Por que o empréstimo on-chain de taxa fixa é difícil de encontrar? O trading de "Basis Swap" é a solução

Título do Artigo Original: Why fixed-rate lending never took off on-chain

Autor do Artigo Original: @nicoypei, Criador de Conteúdo Crypto

Tradução do Artigo Original: AididiaoJ, Foresight News

A demanda por empréstimos de taxa fixa vem principalmente de tomadores institucionais e usuários de carry trade. Embora a escala de crédito on-chain vá se expandir no futuro, no estágio atual, a maioria dos participantes on-chain valoriza muito a flexibilidade de poder sacar fundos a qualquer momento. Portanto, em vez de fazer com que os credores aceitem um "bloqueio de prazo", uma abordagem melhor seria construir uma camada de swap de taxas de juros sobre os mercados monetários existentes (como Aave) para atender à demanda por empréstimos de taxa fixa.

Insight das Finanças Tradicionais: O Mercado de Taxa Fixa, Originado da Demanda do Tomador

No mercado de dívida privada, a razão pela qual a taxa fixa é dominante reside na necessidade de certeza do tomador, não porque os credores gostem dela.

· Perspectiva do Tomador (empresas, fundos de private equity, incorporadoras imobiliárias, etc.): Sua principal preocupação é o fluxo de caixa previsível. Uma taxa fixa pode mitigar o risco de aumentos na taxa básica, simplificar o orçamento e reduzir os riscos de refinanciamento. Isso é particularmente crucial para projetos altamente alavancados ou de longo prazo, onde as flutuações das taxas de juros podem ameaçar diretamente sua viabilidade.

· Perspectiva do Credor: Eles geralmente preferem taxas flutuantes. A precificação do empréstimo é tipicamente "taxa básica + prêmio de risco de crédito". Uma estrutura flutuante pode proteger as margens de lucro quando as taxas sobem, reduzir o "risco de duração" e capturar retornos adicionais quando as taxas básicas aumentam. Os credores só oferecem taxas fixas quando podem fazer hedge do risco da taxa de juros ou cobrar um prêmio suficiente.

Portanto, os produtos de taxa fixa são uma resposta à demanda do tomador, e não a forma padrão do mercado. Um insight importante para DeFi é que, sem uma demanda clara e persistente do tomador por "certeza de taxa", é improvável que o empréstimo de taxa fixa ganhe liquidez, escala ou desenvolvimento sustentável.

Quem são os tomadores no Aave / Morpho & Euler? Por que eles estão tomando empréstimos?

Um equívoco comum é: "Traders tomam empréstimos do mercado monetário para alavancagem ou para operar vendido".

Na realidade, as operações de alavancagem direcional são feitas principalmente por meio de contratos perpétuos, pois são mais eficientes em termos de capital. Os mercados monetários exigem sobrecolateralização e não são adequados para alavancagem especulativa.

No entanto, apenas o Aave tem cerca de US$ 8 bilhões em empréstimos de stablecoin. Quem são esses tomadores?

Podem ser amplamente categorizados em dois grupos:

1. Detentor de Longo Prazo / Baleia / Tesouraria: Eles colateralizam seus ativos cripto mantidos (por exemplo, ETH), tomam stablecoins emprestadas para obter liquidez, evitando a liquidação de ativos (mantendo assim o potencial de valorização e evitando eventos tributáveis).

2. Yield Farmer: Eles tomam empréstimos para alavancar recursivamente ativos que rendem juros (como tokens de provedor de liquidez LST/LRT, por exemplo, stETH; ou stablecoins que rendem juros, como sUSDe). O objetivo é obter um rendimento líquido mais alto em vez de especular sobre movimentos de preço.

Então, existe realmente demanda on-chain por taxas fixas?

Sim. A demanda vem principalmente de dois tipos de usuários: empréstimos colateralizados por ativos cripto de nível institucional e estratégias de rendimento.

1. Empréstimos Colateralizados por Cripto de Nível Institucional Exigem Taxas Fixas

Tomando a Maple Finance como exemplo, ela fornece empréstimos sobrecolateralizados, emprestando stablecoins para instituições, com colateral principalmente em BTC, ETH e outros ativos cripto blue-chip. Os tomadores incluem indivíduos de alto patrimônio, family offices, fundos de hedge, etc., que buscam fundos de taxa fixa com custos previsíveis.

