Cổ tức STRC trở thành "thuốc độc", 500 triệu USD vốn DeFi bị kẹt trong đồng đô la tổng hợp

Cổ phiếu ưu đãi Stretch giảm mạnh: Hai giao thức DeFi Apyx và Saturn đang chịu áp lực với tài sản gần 500 triệu USD.

Bài viết: Forbes

Biên dịch: AididiaoJP, Foresight News

Bitcoin tiếp tục suy yếu, công ty Strategy do Michael Saylor lãnh đạo đang nỗ lực duy trì niềm tin của nhà đầu tư, nhưng một chuỗi phản ứng dây chuyền bất ngờ đã đe dọa đến hai sản phẩm đô la kỹ thuật số với quy mô gần 500 triệu USD.

Gần đây, không có công ty nào khiến các nhà đầu tư tiền điện tử lo lắng hơn Strategy. Là công ty niêm yết nắm giữ nhiều Bitcoin nhất thế giới, bảng cân đối kế toán của họ có khoảng 58,5 tỷ USD Bitcoin.

Vào tháng 6, Bitcoin đã giảm xuống dưới 60.000 USD, đạt mức thấp nhất kể từ tháng 10 năm 2024. Cổ phiếu thường của Strategy đã giảm từ mức đóng cửa cao nhất lịch sử 473,8 USD xuống mức thấp 82 USD, với giá trị thị trường hiện tại khoảng 28,5 tỷ USD. Cổ phiếu ưu đãi nổi bật Stretch (mã STRC) cũng đã giảm xuống 74 USD, giảm 26 USD so với mệnh giá 100 USD. Cổ phiếu ưu đãi này hiện đang trả cổ tức hàng năm 12%, đã ở mức nợ rác. Cộng thêm lãi suất trái phiếu chuyển đổi 6,7 tỷ USD, Strategy phải trả tổng cộng khoảng 1,76 tỷ USD cổ tức và lãi suất hàng năm cho cổ phiếu ưu đãi.

Dưới áp lực, Strategy buộc phải từ bỏ lập trường "không bao giờ bán coin" mà Saylor kiên định lâu nay. Công ty đã được phép bán tối đa 1,25 tỷ USD Bitcoin để bổ sung dự trữ tiền mặt và trang trải các khoản thanh toán trên. Từ cuối tháng 5 đến đầu tháng 7, Strategy đã thực sự bán khoảng 218,5 triệu USD Bitcoin và huy động gần 1,85 tỷ USD thông qua việc phát hành cổ phiếu thường. Hiện tại, dự trữ tiền mặt đạt 3,75 tỷ USD, đủ để trang trải cổ tức hiện tại trong 2,1 năm. Tài sản ròng của Saylor cũng đã giảm từ hơn 9 tỷ USD vào đầu năm 2025 xuống còn khoảng 3,3 tỷ USD gần đây.

Nhưng rắc rối của Strategy không chỉ dừng lại ở các công cụ tài chính mà họ phát hành công khai. Stretch trước khi giảm mạnh đã trở thành một trong những sản phẩm hấp dẫn của nhiều dự án tài chính phi tập trung (DeFi) ------ họ cố gắng biến khoản cổ tức phong phú này thành sản phẩm lợi nhuận trên chuỗi.

Hai công ty lớn nhất hiện nay là Apyx và Saturn, quản lý tổng cộng gần 490 triệu USD tài sản: Apyx có dự trữ thô 307 triệu USD, Saturn có tổng giá trị khóa 183 triệu USD. Theo thống kê của nhà phân tích Zheng Jie Lim từ công ty dữ liệu tiền điện tử Artemis, tính đến ngày 21 tháng 7, khoảng 267 triệu USD đã trực tiếp tiếp xúc với Stretch ------ trong đó Apyx khoảng 196 triệu USD, Saturn khoảng 72 triệu USD. Phần còn lại chủ yếu là tiền mặt, trái phiếu quốc gia được mã hóa và tài sản tự có của giao thức.

