Bankless neuester Podcast: Von VVV zu Hyperliquid – Wie man unterbewertete Token findet?

Videotitel: Die nächsten Gewinner von Crypto werden keine Blockchains sein
Videoautor: Bankless
Übersetzung: Peggy, BlockBeats

Redakteursnotiz: Vor dem Hintergrund einer langfristigen Bewertungskorrektur im Kryptomarkt und der Rückkehr von Kapital verschiebt sich die Diskussion über Token-Investitionen von "Was ist die nächste heiße Erzählung?" zu "Welche Projekte haben bereits ein verifiziertes Geschäftsmodell?" Doch während Einnahmen, Rückkäufe und Vernichtung allmählich zur neuen Bewertungssprache werden, taucht eine entscheidende Frage auf: Können Token wie Aktien basierend auf Cashflows bewertet werden, und besitzen die Inhaber tatsächlich den Wert, der durch das Wachstum des Protokolls geschaffen wird?

In dieser Episode des Bankless-Podcasts lädt der Gründer und Managing Partner von Relayer Capital, Austin Barack, ein, um über Projekte wie Venice, Hyperliquid, Pump.fun und ether.fi zu diskutieren. Dabei geht es um Bewertungsmethoden für anwendungsorientierte Token und mögliche Wege, wie der Kryptomarkt von einem Infrastrukturzyklus zu einem Anwendungszyklus übergeht.

In diesem Gespräch geht es Austin nicht nur darum, die Token mit den höchsten Einnahmen oder den stärksten Rückkäufen zu finden, sondern er zerlegt die Token-Investition in eine Reihe grundlegender struktureller Fragen: Hat das Produkt eine echte Nachfrage? Können die Einnahmen nachhaltig wachsen? Kann der wirtschaftliche Wert stabil an den Token weitergegeben werden? Und bewertet der Markt weiterhin die bereits veränderten Geschäfte mit alten Kategorien?

Erstens, die Auswahllogik für Krypto-Assets wandelt sich von der reinen Wachstumsjagd hin zur Suche nach der Schnittmenge von "Wachstum und Wert". In der Vergangenheit hat die Branche oft auf neue Blockchains, neue Protokolle und Token-Anreize gesetzt, um Wachstumserwartungen zu schaffen, wobei die Bewertungen mehr die langfristigen Erzählungen widerspiegelten. Ein langfristiger Bärenmarkt hat diese Prämie verringert, was dazu führt, dass sich einige Projekte, die eine Produktmarktkonformität und ein schnelles Einnahmenwachstum gefunden haben, von einer Vielzahl von Token ohne tatsächliche Nutzung differenzieren. Das bedeutet, dass eine schwache Phase nicht nur zu Preisnachlässen führt, sondern auch den Investoren ein Fenster bietet, um echte Geschäfte zu erkennen: Die wirklich beachtenswerten Projekte müssen sowohl ein schnelles Wachstum als auch eine angemessene Bewertung aufweisen, anstatt nur eines von beiden zu erfüllen.

Zweitens, der Wert von Token beginnt sich von abstrakten "Nutzungen" hin zu beobachtbaren Wertströmen zu bewegen. Venice verwendet einen Teil der Einnahmen aus neuen Abonnements und Punktkäufen zur Vernichtung von VVV; Hyperliquid verwendet den Großteil der Plattform-Einnahmen für den Rückkauf von HYPE; Pump.fun und ether.fi haben ebenfalls ihre eigenen Rückkaufmechanismen etabliert. In der Vergangenheit fehlte oft eine klare Verbindung zwischen den Einnahmen des Protokolls und der Leistung der Token, und das Wachstum des Projekts musste nicht unbedingt in Gewinne für die Token-Inhaber umgewandelt werden. Jetzt schaffen programmatische Rückkäufe und Vernichtungen eine Bewertungsanker, der ähnlich wie die Diskontierung von Cashflows für Token funktioniert. Allerdings hat dieser Aktienrahmen seine Grenzen: Die Rückkaufsquote kann angepasst werden, und die Rechtsbeziehungen zwischen den Eigentumsrechten und den Token sind noch nicht vollständig institutionalisiert. Investoren müssen nicht nur die Einnahmegröße bewerten, sondern auch die Nachhaltigkeit und Glaubwürdigkeit des Wertstrommechanismus.

