Слова творця | Чи наближається новий раунд крипто-булл-ринку?

«Слова творця» — це діалогова рубрика, запущена Foresight News, в якій ми ставимо запитання видатним творцям, обраним щомісяця, щодо актуальних тем ринку та збираємо їхні відповіді в статтю, щоб виявити більш глибокі роздуми.

Автор: Відзначений творець контенту Foresight News серпня 2026 року

Підготовка: Foresight News

З серпня Міністерство фінансів США розширило викуп державних облігацій, що підвищило очікування ліквідності, а також прискорило регуляцію криптовалют у Вашингтоні. Біткоїн різко зріс приблизно на 25% з низької точки в середині року, досягнувши 81 000 доларів, а повернення коштів ETF та ліквідація коротких позицій ще більше посилили зростання. Голоси про «повернення бичачого ринку» швидко зростають. Оптимісти вже мріють про новий раунд бичачого ринку, тоді як обережні вважають, що це лише сильний відскок. Чи дійсно новий раунд крипто-булл-ринку вже на підході?

У цьому випуску «Слова творця» ми зосереджуємося на «поверненні бичачого ринку», запросивши до обговорення таких творців, як Mario з IOSG Ventures, New Fire Research Institute, BlockSec, Zeuspace, JamesX та Stablehunter, а також спеціально запросили заступника головного редактора Foresight News Джо Чжоу.

Ми поставили п’ять запитань: «Чи настав бичачий ринок?», «Як макроекономічна політика впливає на ринок?», «Що спричиняє зміни наративу?», «Як слід розподілити активи?» та «Які потенційні ризики?». Ось відповіді, які ми зібрали.

1. Останнім часом ринок активно обговорює «повернення бичачого ринку», але в середовищі також є багато думок, що це лише сильний відскок і не можна однозначно стверджувати, що бичачий ринок вже настав. Як ви оцінюєте поточну стадію ринку? Які реальні сигнали змусили б вас вважати, що бичачий ринок підтверджений?

Mario з IOSG Ventures: Спочатку визнаємо, що відскок справжній. Багато альткоїнів дійсно піднялися з історичних мінімумів — TVL ether.fi у червні ще був на рівні 2,85 мільярда доларів, а в серпні повернувся до 4,26 мільярда; у середині серпня ринкова капіталізація ARB становила лише трохи більше 500 мільйонів доларів. У такій ситуації будь-яке покращення буде посилене до 40% зростання за два тижні. У серпні BTC зріс майже на 30%, досягнувши 80 тисяч. Лінія Robinhood та зміна макроекономічних настроїв спільно запалили цю хвилю.

Але я схиляюся до того, щоб визначити це як відновлення після глибокого падіння, а не початок нового бичачого ринку. Причина проста: домінування BTC (частка ринкової капіталізації біткоїна в загальній капіталізації крипторинку) все ще на рівні 59%, Altcoin Season Index (індекс сезону альткоїнів) все ще нижче 50, гроші все ще залишаються в BTC, не виходячи. Капітал «крутиться», а не «входить».

Щоб я визнав бичачий ринок, потрібно спостерігати за трьома речами:

Перше — стійкість. Це не 40% за два тижні, а підвищення високих точок протягом трьох-шести місяців, причому кожен відкат має бути підтриманий покупками. Ліквідація коротких позицій лише забезпечить вам перший етап.

Друге — відкриття входу для нових коштів. Після спотового ETF, який наступний канал, що принесе нові гроші? Брокерські канали, двосторонній канал токенізації акцій чи баланс підприємств? Якщо не знайдеться, то це залишиться лише боротьбою за наявні ресурси.

Третє, і найголовніше, потрібен головний герой. Кожен бичачий ринок має зрозумілу провідну наративу: 2017 рік — ICO, 2020-21 — DeFi Summer та NFT, 2023-24 — спотовий ETF, Meme та Solana. На сьогоднішній день ще немає визнаного головного героя.

Два найгучніші кандидати наразі: один — це децентралізовані біржі — Perp DEX, яка лише у другому кварталі здійснила обсяги торгів на 18 трильйонів доларів, що вже забрало значну частину ф'ючерсного ринку; інший — токенізація акцій та брокерські ланцюги — у березні правила токенізації акцій Nasdaq були затверджені, а SEC у серпні знову запропонувала Regulation Crypto Assets, Robinhood сам випустив токен. Той, хто зможе дійсно залучити нових користувачів ззовні, стане головним героєм цього раунду.

Без головного героя це лише гарна ліквідація коротких позицій.

New Fire Research Institute: Ми вважаємо, що поточну стадію можна охарактеризувати як період відновлення довіри на ринку в кінці ведмежого ринку та на початку бичачого. Тренд ще не підтверджений спотовими покупками. Ранні ознаки мають два аспекти: ринок може швидко розширитися, а висока позиція не зможе ефективно пробити, зростання приблизно на 25% у серпні та корекція з 80 тисяч до 77 тисяч доларів відповідають цій формі. Короткостроково потрібно розглядати ліквідацію коротких позицій та тренд окремо; цей етап швидкого зростання з низької точки частково зумовлений примусовим закриттям коротких позицій, швидкість була досить високою, ліквідація коротких позицій може створити швидкість, а спот може підтвердити напрямок. Далі потрібно спостерігати, чи є спотовий ринок з ETF та інституційними покупками, які продовжують і є реальними; у серпні спотовий біткоїн ETF зафіксував чистий приплив близько 3,5 мільярда доларів, а на початку вересня вже спостерігалися відтоки на кілька сотень мільйонів доларів за день. Чи зможе покупка продовжити естафету — це перевірка зміни стадії. Щодо попереднього високого рівня близько 126 тисяч доларів, 77 тисяч все ще є відносно низьким рівнем, тому верхній простір ще великий. Ми розглядаємо цю ціну як покращення якості активів, регуляція, інституціоналізація та інфраструктура є більш завершеними, ніж у попередньому раунді, а ціна ще далеко не врахувала всі ці покращення.

Команда New Fire Research Institute з середини травня постійно вказує на те, що ринок входить у «зону високої вартості», і двічі підтверджувала це 6 та 13 липня, коли біткоїн перебував на рівні близько 60 тисяч доларів; великі гравці на ринку почали скуповувати на дні, а OTC угоди зросли, разом з цим раундом ліквідації коротких позицій, що вказує на те, що ринок переходить від панічних продажів до довгострокового збору активів. Короткостроково потрібно спостерігати, чи зможе спотовий попит продовжити ліквідацію коротких позицій; середньостроково слід спостерігати, чи відбудуться одночасно три речі: повторне розподілення, регуляторні переваги та залучення RWA. Якщо ці три речі відбудуться одночасно, цей етап може перейти від ліквідації коротких позицій до початку нового циклу.

BlockSec: Я обережно ставлюся до визначення «повернення бичачого ринку» прямо зараз. Останнє зростання дійсно сильне, але в ньому також є очевидний фактор ліквідації коротких позицій. 20 серпня під час швидкого зростання ринку обсяг ліквідацій коротких позицій у крипто-ринку за 24 години досяг приблизно 2,7 мільярда доларів. З іншого боку, спотовий біткоїн ETF також показав значний чистий приплив коштів.

