"Es necesario un sistema separado de emisión y divulgación de activos digitales para fomentar la industria nacional"

Han Seo-hee, abogada de la firma de abogados Hanol, habla el 22 de diciembre en el Centro de la Asamblea Nacional en Yeouido, distrito de Yeongdeungpo, Seúl, durante el seminario titulado 'Políticas de financiamiento de activos criptográficos en EE. UU. y desafíos legislativos de activos digitales en Corea'. Fuente: Park Sang-hyuk / Digital Asset

Se ha planteado la necesidad de establecer un sistema separado de emisión y divulgación que distinga los activos virtuales (activos digitales) de los valores, para fomentar la industria nacional.

Han Seo-hee, abogada de la firma de abogados Hanol, declaró el 22 de diciembre en el Centro de la Asamblea Nacional en Yeouido, Seúl, durante el seminario titulado 'Políticas de financiamiento de activos criptográficos en EE. UU. y desafíos legislativos de activos digitales en Corea', que "a medida que pasa el tiempo, la influencia del emisor de activos digitales disminuye, y elementos como la tokenómica, los protocolos y los datos en cadena se vuelven cruciales para la toma de decisiones de inversión, por lo que el sistema de divulgación de valores existente no es suficiente".

Además, enfatizó que "es necesario considerar la introducción de exenciones para pequeñas ofertas públicas, como en el extranjero, y revisar la divulgación no solo de la emisión, sino también de eventos como bifurcaciones duras, actualizaciones de protocolos, hackeos y movimientos masivos de billeteras relacionadas".

También explicó que "deberíamos permitir la emisión nacional y revisar conjuntamente las regulaciones sobre cuentas corporativas, soporte de transacciones y divulgación, para que los beneficios de capital e industriales que surgen en el mercado nacional no se destinen solo a emisores extranjeros".

A continuación, se presenta el discurso completo de la abogada.

Voy a compartir mis reflexiones sobre cómo difieren los sistemas regulatorios de nuestro país y EE. UU., por qué es necesario un sistema de emisión y divulgación de activos digitales único para nuestro país, y en qué dirección debemos avanzar en el futuro.

Como saben, ha habido muchas discusiones sobre la clasificación legal y sistemática de los activos digitales desde hace 3 a 4 años.

En EE. UU., se considera que los activos digitales pueden clasificarse como un tipo de contrato de inversión. Entonces, dado que en la Ley del Mercado de Capitales de nuestro país también existe el concepto de contrato de inversión, ha habido muchas discusiones sobre si los activos digitales, conocidos como activos virtuales, están incluidos en el concepto de contrato de inversión según la Ley del Mercado de Capitales.

Como saben, esta discusión se ha organizado hasta cierto punto. A diferencia de EE. UU., en nuestro país, se ha determinado que los activos digitales en sí no son valores según la Ley del Mercado de Capitales.

La razón de esto se puede entender al comparar la prueba de Howey en EE. UU. con el sistema de clasificación de la Ley del Mercado de Capitales de nuestro país.

En nuestro país, se basa en la premisa de que los derechos contractuales están representados y que el derecho a la distribución de beneficios corresponde a los inversores. En cambio, en EE. UU., solo con la expectativa de beneficios se pueden cumplir ciertos requisitos, y no es necesario exigir necesariamente un derecho explícito a reclamar beneficios.

Por lo tanto, solo con la interpretación de la regulación, se ha clasificado que los activos digitales que no tienen derechos de reclamación de beneficios no corresponden a valores en nuestro país.

Ha habido varias discusiones al respecto, y creo que muchos de ustedes han estado expuestos a este contenido a través de las pautas de inversión fraccionada, entre otros.

En EE. UU., la "expectativa de beneficios" puede incluir la expectativa de ganancias de capital, es decir, que el valor del activo aumentará.

Por ejemplo, consideremos activos digitales como Bitcoin, Ethereum, Ripple y Solana. Cuando alguien invierte simplemente esperando un aumento de precio sin un derecho de reclamación de beneficios separado, la cuestión de si esto corresponde a un valor es un tema importante.

En EE. UU., se ha interpretado que podría considerarse un valor y que, dependiendo de la forma de venta, podría haber posibilidades de que se considere un valor.

En cambio, en nuestro país, como mencioné anteriormente, se ha determinado que, en ausencia de tales derechos contractuales, no corresponde a un valor.

Esto ha llevado a que surja la pregunta de cómo debe llevarse a cabo la emisión y divulgación de activos digitales, que se separan claramente de los valores, y cómo se debe introducir un sistema regulatorio relacionado con la emisión en una situación donde actualmente no se permite la emisión.

Este aspecto puede considerarse como un vacío hasta ahora.