Drittens, die Qualität der Einnahmen ist wichtiger als die Einnahmen selbst. Der Markt hat Pump.fun über einen langen Zeitraum hinweg niedrig bewertet, teilweise weil Investoren daran zweifeln, ob die Handelsnachfrage nach Meme-Coins nachhaltig sein kann, und sie haben Schwierigkeiten, die Nutzergruppe zu verstehen, die sich von ihrem eigenen Profil unterscheidet. Mit der Stabilität der Plattform-Einnahmen über zwei Jahre hinweg ändert sich diese Wahrnehmung. Ähnlich hängt die Bewertung von Venice nicht nur von den aktuellen Abonnementeinnahmen ab, sondern auch davon, ob sie sich von einem Multi-Modell-Einstieg zu einer AI-Anwendungsplattform entwickeln kann, die Entwickler und Endbenutzer verbindet. Das bedeutet, dass Bewertungen nicht mechanisch auf Rückkaufsmultiplikatoren angewendet werden können, sondern auch beurteilt werden müssen, ob die Einnahmen aus temporären Anreizen und Hypes stammen oder aus einem wiederholbaren Nutzerverhalten.

Viertens, die alten Klassifizierungen des Marktes für Projekte könnten zu neuen Bewertungsabweichungen führen. Ether.fi wurde früher als Liquiditäts-Re-Staking-Protokoll angesehen, aber mittlerweile stammen über 60 % des Geschäfts bereits aus Kreditkarten, Darlehen und anderen Neo-Bank-Produkten und erweitern sich weiter zu einer umfassenden On-Chain-Brokerage-Plattform. Wenn der Markt weiterhin nach der Re-Staking-Kategorie bewertet, könnte er die Veränderungen in der Einnahmestruktur übersehen. Noch wichtiger ist, dass ether.fi direkt auf die Infrastruktur von Krediten, Stablecoins und tokenisierten Vermögenswerten auf Ethereum zugreifen kann, um mit geringem organisatorischen und kapitalen Aufwand Produkte zu erweitern. Dies zeigt, dass der wahre Wert, den der Infrastrukturzyklus hinterlässt, nicht unbedingt weiterhin auf den zugrunde liegenden Protokollen konzentriert ist, sondern möglicherweise von den Anwendungen erfasst wird, die diese Fähigkeiten am besten verpacken und direkt den Nutzern dienen.

Fünftens, die Einnahmen aus Anwendungen können eine Bewertungsbasis bieten, aber sie können die Token nicht vollständig vom Kryptozyklus entkoppeln. Projekte mit Rückkaufmechanismen können eine relativ unabhängige Bewertungsbasis aufbauen, die auf dem Geschäftswachstum basiert, aber sie gehören immer noch zur Kategorie der Token-Assets und sind daher auch von den Kapitalströmen des Marktes, den BTC- und ETH-Kursen sowie den Veränderungen der On-Chain-Aktivität betroffen. Der Unterschied besteht darin, dass in einem Aufwärtstrend des Marktes Handelsanwendungen wie Hyperliquid und Pump.fun möglicherweise sowohl von Kapitalzuflüssen als auch von Geschäftsexpansion profitieren; in einem schwächeren Markt wird das tatsächliche Einkommen zu einem wichtigen Puffer, der sich von reinen Erzähl-Assets unterscheidet.

Wenn man dieses Gespräch auf eine Aussage komprimiert, könnte man sagen: Der Kern der nächsten Runde der Neubewertung von Krypto-Assets könnte nicht mehr darin bestehen, wer die grandiosere Infrastruktur-Erzählung hat, sondern wer in der Lage ist, echte Nutzung in nachhaltige Einnahmen umzuwandeln und einen Teil davon glaubwürdig an die Token zurückzugeben. In diesem Sinne diskutiert dieser Artikel nicht nur, ob einige Token unterbewertet sind, sondern ob der Kryptomarkt von einem erzählgetriebenen Finanzierungssystem weiter zu einer anwendungsbasierten Wirtschaft übergehen kann, die auf Produkten, Cashflows und Wertverteilung basiert.

Hier sind die Originalinhalte (zur besseren Lesbarkeit und zum Verständnis wurden die Inhalte bearbeitet):

TL;DR

· Die zentralen Chancen im Kryptomarkt verschieben sich von der grundlegenden Infrastruktur hin zur Anwendungsebene, wobei Einnahmen und Nutzer beginnen, die Narrative des Blockraums als neue Wertquelle zu ersetzen.