Отже, я вважаю, що цей раунд ринку не можна просто розглядати як ліквідацію коротких позицій, але лише швидке зростання цін недостатньо для підтвердження нового довгострокового бичачого ринку.

Я більше схиляюся до трьох рівнів сигналів. Перший — ціна, другий — кошти, третій — використання.

Ціна — це перше, що реагує; на рівні коштів потрібно спостерігати, чи продовжують надходити ETF та інституційні кошти, а не кілька днів припливу; але я вважаю, що найважливіше — це третій рівень: чи з’явилося більше реального використання криптовалют. Наприклад, чи продовжує зростати використання стейблкоїнів для платежів, чи розширюються ланцюгові транзакції та фінансові активності, чи дійсно традиційні фінансові установи включають цифрові активи у свою бізнес-модель.

З того, що я бачу серед клієнтів та партнерів BlockSec, ми дійсно відчуваємо, що все більше установ починають серйозно вирішувати питання входження цифрових активів у реальний бізнес. Якщо цей попит збережеться, я вважаю, що це може бути більш показовим для ринку, ніж будь-яка конкретна цінова точка.

Отже, якщо потрібно визначити «підтвердження бичачого ринку», моїм критерієм, можливо, не буде те, наскільки BTC прорветься, а те, чи залишаться кошти та реальний бізнес після зростання цін.

Zeuspace (Яо Кун): Я вважаю, що поточний ринок криптовалют більш точно можна охарактеризувати як перехідний етап від пізнього ведмежого ринку до нового циклу зростання, не можна просто визначити «повернення бичачого ринку», але також не можна розглядати це зростання лише як ліквідацію коротких позицій.

По-перше, це зростання дійсно має дуже помітні ознаки ліквідації коротких позицій. Раніше ринок пережив тривалий період падіння та низької волатильності, короткі позиції були переповнені, тому, коли макроекономічні очікування та ринкові настрої змінюються, легко відбувається масове закриття позицій, що призводить до швидкого зростання цін.

Але, по-друге, це зростання не повністю залежить від важелів та ліквідації коротких позицій. Після швидкого зростання, викликаного ліквідацією коротких позицій, більшість основних активів не втратили швидкість, ETF та спотові кошти продовжують надходити, а BTC, ETH, SOL та інші основні активи також починають привертати увагу інвесторів. Це свідчить про те, що на ринку з’явився певний рівень реального попиту на розподіл активів, тому це відрізняється від технічного відскоку, що повністю залежить від похідних.

Однак наразі ще не варто поспішати оголошувати про початок нового бичачого ринку. Справжній бичачий ринок потребує більш широкого розширення капіталу, включаючи постійне зростання обсягу стейблкоїнів, ефективне проривання цін основних активів, активізацію ринкових угод, розширення капіталу з BTC до ETH та інших основних активів, а також поступове покращення макроекономічного середовища. Наразі ці умови лише частково покращилися, і ще не сформувався повний позитивний зворотний зв'язок.

Тому я більше схиляюся до визначення поточного ринку як «етапу раннього відновлення та підтвердження тренду». Найважливіше наступне — не те, чи зможе ціна продовжувати швидко зростати, а те, чи продовжать ETF та спотові кошти підтримувати ринок під час першого помітного корекційного руху, а також чи зможе BTC утримати ключову підтримку та прорвати важливі зони ліквідації. Якщо ці умови будуть виконані, тоді цей раунд ринку має більше шансів перетворитися з сильного відскоку на справжній новий бичачий ринок.

JamesX: Я особисто сподіваюся, що ми зараз знаходимося на ранній стадії бичачого ринку, але ринок постійно змінюється, і все ще потрібно покладатися на деякі зовнішні фактори для постійного оновлення своїх оцінок, наприклад, дохідність 10-річних державних облігацій США вже зросла до 4,79%, а дохідність 10-річних облігацій Японії також досягла 3%, що є найвищим показником з 1996 року.

Дані торгів Polymarket показують, що ймовірність підвищення процентної ставки Федеральною резервною системою на 25 базисних пунктів у вересні зросла до приблизно 59%, а ймовірність збереження ставки на тому ж рівні становить близько 40,5%. Тим часом, ринкові очікування щодо проміжних виборів також змінюються, ймовірність того, що Республіканська партія втратить контроль над Палатою представників, досягла приблизно 89%, а ймовірність втрати контролю над Сенатом — близько 51%.

Ці зміни вказують на зростання вартості капіталу та зниження ризикового апетиту на ринку. Зростання дохідності державних облігацій США збільшує альтернативні витрати на утримання біткоїнів, а очікування підвищення процентних ставок в Японії може призвести до закриття арбітражних позицій у єнах. Якщо Республіканська партія втратить контроль над Конгресом, здатність адміністрації Трампа просувати крипто-дружню політику також буде обмежена.

Отже, навіть якщо біткоїн все ще перебуває в циклі бичачого ринку, у короткостроковій перспективі можуть виникнути значні коливання та зниження важелів, а ціна може бути під тиском. Тільки коли дохідність облігацій досягне піку, очікування підвищення ставок зменшаться, або ринкові кошти знову почнуть надходити, біткоїн зможе легше відновити стійке зростання.

Stablehunter: Я вважаю, що теперішній так званий «бичачий ринок» більше нагадує ілюзію, принаймні на даний момент ринок все ще занадто «спокійний», новий цикл ще не підтверджений.

Підйом може бути зумовлений закриттям коротких позицій, ліквідацією важелів та покращенням короткострокової ліквідності, але цього недостатньо, щоб довести, що бичачий ринок вже настав. Справжній бичачий ринок повинен демонструвати більш стійкі грошові потоки, більш широке розширення ринку, а також синхронне покращення основних показників, таких як кількість користувачів на блокчейні, обсяги стейблкоїнів та доходи протоколів.

Поки ці сигнали не з'являться, я розумію поточну ситуацію як відскок і переоцінку, а не як офіційний початок нового бичачого ринку.

Joe Zhou: Я завжди вважав, що сила чотирирічного циклу не може бути проігнорована, і вважаю, що поведінка гравців на блокчейні має певну сталість. Якщо 6 жовтня (ціна BTC становила 126 тисяч доларів) вважати вершиною попереднього циклу, то за симетрією часу, ймовірно, дно буде в кінці цього року або на початку наступного.

2. Сьогодні ринок криптовалют все більше пов'язаний з зовнішнім макроекономічним середовищем, зміни процентних ставок, коливання фондового ринку США та закордонні регуляторні політики безпосередньо впливають на ринок. Як ви вважаєте, які обмеження накладають макроекономічні та регуляторні зовнішні фактори на цей «бичачий ринок»? Чи існує ймовірність, що зміна макроекономічного середовища може безпосередньо перервати цей ринок? Якщо це дійсно станеться, які коригування ви зробите для реагування?

IOSG Ventures Mario: Макроекономічно, особливість цього відскоку полягає в тому, що він відбувається без зниження процентних ставок.

На засіданні 15-16 вересня ринок оцінював ймовірність підвищення ставок на 25 базисних пунктів на рівні понад 60%, а ймовірність зниження ставок — на нульовому рівні. Ймовірність «нульового зниження ставок у 2026 році» на платформі Kalshi зросла до 40%. Основні очікування на Уолл-стріт полягають у тому, що протягом року ставки залишаться незмінними.

