Zrozumienie różnych wskaźników Bitcoina na akcję

Bitcoin na akcję jest jednym z najważniejszych wskaźników oceny firmy zajmującej się skarbem Bitcoin. Mierzy, ile bitcoinów przypada na każdą akcję zwykłą. Istnieje jednak kilka sposobów obliczania tej wartości, a każda metoda dostarcza różnych informacji na temat ekonomiki posiadania akcji zwykłych.

Zrozumienie tych różnic jest kluczowe dla oceny struktury kapitałowej firmy, pomiaru akrecji oraz określenia wartości przypadającej na akcjonariuszy zwykłych.

Surowy Bitcoin na akcję

Najprostszym wskaźnikiem jest surowy Bitcoin na akcję (BPS).

BPS = Całkowite posiadanie Bitcoinów / Liczba akcji zwykłych w obiegu

To obliczenie dzieli posiadanie bitcoinów firmy przez istniejące akcje zwykłe. Daje to prosty wskaźnik, ile bitcoinów przypada na każdą aktualnie istniejącą akcję.

Głównym ograniczeniem jest sposób, w jaki traktuje potencjalne rozwodnienie. Firma może mieć opcje, dług konwertowalny lub konwertowalne akcje uprzywilejowane, które mogą ostatecznie stać się akcjami zwykłymi. Surowy BPS liczy tylko istniejące akcje, więc daje niepełny obraz potencjalnej przyszłej liczby akcji.

Bitcoin na zakładanej akcji rozwodnionej

Bitcoin na zakładanej akcji rozwodnionej (BPADS) rozwiązuje to ograniczenie, uwzględniając akcje, które istniałyby, gdyby wszystkie potencjalnie rozwadniające papiery wartościowe przekształciły się w akcje zwykłe.

BPADS = Całkowite posiadanie Bitcoinów / Zakładana liczba akcji rozwodnionych w obiegu

Ponieważ zakładana liczba akcji rozwodnionych jest większa lub równa istniejącej liczbie akcji, BPADS jest zawsze mniejsze lub równe surowemu BPS.

Ten wskaźnik stał się szeroko cytowany od 2024 roku, szczególnie gdy firmy zajmujące się skarbem Bitcoin zaczęły stosować coraz bardziej złożone struktury kapitałowe.

BPADS dostarcza bardziej konserwatywnego spojrzenia na posiadanie bitcoinów, uwzględniając potencjalne rozwodnienie z tytułu istniejących papierów wartościowych. Staje się to szczególnie istotne dla firm z dużym długiem konwertowalnym, opcjami lub konwertowalnymi akcjami uprzywilejowanymi.

Jednak założenie pełnej konwersji może być zbyt konserwatywne.

Opcje i dług konwertowalny mogą nigdy nie zostać przekształcone, jeśli cena akcji zwykłych pozostaje poniżej ich cen konwersji lub wykonania. Wieczne konwertowalne akcje uprzywilejowane mogą również pozostać w obiegu na czas nieokreślony, jeśli inwestorzy wolą otrzymywać dywidendę uprzywilejowaną zamiast konwertować na kapitał zwykły.

W związku z tym BPADS reprezentuje scenariusz całkowitego rozwodnienia, a nie prognozę rzeczywistej przyszłej liczby akcji.

Netto Bitcoin na akcję

Zarówno BPS, jak i BPADS mają jeszcze jedno główne ograniczenie: mierzą brutto posiadanie bitcoinów, nie uwzględniając pierwszeństwa roszczeń do aktywów firmy.

Kapitał zwykły znajduje się na dnie struktury kapitałowej. Posiadacze długu i akcjonariusze uprzywilejowani zazwyczaj mają pierwszeństwo przed akcjonariuszami zwykłymi zgodnie z ich prawami umownymi.

Te pierwszeństwa mają znaczenie, ponieważ zmniejszają aktywa ostatecznie przypadające na kapitał zwykły.

Netto Bitcoin na akcję (Net BPS) rozwiązuje to, odejmując równowartość roszczeń pierwszeństwa od całkowitego posiadania bitcoinów przed podzieleniem przez liczbę akcji zwykłych.