· Ob anwendungsorientierte Token neu bewertet werden können, hängt nicht davon ab, wie viel das Protokoll verdient hat, sondern ob die Einnahmen durch stabile und transparente Rückkauf- oder Vernichtungsmechanismen an die Token weitergegeben werden können.

· Venice kombiniert das Wachstum von AI-Anwendungen mit der Logik der Tokenvernichtung, aber das Ziel von 43,9 USD hängt von optimistischen Annahmen wie dem Start auf Minds und einer Erhöhung des Vernichtungsanteils ab und kann nicht als sichere Bewertung angesehen werden.

· Die niedrige Bewertung von Pump.fun spiegelt hauptsächlich die Zweifel des Marktes an der Nachhaltigkeit der Meme-Coins-Einnahmen wider, aber die Widerstandsfähigkeit der Einnahmen über zwei Jahre zeigt, dass die hochvolatilen spekulativen Anforderungen möglicherweise eine langfristig bestehende Verbraucherverhalten sind.

· Hyperliquid hat eine größere zyklische Reflexivität als allgemeine Anwendungen: Kapitalrückflüsse können sowohl die Bewertung von HYPE erhöhen als auch gleichzeitig das Handelsvolumen, die Gebühren und die Rückkaufsumme steigern.

· Ether.fi wird weiterhin nach dem Re-Staking-Protokoll bewertet, aber die Haupteinnahmen haben sich auf Zahlungen und Kredite verlagert, und die alte Klassifizierung des Marktes für Projekte könnte den Veränderungen in der Geschäftsstruktur möglicherweise nicht gefolgt sein.

· Rückkaufsmultiplikatoren können nicht direkt mit dem Kurs-Gewinn-Verhältnis von Aktien gleichgesetzt werden, da Token oft keine klaren Rechte auf verbleibende Erträge haben und die Wertverteilung zwischen Eigentum und Token weiterhin ein zentrales Risiko darstellt.

· Fundamentaldaten können die Abhängigkeit hochwertiger Token von den großen Märkten verringern, aber sie können den Kryptozyklus nicht eliminieren; eine wirklich nachhaltige Bewertung hängt weiterhin von der Qualität der Einnahmen, dem Wertstrom und der Mechanik der Kontinuität ab.

Hauptpunkte des Textes

Die Investitionsmethoden im Kryptomarkt sind nie festgelegt.

Strategien, die 2017 effektiv waren, sind möglicherweise nicht für 2021 geeignet; Kategorien, die 2021 oder 2024 beliebt sind, könnten im nächsten Zyklus an Attraktivität verlieren. Laut Austin Barack ist eine der Ideen, die über Zyklen hinweg wiederverwendet werden können, die Suche nach der Schnittmenge von Wachstum und Wert: Projekte wachsen schnell genug, aber die vom Markt gewährte Bewertung spiegelt dieses Wachstum noch nicht ausreichend wider.

Dies ist nicht die traditionelle Art von unterbewerteten Investitionen. Investoren betreten den Kryptomarkt nicht, um ein Unternehmen zu finden, das jedes Jahr um 10 % wächst und ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von nur 4 hat. Der wahre Reiz von Krypto-Assets liegt darin, dass ihre extremen Kapitalzyklen eine Kombination erzeugen können, die in traditionellen Märkten selten vorkommt: Geschäftswachstum um das Mehrfache, während die Bewertung aufgrund eines insgesamt schwachen Marktes unterdrückt wird.

Barack gründete Relayer Capital vor etwa zweieinhalb Jahren, wobei die Strategie sowohl frühe Investitionen als auch den Liquiditätsmarkt abdeckt. Zu Beginn der Fondsgründung war der Aufwand für beide Bereiche ungefähr gleich verteilt, mittlerweile hat sich der Fokus auf etwa 95 % auf liquide Token verlagert, wobei der Schwerpunkt auf Crypto×AI sowie ganzjährigem Handel und Tokenisierung von Vermögenswerten liegt.

Der Grund dafür ist nicht nur, dass der Kryptomarkt möglicherweise wieder in einen Aufwärtstrend eintritt. Barack glaubt, dass der längere Bärenmarkt dem Markt geholfen hat, eine Runde der Selektion abzuschließen: Als die meisten Token ihre narrative Prämie verloren, begannen einige wenige Projekte, die eine Produktmarktkonformität, ein schnelles Einnahmenwachstum und eine relativ angemessene Bewertung gefunden haben, sichtbar zu werden.