Apyx nắm giữ Stretch và tiền mặt trong các tài khoản môi giới và lưu ký, và sử dụng chúng làm dự trữ để phát hành đồng đô la tổng hợp apxUSD. Khác với các stablecoin truyền thống như USDT của Tether, USDC của Circle được hỗ trợ bởi tiền mặt và trái phiếu quốc gia, neo ở mức 1 USD, apxUSD không đảm bảo luôn có giá trị 1 USD, giá trị hoàn lại của nó sẽ dao động theo danh mục tài sản phía sau. Các nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận có thể gửi apxUSD vào Apyx để đổi lấy một token khác là apyUSD, từ đó chia sẻ thu nhập cổ tức hàng tháng của Stretch.

Trong cơn bán tháo vào cuối tháng 6, apxUSD đã một thời điểm giảm xuống dưới 0,80 USD. Đến ngày 21 tháng 7, giá trên thị trường thứ cấp tại các sàn giao dịch như Kraken, Curve đã phục hồi lên khoảng 0,90 USD. Sau khi loại bỏ các token đã được phát hành nhưng chưa bán và thanh khoản tự có của Apyx, Artemis ước tính Apyx có khoảng 233 triệu USD dự trữ, tương ứng với giá trị token lưu hành khoảng 257 triệu USD, tỷ lệ bao phủ chỉ 90,7%. Nói cách khác, những nhà đầu tư nghĩ rằng họ đã mua được "đô la chuẩn" hiện đã lỗ khoảng 10%. Stretch chiếm 84% dự trữ của Apyx. Ngoài ra, các nhà đầu tư đủ điều kiện nếu muốn hoàn lại apyUSD thông qua Apyx sẽ phải chờ khoảng 20 ngày.

Theo dữ liệu từ Token Terminal, thực thể vận hành Apyx được đăng ký tại Quần đảo Virgin thuộc Anh. Các nhà đầu tư chính là DeFi Development Corporation ------ công ty đầu tiên niêm yết công khai với mục tiêu tích lũy Solana (giá Solana đã gần như giảm một nửa kể từ đầu năm 2026). Giống như nhiều công ty tài sản kỹ thuật số, giá cổ phiếu của công ty này cũng đã giảm từ 42,50 USD vào tháng 5 năm ngoái xuống còn khoảng 2,70 USD gần đây.

Cách thức của Saturn thì hơi khác. Stablecoin của họ, USDat, được hỗ trợ bởi trái phiếu quốc gia được mã hóa; những nhà đầu tư muốn tìm kiếm lợi nhuận cao hơn có thể đổi nó thành phiên bản có lãi sUSDat, mà chủ yếu dựa vào cổ phiếu ưu đãi Stretch của Saylor. Tính đến ngày 21 tháng 7, Stretch chiếm khoảng 94% dự trữ của sUSDat, mỗi sUSDat có giá trị khoảng 0,90 USD USDat.

Giao thức đang quảng bá tỷ suất lợi nhuận lên tới 27,5% hàng năm, nhưng chỉ 12 điểm phần trăm trong số đó đến từ cổ tức của Stretch. Phần còn lại phụ thuộc vào việc Stretch từ mức khoảng 87 USD phục hồi lên mệnh giá 100 USD ------ một giả định lạc quan điển hình trong thế giới tiền điện tử.

Theo PitchBook, Saturn có trụ sở tại Philadelphia, được YZi Labs ươm tạo và nhận được đầu tư từ Spartan Group, Anchorage Digital và các nhà đầu tư khác.

Apyx và Saturn đều bị hạn chế quyền truy cập theo khu vực pháp lý và cấm người dùng Mỹ tham gia. Các nhà đầu tư đủ điều kiện có thể mua sản phẩm thông qua trang web của công ty và giao dịch các token liên quan trên các thị trường tiền điện tử như Curve, Pendle.

