Державні облігації США, ШІ та інфляція: на чий бік ставити BTC?

Автор｜Momir @ IOSG

Основний висновок: Вашингтон, ймовірно, обере зберегти стабільність ринку державних облігацій та інвестиційний цикл у ШІ, ціною тривалої високої інфляції. Це буде постійним вітром у спину для золота та BTC: адже це одночасно вивільняє ліквідність і знімає ризик тривалості з балансів приватного сектору.

Наразі найважливішою макроекономічною ціною є не ставка федеральних фондів, а те, яку високу дохідність інвестори готові прийняти для утримання довгострокових державних облігацій США.

Станом на 24 серпня, дохідність 10-річних державних облігацій США становила приблизно 4,70%, а 30-річні нещодавно досягли 5,23%, що близько до двадцятирічного максимуму. Цей підйом не можна пояснити єдиним фактором. Це результат кількох сил: інфляційні ризики не зникають, бюджетні витрати продовжують зростати, а попит на довгострокові облігації зменшується, до того ж з'явився новий конкурент за капітал: інфраструктура ШІ. В результаті інвестори вимагають вищої компенсації, щоб утримувати довгі облігації.

Щоб стримати довгострокові ставки, Міністерство фінансів заявило, що збільшить верхню межу для операцій з ліквідності принаймні вдвічі. Після цього новини дохідність короткочасно знизилася, але не змогла утриматися. Це свідчить про те, що основні проблеми з постачанням та інфляцією не можуть бути вирішені десятками мільярдів доларів викупу.

Чому державні облігації США під тиском

Війна в Ірані є каталізатором на кількох рівнях: вона підвищує ціни на нафту, посилює тиск на витрати, а також може стримувати реальний ріст і податкові надходження. Вона підвищує очікування витрат: виявляються прогалини в постачанні озброєнь, а адаптація до нових форм війни потребує фінансування.

ШІ є каталізатором, але діє зовсім інакше: масові інвестиції підвищують економічний ріст і короткострокову інфляцію. Загалом це добре, оскільки підвищує ймовірність "зменшення боргового навантаження за рахунок зростання". Але з іншого боку, ці інвестиції мають великий апетит до капіталу, і цей попит вже починає виходити на ринок облігацій. Великі постачальники хмарних послуг з хорошими балансами зараз конкурують з Міністерством фінансів за фінансування в термінах, які раніше контролювалися урядом.

Міжнародний банк розрахунків оцінює, що до 2025 року загальний обсяг випуску облігацій великих постачальників перевищить 100 мільярдів доларів, і в основному це будуть довгострокові облігації. Аналіз Федерального резерву Далласу використовує приблизно 300 мільярдів доларів для представлення обсягу випуску інвестиційного класу, пов'язаного з ШІ. Після коригування за тривалістю це еквівалентно максимум 360 мільярдам доларів за 10-річними облігаціями.

Отже, на мою думку, США стикаються з важкою трилемою. І все більш очевидно, що суворий контроль за інфляцією є найбільш політично вразливим з трьох кутів.

Дії чинного міністра фінансів США Бесента: спочатку зберегти ринок державних облігацій

Останні дії Бесента свідчать про те, як уважно він стежить за ринком облігацій.

• Захистити єну, зменшивши ризик примусового продажу державних облігацій Японією. Японія є найбільшим закордонним власником державних облігацій США. Коли вона купує єни для підтримки, їй потрібні долари, а продаж облігацій США є одним із способів отримати долари: але це посилює тиск на ринок облігацій США. Тому захист єни також зменшує ймовірність того, що Японія продасть облігації США для втручання.

• Викупити ліквідність з поганими довгостроковими облігаціями. Викуп не означає скасування боргу. Якщо фінансуватися новими короткостроковими казначейськими векселями, це змінює структуру термінів боргу уряду: з одного боку термін зменшується, з іншого боку з'являється більше короткострокових векселів.