Von der Verfolgung von Erzählungen zur Berechnung von Rückkäufen – Token beginnen, eine neue Bewertungssprache zu haben

Über einen langen Zeitraum hinweg basierte die Bewertung von Krypto-Projekten hauptsächlich auf Marktpotenzial, Netzwerkeffekten und der Nützlichkeit von Token, die auf langfristigen Annahmen beruhen. Selbst wenn Protokolle Einnahmen generieren, fehlt oft eine klare Verbindung zwischen diesen Einnahmen und den Token.

Jetzt beginnen einige Anwendungen, durch programmatische Rückkäufe oder Vernichtungen die Geschäftseinnahmen direkt in Token-Nachfrage oder Angebotsverknappung umzuwandeln. Dies ermöglicht es Investoren, einige Methoden der Aktienbewertung zu verwenden, um das Verhältnis von Rückkäufen zu Token-Marktkapitalisierung zu beobachten und so eine Annäherung an die "Ertragsrendite" der Token zu erhalten.

Aber diese Methode kann nicht direkt mit dem Kurs-Gewinn-Verhältnis gleichgesetzt werden.

Aktien repräsentieren normalerweise rechtliche Ansprüche auf verbleibende Erträge und Vermögenswerte des Unternehmens, während Token-Inhaber möglicherweise nicht die gleichen Rechte haben. Die Projektteams können die Rückkaufsquote ändern und möglicherweise neue Geschäfte unter eine Eigentumsgesellschaft stellen. Daher hat der Rückkaufsmultiplikator nur dann eine starke Erklärungsfähigkeit, wenn die Regeln für den Wertstrom relativ transparent sind und die Geschäftseinnahmen nachhaltig sind.

Venice ist ein Fall, den Barack besonders diskutiert. Es handelt sich um eine AI-Anwendung, die Privatsphäre und Zensurfreiheit betont, bei der Nutzer auf derselben Plattform verschiedene fortschrittliche Modelle und Open-Source-Modelle nutzen können. Derzeit stammen die Haupteinnahmen aus kostenpflichtigen Abonnements und dem Kauf zusätzlicher Rechenleistungspunkte.

Venice hat auch zwei Arten von programmatischen Vernichtungsmechanismen für VVV etabliert: Wenn Nutzer verschiedene Abonnementstufen zum ersten Mal kaufen, wird eine entsprechende Anzahl von VVV vernichtet; wenn Nutzer zusätzliche Punkte kaufen, werden etwa 5 % des Kaufbetrags zur Vernichtung von Token verwendet.

Laut Barack wird bis August 2026 die annualisierte Einnahme von Venice voraussichtlich etwa 107 Millionen USD betragen, was einer jährlichen Vernichtung von etwa 8,3 Millionen USD entspricht. Er erwartet, dass die Einnahmen bis 2027 auf 336 Millionen USD steigen und die Vernichtung auf 70 Millionen USD ansteigen könnte. Wenn man einen Rückkaufsmultiplikator von 50 ansetzt, würde die Modellbewertung der Token etwa 3,5 Milliarden USD betragen; in Verbindung mit der erwarteten Zirkulation zu diesem Zeitpunkt würde der Zielpreis von VVV etwa 43,9 USD betragen, während der Preis zum Zeitpunkt der Ausstrahlung etwa 16 USD betrug.

Dieses Modell enthält klare optimistische Annahmen und ist keine definitive Vorhersage zukünftiger Einnahmen.

Von den geschätzten 70 Millionen Dollar, die verbrannt werden sollen, stammen etwa 29 Millionen Dollar von dem noch nicht offiziell gestarteten Minds-Produkt, was über 40 % ausmacht. Minds plant, es fortgeschrittenen Nutzern und Entwicklern zu ermöglichen, verschiedene Modelle, Eingabeaufforderungen und Werkzeuge zu kombinieren, um strukturierte KI-Anwendungen für normale Nutzer zu erstellen und durch die Nutzung Einnahmen zu teilen, ähnlich einem KI-App-Store.

Barack ist der Meinung, dass Minds kein völlig neues Produkt ist, das von Venices bestehendem Geschäft abgekoppelt ist, da es weiterhin auf bestehenden Modellen, Nutzern und Nutzungsszenarien basiert. Moderator David Hoffman weist jedoch darauf hin, dass der Kauf von Punkten lediglich eine Erweiterung bestehender Dienstleistungen ist, während Minds eine neue Geschäftslinie darstellt, die noch nicht vom Markt validiert wurde, und die Risiken beider nicht gleichgesetzt werden können.

