¿Repetición de 2008? CDS vuelve a ser el foco del mercado

Después de 15 años de inactividad en cuentas de fondos reales, el mercado de CDS de nombres únicos vuelve a atraer atención, la última vez que ocurrió esto fue en 2007.

Escrito por: Zhao Ying, Wall Street Watch

La burbuja de deuda de IA se está calentando, el volumen de transacciones de swaps de incumplimiento crediticio (CDS) está creciendo explosivamente, y Wall Street está repitiendo una ola de cobertura que parece familiar.

Según los últimos datos de investigación de Morgan Stanley, en septiembre de este año, el volumen semanal de transacciones de CDS relacionados con Oracle, SpaceX, Alphabet, Amazon, Meta, Broadcom y Nvidia superó los 9,000 millones de dólares, un aumento de más de 4.5 veces en comparación con los menos de 2,000 millones de dólares en julio.

Al mismo tiempo, los datos del departamento de Renta Fija, Moneda y Materias Primas (FICC) de Goldman Sachs muestran que el volumen de transacciones de CDS de nombres únicos de IA ha crecido un 400% en comparación con el año anterior, y el número de nombres líquidos ha aumentado de 4 a entre 10 y 12. Esta rápida expansión ha llevado a algunos participantes del mercado a recordar el mercado de derivados de crédito antes de la crisis financiera de 2007 a 2008.

El estratega de crédito de Goldman Sachs, Avishek Biswas, señaló en su informe de estrategia del mercado de crédito a principios de octubre que el volumen nominal de transacciones de CDS relacionados con IA por nombre ha aumentado de entre 50 millones y 100 millones de dólares el año pasado a varios cientos de millones de dólares diarios en la actualidad. Manish Kabra, jefe de estrategia de acciones de Société Générale en EE. UU., afirmó que los CDS se han convertido en un "indicador clave" para medir la situación de financiamiento de las empresas de computación en la nube de gran escala (Hyperscaler) y el sentimiento general de negociación de IA, y lo incluyó como una de las transacciones centrales en la perspectiva de acciones de EE. UU. para el cuarto trimestre de 2026, afirmando que los inversores deberían "mirar los CDS, no las ganancias por acción".

La deuda de IA se expande drásticamente, el mercado de CDS explota

Detrás de la ola de IA hay una expansión de deuda sin precedentes. Según los datos de Morgan Stanley, desde 2026, las empresas relacionadas con IA han emitido aproximadamente 466,000 millones de dólares en bonos, un aumento de más de 3.6 veces en comparación con los 101,000 millones de dólares del mismo período en 2025. A medida que las empresas de IA se convierten en el mayor grupo de prestatarios en el mercado de bonos, la demanda de protección contra incumplimientos en torno a estos nombres también ha crecido exponencialmente.

En términos de precios, el mercado ya ha emitido señales de presión claras. El CDS a 5 años de Meta alcanzó este mes un máximo histórico de 108 puntos básicos, Nvidia llegó a 101 puntos básicos, y los costos de protección de Alphabet y Amazon también alcanzaron máximos históricos. La cotización del CDS de Oracle se disparó de 144 puntos básicos a principios de año a 322 puntos básicos, mientras que el de SpaceX se duplicó de 110 puntos básicos a 226 puntos básicos, un máximo histórico.

Alisha Pasi, experta en crédito de Goldman Sachs, reveló en su último informe semanal que el banco ha recibido un número récord de consultas de cuentas no tradicionales sobre la deuda de CoreWeave y el CDS de Oracle, y la fuerte demanda ha llevado a Goldman Sachs a establecer una conferencia telefónica para inversores en la estructura de capital de IA, con participantes de acciones de tecnología, medios y telecomunicaciones, bonos convertibles, efectivo de grado de inversión y "transacciones de deuda en dificultades/IA", que se ha convertido en una línea funcional independiente.

¿Por qué elegir CDS en lugar de opciones de venta de acciones?

En la elección de herramientas de cobertura, el mercado está experimentando un cambio estructural. Kabra de Société Générale afirmó que es "extremadamente difícil y costoso" usar opciones de venta de acciones para cubrir el riesgo de las empresas de computación en la nube de gran escala. Este juicio explica por qué cada vez más cuentas de acciones están cruzando clases de activos y buscando protección en el mercado de derivados de crédito.

Morgan Stanley también señaló en su informe del 1 de octubre titulado "Estado de financiamiento de IA: pausa en lugar de retirada" que comprar protección de CDS relacionados con IA "sigue siendo nuestra forma preferida de participar en el tema de IA en el mercado de derivados de crédito", y espera que a medida que los bancos necesiten gestionar la exposición a contrapartes, la "demanda de cobertura no económica" seguirá aumentando.