Отже, цей підйом не є результатом збільшення ліквідності, а є наслідком позицій — короткі позиції були стиснуті, плюс кілька галузевих каталізаторів. Це визначає його верхню межу, а також те, що він виглядає більш вразливим.

Звичайно, існує ймовірність, що макроекономічний зворот може перервати ринок, а шлях спрацьовування також дуже конкретний: дані про інфляцію перевищують очікування → підвищення ставок → корекція фондового ринку США → збільшення бета-коефіцієнта криптовалют. На сьогоднішній день кореляція між криптовалютами та Nasdaq залишається, тому не можна говорити про незалежний ринок.

Наша реакція не полягає в спробах вгадати макроекономічні зміни, а в тому, щоб заздалегідь встановити «стійкість» нашого портфеля — конкретно, як його розподілити, про що йдеться в питанні 4.

Щодо регуляторного аспекту, моя думка може відрізнятися від багатьох: дотримання норм не є перешкодою для цього циклу, це квиток на вхід, але ціна цього — те, що ця галузь більше не може бути такою Degen (мається на увазі азартна спекуляція, безладна діяльність, високий ризик).

Законопроект «CLARITY» затримується в Сенаті, 22 липня було об'єднано більше 600 сторінок тексту, Thune (Джон Тун, лідер більшості в Сенаті США, республіканець, ключова фігура у просуванні законопроекту «CLARITY» в Сенаті) також визнав, що голосів недостатньо, вересень є більш реалістичним вікном. Регуляція криптоактивів, запропонована SEC 18 серпня, є найвагомішою ініціативою щодо цифрових активів цього складу. Якщо ці ініціативи будуть реалізовані, вигоди будуть очевидними: гроші брокерів, пенсійних фондів та публічних компаній нарешті отримають легальний шлях. Але й недоліки також очевидні: свобода дизайну продуктів буде помітно звужена.

Це матиме реальний вплив на підприємців. Раніше анонімна команда могла запустити Fair Launch (справедливий запуск, що означає, що в минулі часи галузі анонімні команди писали контракти, Fair Launch виходив на ринок, проект міг працювати без жодних регуляторних бар'єрів) за три місяці, тепер, якщо ваш дизайн включає «доходи», «частки», «викуп», вам потрібно заздалегідь зрозуміти, чи підпадає це під рамки закону «CLARITY» як Digital Commodity (цифровий товар) чи Investment Contract (інвестиційний контракт); ті, хто займається токенізованими акціями, також повинні безпосередньо зіткнутися з правилами ринкової структури SEC. Простір для інновацій поступово переходить від «вільного експериментування на рівні протоколів» до «оптимізації ефективності в рамках регуляторних рамок».

Отже, ми тепер запитуємо про проекти: чи буде цей дизайн дійсним у регуляторних рамках наступного року? Багато продуктів з високими доходами, які сьогодні добре працюють, мають невизначену відповідь.

New Fire Research Institute: Макроекономічні та регуляторні фактори в основному обмежують середньостроковий ритм ринку, але не змінюють довгостроковий напрямок. Загальний обсяг державних облігацій США перевищив 40 трильйонів доларів, і частка короткострокових облігацій є досить високою, що робить державні фінанси дуже чутливими до змін процентних ставок; політично, ринок майже дійшов до консенсусу, що законопроект «CLARITY» навряд чи буде завершено до кінця року, а вікно для голосування в Сенаті припадає на середину вересня; в кінці серпня позиція Федеральної резервної системи стала більш яструбиним, а ситуація на Близькому Сході підвищила ціни на нафту, що охолодило ринок після перевищення 80 тисяч доларів, а гра на зміни процентних ставок змусила ціни на криптовалюти зіткнутися з короткостроковими технічними корекціями, основна мета зараз — перевірити підтримку покупок під час корекцій.

Зміна макроекономічного середовища може безпосередньо перервати цей ритм, особливо якщо політичні сигнали, такі як Вашингтон, зберігають сильну яструбину позицію, разом із невизначеністю геополітичних конфліктів та зростанням місцевого протекціонізму. Якщо з'явиться сильна яструбина політика процентних ставок, це призведе до короткострокового охолодження ринку та пошуку ліквідності для повторного формування дна; але короткострокові коливання лише змінюють нахил, не можуть змінити довгострокову тенденцію криптоактивів. Якщо цей ризик реалізується, стратегія реагування полягає в зменшенні високих ризиків, одночасно закріплюючи точки спостереження на стійкості спотових активів та довгостроковому накопиченні, рішуче виконуючи план купівлі на низькому рівні під час глибоких корекцій.

BlockSec: Звичайно, макроекономічне середовище може перервати ринок. Сьогодні криптовалюти тісно пов'язані з глобальною ліквідністю, процентними ставками та традиційними фінансовими ринками, тому я не недооцінюю ризики, пов'язані з макроекономічним зворотом.

Але я хочу поділитися нашим нещодавнім досвідом.

Цього року BlockSec представляв Гонконг на запрошення взяти участь у Virtual Asset Technical Exchange (VATE 2026), що проходив у Сан-Антоніо, США. Це була закрита зустріч, на якій були присутні міжнародні правоохоронні органи, такі як Europol, британська NCA, німецька BKA, японська NPA, а також учасники з цифрових активів, такі як JPMorganChase, Fidelity, FINRA, Coinbase, Binance, OKX, Kraken, Circle.

Для нас найцікавішим було не конкретне регуляторне рішення, а те, що учасники, які раніше були в різних системах, тепер сидять за одним столом і обговорюють цифрові активи.

Це ще більше підтверджує наше переконання: регулювання та дотримання норм поступово переходять з зовнішніх обмежень криптовалют до основної інфраструктури цього ринку. SEC США цього року продовжує просувати регуляторну рамку для криптоактивів, включаючи Regulation Crypto Assets, запропоновану в серпні; регуляторна система для емітентів стейблкоїнів у Гонконзі також вже на стадії фактичного впровадження. Ці системи, звичайно, збільшать частину витрат на дотримання норм, але з іншого боку, вони також знижують невизначеність, з якою стикаються установи при вході на цей ринок.

Отже, я вважаю, що тут відбувається важлива зміна: для установ найстрашніше не обов'язково суворе регулювання, а невизначеність правил.

Якщо макроекономічне середовище зміниться, ціни на криптовалюти, звичайно, можуть суттєво коригуватися, але BlockSec не змінить свій довгостроковий напрямок. Тому що VATE дав нам глибоке усвідомлення: незалежно від того, як рухатиметься наступний ринок, правоохоронні органи, регулятори, фінансові установи та крипто-компанії вже почали будувати довгострокові можливості в цифрових активах. Цей процес не зупиниться через падіння BTC на 20%.

Zeuspace Яо Кун: Цей «бичачий ринок» демонструє тісний зв'язок між криптоактивами та глобальною ліквідністю. Тому макроекономічне середовище може як каталізувати ринок, так і повністю його перервати. По-перше, найбільшим обмеженням залишаються глобальна ліквідність та процентне середовище. Підйом у серпні став можливим, в значній мірі завдяки зниженню довгострокових процентних ставок у США та етапному зниженню долара, розширенню викупу довгострокових облігацій Міністерством фінансів та повторному припливу коштів ETF. Але наразі це середовище не є стабільним. Ціни на нафту та геополітичні ризики знову підвищують інфляційний тиск, дохідність 10-річних облігацій США вже повернулася до приблизно 4,8%, а чиновники Федеральної резервної системи чітко заявили, що якщо інфляція не продовжить знижуватися, не виключено подальше підвищення ставок. Тому цей ринок фактично розвивається в умовах, коли «ліквідність не є справді повністю розширеною», що є однією з причин, чому я не хочу занадто рано підтверджувати повноцінний бичачий ринок.