· Comparação de Taxas: O custo de tomar USDC emprestado no Aave é de aproximadamente 3,5% ao ano, enquanto na Maple, o rendimento de liquidação do empréstimo de taxa fixa para colateral similar está entre 5,3% e 8%. Isso significa que, ao transitar de uma taxa variável para uma taxa fixa, os tomadores precisam pagar um prêmio adicional de cerca de 180-450 pontos-base.

· Tamanho do Mercado: Apenas o pool Syrup da Maple gerencia cerca de US$ 2,67 bilhões, comparável aos empréstimos pendentes do Aave de cerca de US$ 3,75 bilhões na mainnet Ethereum.

(Pagando cerca de um prêmio de 180-400 pontos-base para empréstimos cripto de taxa fixa na Maple em comparação com os ~3,5% do Aave.)

Deve-se notar que alguns tomadores escolhem a Maple para mitigar o risco de smart contract (DeFi inicial). No entanto, à medida que protocolos como o Aave demonstram segurança, transparência e mecanismos de liquidação, essa percepção de risco está diminuindo. Se surgir uma opção de taxa fixa on-chain confiável, o prêmio do empréstimo de taxa fixa off-chain provavelmente será comprimido.

2. Estratégias de Rendimento Exigem Taxas Fixas

Apesar de gerar bilhões de dólares em requisitos de capital, a estratégia de carry trade é frequentemente não lucrativa devido a flutuações acentuadas nas taxas de empréstimo.

Um tomador de carry trade de stablecoin comentou: "Como um carry trader / tomador, a taxa de empréstimo é imprevisível, e as flutuações de taxa muitas vezes apagam repentinamente vários meses de ganhos acumulados, resultando em perdas de posição."

Dados históricos também mostram que as taxas de empréstimo no Aave e Morpho são extremamente voláteis, com volatilidade anualizada superior a 20%.

Para carry traders, eles ganham uma renda fixa (por exemplo, através do PT da Pendle), mas usar empréstimos de taxa flutuante para manter o carry introduz "risco de taxa de juros". Uma vez que as taxas de empréstimo disparam, isso pode potencialmente eliminar todos os lucros. Se tanto as taxas de empréstimo quanto os retornos de investimento forem fixos, então o risco de financiamento é eliminado. A estratégia torna-se mais fácil de avaliar, as posições podem ser mantidas com segurança e o capital pode ser alocado de forma mais eficiente.

Com a infraestrutura on-chain (como o PT da Pendle) tendo passado por mais de cinco anos de testes de segurança, a demanda por empréstimos de taxa fixa on-chain está aumentando rapidamente.

Se há demanda, por que o mercado não cresceu? Olhe para os problemas do lado da oferta.

Flexibilidade: O "Ativo Inestimável" para Participantes On-chain

Flexibilidade aqui refere-se à capacidade de ajustar ou sair de posições a qualquer momento, sem um período de bloqueio—os credores podem sacar a qualquer momento, enquanto os tomadores podem pagar ou resgatar o colateral a qualquer momento sem penalidades.

Em contraste, os detentores de PT da Pendle sacrificam alguma flexibilidade. Mesmo nos maiores pools de fundos, o mecanismo da Pendle não pode permitir que posições excedendo aproximadamente US$ 1 milhão saiam instantaneamente sem experimentar um slippage significativo.

Então, quanta compensação os credores on-chain recebem por abrir mão da flexibilidade? Tomando o PT da Pendle como exemplo, a compensação é geralmente tão alta quanto mais de 10% ao ano, e durante frenesis de yield farming (como usdai na Arbitrum), pode até exceder 30%.

Evidentemente, os verdadeiros tomadores (não especuladores) não podem arcar com um custo de taxa fixa de 10%. Essa taxa alta é essencialmente um "prêmio" pago por renunciar à flexibilidade e é insustentável sem especulação em tokens de yield farming.

Embora os PTs representem riscos maiores em comparação com protocolos de empréstimo fundamentais como o Aave (aumentando os riscos para o próprio protocolo e ativos subjacentes), a conclusão central permanece a mesma: qualquer mercado de taxa fixa que exija que os tomadores abram mão da flexibilidade não pode escalar se os tomadores não puderem arcar com as taxas exorbitantes.

Term Finance e TermMax são exemplos: Poucos credores estão dispostos a sacrificar a flexibilidade por uma pequena quantidade de juros, e os tomadores nunca pagariam 10% para bloquear uma taxa quando a taxa do Aave é 4%.

