Stablecoins en la cadena vs. bonos del Tesoro de EE. UU.: ¿un mayor riesgo justifica un suficiente premio por rendimiento?

Los rendimientos de las stablecoins no siempre superan a los bonos del Tesoro de EE. UU., pero son más estables en comparación con los activos volátiles.

Escrito por: Cooper Duschang, Tanay Ved, Coin Metrics
Traducido por: Chopper, Foresight News

El mercado de bonos del Tesoro de EE. UU. tiene un volumen de transacciones diario de hasta 1.2 billones de dólares. Desde bonos del Tesoro hasta bonos basura, todos los productos de renta fija son herramientas efectivas para que el capital ocioso genere intereses. Actualmente, el mercado de stablecoins ha superado los 290 mil millones de dólares, y los poseedores pueden depositar stablecoins en diversas plataformas en la cadena, siendo las opciones más populares protocolos de préstamos como Aave y Morpho, obteniendo así rendimientos similares a los de los instrumentos financieros tradicionales.

La aparición de bonos del Tesoro tokenizados, bonos corporativos y fondos del mercado monetario en la cadena ha ampliado aún más las oportunidades de generación de intereses y préstamos colateralizados. Estos activos pueden ofrecer niveles de rendimiento que compiten con las stablecoins en los protocolos de préstamos. Con la continua diversificación de los productos del mercado, los inversores deben reevaluar los riesgos y rendimientos de los diferentes productos generadores de intereses.

En este artículo, desglosamos los riesgos adicionales asociados con los rendimientos en la cadena, la diferenciación de rendimientos entre stablecoins y diferentes protocolos de préstamos, y comparamos las diferencias en los rendimientos de préstamos entre stablecoins y activos de alta volatilidad.

La frontera entre los rendimientos tradicionales y los rendimientos en la cadena se está volviendo cada vez más difusa

Durante mucho tiempo, los inversores han asignado capital a bonos del Tesoro a corto plazo y fondos del mercado monetario con el objetivo de obtener rendimientos con un riesgo extremadamente bajo. El nivel de retorno de estas inversiones es relativamente bajo, pero debido a su corta duración y suficiente liquidez, se consideran los activos más seguros.

El ecosistema de rendimientos en la cadena ahora incluye diversas formas: stablecoins con propiedades de rendimiento inherentes, intereses de depósitos de stablecoins en protocolos DeFi, y bonos del Tesoro tokenizados que se alinean con productos de renta fija tradicionales. Ambos tienen un objetivo de diseño similar: proporcionar a los usuarios rendimientos sostenibles y de bajo riesgo, respaldados por instituciones de autoridad y activos de reserva.

Rendimiento de préstamos de stablecoins vs. rendimiento de referencia del mercado monetario de EE. UU., fuente: Talos CM Protocol Metrics, FRED

Las inversiones en la cadena ofrecen liquidación en tiempo real, programabilidad y combinabilidad, características que son ventajas difíciles de replicar en los mercados tradicionales. Sin embargo, al mismo tiempo, los inversores también deben asumir riesgos adicionales. Por ejemplo, los bonos del Tesoro tokenizados como el fondo del mercado monetario de Franklin Templeton (BENJI) y el fondo de liquidez digital institucional en dólares de BlackRock (BUIDL) enfrentan riesgos de contratos inteligentes, riesgos de redención y riesgos de liquidez.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro tokenizados están anclados a la tasa de fondos federales efectiva, pero también asumen un mayor riesgo potencial. Esto también brinda a las stablecoins y sus productos combinados DeFi nuevas oportunidades para crear un sistema de rendimientos en la cadena que compita con los productos financieros tradicionales.

DeFi ha introducido más variables complejas y riesgos potenciales; teóricamente, las stablecoins deberían ofrecer rendimientos más altos como compensación por el riesgo. Sin embargo, estos altos rendimientos no siempre son realizables.

