هل تعتبر أسهم العملات المشفرة بديلًا حقيقيًا لبيتكوين؟

كتبت: أندجيلا رادميلاكس، كريبتوسلايت

ترجمة: لافي، أخبار فوريست

استثمرت شركة ARK Invest التي تديرها كاثي وود 77 مليون دولار في أسهم شركات العملات المشفرة في يونيو. وفقًا لبيانات التداول اليومية من ARK، زاد الصندوق استثماراته بمقدار 44 مليون دولار في Coinbase، و25.25 مليون دولار في Circle، و8.2 مليون دولار في Bullish، خلال أسوأ شهر في تاريخ بيتكوين.

تتمسك وود بنفس منطق الاستثمار الذي تتبعه العديد من المؤسسات على مر السنين: توفر شركات العملات المشفرة للمستثمرين قنوات قانونية للاستثمار دون الحاجة إلى حيازة بيتكوين مباشرة، مما يسمح لهم بالاستفادة من دورات صناعة العملات المشفرة. ومع ذلك، كشفت بيانات السوق حتى 2 يوليو من كريبتوسلايت عن التكاليف الكبيرة المخفية في هذا المسار الاستثماري.

تتراوح التقلبات السنوية الفعلية لـ 9 شركات مشفرة مدرجة في السوق الأمريكية بين 68% و90%، وهو ما يعادل تقريبًا ضعف تقلبات بيتكوين البالغة 37.6%. وعند النظر إلى فترة 90 يومًا، بلغت تقلبات Circle 103.6%، بينما كانت تقلبات بيتكوين 37.8%. كما أن الفجوة في الانخفاضات السعرية كانت ملحوظة: انخفضت Circle بنسبة 51.4% من أعلى نقطة لها، وMSTR بنسبة 48.6%، وBullish بنسبة 43.6%؛ بينما انخفضت بيتكوين بنسبة 36.4% من أعلى نقطة لها في يناير التي كانت قريبة من 97000 دولار، وكانت جميع الانخفاضات أقل من تلك الأسهم.

من 1 يناير 2026 إلى 2 يوليو، حققت بيتكوين وETH وتسع شركات مشفرة مدرجة في الولايات المتحدة تقلبات سنوية لمدة 30 يومًا.

من حيث التقلبات، تبدو الأسهم المشفرة وكأنها بيتكوين مع زيادة الرافعة المالية، لكن بيانات الارتباط تكشف عن حقيقة مختلفة تمامًا. على مدار الـ 90 يومًا الماضية، كانت معاملات Circle وRobinhood وBullish مرتبطة ببيتكوين بمعامل ارتباط يتراوح بين 0.55 و0.58 (حيث يتراوح معامل الارتباط بين 0 و1، حيث 1 يعني تزامن كامل في الحركة و0 يعني عدم وجود ارتباط)، مما يعني أن تقلبات أسعار العملات المشفرة يمكن أن تفسر فقط حوالي ثلث تقلبات أسهم الشركات المشفرة، بينما تأتي بقية التقلبات من المخاطر الفريدة للشركات: تقارير الأرباح الفصلية، المنافسة في الصناعة، سلوك التمويل، وتخفيف الأسهم.

كان المستثمرون يأملون في استخدام الأسهم للاستثمار في صناعة العملات المشفرة، لكنهم حصلوا فقط على جزء من التعرض لأسعار العملات، بالإضافة إلى تحمل مجموعة كاملة من المخاطر التشغيلية الفريدة للسوق.

هناك سهم واحد فقط يتتبع بيتكوين حقًا

يوضح الجدول أدناه الارتباط بين أسهم الشركات المشفرة وبيتكوين منذ نهاية عام 2025. يمثل معامل بيتا الزيادة أو النقصان في سعر السهم لكل 1% من تقلبات بيتكوين.

السوق بأسره يحتوي فقط على MSTR كبديل لبيتكوين. معامل بيتا 1.59 ومعامل ارتباط 0.85، مما يعني أنه في جوهره أداة حقوق ملكية تحمل بيتكوين مع زيادة الرافعة المالية. خلال هذه الدورة الهبوطية، كانت نسبة انخفاضه هذا العام أكبر بكثير من بيتكوين.