Тут також потрібно розрізняти два види підвищення ставок. Якщо підвищення ставок зумовлене занепокоєнням щодо стійкості державних фінансів та боргу, ринок торгує зниженням кредитоспроможності фіатних грошей, тоді BTC може отримати вигоду разом із золотом; але якщо підвищення ставок зумовлене відновленням інфляції, що змушує Федеральну резервну систему ще більше посилити політику, одночасно з підвищенням долара та падінням фондового ринку США, це матиме дуже чіткий негативний вплив на криптоактиви. Перший випадок — це «торгівля знецінення валюти», другий — «торгівля зі скороченням ліквідності», і їхній вплив на BTC абсолютно різний.

По-друге, регуляторне середовище наразі в цілому є сприятливим, але цю перевагу також не слід переоцінювати. SEC США цього року вже суттєво змінила підхід до регулювання криптоактивів, у березні ще раз уточнила межі застосування законодавства про цінні папери, а в серпні запропонувала Regulation Crypto Assets, сподіваючись встановити більш чіткі правила випуску та безпечних портів. Це дуже важливо для входження інституційних коштів, оскільки знижує довгострокову невизначеність регулювання. Але наразі багато систем все ще перебувають на стадії пропозицій та законодавчого просування, і не були повністю реалізовані. Тому поліпшення регулювання більше знижує довгострокову премію за ризик криптоактивів, а не може компенсувати негативний вплив макроекономічної ліквідності. Якщо політика не буде реалізована в очікувані терміни, найбільше постраждають не BTC, а зазвичай ETH, SOL та інші активи з високим бета-коефіцієнтом.

Отже, макроекономічне середовище, звичайно, може безпосередньо перервати цей ринок. Я особливо насторожений щодо одного з можливих ланцюгів передачі: зростання цін на енергоносії або відновлення інфляції → подальше посилення Федеральної резервної системи → зростання реальних процентних ставок та долара → зниження ризикового апетиту фондового ринку США → відтік коштів ETF з ринку → повторне зменшення важелів на ринку криптовалют. Якщо цей ланцюг повністю реалізується, то теперішній так званий «бичачий ринок» цілком може знову перетворитися на сильний відскок у ведмежому ринку.

Наш підхід не полягає в тому, щоб робити суб'єктивні оцінки та вручну коригувати позиції. Наша стратегія базується на чисто AI-кількісній стратегії, макроекономічні змінні, цінові тренди, волатильність, ліквідність, ринкова кореляція та поведінка капіталу будуть відображені в торгових сигналах через модель. Тому, незалежно від того, чи це збільшення позицій, зменшення позицій, зниження ризикового впливу чи зміна активів та напрямків торгівлі, все це в кінцевому підсумку буде виконано моделлю на основі реальних даних, а не залежатиме від суб'єктивних оцінок керуючого фонду.

JamesX: Я вже в основному відповів на це питання у попередньому запитанні.

Stablehunter: Зв'язок між крипторинком та макроекономічним середовищем стає все глибшим. Процентні ставки, ліквідність долара, ризикова поведінка на американському ринку акцій та регуляторна політика впливають на готовність капіталу ризикувати. Якщо очікування зниження процентних ставок затримується, долар зміцнюється або на американському ринку акцій відбувається суттєва корекція, ця хвиля може бути перервана. Моя стратегія буде зменшити важелі, зберігати готівку та стейблкоїни, спочатку скоротити позиції з високою волатильністю, а потім діяти, коли ринок знову підтвердить підтримку.

Joe Zhou: Так, макроекономічне середовище стало однією з найважливіших сил, що впливають на криптосвіт, особливо регуляторна політика США. У більшості випадків, вибір полягає в тому, щоб залишитися на місці, дочекатися, поки цикл досягне піку, і розпочати новий цикл.

3. Ця хвиля демонструє дуже очевидні ознаки ітерації секторів, капітал більше не просто повторює попередні гарячі теми, нові активи, такі як ZEC та HYPE, демонструють незалежні тренди, тоді як багато старих монет продовжують перебувати під тиском, ринок демонструє «схильність до нового та відраза до старого». Що, на вашу думку, стало рушійною силою цієї ітерації секторів та наративів? Як відрізнити нові наративи з довгостроковою життєздатністю від спекулятивних трендів, що виникають у короткостроковій перспективі?

IOSG Ventures Mario: Я вважаю, що рушійною силою цієї ітерації секторів є зміна структури учасників ринку. Коли на ринок виходять маркетмейкери, квантові трейдери, корпоративні скарбниці та ETF, логіка ціноутворення переходить від «наративу + ліквідності» до «можливості розрахувати певну величину».

Токен, який має лише право голосу і не має жодного зв'язку з грошовими потоками, не може бути оцінений у цій системі, він може триматися лише на емоціях — коли емоції зникають, починається тривале падіння. Основна причина тиску на старі монети полягає в цьому, а не в тому, що вони «старі».

Отже, протягом минулого року найбільш зосереджені дії в індустрії полягали в тому, щоб заповнити «ту зв'язок між компанією та акцією»: Uniswap після UNIfication відкриває плату, знищуючи 100 мільйонів токенів; ether.fi 13 серпня безпосередньо включає викуп у контракт, забираючи частину доходу щотижня, щомісяця; Ethena все ще сперечається про Fee Switch (плату); Hyperliquid 26 серпня запускає AQAv2, передаючи 90% доходів від резервів USDC фонду для покупки HYPE. Загальний обсяг викупу протягом 2026 року становитиме приблизно 640 мільйонів доларів, з яких Hyperliquid та Pump.fun складають близько 90% — ця концентрація сама по собі є сигналом: справді небагато проектів мають гроші для викупу.

Як відрізнити «життєздатний новий наратив» від «спекуляцій, що виникають з капіталу»? Ми вважаємо це в такій послідовності:

1. Чи зберігається дохід? Ethena є найкращим прикладом: TTM (весь дохід від комісій проекту за останні 12 місяців) становить 322 мільйони доларів, але 98,2% з них йдуть власникам sUSDe, а сам протокол залишає лише 5,85 мільйона, за останні три місяці щомісяця залишалося лише 40-50 тисяч. Якщо рахувати за валовими комісіями, це 3,7 рази, виглядає дуже дешево; якщо рахувати за збереженим доходом, це понад триста разів. Один і той же проект, два числа різняться на два порядки. Тому перший крок завжди полягає в тому, щоб розділити Gross Fee (валові комісії / загальні комісії), Supply-side (сторона пропозиції) та частину, що дійсно належить токену.