Las discusiones continuas han llevado a la conclusión de que se debe establecer un sistema único de emisión y divulgación para los activos digitales que tienen características diferentes a las de los valores o productos existentes en el mercado de capitales.

Entonces, organicemos específicamente cómo difieren las características de los valores y los activos digitales.

En la regulación de EE. UU., al observar leyes como la Ley de Claridad (CLARITY Act), se introduce el concepto de descentralización y el concepto de "blockchain madura", lo que permite que un activo que inicialmente tiene la naturaleza de un valor se convierta en un producto en algún momento posterior.

La razón de esto es que cuando se emiten activos digitales por primera vez, el papel del emisor es muy importante, pero a medida que pasa el tiempo y la blockchain avanza, el papel de varios participantes se vuelve importante.

A medida que aumenta el número de validadores y la diversidad de la distribución geográfica de los validadores y otros factores, el grado de descentralización también aumenta.

Por ejemplo, un activo digital con nodos concentrados en una sola región se considera menos maduro y descentralizado que un activo digital con nodos distribuidos en todo el mundo.

Esto significa que la influencia de un emisor o entidad emisora se debilita con el tiempo.

En consecuencia, aunque el concepto de "emisor" es importante al principio, su papel se reduce con el tiempo, lo que crea una discrepancia con el sistema actual de divulgación, que se basa en la existencia del emisor y en la forma de negocio o la generación de ingresos de la entidad emisora.

En segundo lugar, hay una gran diferencia en la naturaleza de la información misma.

En los valores existentes, el plan de negocios o la situación financiera del emisor es importante. Por supuesto, en los activos digitales, el emisor o la situación financiera no son irrelevantes, pero lo que los inversores consideran importante en el proceso de inversión es si la tokenómica está diseñada para funcionar correctamente, cómo se establece el plan de distribución y si la tecnología del protocolo se puede implementar y funciona correctamente, entre otros.

No solo en nuestro país, sino también en el mundo, en el caso de activos digitales que están en la parte superior del ranking de capitalización de mercado, estos elementos son evaluados de manera importante, y en consecuencia, el precio a menudo aumenta.

Por lo tanto, los elementos que no se consideraban información especial en el mercado de valores pueden convertirse en información muy importante en el mercado de activos digitales.

Es necesario proporcionar información que no puede ser abarcada por el sistema de divulgación de valores existente como información importante para los inversores. Por lo tanto, hay aspectos que requieren un sistema único de emisión y divulgación de activos digitales.

Otra característica es que los activos digitales emitidos en el extranjero pueden circular en el país y los activos digitales emitidos en el país también pueden circular en el extranjero. Es decir, casi no existen limitaciones regionales.

Los valores, por su parte, están regulados principalmente por la ley del lugar de emisión.

La regulación se aplica tanto a la emisión como a la circulación de acuerdo con la ley del país correspondiente. Como saben, incluso si una empresa nacional quiere emitir ADR, debe pasar por un proceso muy complicado.

Sin ese proceso, no es fácil la circulación global de valores.

En cambio, los activos digitales tienen barreras regulatorias relativamente bajas. Si las regulaciones de emisión en nuestro país son estrictas, se pueden emitir en el extranjero, y los activos digitales emitidos en el extranjero también pueden circular en el país tal cual.

Por lo tanto, si el sistema de regulación de emisión de un país no coincide con el entorno regulatorio global, puede surgir un vacío regulatorio solo con el sistema de regulación de ese país.

La diferencia es que un sistema regulatorio diferente al del extranjero puede tener un impacto mucho mayor en el mercado nacional que en los valores existentes.

Teniendo en cuenta estos aspectos, se puede decir que en el mercado global actual, el sistema regulatorio relacionado con la emisión está bastante organizado.

En la UE, a través de la MiCA (Reglamento sobre Mercados de Criptoactivos) que se está implementando actualmente, se opera un sistema de divulgación de emisión centrado en el libro blanco.

Dado que la emisión está permitida, existe un sistema de divulgación de emisión, y se opera mediante la redacción de un libro blanco que se presenta a la autoridad competente y se publica en el sitio web del emisor, entre otros.

En nuestro país, al igual que somos responsables por la información falsa en las divulgaciones de emisión, bajo MiCA también se establece que se puede asumir responsabilidad por daños si se presentan de manera deficiente los aspectos importantes en el libro blanco.

Además, se ha establecido un sistema que exime de regulaciones para ofertas públicas pequeñas, similar a lo que se anunció anteriormente.

Por ejemplo, si el monto total recaudado durante 12 meses es inferior a 1 millón de euros, o si se invita a menos de 150 personas por país miembro a participar, se aplican criterios de exención. Hay criterios tanto de monto como de número de inversores, y no es necesario cumplir ambos, ya que funcionan como requisitos de exención independientes.