Podstawowe obliczenie to:

Net BPS = (Całkowite posiadanie Bitcoinów − Roszczenia pierwszeństwa / Cena Bitcoinów) / Akcje zwykłe

Na przykład firma z roszczeniami pierwszeństwa w wysokości 1 miliarda dolarów i ceną bitcoina wynoszącą 100 000 dolarów potrzebowałaby równowartości 10 000 bitcoinów, aby zaspokoić te roszczenia.

Te 10 000 bitcoinów zostałoby zatem odjęte od brutto posiadania bitcoinów przy obliczaniu Net BPS.

Mianownik może używać zarówno istniejących akcji zwykłych, jak i zakładanej liczby akcji rozwodnionych. Jednak traktowanie musi pozostać spójne: papiery wartościowe, które mają być przekształcone w akcje zwykłe, powinny mieć swoje wygasłe roszczenia pierwszeństwa usunięte z odliczeń w liczniku. To zapobiega podwójnemu liczeniu tego samego zobowiązania.

Czy gotówka powinna być uwzględniona?

Istnieją dwa przydatne podejścia do obliczania Net BPS.

Pierwsza metoda stosuje gotówkę i ekwiwalenty gotówki w celu zaspokojenia roszczeń senioralnych przed odliczeniem pozostałych zobowiązań z posiadania bitcoinów.

Net BPS = [Posiadanie Bitcoinów − (Roszczenia Senioralne − Zastosowana Gotówka) / Cena Bitcoina] / Akcje Zwykłe

Tutaj zastosowana gotówka jest ograniczona do kwoty dostępnej do zaspokojenia roszczeń senioralnych. Ta metoda odzwierciedla fakt, że gotówka może zaspokoić zobowiązania, zachowując więcej bitcoinów dla akcjonariuszy zwykłych. To jest metodologia stosowana przez Strategię do obliczania ich mNAV.

Druga metoda odlicza pełną wartość roszczeń senioralnych od posiadania bitcoinów i raportuje gotówkę osobno. Na przykład, inwestorzy mogą badać zarówno Net BPS, jak i Gotówkę na Akcję. To rozdzielenie zapewnia jaśniejszy obraz ekspozycji firmy na bitcoiny obok jej niezależnych rezerw gotówkowych, na poziomie na akcję.

Obie metody są użyteczne. Uwzględnienie gotówki produkuje bardziej kompleksowy pomiar wartości aktywów pozostałych, podczas gdy wykluczenie gotówki sprawia, że pozycje bitcoinów i gotówki firmy są widoczne osobno.

Zmiany Net BPS w zależności od ceny bitcoina

Charakterystyczną cechą Net BPS jest jego wrażliwość na cenę bitcoina.

Surowe BPS i BPADS zależą od posiadania bitcoinów i liczby akcji. Net BPS dodatkowo zależy od rynkowej ceny bitcoina, ponieważ roszczenia senioralne są zazwyczaj wyrażone w dolarach.

W miarę wzrostu wartości bitcoina, mniej bitcoinów jest wymaganych do pokrycia stałego zobowiązania w dolarach, więc więcej bitcoinów pozostaje przypisanych akcjonariuszom zwykłym. Gdy bitcoin traci na wartości, zachodzi odwrotność.

Net BPS zatem rośnie wraz z ceną bitcoina i spada, gdy cena bitcoina maleje, zakładając stałe roszczenia senioralne, posiadania i liczby akcji.

Ta relacja stwarza zarówno wyzwanie, jak i ważną przewagę.

Wyzwanie: Poprawne mierzenie akrecji

Wyzwanie polega na tym, że zmiany w Net BPS w czasie łączą efekty działań korporacyjnych z zmianami w rynkowej cenie bitcoina.

Rośnie cena bitcoina może zwiększyć Net BPS, nawet gdy decyzje finansowe firmy niszczą wartość dla akcjonariuszy zwykłych. Z drugiej strony, spadające ceny bitcoina mogą zaciemnić korzyści z rzeczywiście akrecyjnych transakcji.

To sprawia, że bezpośrednie porównywanie obserwowanych wartości Net BPS w różnych datach jest niewiarygodną metodą oceny decyzji zarządzających dotyczących alokacji kapitału.

Jednak surowe BPS i BPADS są również niewystarczającymi miarami akrecji ekonomicznej.

Rozważmy firmę emitującą dług w celu zakupu bitcoinów. Każda pozytywna kwota bitcoinów zakupionych na kredyt zwiększa surowe BPS, ponieważ posiadanie bitcoinów rośnie, podczas gdy liczba akcji zwykłych pozostaje niezmieniona. To dotyczy niezależnie od stopy procentowej długu lub zobowiązań spłat.