2. Чи дійсно викуп повертається до рук власників? Тут найбільше пасток. Jupiter витрачає 50% доходу на купівлю JUP, але після покупки токени блокуються в Litterbox Trust на три роки — накопичено близько 276 мільйонів токенів, але насправді знищено лише 134,5 мільйона, і це сталося лише після голосування. Assistance Fund Hyperliquid також є «утриманням», а не знищенням, на ланцюгу це звичайна адреса, теоретично управління може змінити це. Все це на панелях даних зараховується як Holders Revenue (дохід власників токенів), але природа зовсім інша. Купівля ≠ знищення ≠ повернення.

3. Скільки чистих витрат та випущених токенів? Знову ж таки Hyperliquid: ми проводимо перший порядок різниці залишку фонду допомоги щомісяця, фактичний обсяг викупу з початку року зменшився з мільйона токенів на місяць до 600 тисяч у липні, тоді як обсяг стейкінгу становить близько 826 тисяч токенів на місяць — це означає, що з липня почалася чиста інфляція. Причина є структурною: фонд витрачає долари, ціна токена зростає, дохід падає, обидва фактори стискають кількість токенів, які можна викупити. Тому інтуїція «зростання ціни токена = прискорення дефляції» у таких моделях є зворотною.

4. Коли дохід падає, це проблема обсягу чи ставки? Дохід Hyperliquid впав з 300 мільйонів доларів за квартал 3Q25 на 60%, ми розділили це, зниження обсягу пояснює лише третину, решта — це стиснення ставок — ринкова ставка на HIP-3 впала з 3,5 bp до 0,88 bp, і ця частина вже становить половину номінального обсягу угод. Ця різниця є критично важливою: якщо проблема в обсязі, ринок повернеться, дохід повернеться; якщо структура ставки змінилася, навіть якщо обсяг повернеться, дохід не повернеться.

5. Наостанок, оцінка множників. Множник є висновком, а не початковою точкою.

Щодо ZEC, я вважаю, що його незалежний тренд не пов'язаний з грошовими потоками, а з «недостатністю + потребою в хеджуванні в умовах посилення регуляції», це інша нога. Ця нога має ризик, оскільки вона сильно залежить від самого регуляторного наративу, рефлексивність є двосторонньою.

New Fire Research Institute: Основним рушійним фактором цієї хвилі ротації секторів є повторне ціноутворення нових капіталів щодо реальних застосувань та регуляторних входів.

Динаміка представницьких активів у різних секторах чітко відображає цю логічну розбіжність: ZEC пройшов шлях «приватних активів, які були повторно інституціоналізовані в рамках регуляторної структури»; HYPE, спираючись на реальні комісійні доходи та механізм викупу на ланцюгу, у поєднанні з сильними очікуваннями щодо входу на американський ринок, продемонстрував вибухове зростання в серпневій хвилі. У порівнянні, старі токени зазнають тиску, головна причина полягає в тому, що в попередньому циклі їх оцінка була надмірно підвищена через концептуальну премію, а основні вимоги капіталу в цьому циклі вже змістилися до прагматизму, вимагаючи чітко бачити активних користувачів, доходи протоколу, механізми викупу токенів та регуляторні виходи.

Щоб розрізнити довгострокові цінні наративи та короткострокові спекуляції, ми можемо спостерігати за наступними 4 сигналами:

• Справжній попит: Чи існують на ланцюгу або на продукті високочастотні, повторювані реальні сценарії використання;
• Здатність до самозабезпечення: Чи має протокол стійкі механізми збору комісій або резерви, а не покладається на одностороннє лінійне розблокування токенів, що призводить до чистого тиску;
• Канали фінансування: Чи є у них регульовані продукти, під наглядом або інституціоналізовані канали, які можуть приймати зовнішній капітал;
• Захоплення вартості: Чи може розвиток екосистеми та доходи суттєво повернутися до самого токена, формуючи замкнуте коло.

Раніше, через регуляторні обмеження, основні проекти зазвичай обмежували функції токенів до слабко пов'язаних «чистих управлінських» атрибутів. Оскільки регуляторні органи, такі як SEC, починають послаблювати сигнали щодо правил фінансування та меж політики, UNI, як «старий актив», також починає просувати механізми викупу доходів, що сприяє глибокій прив'язці основних показників протоколу до продуктивності токенів. Тому незалежно від того, новий чи старий актив, тільки справжні активи, які мають високочастотне реальне використання та формують стійкі внутрішні грошові потоки, мають довгострокову життєздатність, здатну подолати цикли.

BlockSec: Крипто завжди був ринком, що сильно залежить від наративів, або, кажучи інакше, будь-яка нова технологія є наративно керованою (наприклад, сьогоднішній AI та втілена інтелектуальність), але я вважаю, що в цій хвилі ринок має вищі вимоги до «історій».

Ми виявили, що під час попереднього бичачого ринку багато проектів спочатку розповідали достатньо велику історію, а потім шукали користувачів і бізнес-моделі. У цій хвилі капітал все більше цікавиться більш реальним питанням: чи є у цього продукту реальні користувачі, і де в кінцевому підсумку закріплюється його вартість?

HYPE є досить типовим прикладом. Hyperliquid не просто з'явився з новим токеном, за ним стоять реальні торгові активності, доходи протоколу та механізм захоплення вартості, що виникає внаслідок викупу токенів. Згідно з нещодавніми публічними звітами, з грудня 2024 року було викуплено та знищено токенів HYPE на суму близько 1,3 мільярда доларів.

ZEC має іншу логіку. Його нещодавній незалежний тренд знову привернув увагу до потреби в конфіденційності на ринку, одночасно Grayscale також просуває перетворення Zcash Trust в ETF. Але я не зроблю висновок про «відродження конфіденційного сегмента» лише через зростання цін.

Ми вважаємо, що чи може новий наратив пережити цикли, залежить від трьох питань: чи є реальний попит? Чи є стійка економічна діяльність? Чи може вартість бути захоплена протоколом або самим активом? Якщо на всі три питання не можна відповісти, то незалежно від того, наскільки привабливою є історія, це, ймовірно, залишиться лише спекулятивною хвилею, що викликана капіталом.

Отже, я вважаю, що так зване «схильність до нового та відраза до старого» не лише свідчить про те, що ринок любить нові речі. Глибша причина може полягати в тому, що крипторинок знову переоцінює активи: історична відомість сама по собі не є вартістю, здатність постійно створювати попит є справжньою цінністю.

Другий момент, чи може токен сам по собі захопити цей ріст. Навіть якщо проект має хорошу бізнес-модель, якщо доходи не пов'язані з токеном, а постачання продовжує зростати, це не завжди є хорошим інвестиційним об'єктом. З іншого боку, якщо доходи, комісії, стейкінг, викуп або інші механізми можуть передати зростання екосистеми на вартість токена, то така наративна основа легше формує довгострокову цінову базу.

Третій момент, звідки беруться гроші для зростання. Якщо основна залежність від безстрокових контрактів, високих фінансових ставок і швидко зростаючого важеля, це часто означає, що стійкість ринку є слабкою; якщо після зростання продовжують залучатися кошти з ринку, інституційні інвестиції та нові довгострокові власники, які готові підтримати після корекції, тоді наратив може справді завершити перехід від «тематики» до «активу».

Отже, за цією ітерацією сектору стоїть ринок, який відкидає старі наративи без нового обсягу та переоцінює активи, які можуть залучити нових користувачів, нові грошові потоки та нові фінансові вливання. Справжні нові наративи, зрештою, зможуть перейти від «історії» до «даних»; якщо історія стає все більшою, а користувачі, грошові потоки та ринкові кошти не встигають за цим, тоді, незалежно від того, наскільки великий короткостроковий ріст, це все ще залишиться торговим ринком.