Sid Powell, đồng sáng lập và CEO của nền tảng cho vay tiền điện tử Maple Finance, cho biết, người mua (chủ yếu là các nhà đầu tư bán lẻ và quỹ lợi suất trưởng thành) vẫn có lý do để tiếp tục giữ chờ đợi. Các nhà đầu tư sớm có thể thích tiếp tục nhận cổ tức từ Strategy hơn là bán lỗ; những người mua mới thì đặt cược vào việc tăng cường dự trữ tiền mặt của Strategy, có khả năng thúc đẩy Stretch trở lại mức 100 USD. Nếu lãi suất tiếp tục giảm, sức hấp dẫn của cược này sẽ tăng lên: cổ tức 12% (nếu thực sự có thể duy trì) sẽ trở nên hấp dẫn hơn khi các tỷ suất lợi nhuận khác giảm.

Các giao thức này thể hiện rõ cách DeFi có thể phát triển từ một cược đơn lẻ (cổ phiếu ưu đãi Stretch) thành nhiều hình thức đầu cơ. Trên nền tảng cho vay Morpho, các nhà đầu tư có thể sử dụng token Apyx và Saturn làm tài sản thế chấp để vay các đồng đô la kỹ thuật số khác, sau đó mua thêm các token có lãi, và cứ thế lặp lại. Đây được gọi là "vòng đòn bẩy" ------ phiên bản tiền điện tử của "vay tiền để gia tăng đầu tư". Nó sẽ khuếch đại rủi ro theo cấp số nhân: một khi mất niềm tin vào chứng khoán cơ sở, có thể dẫn đến sự sụp đổ thảm khốc. Hiện tại, Stretch và Strategy đang gặp khó khăn.

Trên nền tảng Pendle, các token này cũng có thể được tách thành quyền yêu cầu độc lập về vốn và lợi nhuận trong tương lai. "Điều này giống như việc tách trái phiếu thành vốn và lãi suất hoàn toàn vậy." Glenn Cameron, người đứng đầu toàn cầu tại Onramp Institutional, một công ty lưu ký và tư vấn Bitcoin ở Dallas, giải thích. Một số vị thế còn có thể được tái đầu tư vào thị trường cho vay, cho phép các nhà giao dịch vay nhiều đô la hơn, mua thêm token và tiếp tục vòng lặp.

Có những con đường thậm chí còn quảng bá tỷ suất lợi nhuận hàng năm lên tới 40%, trang web của Saturn cũng sẽ phát thưởng điểm cho những người tham gia. Nếu những tỷ suất lợi nhuận "đáng kinh ngạc" và phương pháp vòng đòn bẩy nghe giống như lời quảng cáo của một người bán hàng trong phòng hơi nước, thì bạn nên hành động cẩn thận. Những khoản đầu tư này nằm ở nước ngoài, hiện không có cơ quan quản lý nào của Mỹ theo dõi sản phẩm của chúng.

Đòn bẩy cũng hoạt động hiệu quả và tàn khốc khi chạy ngược lại. Stretch giảm, dự trữ mất giá, giá token giảm theo, tài sản thế chấp cho khoản vay không đủ. Một khi giá trị tài sản thế chấp của người vay giảm xuống dưới ngưỡng yêu cầu của Morpho, người thanh lý bên ngoài (thường là robot tự động) có thể hoàn trả khoản nợ và lấy tài sản thế chấp với giá chiết khấu. Nếu họ lại bán trong một thị trường đã đầy những người bán căng thẳng, sẽ càng đẩy giá xuống, kích hoạt một đợt thanh lý mới. "Bởi vì họ đã sử dụng đòn bẩy, Stretch không cần giảm quá nhiều để gây ra một chuỗi thanh lý." Cameron nói.