Se entiende que 1 millón de euros equivale a aproximadamente 15 mil millones de wones. Así, también se incluye un sistema que exime de regulaciones en ciertos rangos.

Se ha explicado detalladamente sobre Estados Unidos, y de hecho, parece que su sistema es más complejo que el de cualquier otro país.

La posibilidad de que el sistema regulatorio existente sobre valores se aplique en principio, pero en la práctica no se aplique a menudo, y al mismo tiempo, se están realizando varios intentos institucionales para excluirlo, lo hace bastante complicado.

En Estados Unidos, aunque aún no ha sido aprobado, se está intentando a través de la Ley de Claridad que los activos digitales, aunque inicialmente tengan la naturaleza de valores, puedan convertirse gradualmente en productos.

Desde el momento en que se clasifican como productos, se está promoviendo un cambio en el sistema regulatorio que reduce significativamente las regulaciones relacionadas con la emisión y divulgación, así como las obligaciones de divulgación continua.

Además, como se explicó anteriormente, hay regulaciones que, en principio, eximen o alivian la obligación de divulgación para ofertas públicas pequeñas o financiamiento.

En particular, se está discutiendo un enfoque que aplica obligaciones de divulgación aliviadas hasta un límite acumulado de 75 millones de dólares en 12 meses en relación con la recaudación de fondos.

Las divulgaciones de emisión deben incluir elementos específicos de los activos digitales, como el plan de distribución de tokens, el código fuente, el historial de transacciones, la cantidad de suministro y el mecanismo de consenso.

En cuanto a la obligación de divulgación continua, en principio se centra en informes semestrales, pero se está discutiendo un sistema regulatorio que exime de la obligación de divulgación continua o de divulgación ocasional si se reconoce como una blockchain madura.

Por supuesto, la Ley de Claridad aún no ha sido aprobada, pero se puede entender que se están intentando continuamente cláusulas de exención de este tipo.

Lo mismo ocurre con la Regulación de Activos Cripto que se vio anteriormente.

Existen dos formas de exención: la exención para startups y la exención para recaudación de fondos, y esto también se mencionó anteriormente como una estrategia para inducir a los operadores a establecerse en Estados Unidos.

En Estados Unidos, se pueden utilizar métodos como la exención para startups o la exención para recaudación de fondos, y es importante señalar que en ciertos casos se requiere establecer una entidad en Estados Unidos y tener requisitos de conexión con la gestión o la base de operaciones en Estados Unidos.

Japón tampoco prohíbe las ICOs.

Japón ha estado desarrollando regulaciones sobre activos criptográficos centradas en la Ley de Pagos, y también ha estado organizando sistemas como la Ley de Transacciones de Productos Financieros que regula los productos financieros.

De hecho, Japón considera los activos criptográficos como un producto dentro del mercado financiero y ha establecido un sistema que permite a las empresas financieras manejar activos criptográficos, y también se han organizado los requisitos de licencia relacionados.

Por lo tanto, la emisión está permitida.

Japón no ha prohibido las ICOs desde hace tiempo. También ha habido casos de ventas iniciales realizadas en exchanges a través del método IEO.

Por ejemplo, en el exchange Coincheck, se vendió el token Palette Token, recaudando aproximadamente 1 mil millones de yenes.

Desde entonces, las startups han estado utilizando IEOs, y se ha establecido una base legal para que el capital de riesgo invierta en tokens emitidos por startups.

Por lo tanto, se puede entender que Japón tiene una postura mucho más positiva hacia la emisión de activos digitales en comparación con nuestro país.

Entonces, examinemos qué implicaciones podemos obtener de estos casos en el proceso de establecer nuestro sistema regulatorio.

Como resultado, esta parte se ha organizado hasta cierto punto, pero es necesario crear un sistema regulatorio para los activos digitales a través de un sistema de clasificación separado que sea diferente de los valores.

En particular, creo que es necesario reflejar más la especificidad de los activos digitales en relación con la divulgación y la emisión.

Desde la perspectiva de emisión, como se vio en los casos en el extranjero, es característico establecer amplias exenciones.

Si en el futuro nuestro país permite la emisión de activos digitales, creo que es necesario tener en cuenta estos aspectos.

Por ejemplo, podría ser necesario agregar un sistema de exención para ofertas públicas pequeñas dirigidas a startups.

Particularmente en relación con la divulgación, si la divulgación ocasional existente se centraba en los estados financieros, en los activos digitales es necesario considerar no solo los estados financieros, sino también los datos de blockchain y on-chain.

