріше малюють картину «зростання в щілині».

MiCA встановила найсучасніший у світі регуляторний каркас для криптоактивів, це безсумнівно. Європа випереджає в «якісному» регулюванні. Але на специфічному полі стейблкоїнів між якістю та масштабом виникла величезна тріщина.

Тим часом, 7 липня Європейський парламент ухвалив звіт під назвою «Цифрові активи - виклики для конкурентоспроможності та цілісності фінансової системи ЄС», закликаючи Європейську комісію оцінити, чи слід включити в регулювання такі сфери, як DeFi, криптокредитування, стейкінг, які ще не охоплені MiCA.

Європейська комісія також розпочала цілеспрямовані консультації щодо ефективності роботи MiCA, питання про те, чи слід переглянути заборону на відсотки, чітко включено в порядок денний.

Безпека, конкурентоспроможність, валютний суверенітет - коли ці три цілі постають перед європейськими політиками, пріоритетність кожної з них призведе до абсолютно різного майбутнього для євро-стейблкоїнів.

Відповідь на цю гру не в звіті Decta, а в політичному курсі, який буде визначено в наступні 12 місяців.