Barack erkennt diese Bedenken an und beschreibt sein Modell als "etwas über dem Basisszenario": Wenn 0 extrem pessimistisch, 5 das Basisszenario und 10 extrem optimistisch repräsentiert, glaubt er, dass diese Prognose ungefähr bei 6 liegt.

Das Modell geht auch davon aus, dass Venice in Zukunft möglicherweise die Verlängerungen in die Verbrennungsquote einbeziehen könnte und den Anteil der verbrannten Punkteinnahmen von 5 % auf 10 % bis 2027 erhöhen könnte. Diese Maßnahmen haben derzeit keine festen Zusagen erhalten, weshalb 43,9 Dollar besser als Szenariobewertung verstanden werden sollten, die auf mehreren Geschäfts- und Mechanismusannahmen basiert, und nicht als bedingungsloses Preisziel.

Das wahre Dilemma von Venice: Warum sollten Startups Token zu früh zurückkaufen?

Der Fall Venice offenbart auch den zentralen Widerspruch, dem anwendungsorientierte Token gegenüberstehen: Sollte ein schnell wachsendes Startup sein Kapital in die Produktentwicklung investieren oder es an die Token-Inhaber zurückgeben?

In traditionellen Märkten verwenden Unternehmen in einer Wachstumsphase normalerweise den Großteil ihrer Mittel für Forschung und Entwicklung, Rekrutierung und Kundengewinnung und kaufen in der frühen Phase selten in großem Umfang Aktien zurück. Venice hingegen hat bereits in der Anfangsphase einen Teil der Einnahmen verwendet, um VVV zurückzukaufen und zu verbrennen, was in gewissem Maße Kapital für Reinvestitionen opfert.

Barack glaubt, dass diese Praxis mit der dualen Struktur von Eigenkapital und Token im Kryptomarkt zusammenhängt. Token können Projekten helfen, schnell Aufmerksamkeit zu gewinnen, Netzwerke zu starten und neue Produktfunktionen zu entwerfen, aber ohne klare rechtliche Bindungen kann der Markt nicht natürlich glauben, dass der gesamte Wert, den das Unternehmen schafft, letztendlich den Token zugutekommt.

Daher ist die programmatische Verbrennung nicht nur eine Methode zur Wertverteilung, sondern auch ein Mechanismus zur Vertrauensbildung. Das Team muss durch tatsächliche Maßnahmen beweisen, dass das Unternehmenswachstum auf VVV übertragen werden kann und nicht nur auf das Eigenkapital beschränkt bleibt.

Venice verfolgt derzeit einen schrittweisen Ansatz: Die frühe Verbrennung hat eine gewisse Autonomie, gefolgt von der Erhöhung der Erstabonnementsverbrennung und der Einbeziehung von 5 % der Einnahmen aus dem Punktkauf in die Verbrennung. Barack glaubt, dass diese Regelung dem Token einen Wertrückfluss bietet und gleichzeitig den Großteil des Kapitals für das Wachstum behält.

Venice hat zuvor 65 Millionen Dollar an Finanzierung erhalten, was auch dazu beigetragen hat, den Konflikt zwischen Rückkauf und Reinvestition zu mildern. Baracks Verständnis ist, dass externe Finanzierungen dem Unternehmen Expansionsmittel bereitstellen, sodass es mehr Betriebskapital für Token verwenden kann; relevante Investoren, die gleichzeitig Token-Zeichnungsrechte halten, helfen auch, das Interessensungleichgewicht zwischen Eigenkapitalinvestoren und Token-Inhabern zu verringern.

Diese Balance bleibt jedoch fragil. Wenn das Geschäftswachstum langsamer wird, die Kosten für die Argumentation steigen oder der Wettbewerb zunimmt, könnte das Unternehmen gezwungen sein, mehr Bargeld zu halten. Umgekehrt, wenn die Verbrennungsquote langfristig zu niedrig bleibt, wird es für die Token schwierig sein, vom Unternehmenswachstum zu profitieren. Daher kann der Wert von VVV nicht nur durch die Beobachtung des Gesamtbetrags der Verbrennung beurteilt werden, sondern es müssen auch das Umsatzwachstum, die Bruttomarge, die Betriebsausgaben sowie die Frage, ob das Unternehmen weiterhin die Verpflichtung zur Wertrückführung einhält, verfolgt werden.

Pump.fun und Hyperliquid: Warum der Markt unterschiedliche Multiplikatoren für die gleichen Einnahmen vergibt?