• Перемістити випуск у короткострокову зону, це, напевно, наступний крок. У 2023-2024 роках Міністерство фінансів за часів Єлен під час різкого зростання фінансових потреб покладалося на короткострокові векселі. Стівен Міран і Нуріель Рубіні у своїй статті 2024 року назвали цю практику "агресивним випуском Міністерства фінансів". Їхня аргументація полягає в тому, що випуск короткострокових векселів на 800 мільярдів доларів перевищує звичайні шляхи, що забирає тривалість з ринку, і ефект подібний до "невидимого QE", що приблизно відповідає зниженню процентних ставок на один відсоток; вони також звинуватили Міністерство фінансів у використанні цього для підвищення шансів Байдена на виборах 2024 року. Існує ймовірність, що Міністерство фінансів Трампа також почне використовувати подібні операції.

Якщо ці дії будуть реалізовані за планом, це може призвести до значного вивільнення ліквідності, що знову активізує "угоду на знецінення валюти".

Золото вже отримало своє місце

Цей раунд зростання золота не є простою угодою на інфляцію. З 1 серпня 2024 року по 24 серпня 2026 року ціна золота зросла з 2455 доларів за унцію до 4664 доларів, що становить приблизно 90%. Серед факторів, що впливають на це, є: зниження довіри до долара після його використання як політичної зброї, постійні побоювання щодо інфляції, а також, можливо, найважливіший фактор: логіка знецінення, розширення грошової пропозиції, можливо, єдиний політично прийнятний шлях виходу з цього боргового циклу.

Чи готовий біткоїн зайняти місце в "категорії хеджування знецінення"?

Поки що ні, але нещодавня хвиля робить це питання вартим серйозного обговорення.

У попередньому раунді, коли золото лідирувало, з 1 жовтня 2025 року до піку золота 29 січня 2026 року золото зросло на 39,6%, тоді як біткоїн впав на 30,4%. Для активу, який позиціонує себе як "цифрове золото", це дуже поганий результат.

Останні цінові дії були іншими. З 18 по 24 серпня біткоїн зріс на 22,2%, а золото на 5,9%. Ця хвиля почала прискорюватися після того, як Міністерство фінансів збільшило викуп довгострокових облігацій. Але в той же тиждень Вашингтон також просував законодавство про криптовалюти, тому причини не є чистими. Якщо ринок сприймає це як угоду на невидимий QE, а не просто угоду на знецінення, тоді біткоїн може випередити, і це, ймовірно, триватиме: коли глобальна ліквідність розширюється, реакція криптоактивів зазвичай дуже сильна.

Висновок та можливі сценарії, які можуть його змінити

Ця трилема не означає, що інфляція обов'язково вийде з-під контролю, або що контроль за дохідністю незабаром буде введено. Це просто рамка, щоб зрозуміти, де саме є обмеження.

Якщо інфляція залишиться вище цільового рівня, дефіцит залишиться на рівні близько 6% ВВП, а позичальники, пов'язані з ШІ, продовжать збільшувати пропозицію довгострокових облігацій, тоді одночасне збереження стабільності ринку державних облігацій і циклу зростання все більше виявлятиметься у вигляді: скорочення терміну боргу, нормалізації ліквідності та терпимості до вищих ризиків інфляції. Це буде вигідно для золота та BTC.

З іншого боку, сценарій, який може послабити цю оцінку, це: інфляція знизиться до близько 2%, Конгрес представить надійний фінансовий шлях, інфраструктура ШІ стане самофінансованою, або приватний попит зможе поглинути випуск боргових зобов'язань без вимоги вищої премії за термін.

Отже, наступне питання для ринку не повинно бути "коли ФРС знизить ставки", а "який з кутів трикутника Вашингтон спочатку відпустить?" Якщо Міністерство фінансів прискорить цю трансформацію термінів, перед біткоїном відкриється більш тривалий попутний вітер.

Цей контент надано лише для загальних інформаційних цілей і не є фінансовою, інвестиційною, юридичною чи податковою консультацією. Події, нагороди, онлайн-акцій або пов’язану інформацію, згадана тут, не слід розглядати як рекомендацію, прохання чи запрошення до купівлі, продажу, торгівлі чи інших операцій з криптоактивами. Криптоактиви є дуже волатильними та можуть призвести до збитків. Доступність послуг, продуктів WEEX та пов’язаних із ними подій може відрізнятися залежно від регіону. Ви несете відповідальність за забезпечення відповідності вашої участі чинному місцевому законодавству та нормативним актам.