تعتبر Coinbase خيارًا متوازنًا نسبيًا، حيث انخفضت بنسبة -26.8% هذا العام، وهو أقل قليلاً من بيتكوين، ومعامل بيتا 1.26 ومعامل ارتباط 0.75، مما يجعلها ثاني أقوى ارتباط مع بيتكوين في القطاع. لكن تقلباتها لا تزال قريبة من ضعف تقلبات بيتكوين، حيث انخفض سعر السهم بنسبة 60.6% من أعلى نقطة تاريخية له في 7 يوليو 2025 البالغة 419.78 دولار، مما يعني أن المستثمرين الذين اشتروا عند تلك النقطة تكبدوا خسائر أكبر بكثير من حاملي بيتكوين الذين دخلوا عند أعلى نقطة تاريخية في أكتوبر 2025.

تجسد Circle "مخاطر الشركات تحت غلاف العملات المشفرة". لديها أقل ارتباط مع بيتكوين في القطاع، وأعلى تقلبات لمدة 90 يومًا. حدث الزلزال في 30 يونيو: تم إطلاق عملة مستقرة Open USD بدعم من أكثر من 140 شركة مثل Coinbase وStripe وVisa وMastercard وBlackRock، مما أدى إلى انخفاض CRCL بنسبة 17.5% في يوم واحد. كانت هذه الانخفاضات تقريبًا بلا علاقة بسوق بيتكوين، بل كانت نتيجة تنافس حصص السوق في مجال العملات المستقرة.

Robinhood هو مثال عكسي، حيث يثبت أيضًا أن أعمال الأسهم مستقلة عن سوق العملات المشفرة. انخفض سعر السهم بنسبة 0.3% فقط هذا العام، وكانت أكبر نسبة انخفاض له 8.5%. تعتبر الأعمال المشفرة جزءًا صغيرًا من محفظته الكبيرة من الأسهم والخيارات والمشتقات، مما ساعد على تخفيف الانخفاض؛ ولكن من ناحية أخرى، خلال فترة صعود العملات المشفرة، كان من الصعب عليها أيضًا تقديم عوائد كافية للمستثمرين.

تظهر حركة شركات التعدين سلوكًا غير عادي. انخفضت بيتكوين بنسبة 29.5% هذا العام، بينما ارتفعت RIOT بنسبة 74.5%، وMARA بنسبة 38.1%، وCleanSpark بنسبة 24.7%. المنطق الأساسي هو أن شركات التعدين تتحول إلى مزودي خدمات حسابية عالية الأداء في مجال الذكاء الاصطناعي، حيث وقعت عقود إيجار حسابية بمئات المليارات من الدولارات، وتستمر في تقليل مخزونها من بيتكوين. على الرغم من أن أسعارها لا تزال تتبع تقلبات بيتكوين (معامل بيتا أكبر من 1)، إلا أن العوائد السنوية بالكامل مدفوعة بأعمال الذكاء الاصطناعي، مما يجعلها غير مرتبطة بأسعار العملات.

تغيرت أسعار بيتكوين وETH وتسع شركات مشفرة مدرجة في الولايات المتحدة منذ بداية العام حتى الآن.

تتسم بيتكوين نفسها بتقلبات كبيرة. انخفض مؤشر تقلب بيتكوين لمدة 30 يومًا من Volmex إلى 24.5 في أواخر مايو، وبلغ ذروته عند 68.7 في أوائل فبراير، وارتفع إلى 41.6 في أوائل يوليو. ومع ذلك، لا تزال تقلبات معظم الأسهم المشفرة مضاعفة.

استراتيجية: الهيكل المالي يجلب مخاطر إضافية

يتطلب امتلاك بيتكوين تحمل مخاطر تقلبات الأسعار فقط؛ بينما يتطلب شراء أسهم الشركات المشفرة إضافة مخاطر تشغيلية، وتخفيف الأسهم، واختفاء علاوة التقييم، وضغوط التمويل، وتغيرات في الهيكل المالي.

كشفت استراتيجية مؤخرًا عن جميع المخاطر. في نهاية يونيو، انخفض مضاعف القيمة الدفترية (mNAV) لأول مرة إلى أقل من 1، وهو مقياس يقيس إجمالي تقييم الشركة مقارنة بصافي أصولها. إذا كان المضاعف أقل من 1، فهذا يعني أن السوق يقيم الشركة بأقل من قيمة النقد وبيتكوين التي تمتلكها. حتى 22 يونيو، كانت استراتيجية تمتلك 847363 بيتكوين، وعندما انخفض mNAV إلى أقل من 1، كانت قيمة هذه الكمية من بيتكوين حوالي 50 مليار دولار.

