Ключовий момент для капіталу? Наратив AI переходить від технологій до фінансування, гіганти стикаються з проблемами грошового потоку, ринок облігацій вже тривожить

Автор: Лун Юе
Наратив інвестицій в AI зазнає змін. Спочатку це була історія технологій, потім вона перетворилася на історію капітальних витрат, а тепер стає історією фінансування.

Нещодавно Грег Дженсен з Bridgewater Fund підсумував поточну ситуацію одним реченням: "Ми вступаємо в ключовий момент для капіталу."

Morgan Stanley прогнозує, що до 2028 року загальні витрати на інфраструктуру AI досягнуть 3,2 трильйона доларів, з яких близько 1,75 трильйона доларів потрібно залучити через кредитний ринок. Джерела фінансування вже розширилися від традиційних інвестиційних облігацій до кредитів з важким фінансуванням, приватного кредитування та сек'юритизованих продуктів. Гроші є, але вони не будуть дешевими.

Ринок облігацій вже почав реагувати. Дані Apollo показують, що випуск облігацій, пов'язаних з AI, вже становить 40% постачання довгострокових облігацій. Кредитні спреди гігантів хмарних обчислень (Hyperscalers) значно розширилися з початку року, тоді як загальний інвестиційний ринок майже не змінився.

"Новий король облігацій" Гундлах прямо заявив, що випуск довгострокових облігацій під заставу GPU не відрізняється від "випуску 30-річних ABS під заставу бананів".

Грошовий потік рухається в неправильному напрямку

Прогнози капітальних витрат постійно підвищуються, тоді як прогнози вільного грошового потоку продовжують знижуватися.

Morgan Stanley значно знизив прогнози вільного грошового потоку для великих гігантів хмарних обчислень на 2027 рік. Ситуація з Oracle є найбільш вражаючою, оскільки її прогноз вільного грошового потоку на 2027 рік вже наближається до -40 мільярдів доларів.

Обсяги зобов'язань також вражають. Зобов'язання гігантів хмарних обчислень зросли до 982 мільярдів доларів. Morgan Stanley зазначає, що справжні капітальні витрати зараз значною мірою існують поза балансом. Це означає, що, дивлячись лише на баланс, можна серйозно недооцінити реальний тиск на фінансування.

Кредитний ринок вже почав оцінювати ризики

Інвестори вимагають вищої компенсації за ризик.

Дані Morgan Stanley показують, що кредитні спреди, пов'язані з гігантами хмарних обчислень, з початку року "значно розширилися, перевищуючи загальний інвестиційний ринок"------ спред високоякісних гігантів хмарних обчислень (HQ Hyperscalers) розширився приблизно на 25 базисних пунктів, звичайні гіганти хмарних обчислень (Hyperscalers) розширилися приблизно на 22 базисних пункти, тоді як загальний інвестиційний ринок залишився без змін.

Oracle є одним з найбільш обговорюваних випадків. Інші гіганти хмарних обчислень мають кредитні дефолтні свопи (CDS) в діапазоні від 30 до 80 базисних пунктів, тоді як CDS Oracle з середини 2025 року приблизно 40 базисних пунктів стрибнув до піку в 190 базисних пунктів у квітні 2026 року і наразі залишається близько 180 базисних пунктів. CDS Meta є відносно помірними, трохи підвищившись до приблизно 75 базисних пунктів. Кредитний ринок вже чітко визначив, кого він найбільше боїться.

Баланс міцний, але проблема в майбутньому

Дані Morgan Stanley за перший квартал 2026 року показують, що загальний коефіцієнт важкості гігантів хмарних обчислень становить лише 1,3 рази, чистий коефіцієнт важкості 0,5 рази, співвідношення готівки до боргу досягає 128%, а середній рейтинг становить AA-. У порівнянні, загальний коефіцієнт важкості не фінансових інвестиційних компаній становить 2,4 рази, а рейтинг - BBB.

Але проблема в майбутньому. Morgan Stanley значно підвищив прогноз зростання капітальних витрат на хмарні обчислення на 2027 рік з 14% до 29%, гіганти хмарних обчислень також "підтверджують впевненість у поверненні інвестицій". Прогнози витрат подвоюються, а фінансова прогалини відповідно розширюються.

"Новий король облігацій" Гундлах: заставляти GPU, як заставляти банани для ABS

Щодо фінансових схем, що використовують активи AI як заставу, відомий інвестор ринку облігацій Джефф Гундлах висловив різку критику.

Він попередив про план об'єднання фондів на 50 мільярдів доларів, заявивши, що цей план "ймовірно, не витримає випробування часом". Він запитав у соціальних мережах: "Використовувати активи з невідомим життєвим циклом як заставу для довгострокового боргу? Чому б не зробити угоду на 30 років, підкріплену бананами зі складу?" Він додав, що це "нові інженерні банани з невідомим життєвим циклом".

Аналогія Гундлаха вказує на основну проблему: швидкість амортизації GPU надзвичайно висока, а цикл технологічної ітерації значно коротший за термін дії боргу. Коли такі активи використовуються як застава для довгострокового фінансування, реальна вартість застави має високу невизначеність.

Цей контент надано лише для загальних інформаційних цілей і не є фінансовою, інвестиційною, юридичною чи податковою консультацією. Події, нагороди, онлайн-акцій або пов’язану інформацію, згадана тут, не слід розглядати як рекомендацію, прохання чи запрошення до купівлі, продажу, торгівлі чи інших операцій з криптоактивами. Криптоактиви є дуже волатильними та можуть призвести до збитків. Доступність послуг, продуктів WEEX та пов’язаних із ними подій може відрізнятися залежно від регіону. Ви несете відповідальність за забезпечення відповідності вашої участі чинному місцевому законодавству та нормативним актам.