JamesX: Я вважаю, що ключовим є фрагментація ліквідності в індустрії блокчейн. Оскільки більшість альткоїнів втратили свою наративну сутність, а кількість користувачів, які грають в альткоїни на централізованих біржах, значно зменшилася. Лише деякі токени з основним наративом, за якими стоять основні гравці, можуть, можливо, за допомогою деяких регуляторних переваг, забезпечити зростання на основі фундаментальних показників. Але більшість альткоїнів, оскільки вони не мають жодної проектної наративи, є просто інструментами для торгівлі. Більша частина ліквідності насправді знаходиться на ланцюгу, де всі грають з новими мем-криптовалютами, деякі з яких належать до DeFi, а інші є чистими мем-криптовалютами. Це ще більше підкреслює нинішню фрагментацію ліквідності.

Stablehunter: Ця ротація, по суті, є ринком, який шукає нові зростання та дефіцит. Старі наративи мають застряглі позиції та історичний тиск оцінки, нові активи легше формують нові очікування. Але «нове» не означає «цінне». Я буду дивитися, чи є у нього реальні користувачі, постійна доставка, перевірені продукти та доходи, а також чи зберігається попит після зниження активності та корекції цін. Якщо основна залежність від теми, важеля та короткострокової ліквідності, це, швидше за все, лише спекуляція.

Joe Zhou: Сильні показники ZEC та HYPE свідчать про те, що переваги крипто-користувачів зазнали якісних змін------вони почали голосувати грошима за проекти, які дійсно мають реальних користувачів, реальні транзакції та стійкі фундаментальні показники, а не просто сплачувати за наратив. Тим часом життєздатність мем-активів залишається стійкою. Обидва ці напрямки разом окреслюють новий напрямок еволюції крипто-індустрії.

4. У відповідь на поточне ринкове середовище, які конкретні стратегії та коригування ви або ваша команда здійснили? Як ви розділяєте основний капітал та маневрені кошти в розподілі активів?

IOSG Ventures Mario: IOSG була заснована в 2017 році, і з тих пір ми в основному зосереджені на екосистемі Ethereum та інфраструктурних напрямках. Old Friends Reunion також проводилася кілька разів. Тому наш природний уподобання - це «розуміти технологічний стек і знати, хто насправді використовує».

Найбільша зміна за останні два роки полягає в тому, що ми покращили наші дослідницькі можливості на вторинних ринках (тобто токени, які вже запущені на біржах і можуть бути відкрито куплені та продані). Логіка дуже проста: багато об'єктів, в які ми інвестували на первинному ринку, сьогодні вже є активами на ліквідному ринку, і якщо дивитися лише на первинний ринок, ви повністю пропустите весь процес перевірки або спростування їхніх фундаментальних показників після виходу на ринок. Тепер ми для кожного ключового об'єкта робимо Liquid Research (дослідження токенів на вторинному ринку)------розбиваючи доходи на кожну лінію, роблячи викуп та розблокування на рівні, що можна перевірити, первинний та вторинний ринки використовують одну й ту ж систему критеріїв.

Розподіл активів приблизно поділяється на три рівні:

Основний капітал. BTC / ETH, плюс кілька активів, які вже мають реальні, перевірені грошові потоки, і механізм розподілу прописаний у контракті, а не залежить від оголошень. Цю частину не підбирають за часом, якщо вона знижується, ми додаємо.

Тактичний капітал. Об'єкти з чіткими датами каталізаторів------голосування за певний Fee Switch (включення комісії), закінчення певного терміну розблокування, перше розподілення за певний квартал. Перевага цього рівня полягає в тому, що є чіткі точки перевірки, якщо перевірка не проходить, ми виходимо. Наприклад: ether.fi, наш вердикт у липні був зменшити, причина - призупинення викупу, підтримка купівлі зникла; 13 серпня, коли викуп був прописаний у контракті, ця причина більше не діяла, і вердикт потрібно змінити. Справжня цінність дослідження полягає в тому, що ви чітко знаєте, чому ви тримаєте актив, тому ви також знаєте, чому потрібно виходити.

Маневрені кошти. Невеликі пробні інвестиції в нові наративи, з обмеженням на одну угоду, дозволяючи їй зникнути. Мета не в тому, щоб заробити гроші, а в тому, щоб залишатися на ринку, підтримувати інформаційний потік.

Ще одна дисципліна: календар розблокування та джерела тиску на продаж повинні бути розраховані перед відкриттям позицій. Зараз багато тисків на продаж взагалі не відображаються в традиційних таблицях Vesting (розблокування)------наприклад, Ethena має компанію, що торгується на Nasdaq, яка володіє приблизно 20% постачання, без публічного терміну блокування; або багато проектів мають фактичний обсяг обігу, який не відповідає «вже розблокованому», оскільки частина, що підлягає розподілу, вільно розподіляється фондами. Якщо це не буде зрозуміло, то навіть найточніші розрахунки не матимуть сенсу.

Нова вогняна дослідницька група: У відповідь на складне ринкове середовище, Нова вогняна група завжди зберігає стратегічну стабільність, з моменту, коли біткоїн вперше впав нижче 70 000 доларів у лютому цього року, ми постійно підкреслюємо, що він увійшов у «зону високої вартості», і завжди використовує власні кошти для впевненого нарощування на дні.

Публічні компанії та інвестиційні установи або особи мають суттєву різницю в позиціонуванні: публічні компанії зосереджені на розвитку бізнесу, підлягаючи суворому регулюванню SFC, ми використовуємо лише невелику частину власних коштів для розподілу середньострокових позицій, щоб глибоко підсилити основний бізнес; тоді як для інвестиційних установ та особистих інвестицій, співвідношення основного капіталу та маневрених коштів залежить від стилю стратегії------інвестори, які віддають перевагу довгостроковим циклам, повинні зосередитися на створенні основного капіталу, тоді як трейдери, які займаються трендовими або високочастотними торгами, повинні зберігати вищий відсоток маневрених коштів для підтримки гнучкості. З точки зору Нової вогняної групи, поточний ринок перебуває на стадії зміни довіри «кінець ведмедя - початок бика», тактична рекомендація полягає в тому, щоб спочатку використовувати 20% як початковий основний капітал для пробного входу, а після подальшого підтвердження ринку на другому дні, коли сигнал на правій стороні чіткий, слід збільшити частку основного капіталу.

Щодо біткоїна, який відрізняється від активів, що приносять дохід за механізмом PoS, таких як ефір, та традиційних інвесторів, які через тривале утримання стикаються з відсутністю внутрішніх грошових потоків, високими витратами на можливості та тривогою щодо утримання, ми в рамках регуляторної структури, ліцензованої SFC під номером 9, запустили першу в Гонконзі послугу управління активами на основі біткоїна Alpha BTC, яка постійно отримує дохід у біткоїнах без ризику пропуску напрямку, забезпечуючи збереження та розширення абсолютної кількості біткоїнів під час переходу через цикли бичачого та ведмежого ринків.

BlockSec: Я не хотів би надавати конкретні пропорції активів, оскільки це може перетворитися на інвестиційну пораду, а інвестиції самі по собі не є спеціалізацією BlockSec.