يعتبر mNAV أكبر من 1 هو أساس دورة النمو الكاملة لاستراتيجية. في الماضي، كانت الشركة قادرة على إصدار أسهم عادية وأسهم ممتازة بسعر أعلى، وبعد جمع الأموال، تواصل شراء بيتكوين، مما يزيد من كمية الأسهم لكل سهم. بمجرد أن ينخفض mNAV إلى أقل من 1، ستؤدي هذه الدورة إلى تآكل قيمة المساهمين - إصدار أسهم جديدة للحصول على أموال لشراء بيتكوين، مما يعادل بيع الأصول الحالية من بيتكوين بسعر مخفض.

أبلغت كريبتوسلايت في وقت سابق من يناير أن الشركات التي تمتلك بيتكوين تنقسم إلى نوعين: نوع ذو علاوة تقييم ونوع ذو خصم. في نهاية يونيو، كانت القيمة السوقية الإجمالية لاستراتيجية 29.54 مليار دولار، وهو أقل من نصف ذروة 71 مليار دولار في عام 2024، وانخفضت جميع فئات الأسهم الممتازة إلى أدنى مستوياتها التاريخية.

أعلنت استراتيجية عن خطة للتعامل مع الوضع، حيث أعلنت في 29 يونيو عن خطة لإعادة شراء أسهم تصل إلى 1.25 مليار دولار، مع تفويض لبيع بيتكوين لتعزيز السيولة، لتغطية توزيعات الأرباح على الأسهم الممتازة وفوائد الديون. في الأسابيع السابقة، قامت الشركة ببيع 32 بيتكوين فقط، وهو أول بيع لها منذ عام 2022. بعد نشر الأخبار، ارتفع سعر السهم بنسبة 12.6% في يوم واحد، منهياً سلسلة من ثمانية أيام من الانخفاض. تحتاج أكبر شركة تمتلك بيتكوين في العالم إلى بيع بعض الأصول في السوق الهابطة للحصول على تدفق نقدي، وهو ما لا يواجهه من يمتلك بيتكوين مباشرة، وهو أيضًا خطر فريد للأسهم.

هذا هو السياق الذي زادت فيه ARK استثماراتها. في 25 يونيو، عندما انخفضت أسهم العملات المشفرة بشكل جماعي، اشترت وود أسهم Robinhood بقيمة 3.27 مليون دولار في يوم واحد، وزادت استثماراتها في Coinbase وCircle وBullish. تعتقد وود أن الهدف السعري لبيتكوين على المدى الطويل هو في نطاق المليون دولار، وهي الآن تستثمر بشكل كبير في الشركات المشفرة التي شهدت تصحيحًا عميقًا منذ ذروة 2025.

تكشف البيانات عن الصورة الحقيقية لهذه الشركات.

• استراتيجية = بيتكوين مع زيادة الرافعة المالية + مخاطر تخفيف الأسهم;
• Circle = شركة مدفوعات في مجال العملات المستقرة، متورطة في معركة حصة السوق;
• Robinhood = سمسار شامل، حيث تعتبر العملات المشفرة مجرد عمل ثانوي.

تعتبر وود شراء أسهم هذه الشركات بمثابة رهان على مجموعات نماذج الأعمال المختلفة، حيث تختلف قوة التعرض للعملات المشفرة بين الشركات بشكل كبير.

لكل سهم من الأسهم منطق استثماري مستقل، حيث تفوقت Coinbase على بيتكوين هذا العام، وحافظت Robinhood على سعرها منذ بداية العام، بينما حققت شركات التعدين عوائد إجمالية متفوقة. لكن السؤال الأساسي لا يزال قائمًا، هل شراء أسهم العملات المشفرة أقل خطرًا من حيازة العملات مباشرة؟

تظهر بيانات تسع شركات مدرجة أن الأسهم إما تضخم تقلبات بيتكوين أو تضيف مخاطر تشغيلية غير مرتبطة بأسعار العملات.

تستند الأسهم القوية حقًا هذا العام في سوق العملات المشفرة إلى أعمال مستقلة مثل الذكاء الاصطناعي، وتدفقات السمسرة، ومنتجات الدفع، بينما تظل بيتكوين عامل تأثير ثانوي.