Im Vergleich zu Venice sind die Einnahmen von Pump.fun und Hyperliquid direkter mit dem Zyklus des Krypto-Handels verbunden.

Barack erklärt, dass Pump.fun zum Zeitpunkt der Sendung mit Marktanalysen auf etwa das 5-fache des Rückkaufbetrags bewertet wird, während Hyperliquid und Lighter etwa das 30- bis 40-fache erreichen. Seiner Meinung nach spiegelt diese Diskrepanz die Vorurteile des Marktes gegenüber verschiedenen Einnahmetypen wider.

Das Kerngeschäft von Pump.fun stammt aus der Ausgabe und dem Handel von Meme-Coins. Viele Investoren glauben, dass solche Aktivitäten von kurzfristigen Spekulationshypes abhängen und die Nachhaltigkeit der Einnahmen nicht mit der von unbefristeten Handelsplattformen vergleichbar ist. Ähnliche Bedenken sind nicht unbegründet: In der Krypto-Branche gab es Produkte, deren Einnahmen in einem Zyklus schnell anstiegen und anschließend um mehr als 90 % zurückgingen.

Aber Barack glaubt, dass die Leistung von Pump.fun in den letzten zwei Jahren zeigt, dass die Einnahmen widerstandsfähiger sind als ursprünglich vom Markt erwartet. Die Beliebtheit einzelner Meme-Coins kann schnell abnehmen, aber die Nachfrage der Nutzer nach hochvolatilen, hochvariablen Spekulationsprodukten könnte langfristig bestehen bleiben.

Er vergleicht Pump.fun mit Casinos, Lotterien, Prognosemärkten und ultrakurzen Optionen. Der Schwerpunkt liegt nicht darauf, den Handel mit Meme-Coins vollständig mit diesen Produkten gleichzusetzen, sondern einen Nachfragemekanismus zu erklären: Selbst wenn die Teilnehmer insgesamt mit negativen erwarteten Erträgen konfrontiert sind, werden einige Nutzer aufgrund der hohen Volatilität und der geringen Wahrscheinlichkeit hoher Rückzahlungen weiterhin teilnehmen.

Basierend auf dieser Einschätzung glaubt Barack, dass das Rückkaufverhältnis von Pump.fun möglicherweise von etwa 5 auf 10 hochgestuft werden könnte. Wenn das Geschäftsvolumen konstant bleibt, könnte die Multiplikatorerweiterung selbst etwa eine Verdopplung des Anstiegs bedeuten; wenn die On-Chain-Transaktionen und die Aktivitäten mit Meme-Coins gleichzeitig wieder anziehen, könnten die Einnahmen sogar weiter steigen.

Allerdings kommt das Risiko von Pump.fun ebenfalls aus der Beziehung zwischen Eigenkapital und Token. Das Projekt hatte zuvor alle Einnahmen für Rückkäufe verwendet, änderte dann jedoch auf 50 % der Einnahmen für Rückkäufe in den nächsten 12 Monaten, während die restlichen Mittel in die Geschäftsentwicklung investiert werden. Ob dieser Anteil nach 12 Monaten beibehalten wird, muss erneut entschieden werden.

Das bedeutet, dass die Echtheit der Einnahmen von Pump.fun durch On-Chain-Daten beobachtet werden kann, aber es gibt keine dauerhafte Garantie dafür, wie viel Einnahmen die Token weiterhin erhalten können. Bei der Bewertung von PUMP müssen Investoren einen Abschlag für diese institutionelle Unsicherheit einplanen und dürfen nicht direkt den gesamten Gewinn der Plattform als Ertrag für Token-Inhaber betrachten.

Hyperliquid hingegen hat eine höhere Bewertungsmultiplikation erhalten. Einerseits hat ihr Geschäft mit unbefristeten Krypto-Kontrakten bereits hohe Einnahmen generiert; andererseits erweitert der HIP-3-Markt den Handelsbereich auf Aktien, Rohstoffe, Indizes und Verträge für nicht börsennotierte Unternehmen.

Barack glaubt, dass Hyperliquid das Potenzial für den 24/7-Handel, sofortige Abrechnung und globale Preisfindung auf der Blockchain zeigt. Zukünftige nicht börsennotierte Vermögenswerte könnten sogar zuerst auf der Blockchain Preissignale bilden, bevor sie von traditionellen Finanzinstituten als Referenz für die Preisgestaltung verwendet werden.

