Обсессия долларом: официальная борьба за $1.500, рынок укрепляется и "две пули" для разблокировки экономики

Всего $4,50. Это расстояние отделяет оптовый доллар, который закрыл вторую неделю августа на уровне $1.487,50, от $1.492, которые защищал Скотт Бессент, секретарь казначейства США, 24 октября 2025 года, на встрече перед выборами в законодательные органы прошлого года. Между двумя крайностями было всё. Официальный обменный курс закрыл 2025 год на уровне $1.455, после медленного и неустойчивого номинального снижения. Уже в 2026 году он зафиксировал три месяца снижения, даже с Центральным банком (BCRA), который начал активно покупать резервы. Кэрри-трейд снова стал выигрышной стратегией.{#p-1787049101834-66681}

Это снижение произошло на фоне менее благоприятной внешней обстановки. Начало войны на Ближнем Востоке привело к росту глобального доллара на 3,3% в марте, на фоне увеличения избегания рисков и более жесткой политики Федеральной резервной системы. Это не изменило местную динамику, которая сочетала предложение валют, все еще привлекательные процентные ставки в песо и ожидания стабильности обменного курса. С поступлениями от урожая и Вака Мерта, ликвидациями Облигаций (ON) и займами в твердой валюте, доллар достиг своего годового минимума 15 апреля: $1.359. До этого момента он не только потерял против накопленной инфляции около 10%, но и упал на 6,6% в номинальном выражении.{#p-1787049101834-2405}

С этого момента началась новая стадия. Доллар вырос на 0,7% в апреле и на 1,2% в мае. В июне он показал самый большой месячный скачок почти за год, 5,3%, в унисон с валютами региона. В июле, наоборот, он снова стабилизировался: вырос всего на 0,2%, такая же вариация наблюдается и в августе. Данные: с начала года официальный доллар вырос на 2,2% при инфляции около 20%.{#p-1787049101834-17698}

Спрос на хеджирование увеличился в четыре раза за три месяца {#p-1787049101834-73865}

Кажется, спокойствие июля скрывало, возможно, самый важный факт. Пока доллар почти не двигался, рынок ускорил спрос на хеджирование, который начал расти с июня. Казначейство расширило предложение инструментов, связанных с долларом, BCRA вмешался в фьючерсы и через облигации, привязанные к обменному курсу, а Министерство экономики даже продало около u$s145 миллионов на официальном рынке к концу месяца.{#p-1787049101834-31812}

Частный ответ был оборонительной позицией: фьючерсы и облигации, связанные с долларом, а также покупки наличных от вкладчиков. Здесь сосредоточена борьба этой стадии: правительство стремится сделать так, чтобы $1.500 стали ожиданием стабильности; рынок все еще считает это ценой, которую стоит хеджировать.**{#p-1787049101834-37303}

PPI оценивает, что объем валютных инструментов государственного сектора в частных руках увеличился с u$s3.211 миллионов на конец мая до u$s12.118 миллионов в августе. Он увеличился в четыре раза менее чем за три месяца.{#p-1787050120931-41607}

Правительство отдало приоритет доллару, даже ценой более высоких ставок {#p-1787050697601-59474}

Основное определение последних недель касалось приоритетов. Между тем, чтобы облегчить ставки для экономики с замедленным кредитованием и слабой активностью, или предотвратить повторное превышение доллара над $1.500, правительство выбрало второе. Это решение имеет непосредственную причину. Инфляция в июле составила 2,1%, прервав замедление трех предыдущих месяцев и переместив обменный курс в разряд самых чувствительных переменных программы. С этим предшествующим фактом Министерство экономики и BCRA стремились сделать так, чтобы корректировка июня не имела второго раунда и не способствовала новой волне хеджирования.{#p-1787050697601-87085}