El operador de IG de Goldman Sachs, Miles McCarthy, también señaló anteriormente que los compradores de CDS provienen de diversas fuentes: algunas cuentas realizan transacciones direccionales con opiniones de crédito apalancadas o sin fondos, algunas cuentas utilizan CDS para arbitrar desajustes de valor relativo entre CDS y bonos, y algunas cuentas de acciones utilizan esto para cubrir carteras de acciones relacionadas con IA en el mercado público y privado. Es notable que a medida que fabricantes de chips como Nvidia, AMD y Broadcom comienzan a ofrecer financiamiento y garantías a los compradores, el mercado ha comenzado a verlos como prestatarios, y el volumen de transacciones de CDS relacionados ha aumentado aproximadamente 10 veces.

Además, los datos de estrategia de ventas de crédito de Goldman Sachs muestran que la semana pasada el índice CDX IG solo se amplió 4.4 puntos básicos a 62.5 puntos básicos, mientras que los nombres centrales de IA pueden moverse 30 puntos básicos en un solo día. Esta divergencia es la razón fundamental por la que el mercado ha pasado de la cobertura de índices a los CDS de nombres únicos: el índice ya no puede capturar con precisión la exposición al riesgo real de los inversores.

CoreWeave: el eslabón más débil

Entre todos los nombres relacionados con IA, CoreWeave es el punto de presión más concentrado del mercado. Según el Financial Times del Reino Unido, el CDS a 5 años de CoreWeave actualmente cotiza alrededor de 1090 puntos básicos, comprar protección de 10 millones de dólares requiere un pago inicial de 1.82 millones de dólares, seguido de pagos trimestrales de 125,000 dólares, lo que significa que solo el costo del primer año representa aproximadamente el 23% del capital nominal.

Gavan Nolan, analista de crédito de S&P Global, señaló que "una vez que el precio de negociación del CDS de un nombre supera los 1000 puntos básicos, la lógica de precios comienza a cambiar hacia la tasa de recuperación esperada", lo que significa que el mercado está fijando precios para un escenario de incumplimiento, y no solo para cubrir la prima de riesgo.

Goldman Sachs había elevado previamente la calificación de CoreWeave, pero HSBC inmediatamente estableció un precio objetivo de 39 dólares y emitió una advertencia, diciendo que "cuanto más se invierte, mayor es la destrucción de valor". El 14 de octubre, el CDS de CoreWeave superó los 1000 puntos básicos para alcanzar los 1050 puntos básicos durante la sesión, y cerró aún más alto a 1117 puntos básicos, implicando una probabilidad de incumplimiento de aproximadamente el 63% en cinco años. Al mismo tiempo, la mayor OPI de Corea, el operador de centros de datos Elice, cayó un 32% en segundos después de su salida a bolsa, lo que refuerza las dudas del mercado sobre el retorno de la inversión en infraestructura de IA.

Robert Dafforn de Polus Capital dijo al Financial Times del Reino Unido que la cíclica en la cadena de financiamiento de IA significa que "cualquier eslabón más débil arrastrará primero a todo el sistema".

De herramienta de cobertura a señal de riesgo sistémico

¿La actual ola de CDS indica un riesgo sistémico más profundo?

Desde una perspectiva estructural, la demanda tiene características de auto-refuerzo. Goldman Sachs predice que en 2027, el volumen de emisión de deuda directa de las empresas de computación en la nube de gran escala alcanzará otros 420,000 millones de dólares, además de aproximadamente 300,000 millones de dólares en financiamiento de proyectos, cada nueva emisión de deuda generará una nueva demanda de cobertura, y cada nuevo vehículo de propósito especial (SPV), garantía de arrendamiento o acuerdo de financiamiento de proveedores generará una nueva exposición al riesgo de contraparte.

Pasi también señaló en su informe que esta semana los CDS del sector financiero y de seguros también han sido muy solicitados, "el mercado teme el riesgo de concentración de inversiones de estas instituciones en la corrección de las transacciones de IA", lo que significa que la cadena de transmisión se ha extendido desde los prestatarios de IA hasta los balances de las instituciones financieras que poseen sus bonos.

Los datos de Société Générale muestran que los CDS a 5 años de las empresas de computación en la nube de gran escala han aumentado más de dos veces desde principios de 2025, mientras que las valoraciones de múltiplos de ganancias a futuro se han comprimido en paralelo, y la divergencia entre ambos se está cerrando.

La última vez que se observó una gran reentrada de cuentas de fondos reales en el mercado de CDS de nombres únicos después de 15 años de inactividad fue en 2007. En ese momento, también tenían razones suficientes para hacerlo.