Diferencias significativas en los rendimientos de la misma stablecoin en diferentes protocolos de préstamos

Los dos principales protocolos de préstamos, Morpho y Aave v3, tienen depósitos de stablecoins que superan los 8.6 mil millones de dólares. Después del evento de seguridad de KelpDAO en abril de 2026, muchos analistas expresaron dudas: los pools de préstamos presentan diversos riesgos potenciales, pero los rendimientos ofrecidos a los inversores no coinciden con el correspondiente premio por riesgo. Los prestamistas de stablecoins deben enfrentar el riesgo de desanclaje de la stablecoin, el riesgo de manipulación de oráculos y el riesgo de robo de contratos inteligentes. Esto es consistente con la lógica de los productos de renta fija tradicionales: al asumir un mayor riesgo, se espera recibir una mayor compensación por el rendimiento.

Los niveles de rendimiento de la misma stablecoin en diferentes protocolos no son uniformes. Desde enero de 2026 hasta ahora, la tasa de rendimiento promedio de USDC depositada en Aave y Morpho difiere en un 1.59%. Las diferencias en el diseño subyacente de los protocolos dan lugar a rendimientos ajustados por riesgo diferenciados. Morpho establece un mercado de préstamos independiente para cada grupo de transacciones de colateral-préstamo, lo que genera tasas de interés de préstamos y depósitos diferenciadas; Aave, por otro lado, utiliza un modelo de pool de fondos compartidos, aplicando una tasa de interés de préstamo uniforme para un mismo activo en un único mercado.

Tasa de rendimiento anualizada de USDC en Aave vs. tasa de rendimiento de bonos del Tesoro de EE. UU., fuente: Talos CM Protocol Metrics, FRED

La tasa de rendimiento de USDC en el mercado central de Aave muestra una volatilidad notable, contrastando con la característica de rendimiento estable de los productos de renta fija tradicionales. La tasa de rendimiento promedio de USDC en Aave es 31 puntos básicos inferior a la tasa de un bono del Tesoro a 1 año. En 2026, durante el 78% del intervalo de tiempo, el rendimiento anualizado de USDC en la plataforma Aave fue inferior al de un bono del Tesoro a 1 año.

Tasa de rendimiento anualizada de USDC en Morpho vs. tasa de rendimiento de bonos del Tesoro de EE. UU., fuente: Talos CM Protocol Metrics, FRED

La mediana de los rendimientos de USDC en el tesoro de Morpho v2 es 65 puntos básicos superior a la tasa de rendimiento de un bono del Tesoro a 1 año, pero la volatilidad anual de los rendimientos es aproximadamente 3.3 veces mayor que la de los bonos del Tesoro. Los rendimientos de los préstamos son impulsados por la relación de oferta y demanda de capital, y pueden cambiar en cualquier momento; la tasa de rendimiento de los bonos del Tesoro es determinada por la política de la Reserva Federal, mostrando cambios más suaves.

Diferencias en los rendimientos de diferentes stablecoins dentro del mismo protocolo de préstamos

La lógica de generación de tasas de interés de préstamos se basa en la cantidad de depósitos en el pool de capital y la demanda de préstamos. Por lo tanto, incluso si los mecanismos de reserva son similares, los niveles de rendimiento de diferentes stablecoins dentro del mismo protocolo de préstamos aún pueden variar.

Comparación de tasas de rendimiento anualizadas de depósitos en diferentes mercados de Aave, fuente: Talos CM Protocol Metrics

Las dos stablecoins más importantes en la plataforma Aave, USDC y USDT, tienen una diferencia promedio de rendimiento de 90 puntos básicos, raíz de la diferencia en la utilización de capital. En los últimos 90 días, la tasa de utilización promedio de USDC ha sido un 10% superior. Cuando muchos prestamistas retiran liquidez, la tasa de interés de depósitos de PYUSD alcanzó brevemente niveles altos; el aumento en la utilización de capital elevó las tasas de interés para todos los prestatarios y prestamistas.

Tasa de rendimiento anualizada de los principales depósitos de activos en Morpho v2, fuente: Talos CM Protocol Metrics

El ecosistema de Morpho también presenta una diferenciación de rendimientos similar. El capital se está trasladando continuamente del tesoro v1 al v2, y la liquidez restante en el mercado está cambiando constantemente, lo que provoca una mayor volatilidad en las tasas de rendimiento del tesoro v1 de Morpho. En el tesoro v2 de Morpho, la diferencia promedio de rendimiento entre USDC y USDT alcanza los 126 puntos básicos. Las cuatro stablecoins mencionadas en el informe emiten pruebas de reserva, con activos dirigidos a efectivo y bonos del Tesoro a corto plazo, y son compatibles con múltiples cadenas. Sin embargo, el grado de integración del ecosistema DeFi, el entorno regulatorio, la demanda del mercado y las sutiles diferencias en los mecanismos de los protocolos, finalmente dan lugar a expectativas de rendimiento completamente diferentes.