En la divulgación de emisión, se podría considerar agregar información sobre la estructura de distribución de tokens, los derechos y funciones indicados en los tokens, y la tecnología del protocolo.

En cuanto a la divulgación ocasional, se incluye mucho en el mercado global, y creo que eventos on-chain como bifurcaciones duras, actualizaciones de protocolos, historial de incidentes de hacking y movimientos masivos desde billeteras relacionadas deben ser considerados como objetivos importantes de divulgación ocasional en el mercado de distribución.

Si se introducen métodos diferentes en el sistema de divulgación, creo que sería útil considerar un tipo de método de auto-certificación utilizado por la SEC.

Por supuesto, si se implementa completamente, podría volverse poco claro quién es responsable, por lo que podría ser difícil aplicar el método de la SEC directamente en nuestro país.

Sin embargo, es importante considerar que países como Estados Unidos están intentando estos métodos para fomentar la industria.

En particular, es digno de mención que en el mercado global se están realizando intentos para resolver problemas que pueden surgir a través de la regulación de divulgación y la regulación de transacciones desleales, permitiendo primero la emisión sin que las autoridades revisen todos los casos de emisión.

En nuestro país, dado que aún no se permite la emisión, creo que es necesario prepararse para que otros países adopten estas estrategias de onshoring.

Si no se permite la emisión en nuestro país y se realiza en el extranjero, se incurrirán en costos para establecer entidades locales y abrir cuentas corporativas.

Además, será necesario obtener opiniones legales y utilizar servicios contables y fiscales locales, lo que generará costos significativos.

Por otro lado, si se pueden realizar estas tareas en nuestro país, no solo se desarrollará la industria nacional, sino que también se reducirán los costos relacionados con la emisión para los operadores.

Sin embargo, para que estas actividades se realicen de manera activa en nuestro país, es necesario estandarizar y clarificar no solo el sistema regulatorio, sino también los procedimientos de notificación de emisión y las respuestas a estas.

Particularmente, dado que actualmente hay varias restricciones sobre el uso de cuentas relacionadas con activos virtuales por parte de las corporaciones en nuestro país, es necesario establecer una estructura que permita el uso fluido de cuentas corporativas en intercambios de wones o activos virtuales para la gestión de fondos después de la emisión.

Por lo tanto, el sistema de emisión de activos digitales debe ser examinado en relación con el problema de las cuentas corporativas.

Actualmente, los sistemas de apoyo a las transacciones o divulgaciones no están claramente establecidos legalmente. Por supuesto, se están operando en gran medida de manera autorregulada, pero creo que también es necesario que estas partes se incluyan explícitamente en la ley para la claridad del sistema regulatorio.

Por último, hay algo que me gustaría mencionar.

En el mercado de activos digitales ha habido múltiples éxitos y fracasos, se han realizado muchas inversiones y, en el proceso, se han repetido los daños a los inversores.

Esto no es solo un problema de nuestro país, sino que también ha ocurrido en el mercado global.

Sin embargo, actualmente existen proyectos globales como Ethereum o Solana en el mercado global.

Por otro lado, muchos de los activos digitales o proyectos de capa 1 emitidos en nuestro país se han estancado o desaparecido.

Quiero enfatizar la necesidad de que nuestro país establezca un buen sistema regulatorio relacionado con la emisión para que el capital nacional pueda ser utilizado como una vía de financiamiento para los operadores nacionales.

Particularmente, nuestro país tiene un mercado de distribución muy desarrollado centrado en los intercambios. El mercado de distribución opera de manera fluida y la industria ha crecido considerablemente.

A pesar de ello, el mercado de distribución no ha podido beneficiarse casi en nada del desarrollo del mercado interno de emisión, y como resultado, una parte considerable de los beneficios ha sido atribuida a los emisores extranjeros.

Por lo tanto, creo que es necesario considerar un sistema regulatorio que permita que el capital nacional regrese a la industria nacional si se establece una ley básica sobre activos digitales en el futuro.

Espero que la revisión del sistema de emisión se refleje en gran medida en el fomento de los emisores nacionales.

Espero que el sistema de emisión relacionado con los activos digitales se ajuste y que la conexión entre la divulgación de emisiones y las divulgaciones continuas y ocasionales active un mercado de distribución saludable, permitiendo que el ecosistema de activos digitales se recupere.

Creo que este ecosistema puede ser más completo si se diseña adecuadamente desde la etapa de emisión.

Cuando se elabore la ley básica sobre activos digitales en el futuro, espero que se considere más profundamente el sistema de emisión y divulgación único de los activos digitales, y que esto conduzca al desarrollo de la industria de activos digitales en nuestro país.

Con esto concluyo mi presentación. Gracias.

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