Podobnie, emisja akcji uprzywilejowanych w celu zakupu bitcoinów zwiększa surowe BPS, nawet jeśli akcje uprzywilejowane są emitowane z dużym dyskontem do wartości nominalnej i mają kosztowne zobowiązania dywidendowe.

Te transakcje zwiększają ogólne posiadanie bitcoinów na akcję zwykłą, jednocześnie potencjalnie zmniejszając wartość pozostałą przypisaną akcjonariuszom zwykłym.

Właściwym sposobem mierzenia akrecji ekonomicznej jest porównanie Net BPS przed i po transakcji, przy stałej cenie bitcoina.

To izoluje efekty zmian w posiadaniu bitcoinów, roszczeniach senioralnych, gotówce i liczbie akcji.

Ujawnia, czy działanie korporacyjne rzeczywiście zwiększa równowartość bitcoinów aktywów pozostałych przypisanych do każdej akcji zwykłej.

Przewaga: Net BPS jako miara wartości likwidacyjnej kapitału własnego zwykłego

Być może największą przewagą Net BPS jest jego związek z wartością ekonomiczną kapitału własnego zwykłego. Gdy bitcoin jest głównym aktywem skarbcowym firmy, Net BPS obliczone z odpowiednią korektą gotówki przybliża wartość likwidacyjną wyrażoną w bitcoinach przypisaną do każdej akcji zwykłej.

(Uwaga: przez wartość likwidacyjną rozumiem wartość, do której prawo mają akcjonariusze zwykli, jeśli zlikwidowaliby firmę, spłacili wszystkie roszczenia i podzielili pozostałą kwotę między siebie. Nie ma to nic wspólnego z "wartością likwidacyjną" związaną z dźwigniowymi pozycjami handlowymi, które mogą być wezwane do uzupełnienia. Rzeczywiste odzyski w przypadku likwidacji zależą od dokładnych warunków zabezpieczeń wyższej rangi, innych aktywów i zobowiązań, kosztów likwidacji oraz opodatkowanych przychodów uzyskanych ze sprzedaży aktywów.)

Mnożąc netto BPS przez cenę bitcoina, przekształcamy tę kwotę na dolary. Inwestorzy mogą następnie porównać tę kwotę w dolarach z rynkową ceną akcji zwykłych, aby zmierzyć premię lub dyskonto, po którym akcje są notowane w stosunku do ich szacowanej wartości aktywów.

To jest przewaga, której BPS i BPADS nie mogą zaoferować. Ponieważ netto BPS uwzględnia roszczenia wyższej rangi, dostarcza bardziej bezpośredniego pomiaru aktywów, które ostatecznie należą do akcjonariuszy zwykłych, co czyni go najbardziej odpowiednią podstawą do porównania z rynkową ceną akcji zwykłych.

To połączenie z wartością likwidacyjną kapitału własnego wyjaśnia również, dlaczego akrecja najlepiej jest mierzona poprzez zmiany w netto BPS przy stałej cenie bitcoina. Utrzymanie stałej ceny izoluje wpływ działań korporacyjnych na wartość aktywów przypadających na każdą akcję zwykłą. A ponieważ netto BPS uwzględnia zarówno roszczenia wyższej rangi, jak i akcje zwykłe, uwzględnia wpływ wszystkich możliwych działań korporacyjnych, które obejmują emisję lub wykup interesów w papierach wartościowych, jednocześnie projektując wyniki wpływu na akcje zwykłe.

Wnioski

Każda metryka Bitcoin na akcję ma wyraźny cel.

Surowe BPS mierzy brutto posiadania bitcoina przypadające na istniejące akcje zwykłe. BPADS uwzględnia potencjalne rozwodnienie. Netto BPS uwzględnia roszczenia wyższej rangi i mierzy pozostałą wartość bitcoina przypadającą na kapitał własny.

Do oceny struktury kapitałowej netto BPS jest najbardziej kompleksowe z trzech. Utrzymanie stałej ceny bitcoina pozwala inwestorom na izolację ekonomicznych skutków transakcji finansowych i ocenę rzeczywistej akrecji. Netto BPS zapewnia bezpośrednie połączenie między bilansem firmy a rynkową wartością jej akcji zwykłych.