Aber diese Einschätzung muss noch vom Markt validiert werden. Laut Barack hat der kürzlich hinzugefügte Markt für reale Vermögenswerte von Hyperliquid ein großes Handelsvolumen beigetragen, hat jedoch aufgrund der noch laufenden Expansion noch kein entsprechendes Einnahmenwachstum in gleichem Maße erzielt. Die derzeit profitabelsten Geschäfte sind nach wie vor der Handel mit Krypto-Vermögenswerten.

Daher hat Hyperliquid eine stärkere zyklische Reflexivität als allgemeine Anwendungen: Wenn Krypto-Kapital zurückfließt, könnte HYPE nicht nur von der allgemeinen Wertsteigerung der Token profitieren, sondern auch das Handelsvolumen, die Gebühren und die Rückkaufgröße könnten gleichzeitig steigen; wenn die Marktaktivität abnimmt, könnte dieser Mechanismus auch umgekehrt wirken.

ether.fi hat sich verändert, aber die Marktklassifizierung hat nicht Schritt gehalten

ether.fi ist ein weiteres Beispiel für eine Bewertungsdiskrepanz: Das Hauptgeschäft des Projekts hat sich geändert, aber der Markt bewertet es weiterhin nach dem alten Etikett.

ether.fi trat ursprünglich mit dem Geschäft der Liquiditätswiederverpfändung in den Markt ein. Im Jahr 2024, als das Narrativ der Wiederverpfändung am heißesten war, erreichte seine vollständig verwässerte Bewertung zeitweise etwa 8 Milliarden Dollar. Mit dem Rückgang der Markterwartungen für den Wiederverpfändungssektor fiel auch die Bewertung von ether.fi und wurde weiterhin als Vermögenswert angesehen, der Lido und ähnliche Staking-Protokolle nahe steht.

Barack ist der Meinung, dass diese Klassifizierung nicht mehr die aktuelle Einkommensstruktur von ether.fi genau widerspiegelt. Laut den Daten, die er in der Sendung bereitstellt, stammen derzeit über 65 % des Geschäfts von Neo Bank (digitalen Neobanken) Produkten, einschließlich Einnahmen aus Kreditkartentransaktionen und Krediten, die durch die Vermögenswerte der Kontoinhaber gesichert sind; die Einnahmen aus Staking-Geschäften machen nur noch etwa 35 % aus.

Mit der Plattform, die tokenisierte Aktien und mehr On-Chain-Vermögenswerte hinzufügt, entwickelt sich ether.fi von einer digitalen Neobank weiter zu einer umfassenden On-Chain-Brokerage-Plattform. Nutzer können verschiedene Vermögenswerte halten und handeln, Kredite gegen Vermögenswerte aufnehmen und alltägliche Ausgaben mit Kreditkarten tätigen.

Der Vorteil dieses Modells besteht darin, dass ether.fi nicht alle finanziellen Infrastrukturen von Grund auf neu aufbauen muss. Im Falle der Kreditvergabe kann die Plattform bestehende DeFi-Protokolle wie Aave nutzen und durch Einnahmenbeteiligung Gewinne erzielen. Je reicher der Markt für Stablecoins, Kreditvergabe und tokenisierte Vermögenswerte auf Ethereum ist, desto breiter kann ether.fi den Nutzern Dienstleistungen anbieten.

Laut den von Barack bereitgestellten Daten ist das tägliche Transaktionsvolumen der ether.fi Kreditkarten von etwa 300.000 Dollar vor einem Jahr auf 3 bis 4 Millionen Dollar gestiegen, was einem Anstieg von über dem 10-fachen entspricht; derzeit stammen nur etwa 4 % der Einnahmen aus Kreditinteressen, während traditionelle digitale Banken wie Nubank etwa 60 % bis 70 % ihrer Einnahmen aus diesem Bereich beziehen. Seiner Meinung nach zeigt dies, dass ether.fi noch erhebliches Potenzial zur Erweiterung seiner Einkommensstruktur hat.

Basierend auf einem potenziellen Rückkaufbetrag von etwa 30 Millionen Dollar in den nächsten 12 Monaten und einem Bewertungsmultiplikator von 30 schätzt Barack, dass der ETHFI-Preis möglicherweise über 1 Dollar liegen könnte, was etwa dem Doppelten des Wertes zur Sendezeit entspricht. Allerdings liegt die Schätzung von 30 Millionen Dollar über den 21 Millionen Dollar, die er in einem anderen Modell zitiert, und er geht davon aus, dass ether.fi in Zukunft schneller wachsen könnte, weshalb dieses Ergebnis ebenfalls als optimistische Einschätzung betrachtet werden sollte.

