DeFiにおけるCuratorモデルのリスクと技術的改革

Key Takeaways

• DeFiのCuratorモデルは、アカウンタビリティメカニズムが欠如しており、2025年のStream Financeの崩壊はその問題を浮き彫りにする典型例となった。
• Curatorsは監査や規制なしに多額の資金を管理し、これが高リスク行動を助長する要因となっている。
• DeFiの失敗を避けるためには、アイデンティティの公開や資本要求、リスク管理の強化が必要である。
• 技術的証明や集中リスクの制限が、ユーザー資産の保護に寄与し得る。

DeFiにおける新たな金融仲介者: Curators

2020年以降、DeFiは急速に拡大し、その中で新しい仲介者、Curators（リスク管理者、財務マネージャー、戦略オペレーター）という存在が現れました。これらのCuratorsは、MorphoやEulerといったプロトコル上で何十億ドルものユーザーデポジットを管理し、リスクの設定、担保の選択、利回り戦略への資金配分を行っています。しかし、ライセンスもなく、規制の監視もなく、過去の業績や身元の公開も求められていないため、しばしばシステム的な失敗を引き起こす原因となっています。

2025年11月に起きたStream Financeの崩壊は、この構造がどのような結果を生むかを露呈することとなりました。この事件では、285百万ドルの損失がエコシステム全体に波及しました。TelosC、Elixir、MEV Capital、Re7 LabsといったリスクCuratorsが、一つのカウンターパーティ—であるわずか1.9百万ドルの実質担保に対して7.6倍のレバレッジを使用したことで、損失はより深刻化しました。

多くの警告が公的に発信され、具体的なデータや問題のあるレバレッジ比率が示されていましたが、これは無視され続け、やがてシステムは破綻しました。

Stream Financeの事例とPermissionlessアーキテクチャの結果

MorphoやEulerはすべてのユーザーが自由にボルトを作成し、リスクパラメータを設定し、デポジットを集め始めることができる「Permissionless Lending Infrastructure」を提供しています。確かに、このPermissionlessシステムは革新を促進し、規制に阻まれない取引の透明性を提供しますが、それと同時に、重大な問題を露呈しました。

ゲートキーパーがいないため、誰がリスクマネージャーになるかをコントロールすることができません。登録要件がないため、失敗したリスクマネージャーの責任を追及することができないのです。さらに、アイデンティティが公開されないため、損失を被った場合でも簡単に新たな名前で活動を再開できます。

リスクCuratorモデルにおける利益相反とインセンティブの失敗

リスクCuratorsのモデルは、利益相反を内包しており、Stream Financeのような失敗を不可避にします。リスクCuratorは、管理資産額とパフォーマンスによって手数料を得るため、リスクがどれだけ大きかろうと、預金とリターンを最大化する動機を持ちます。このインセンティブは、ユーザーが望む安全性と合理的なリターンを一切顧みないものです。

RE7 Labsの事例は、このインセンティブの歪みの典型例です。彼らはxUSD統合を開始する前に「中央集権化されたカウンターパーティリスク」を特定していました。しかし、そのリスクを理解しながらも進行し、この時点でユーザー資産の危険性よりも手数料収入の機会を優先したのです。

モルフォでの事故とアカウンタビリティの欠如

2024年3月に起きたMorphoでの事件は、アカウンタビリティの欠如がどのように働くかを実例を通して示しました。Chainlinkオラクルの価格乖離により、Morphoのトレジャリーは約33,000 ドルの損失を受けました。誰も責任を取りませんでしたし、結果として利用者に補償もありませんでした。この事例は、システムが責任を回避するように構築されていることを示しています。

経済学者が「モラルハザード（moral hazard）」と呼ぶものがここにあります：失敗の結果に直面しない主体は、利益だけが自身に帰属し、損失は社会化されます。

プロフェッショナルの幻想とリザーブの証明

リスクストラテジストは、プロフェッショナルであると自らを誇示し、安全な資産の選択、慎重で合理的なリスク管理を行うと主張します。しかし、多くのストラテジストがそのインフラや専門知識、意図さえも欠いているのが現実です。

Stream Financeにおいて、このプロフェッショナルの幻想は破壊的な規模にまで至りました。彼らは、5億ドルのTVLを有するとの主張をしましたが、オンチェーンで確認されているのは20億ドルに過ぎず、残りの30億ドルは正体不明の外部管理者によるオフチェーンのポジションに存在していました。この情勢が許容されていた理由の一部は、「証拠の提出」を要していないことです。技術的には可能でありながら、ほとんどのリスクプランナーがリザーブ証明を実施していませんでした。

必要なシステム変更：リスクCuratorモデルの改善提案

システム的な失敗を繰り返さないために必要な提案には、以下のポイントが含まれます：

• アイデンティティ公開：一定の資産を管理するCuratorは、真実の身元を公開する必要があります。これはプロトコルまたは独立した機関によって維持されるレジストリへの登録です。
• 資本要求：リスクプランナーは、資本を維持し、それが損失の一部を吸収するために確保されるべきです。この「ロスエンゲージメント」は、インセンティブの一致を促進します。
• リスクの開示要求：プランナーには、戦略、レバレッジ比率、カウンターパーティリスク、およびリスクパラメータを標準フォーマットで公開する義務があります。
• リザーブの証明：10百万ドルを超えるデポジットを管理するリスクプランナーには、リザーブの証明が義務付けられるべきです。
• 集中制限：プロトコルは、トレジャーデポジットの過度な集中を防ぐためにトレジャーデポジットの10%-20%をカウンターパーティに使う制限を設けるべきです。
• プロトコルの責任：リスクプランナーの活動から手数料を収益するプロトコルには、ある程度の責任が課されるべきです。これは、失敗したプランナーの補償基金をユーザから徴収することを含むことがあります。

これらの提案は、伝統的な金融システムが長年の経験から学んだ教訓を基にしています。WEEXのようなプラットフォームは、透明性とアカウンタビリティを強化し、ユーザーの安全性を高めながら、イノベーションを奨励する機会を提供することができます。

FAQ

DeFiのCuratorモデルとは何ですか？

Curatorsは、DeFiのプロトコル上でユーザーデポジットを管理し、リスクパラメータの設定などを行う新しいタイプの金融仲介者です。

なぜStream Financeは崩壊したのですか？

Stream Financeは高いレバレッジをかけすぎていたため、資金が保障されず、トラブルに陥ったときに崩壊しました。

リスクCuratorsが直面する主な問題は何ですか？

主な問題は、アカウンタビリティの欠如、透明性不足、利益相反、そして不適切なリスク管理です。

どのようにして信用を得ることができますか？

リスクCuratorは、アイデンティティの公開、資本要求、戦略の開示、リザーブの証明を通じて信用を得ることができます。

プロトコルにはどのような責任がありますか？

プロトコルは、Curatorの失敗に対する責任を負い、補償基金の設立などを通じてユーザーを保護するべきです。