Cơ chế này đã hoạt động, chỉ là hiện tại thiệt hại vẫn có thể kiểm soát. Artemis thống kê, từ đầu tháng 6 đến ngày 16 tháng 7, đã có tổng cộng 116 vụ thanh lý liên quan đến tài sản thế chấp của Apyx và Saturn, với quy mô khoản vay khoảng 7,2 triệu USD. Hầu hết tất cả các khoản nợ đều đã được thu hồi. Nhưng nếu token giảm thêm 10%, theo ước tính của Artemis (giả sử người vay không trả nợ và không bổ sung tài sản thế chấp), có thể có tối đa 5,7 triệu USD trong số các khoản nợ liên quan đến Apyx sẽ rơi vào phạm vi thanh lý.

Powell cho rằng, chỉ cần Stretch vẫn giao dịch dưới 100 USD, các giao thức này vẫn còn yếu ớt. Ông chỉ ra rằng, sự giảm giá của cổ phiếu ưu đãi vào cuối tháng 6 đã khiến đồng đô la tổng hợp của Apyx bị mất neo. Apyx và Saturn đều không phản hồi yêu cầu bình luận từ Forbes. Powell tiết lộ rằng Maple đã từ chối khoảng nửa tá yêu cầu cho vay với Stretch hoặc phiên bản mã hóa của nó làm tài sản thế chấp, lý do chính là sự biến động.

Tuy nhiên, ông không nghĩ rằng Apyx hoặc Saturn sẽ kích hoạt một cuộc khủng hoảng tiền điện tử rộng lớn hơn. Cả hai đều không tạo ra nghĩa vụ pháp lý mới cho Strategy, và việc sử dụng Stretch trong DeFi vẫn chưa đủ phổ biến để gây ra sự lây lan đáng kể. "Hiện tại, mức độ tích hợp của nó với DeFi vẫn chưa cao đến vậy." Ông nói.

Rủi ro lớn hơn có thể quay trở lại thông qua chính Stretch. Nếu các nhà đầu tư tập trung hoàn lại token, Apyx và Saturn có thể buộc phải bán dự trữ, càng đè nặng lên giá cổ phiếu ưu đãi. Strategy có thể sẽ phải đối mặt với áp lực để tăng cổ tức một lần nữa hoặc mua lại cổ phiếu để thúc đẩy nhu cầu. "Điều này sẽ làm tăng chi phí vốn của Strategy." Powell nói.

Giám đốc điều hành Strive, Matt Cole (công ty này nắm giữ khoảng 44 triệu USD Stretch và phát hành cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn của riêng mình) cho rằng, các công ty chứng khoán truyền thống giảm hạn mức vay của khách hàng, chứ không phải DeFi, mới là động lực lớn hơn cho việc bán tháo ban đầu. "DeFi đã học được rất nhiều bài học về đòn bẩy trong những năm qua. Khi mọi người sử dụng đòn bẩy quá mức, họ sẽ bị xóa sổ." Ông nói, "Sự sụt giảm của STRC và tín dụng kỹ thuật số rộng lớn hơn lần này nhắc nhở các nhà đầu tư rằng phải đặc biệt cẩn thận khi sử dụng đòn bẩy vòng."

Saylor đã quyết tâm chiến đấu, bắt đầu thực hiện một số biện pháp mạo hiểm. Cổ phiếu thường của Strategy gần đây khoảng 92 USD, giảm khoảng 78% trong một năm. Theo chỉ số gây tranh cãi mNAV (giá trị thị trường cổ phiếu thường chia cho giá trị Bitcoin của công ty) mà Saylor tự quảng bá, giá cổ phiếu hiện đang giảm 33% so với giá trị Bitcoin. Trong nhiều năm qua, mNAV của công ty luôn ở mức thoải mái trên 1,0, cho phép họ phát hành cổ phiếu với giá cao hơn giá trị được hỗ trợ bởi Bitcoin, và sử dụng số tiền thu được để mua thêm Bitcoin.