Das eigentliche Augenmerk auf diesen Fall sollte nicht auf dem spezifischen Zielpreis liegen, sondern darauf, ob die Marktklassifizierung hinterherhinkt. Wenn der Großteil der Einnahmen von ether.fi bereits aus Zahlungs-, Kredit- und Brokerage-Geschäften stammt, könnte die Fortsetzung der Bewertung nach dem Rahmen der Liquiditätswiederverpfändung möglicherweise nicht die aktuellen Geschäfte widerspiegeln; wenn das Wachstum der neuen Geschäfte jedoch nicht nachhaltig ist, könnte die sogenannte "Neuklassifizierung" ebenfalls nicht stattfinden.

Die Fundamentaldaten können die Korrelation verringern, aber sie können den Krypto-Zyklus nicht eliminieren.

Echte Einnahmen zu haben bedeutet nicht, dass anwendungsorientierte Token vollständig vom Bitcoin- und Krypto-Marktzyklus unabhängig sein können.

Barack fasst diese Beziehung als „teilweise gekoppelt, teilweise entkoppelt“ zusammen. Einerseits können Venice, Pump.fun, Hyperliquid und ether.fi auf ihrem eigenen Nutzerwachstum, Einkommen und Rückkäufen eine relativ unabhängige Bewertungsbasis aufbauen. Selbst wenn Bitcoin seitwärts tendiert, könnten die Token weiterhin neu bewertet werden, solange das Geschäft weiter wächst.

Andererseits gehören sie nach wie vor zu den Krypto-Assets. Wenn Kapital aus Aktien, KI und anderen Märkten wieder in Token fließt, könnten diese fundamentalen Projekte zuerst in den Fokus professioneller Investoren rücken. Pump.fun und Hyperliquid könnten zudem durch steigende Handelsaktivitäten zusätzliche Einnahmen generieren, was eine positive Rückkopplung zwischen den Asset-Preisen und den Geschäftsfundamenten schafft.

Die direkte Verbindung von Venice zum Krypto-Handelszyklus ist relativ schwach, wobei die Hauptvariable die Nutzung von KI ist. Wenn die Nutzung von Multi-Modellen, Privacy-AI und generativen Anwendungen weiter wächst, könnte Venice eine andere Nachfragequelle als reine Krypto-Anwendungen haben; wenn das Nutzerwachstum oder die Zahlungsumwandlung hinter den Erwartungen zurückbleiben, wird der Token nicht automatisch durch den Anstieg des Krypto-Marktes im Modell bewertet.

Barack versteht diese Veränderung letztendlich im Kontext eines längeren Branchenzyklus. Laut den von ihm zitierten Daten hat die Infrastruktur der Ausführung in der Geschichte der Krypto-Industrie zeitweise über 95 % der Branchenumsätze beigetragen; heute macht der Umsatz aus Anwendungen etwa zwei Drittel aus. Er erwartet, dass dieser Anteil weiterhin in Richtung Anwendungen verschoben wird und schließlich über 90 % überschreiten wird.

Diese Prognose ist noch nicht Realität geworden, aber sie weist auf die Kernvariablen hin, die in der nächsten Phase validiert werden müssen: Ob die Einnahmen weiterhin von der Public Chain und der Ausführungsebene zu benutzerorientierten Anwendungen wandern, ob die von den Anwendungen generierten Cashflows stabil an die Token weitergeleitet werden können und ob der Rückkaufmechanismus in Zeiten von Geschäftswachstum, Marktabschwung und regulatorischen Veränderungen kontinuierlich bleibt.

Wenn diese Bedingungen erfüllt sind, könnte sich das Hauptbewertungsobjekt des Krypto-Marktes von „Infrastruktur, die Blockräume bereitstellt“ weiter hin zu „Anwendungen, die Finanz- und digitale Dienstleistungen über Blockchain verkaufen“ verschieben. Zu diesem Zeitpunkt wird der Markt nicht mehr nur nach der nächsten hochleistungsfähigen Public Chain suchen, sondern auch danach, welche Produkte die Krypto-Welt tatsächlich mit externen Bedürfnissen verbinden und welche Token in der Lage sind, dieses Wachstum nachhaltig zu teilen.