Los administradores de tesoros y las stablecoins generadoras de intereses amplían los límites de las estrategias de rendimiento

Los rendimientos en la cadena no dependen únicamente de la estructura del protocolo o del activo en sí. Los mecanismos de gobernanza del protocolo y los administradores de tesoros también pueden influir en el rendimiento final. La comunidad de gobernanza de Aave puede ajustar la curva de tasas de interés de préstamos basada en la evaluación de riesgos de los activos; el rendimiento de Morpho, por otro lado, está determinado por las decisiones de asignación de los administradores de tesoros. Los administradores de tesoros actúan como gestores de inversiones, distribuyendo depósitos a diferentes mercados de préstamos para obtener rendimientos.

Comparación de tasas de rendimiento de USDC en la plataforma Morpho, fuente: Talos CM Protocol Metrics

Los administradores configuran diferentes mercados según su propia tolerancia al riesgo; incluso si los activos subyacentes de préstamos son los mismos, pueden evolucionar en diversas estrategias de negociación. En los últimos 90 días, la mediana de los rendimientos de todos los tesoros de USDC fue del 4.79%; algunos activos de alto rendimiento elevaron la media general, llevando el rendimiento promedio del tesoro al 5.31%. Esto significa que sin necesidad de modificar las reglas del protocolo de préstamos, los administradores de tesoros pueden aumentar los rendimientos para los usuarios.

Comparación de la oferta circulante de GHO y USDS, fuente: Talos CM Network Data Pro

Los emisores de stablecoins también pueden ofrecer incentivos directamente para atraer a los usuarios a mantener activos, sin depender del mercado de préstamos intermedios. Los usuarios pueden directamente apostar stablecoins como USDS emitidas por Sky o GHO emitidas por Aave, obteniendo recompensas establecidas por las reglas de gobernanza. Más del 66% de los USDS en circulación se han apostado y convertido en sUSDS, con un rendimiento anualizado flotante actual de aproximadamente 3.52%; apostar GHO puede canjearse por sGHO, obteniendo un rendimiento fijo del 4.25%.

Comparación de los rendimientos de préstamos de stablecoins con activos criptográficos volátiles

Con un nivel de rendimiento similar, las stablecoins asumen un mayor riesgo, y su rendimiento a veces es difícil de comparar con activos similares; sin embargo, al revisar datos históricos y comparar los negocios de préstamos de activos criptográficos de alta volatilidad, las stablecoins pueden ofrecer rendimientos más estables.

Comparación del crecimiento del valor neto de un capital inicial de 10,000 dólares en Aave v3, fuente: Talos CM Protocol Metrics

Si un inversor comenzara a depositar activos en Aave desde 2024, los rendimientos de USDC superarían a los de ETH. ETH experimentó un aumento del 8.9% en su precio, pero los intereses obtenidos en Aave fueron aproximadamente 940 dólares menos que los de USDC. De los rendimientos de WBTC, solo el 0.1% provino de intereses de préstamos, el 86.9% restante de la revalorización del precio, siendo WBTC utilizado más como colateral.

Si se comenzara a asignar productos del tesoro de Morpho desde 2025, el rendimiento final del tesoro de USDT de Steakhouse sería del 4.5%, mientras que el tesoro de ETH de Steakhouse registraría una pérdida del 1.9%. Excluyendo las ganancias y pérdidas derivadas de las fluctuaciones de precios, el rendimiento de Steakhouse USDT sigue siendo un 2% superior al de Steakhouse ETH.

Las stablecoins pueden continuar generando rendimientos estables. Comparadas con productos financieros tradicionales, los rendimientos de las stablecoins no siempre son superiores; pero en comparación con otros activos criptográficos, la ventaja de rendimiento de las stablecoins es suficiente para explicar por qué más de 86 mil millones de dólares de capital eligen capturar rendimientos en la cadena a través de stablecoins.