Solução: Não Combine Diretamente Tomadores de Taxa Fixa com Credores de Taxa Fixa

Os tomadores de taxa fixa devem ser combinados com traders de taxa. Especificamente:

Passo 1: Preservar a Experiência do Credor

A grande maioria do capital on-chain confia apenas na segurança do Aave, Morpho, Euler e prefere a experiência passiva simples de "money lego" no Aave. Eles não são o "yield farmer sofisticado" que avalia cada novo protocolo por um prêmio de 50-100 pontos-base.

Portanto, para que o mercado de taxa fixa escale, a experiência do credor deve espelhar como é usar o Aave hoje:

· Depositar a qualquer momento

· Sacar a qualquer momento

· Poucas ou nenhuma suposição adicional de confiança

· Sem período de bloqueio

Em um mundo ideal, os protocolos de taxa fixa ficariam diretamente sobre esses mercados monetários confiáveis do Aave, aproveitando sua segurança e liquidez.

Passo 2: Negociar o "Spread", não o "Principal"

Para tomadores que buscam tomar emprestado a uma taxa fixa, eles não precisam de outro empréstimo de prazo bloqueado completo. O que eles realmente precisam é de capital disposto a assumir o risco entre a "taxa fixa acordada" e a "taxa flutuante do Aave", enquanto o restante do principal ainda pode ser tomado emprestado do Aave e de outros lugares.

Em outras palavras, os traders estão negociando a diferença esperada entre taxas fixas e flutuantes, não todo o principal do empréstimo.

Uma camada de swaps de taxas de juros pode alcançar isso:

· Hedgers podem trocar pagamentos fixos por pagamentos flutuantes totalmente correspondentes do Aave.

· Macro traders podem expressar visões sobre movimentos das taxas de juros com eficiência de capital extremamente alta.

Exemplo de Eficiência de Capital: Os traders só precisam depositar uma pequena quantia de margem para assumir a exposição à taxa de juros, muito menos do que o principal nominal do empréstimo. Por exemplo, para operar vendido em uma taxa de empréstimo Aave de US$ 10 milhões por 1 mês, assumindo uma taxa fixa de 4% ao ano, os traders podem precisar de apenas cerca de US$ 33.300 em margem—implicando uma eficiência de capital de 300x.

Considerando que a taxa de juros do Aave frequentemente flutua entre 3,5% e 6,5%, essa alavancagem implícita permite que os traders tratem a própria taxa como um "token" altamente volátil para negociar (subindo de 3,5 para 6,5), com flutuações superando as criptomoedas convencionais, intimamente ligadas à liquidez geral do mercado e ao preço, enquanto evitam o risco de liquidação associado à alavancagem explícita (por exemplo, 40x em BTC).

Fique comprado em taxas de juros para ganhar o "pico", fique vendido em taxas de juros para ganhar o "vale".

Perspectiva de Longo Prazo: Taxas Fixas são a Chave para a Expansão do Crédito On-chain

Prevejo que, à medida que o crédito on-chain cresce, também crescerá a demanda por empréstimos de taxa fixa. Os tomadores exigirão cada vez mais custos de financiamento previsíveis para apoiar posições de maior escala e longo prazo, e alocação de capital produtivo.

· Expansão do Crédito Institucional: Projetos como Cap Protocol estão impulsionando o crédito institucional on-chain. Eles ajudam protocolos sobrecolateralizados a segurar empréstimos de stablecoin de crédito de nível institucional. Atualmente, as taxas são determinadas por curvas de utilização aplicáveis à liquidez de curto prazo, mas os tomadores institucionais valorizam a certeza da taxa. No futuro, uma camada dedicada de swap de taxas de juros será crucial para apoiar a "precificação de prazo" e a transferência de risco.

· Crédito ao Consumidor On-Chain: Projetos como 3Jane focam em crédito ao consumidor on-chain. Este espaço é quase inteiramente composto por empréstimos de taxa fixa porque os consumidores precisam de certeza.

No futuro, os tomadores podem entrar em diferentes mercados de taxas segmentados com base em classificações de crédito ou tipo de ativo colateral. Ao contrário das finanças tradicionais, o mercado de taxas on-chain pode permitir que pools de tomadores enfrentem diretamente taxas orientadas pelo mercado, em vez de serem bloqueados pela taxa definida por um único credor.

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