Стоимость стратегии отразилась на курсе и резервах. Банк Центральной Республики Аргентина (BCRA) сократил свои покупки валюты, чтобы не создавать дополнительное давление на рынок (в первую неделю августа среднесуточный объем составил всего 22 миллиона долларов США, что является минимальным показателем за текущий год), в то время как ликвидность в песо оставалась значительно более ограниченной, чем в предыдущие недели. Процентная ставка по займам выросла с уровня около 20% до уровня около 23%.{#p-1787050697601-65033}

Стратегия, действительно, помогла снизить валютное напряжение, по крайней мере в краткосрочной перспективе. Открытый интерес на ROFEX, который вырос с 2.790 миллионов долларов США в мае до 4.526 миллионов долларов США в июле, снизился до уровня около 4.000 миллионов долларов США. Спрос на хеджирование ослаб, хотя и остался значительно выше уровней до валютной коррекции.{#p-1787050697601-42541}

Еще одним негативным последствием виртуального потолка в 1.500 песо стало влияние на аргентинские активы. Инвестиционный комитет Criteria предупредил, что "близость доллара к 1.500 песо начала ограничивать валютную политику". Защита этого уровня ограничивает возможности накопления резервов и усложняет одновременное управление обменным курсом, процентными ставками и ликвидностью.{#p-1787050697601-475}

Хотя не все проблемы с облигациями объясняются долларом. Риск страны вырос до 489 базисных пунктов, с увеличением на 19% за две недели, а индекс S&P Merval, измеряемый по CCL, упал ниже 1.900 долларов США, что является минимальным значением за три месяца. Econviews отметила, что ухудшение индекса, измеряемого J.P. Morgan, было более значительным, чем в сопоставимых странах, таких как Эквадор и Египет, и связывает это в первую очередь с ухудшением имиджа правительства в опросах.{#p-1787050697601-85833}

Правительство смогло удержать уровень в 1.500 песо, но теперь нужно, чтобы эта стабильность не превратилась в постоянно более высокие ставки, меньшую накопление резервов и экономику без восстановления.{#p-1787050697601-8547}

Покупаемые доллары {#p-1787049101834-77552}

Одержимость не ограничивается только фьючерсами или облигациями, привязанными к доллару. Она также сохраняется среди сберегателей. Последний валютный отчет BCRA показал, что физические лица купили в июне 2.445 миллионов долларов США чистыми в наличных и валютах без конкретных целей. За первое полугодие они накопили 15.300 миллионов долларов США. Это около 1,5 миллиона человек, которые покупают в среднем около 2.000 миллионов долларов США в месяц с начала года. Положительный момент: значительная часть остается в финансовой системе и, следовательно, не оказывает немедленного давления на резервы. Тем не менее, это создает фон для противостояния: даже при стабильном долларе частные сбережения продолжают искать хеджирование.{#p-1787049101834-71927}

К этому потоку добавляются и другие факторы, ограничивающие чистое предложение валюты. В июне компании перевели 1.023 миллиона долларов США в виде прибыли и дивидендов, что не наблюдалось с 2010 года. Накопленная ликвидация внешней торговли, в свою очередь, оказалась ниже уровня прошлого года, несмотря на более высокую стоимость сельскохозяйственной кампании.{#p-1787049101834-48136}

"Два патрона" для активизации: кредит в долларах и финансирование FGS {#p-1787049101834-28401}

Защита уровня в 1.500 песо недостаточна, если экономика не начинает восстанавливаться. С кредитом в песо, зажатым положительными реальными ставками и рекордной просрочкой, правительство решило предпринять шаги. С одной стороны, оно упростило доступ компаний к кредиту в долларах, а с другой стороны, сообщило, что изучает возможность использования инвестиционного горизонта FGS ANSES для создания долгосрочного банковского финансирования.{#p-1787049101834-8983}

Первая "пуля" нацелена на доллары, которые уже находятся в финансовой системе (для тех, кто находится вне, ожидается одобрение Налоговой амнистии II). Депозиты в иностранной валюте превышают 43 миллиарда долларов США. Новое правило позволяет банкам финансировать неэкспортные компании на сумму, эквивалентную 15% от этих депозитов, с большими требованиями к капиталу и оценкой валютного риска для каждого заемщика.