Якщо говорити про стратегію BlockSec, наш підхід насправді дуже простий: ми не намагаємося вгадати, хто зросте в наступному раунді, а робимо те, що буде необхідно в наступному раунді. Тому ми не змінили напрямок через те, що якийсь токен або сектор раптово став популярним.

Судження BlockSec дуже просте: блокчейн перебудовує традиційну фінансову інфраструктуру, і для підтримки фінансової діяльності безпека та відповідність є необхідними базовими можливостями. Те, що ми робимо, протягом кількох циклів не змінювалося, це забезпечення безпеки та відповідності для блокчейну, головним чином за двома напрямками:

Одна основна лінія - це безпека. З ростом обсягу активів на ланцюгу, економічні вигоди від атак також зростають. Традиційний підхід «розслідувати після того, як щось сталося» вже недостатній, галузь потребує все більше реального моніторингу, попередження про атаки та активного контролю ризиків.

Інша основна лінія - це відповідність. Ми продовжуємо інвестувати в Phalcon Compliance та MetaSleuth, продовжуючи будувати в напрямках AML/KYT, аналізу ризиків адрес, постійного моніторингу, а також розслідування та відстеження коштів.

Одночасно ми зараз дуже зацікавлені в поєднанні AI та криптовалют. З одного боку, AI може значно підвищити ефективність ланцюгових розслідувань, аналізу ризиків та безпечних операцій; з іншого боку, коли AI-агенти починають мати гаманці та можуть самостійно ініціювати транзакції, це створює нові питання авторизації, безпеки та відповідності.

Отже, якщо використовувати інвестиційну термінологію для аналогії: безпека та відповідність є нашим основним капіталом; AI, агентні фінанси та нові форми фінансів на ланцюгу - це частина, в яку ми збільшуємо дослідження та інвестиції.

Ми сподіваємося, що BlockSec в кінцевому підсумку стане інфраструктурою ризиків епохи цифрових активів, а не учасником певного ринкового тренду.

Zeuspace Яо Кун: У відповідь на поточне ринкове середовище, наші коригування більше стосуються торгових моделей та управління ризиками, а не засновані на суб'єктивних оцінках щодо конкретної криптовалюти або наративу. Як команда розробників AI-кількісних стратегій, ми досліджуємо макроекономіку, грошові потоки та ринкову структуру, але ці дослідження в основному допомагають нам зрозуміти ринок, а справжнє рішення щодо торгового напрямку, позицій та вибору активів все ще залишається за моделлю.

Найбільша характеристика поточного ринку - це відновлення волатильності, посилення диференціації активів та помітне прискорення ротації секторів. Це насправді є сприятливим середовищем для реалізації кількісних стратегій. Наша мета не в тому, щоб передбачити, чи буде наступним BTC, ETH або якийсь новий наратив, а в тому, щоб дозволити AI-моделям постійно виявляти цінові тренди, волатильність, обсяги торгів, ліквідність, поведінку капіталу та зміни кореляцій між різними активами, підвищуючи ризикову експозицію, коли з'являються можливості, і автоматично знижуючи ризик, коли структура ринку погіршується.

JamesX: Я вважаю, що основний капітал все ще потрібно будувати на основі золота та біткоїна. Сьогодні централізовані біржі та такі платформи, як Hyperliquid, також підключили багато товарів та акцій США. Таким чином, в одному торговому рахунку є багато варіантів торгівлі, що дозволяє швидко коригувати.

Stablehunter: Ми зараз більше зосереджені на структурі позицій, а не на тому, щоб вгадати кожну ротацію. Я розділю кошти на три частини: основний капітал, маневрені кошти та готівку або стабільні монети. Основний капітал відповідає за довгострокову участь, маневрені кошти захоплюють етапні можливості, а готівка зберігає право вибору для реагування на корекції та несподівані події. Важливо не завжди заробляти найбільше, а мати можливість продовжувати участь, навіть якщо ви помилилися.

Джо Чжоу: Понад 90% все ще інвестують у BTC та ETH.

5. З вашої точки зору, які найбільші зміни та потенційні ризики на ринку? Які когнітивні пастки можуть підстерігати учасників ринку в цій хвилі?

Маріо з IOSG Ventures: Зміни, за порядком моєї уваги:

1. Процентні ставки не знижуються, а навпаки, зростають. Це єдиний фактор, який може одноразово зламати всі наративи.
2. Законопроект «CLARITY» знову провалюється у вересневому вікні, кошти на відповідність продовжують чекати, «квитки» затримуються.
3. Рефлексивність на рівні DAT / публічних компаній, які тримають токени. Коли вони купують, це чисті покупки, але як тільки ціна акцій знижується від NAV (чистої вартості активів), це стає чистими продажами, і тепер обсяги утримання вже настільки великі, що можуть впливати на ціноутворення окремих токенів.
4. Війна тарифів на Perp DEX триває. Це наразі найбільший пул доходів у галузі, який сам себе стискає.

Когнітивні пастки, за порядком, як ми їх пережили та спостерігали:

Сплутування викупу з дивідендами. Як вже згадувалося, купівля, знищення та повернення — це три різні речі. Зрозумійте, куди в кінцевому підсумку йдуть токени.

Використання даних за один день або один місяць для річного прогнозування. Витрати Ethena на DefiLlama враховуються за подіями розподілу, більшість днів менше ста доларів, іноді по три-чотири мільйони за день. Який 30-денний інтервал ви виберете, річний результат може відрізнятися в десять разів. Наша практика — це TTM (загальний дохід від комісій за останні 12 місяців) фактичне значення плюс останні три повні місяці ×4, і ми вказуємо це на сторінці. Та ж логіка: будь-яке твердження «X% частка» на основі даних лише за один день, як правило, є помилковим.

Вважати, що нуль на панелі означає «немає доходу». Це три різні речі. Дохід для тримачів ether.fi після запуску викупу все ще показує 0, оскільки адаптер відстежує лише один підпротокол; Aave з 25 червня щодня показує 0, оскільки адаптер слідкує за старою адресою казначейства, новий контракт викупу він не бачить — ми перевірили 30 днів, 180 тисяч транзакцій AAVE і не знайшли адресу DAO, тому можемо лише написати «не можливо перевірити», а не «немає»; а 0 Morpho — це справжнє 0, оскільки дизайн протоколу не залишає доходу. Один і той же нуль, три різні природи.

Дивитися лише на таблицю Vesting (розблокування токенів) для оцінки тиску на продаж. Morpho за півроку обсяг обігу зріс на 25%, але розблокування контракту може пояснити лише 40% цього, решта походить з управлінських та резервних фондів. Календар розблокування Jupiter дійсно порожній, але 56% постачання лежить у трьох мультипідписах без жодного графіка. Ті, хто дивиться на календар, бачать лише малу частину.

Вважати, що «ця хвиля така ж, як і попередня». Ефективні стратегії попередньої хвилі — купувати активи з найвищим бета-коефіцієнтом, купувати нові наративи — у ринку з стиснутими тарифами, регуляторними обмеженнями та новими коштами, які повинні проходити через легальні канали, можуть більше не спрацювати.