Gần đây, Saylor đã nghĩ ra một cách "thông minh" để khắc phục vấn đề mNAV nghiêm trọng. Vào ngày 23 tháng 7, Strategy đã thông báo trên X rằng họ sẽ từ bỏ công thức cũ và áp dụng một thuật toán mới có thể làm cho chỉ số này cao hơn 1,0 một chút. "Thị trường vốn Bitcoin cần một ngôn ngữ tài chính mới." Saylor nói.

Thuật toán mới được tính như sau: mNAV bằng giá cổ phiếu chia cho "mỗi cổ phiếu Bitcoin ròng" ------ tức là giá trị kho Bitcoin, trừ đi giá trị trái phiếu chuyển đổi và cổ phiếu ưu đãi không có giá trị, cộng với dự trữ USD dành riêng cho cổ tức, và chia cho số cổ phiếu đã pha loãng hoàn toàn. Theo thuật toán phức tạp hơn này, tỷ lệ trở thành 1,02. Phép màu đã xảy ra! mNAV của Strategy không còn bị định giá thấp nữa.

"Phiên bản duy nhất cho thấy sự định giá thấp chính là phiên bản mà họ chưa bao giờ sử dụng, và đó mới là điều mà các nhà đầu tư nên xem xét." Cameron chỉ ra, "Thực tế không thay đổi, chỉ có chỉ số mNAV do họ tự tạo ra là thay đổi."

Thật ngạc nhiên, vẫn có nhà đầu tư tin tưởng vào những động thái này của Saylor.

"Tôi dự đoán Stretch sẽ tiếp tục giao dịch với mức giá thấp hơn cho đến khi Bitcoin thoát khỏi khoảng giá hiện tại (khoảng hơn 50.000 đến hơn 70.000 USD). Nếu Bitcoin sụp đổ, nó sẽ còn giảm hơn nữa." Dave Weisberger, cựu chiến binh Phố Wall và đồng sáng lập nền tảng giao dịch thuật toán CoinRoutes cho biết.

Tuy nhiên, Weisberger cũng cho rằng, các động thái gần đây của Strategy "về cơ bản đã đảo ngược vòng xoáy tử thần". Các nhà đầu tư bán khống ban đầu giả định rằng việc bán coin sẽ đè nặng lên giá, buộc công ty phải tiếp tục bán coin, và trừ khi Bitcoin phục hồi, Strategy sẽ mất quyền truy cập vào thị trường vốn. Kết quả lại là: Strategy đã bán coin, giá không giảm mạnh; sau đó phát hành thêm cổ phiếu và tích lũy đủ tiền mặt để trang trải gần hai năm. "Hai kịch bản thảm họa đều không xảy ra." Ông nói.

"Strategy không cần phải phá sản, nhưng các nhà đầu tư vẫn sẽ bị tổn thương." Cameron nhắc nhở, "mNAV thực tế của công ty đã bị nén xuống 0,67, giá Bitcoin giảm, cổ đông vẫn đang bị pha loãng. Họ sẽ cần rất lâu để quay trở lại mức đầu tư ban đầu."

Vì lợi ích của Saylor, hy vọng rằng những người mà ông luôn dựa vào, những tín đồ Bitcoin trung thành, cũng là những nhà đầu tư đủ kiên nhẫn.

Nội dung này chỉ được đưa ra nhằm mục đích cung cấp thông tin chung, không phải là lời khuyên về tài chính, đầu tư, pháp lý hoặc thuế. Mọi sự kiện, phần thưởng, ưu đãi trực tuyến hoặc thông tin liên quan được đề cập trong nội dung này không được xem là khuyến nghị, chào mời hoặc lời mời mua, bán, giao dịch hoặc thực hiện bất kỳ hoạt động nào khác liên quan đến tài sản crypto. Tài sản crypto có độ biến động cao và có thể dẫn đến thua lỗ.Tính khả dụng của các dịch vụ, sản phẩm và sự kiện liên quan của WEEX có thể khác nhau tùy theo khu vực. Bạn có trách nhiệm bảo đảm việc tham gia của mình tuân thủ các luật và quy định hiện hành tại địa phương.