Потенциал составляет около 6 миллиардов долларов США, хотя его фактическое влияние будет зависеть от того, примут ли компании на себя долг в долларах с доходами в основном в песо. Для правительства операция будет иметь двойной эффект: финансировать частные инвестиции (которые не могут начать) и, благодаря обязательству ликвидировать валюту на MULC, увеличить предложение на официальном рынке. Если обе части совпадут, кредит может дать немного воздуха для деятельности, не ослабляя валютную защиту.

Вторая "пуля" нацелена на ипотечный рынок. Капуто подтвердил, что Министерство экономики работает с Человеческим капиталом над механизмом, чтобы Фонд гарантии устойчивости ANSES проводил тендеры на долгосрочные депозиты среди банков. Речь идет о том, чтобы ФГС предложил финансирование на несколько лет, чтобы сократить разрыв между краткосрочными депозитами и кредитами, которые могут длиться десятилетиями.

Комбинация направлена на движение двух концов рынка недвижимости: кредит в долларах для застройщиков и долгосрочное финансирование, чтобы банки расширили ипотечное предложение для покупателей. REM прогнозирует снижение на 0,4% в квартал во втором квартале, перед восстановлением на 1% как в третьем, так и в четвертом. Правительство стремится, чтобы кредит способствовал этому улучшению. Пока это меры на начальной стадии. Та же уверенность в том, что доллар останется под контролем, что может создать предложение валюты, будет определять, готовы ли компании, банки и семьи преобразовать эти инструменты в инвестиции, строительство и потребление.

Доллар: какую цену ставит рынок до 2027 года

На данный момент прогнозы не показывают замороженный доллар на ближайшие месяцы. Они показывают управляемый рост. REM за июль прогнозирует оптовую цену 1512 песо на август, 1546 песо на сентябрь, 1577 песо на октябрь, 1618 песо на ноябрь и 1652 песо на декабрь. С закрытия 1487,50 песо в пятницу эта последняя цифра означает рост на 11,1%, или 164,50 песо.

Месячный курс, подразумеваемый в REM, составляет 2,25% между августом и сентябрем, 2,01% в октябре, 2,60% в ноябре и 2,10% в декабре. Это несколько более высокая девальвация, чем средний уровень инфляции 1,85%, который ожидается на оставшуюся часть года: постепенная реальная коррекция, без резкого скачка.

Фьючерсы A3 более осторожны. Кривая в пятницу скорректировалась до 1501,50 песо на август, 1527,50 песо на сентябрь, 1556 песо на октябрь, 1586,50 песо на ноябрь и 1616,50 песо на декабрь. Последняя цена предполагает рост на 8,7% с текущего оптового уровня, около 129 песо, и остается 35,50 песо ниже прогноза REM. Между сентябрем и декабрем фьючерсы учитывают среднюю девальвацию 1,86% в месяц, почти идентичную ожидаемой инфляции. Процентная ставка TAMAR, прогнозируемая REM, близка к эффективной месячной ставке 1,9%, чуть выше ожидаемого ИПЦ, но практически равна подразумеваемой доходности от хеджирования в фьючерсах.

Кривая растягивается до 2027 года: $1.648 в январе, $1.678 в феврале, $1.710 в марте, $1.741 в апреле, $1.772 в мае, $1.805 в июне и $1.836 в июле. На данный момент не учитывается скачок, связанный с выборами, в первые семь месяцев 2027 года. Тем не менее, предполагается доллар, который продолжает расти упорядоченно, со скоростью от 1,7% до 2% в месяц.

Это обещание, которое должно поддерживать правительство: чтобы доллар не оставался на месте, но и не ускользал; чтобы ставка удерживала песо, не душа кредит; и чтобы доллары, которые сегодня служат для хеджирования, начали финансировать инвестиции и активность. По крайней мере, на данный момент, $1.500 перестали быть котировкой сами по себе: они превратились в точку, где пересекаются инфляция, резервы, кредит и, прежде всего, доверие.