Останнє, і це найбільш поширене в цій хвилі: вважати, що виживання в відскоку є ознакою здібностей. У цій хвилі з дна піднялися активи на 40% до 100%, але кореляція між зростанням і основами насправді дуже низька. Не плутайте бета з альфа.

(Бета — це прибуток, отриманий від загального ринкового руху, коли ринок відскакує, більшість активів зростає; альфа — це надприбуток, отриманий завдяки основам активу та особистим дослідженням, не пов'язаний з загальним ринковим зростанням.)

Новий вогонь досліджень: З точки зору поточної ситуації, найбільша зміна на ринку пов'язана з невизначеністю в політиці, що виникає після проміжних виборів у США. З наближенням другої половини терміну Трампа, після проміжних виборів, розподіл влади в обох палатах Конгресу може звузитися, що призведе до ефекту «кульгавої качки» президента.

Потенційний ризик полягає в тому, що висока процентна ставка продовжує тиснути на глобальну ліквідність, у поєднанні з високими оцінками акцій у США; якщо традиційні ринки через зменшення ліквідності або нижчі, ніж очікувалося, прибутки викличуть повернення до середніх оцінок, різке коригування може системно тиснути на криптоактиви через канали ліквідності та ризикових настроїв.

Стикаючись зі складними змінами циклів, інвестори часто потрапляють у дві когнітивні пастки: перша — це механічне застосування старих циклів, ігноруючи затвердження ETF, просування законодавства про стейблкоїни, розгортання компаній DAT та вибух RWA, що призводить до фундаментальної перебудови структури капіталу та профілю інвесторів; друга — невідповідність ліквідності, коли в екстремальних емоціях занадто рано вичерпують капітал, і при найменшому відскоку через страх пропуску вчасно підвищують важелі, виснажуючи маневрові позиції, що призводить до повторного тестування дна ринку або зовнішніх чорних лебедів, втрачаючи можливість згладити витрати та купувати на дні.

BlockSec: Я вважаю, що наступним великим ризиком є те, що швидкість зростання активів і бізнесу може значно перевищити швидкість будівництва ризикової інфраструктури.

Ця проблема особливо очевидна під час бичачого ринку. Коли ціни на активи зростають, TVL швидко збільшується, вразливість, яка раніше могла призвести до збитків у 1 мільйон доларів, може раптово стати можливістю для атаки на мільйони доларів; невелика проблема з відповідністю капіталу також може швидко зростати з приходом платежів та інституційних коштів.

Водночас у галузі швидко з'являються нові форми ризику. Наприклад, коли AI Agent починає брати участь у торгівлі на блокчейні, хто має право авторизувати транзакцію? Якщо агент піддається маніпуляціям через Prompt Injection (головний ризик безпеки в сфері AI Agent) або інші способи, хто несе відповідальність? Як обмежити активи, які він може перемістити? Деякі безпекові припущення епохи традиційних гаманців можуть потребувати повторного обговорення.

Отже, я вважаю, що в цій хвилі найбільш ймовірні дві когнітивні пастки.

Перша: ринок зріс, отже, ризики зменшилися. Насправді, часто навпаки. Чим дорожчі активи, тим більші стимули для атакуючих.

Друга: регуляція стала дружелюбнішою, отже, відповідність не важлива. Зміна регуляторного середовища стає більш чіткою, що насправді означає, що все більше інститутів можуть увійти; а після входу інститутів вимоги до AML, KYT, перевірки санкцій, джерел фінансування та управління ризиками лише стають більш конкретними.

Тому я більше хвилююся не про те, скільки BTC може зрости в цій хвилі, а про те, коли десятки трильйонів доларів або більше справжньої вартості дійсно увійдуть у блокчейн, чи маємо ми безпеку, відповідність та ризикову інфраструктуру, що відповідає цьому обсягу активів. Це може бути ключовим для того, щоб Crypto дійсно перейшло від бичачого ринку до довгострокової фінансової інфраструктури.

Zeuspace Юйкун: З точки зору нашої кількісної установи, ми найбільше хвилюємося про те, чи може ця ринкова середа зберігатися. Крипторинок зараз вже сильно фінансовий, він все більше підлягає впливу глобальної ліквідності, інституційних коштів та регуляторних систем, тому найбільший ризик насправді походить від раптової зміни стану ринку.

З макроекономічної точки зору, найбільший зовнішній ризик все ще полягає в реверсії ліквідності. Ця хвиля відбувається на фоні високих довгострокових процентних ставок у США, інфляції та геополітичних ризиків, які ще не зникли, тому основа не є особливо м'якою. Якщо в майбутньому знову зросте інфляція, політика ФРС знову стане жорсткішою, а долар та реальні процентні ставки одночасно зростуть, у поєднанні зі зниженням ризикового апетиту на фондовому ринку США, це може призвести до відтоку коштів ETF.

З точки зору самого ринку, я вважаю, що найбільший ризик полягає в тому, що швидкість зростання цін перевищує швидкість розширення основ та реальної ліквідності. Коли ринок тільки починає, кошти зазвичай зосереджуються на кількох сильних активах та популярних наративах, що легко створює ефект багатства, а потім швидко зростає важелі, кошти на купівлю та нові наративи. Якщо ціни зростають дуже швидко, але стейблкоїни, реальні угоди, реальні користувачі та довгострокові кошти не розширюються синхронно, ринок зовні виглядає все гарячішим, але насправді структура стає все більш крихкою.

Тому я вважаю, що в цій хвилі можуть виникнути три когнітивні пастки.

Перша пастка — плутати бета з альфа. У бичачому ринку або під час сильного відскоку більшість активів можуть зростати, що легко вводить інвесторів в оману, що їхні дослідження або здатність вибору активів дуже сильні. Але справжня альфа повинна залишатися стабільною в різних ринкових умовах, а не покладатися лише на загальне зростання ринку.

Друга пастка — плутати зростання цін з покращенням основ. Особливо на нових наративних активах, зростання цін може створити увагу, обсяги торгівлі та історії, створюючи сильну рефлексивність. Але ціни можуть випереджати основи на значну відстань. Ми більше зосереджуємося на користувачах, доходах, ліквідності та здатності токенів захоплювати цінність, а не на тому, що актив зріс у кілька разів, щоб довести, що він має довгострокову цінність.

Третя пастка, яка, на мою думку, є найнебезпечнішою, — механічне копіювання досвіду попереднього бичачого ринку. Багато людей все ще звикли до того, щоб розподіляти активи за фіксованим сценарієм «BTC зростає, потім ETH, потім альткоїни», або вважають, що старі активи, які добре показували себе в попередньому циклі, обов'язково зростуть у цій хвилі. Але в цій хвилі вже дуже очевидно, що кошти знову вибирають активи, нові та старі наративи, основи та входи інституційних коштів змінюють відносну продуктивність активів. Кожен ринковий цикл має свої схожості, але ніколи не повторюється повністю.

Ось чому ми більше покладаємося на AI-кількісні системи. Слабкість людини полягає в тому, що після зростання легко формувати наративи, а потім використовувати їх для підкріплення вже існуючих суджень; цінність моделей полягає в постійному переосмисленні даних та дозволі ринку повідомляти нам, що старі закономірності більше не працюють. Для нас справжнім управлінням є не конкретне зростання чи падіння, а здатність моделі вчасно розпізнавати структурні зміни в тенденціях, волатильності, ліквідності та кореляціях.