Fed-Forschung zu Stablecoins zeigt, wie derselbe Dollar zweimal in M1 oder M2 gezählt werden könnte

Eine Notiz des Federal Reserve-Personals, die am 4. September veröffentlicht wurde, skizziert einen Weg für regulierte Zahlungstablecoins, um in M1 oder die breitere M2-Geldmenge einzutreten. Ihr Rechnungsrahmen erfordert Anpassungen, bevor die Bruttoumsetzung in eine der beiden Messungen eingehen kann.

Zahlungstablecoins sind heute von den US-Geldaggregaten ausgeschlossen. Die neue Notiz macht die zukünftige Behandlung von der wirtschaftlichen Nutzung abhängig, zusammen mit Anpassungen für Reserven, die bereits anderswo gezählt werden, und der Trennung der US-Umlaufmenge von der globalen Aktivität. Andernfalls könnte eine größere Geldmengenangabe teilweise einen neuen Wrapper um Dollars widerspiegeln, die das System bereits gemessen hat.

Die Unterscheidung ist wichtig für jeden, der M1 oder M2 verwendet, um die Dollarliquidität zu beurteilen. Ein statistischer Anstieg, der durch eine Umklassifizierung verursacht wird, sagt wenig über neu geschaffene Kaufkraft aus.

Die Notiz ist eine unabhängige Forschung des Personals, spiegelt nur die Ansichten ihrer Autoren wider und ist kein Teil einer politischen Überlegung der Federal Reserve. Die bestehenden Definitionen bleiben unverändert, und die Analyse präsentiert bedingte Möglichkeiten.

Wie Stablecoins passen könnten und was doppelt gezählt werden könnte

M1 ist das engste offizielle US-Geldmaß. Es enthält Bargeld und hochliquide Bestände, die Haushalte und Unternehmen für Transaktionen nutzen können. M2 umfasst M1 plus weniger liquide Ersparnisarten, einschließlich Kleinstbetragsfestgeldern und Einzelhandels-Geldmarktfonds.

Die Fed-Autoren wenden diese funktionale Aufteilung auf Zahlungstablecoins an. Wenn die Coins überwiegend als stabiler Wertspeicher oder als Liquidität für den Krypto-Handel verwendet werden, könnte M2 ohne M1 die bessere Passform sein. Wenn sie ein gängiges Tauschmittel für Haushalts- und Unternehmenszahlungen werden, könnte ihre sofortige Übertragbarkeit eine M1-Klassifizierung unterstützen.

Der Rahmen bleibt bedingt. Das GENIUS-Gesetz verlangt von den zugelassenen Emittenten, mindestens 1:1 identifizierbare Reserven zu halten und monatliche Reserveninformationen zu veröffentlichen, und überlässt die Zuordnung zu M1 oder M2 einer separaten statistischen Entscheidung. Die Fed sagt, dass standardisierte Umlaufdaten und eine Berichtskette, die für die Zusammenstellung monetärer Statistiken geeignet ist, weiterhin erforderlich wären.

Das zentrale Problem der Bestandsmessung liegt auf der Reserveseite. Nach GENIUS können zulässige Reserven Bankeinlagen, Staatsanleihen und staatliche Geldfonds umfassen. Die Fed-Notiz besagt, dass einige Bankeinlagen und Nettovermögen von Geldfonds bereits in M1 oder M2 erfasst sind.

Wenn ein Emittent Dollars erhält, einen Teil davon in einer Bankeinlage oder einem Geldfonds anlegt und Stablecoins gegen diese Reserve ausgibt, könnte die Zählung der Tokens zum Nennwert eine neue Zeile zur Gesamtsumme hinzufügen, während ein Teil der Deckung in einer anderen gezählten Komponente verbleibt. Das ist das Problem des gleichen Dollars.

Nur Reserven, die bereits in M1 oder M2 dargestellt sind, schaffen Überlappungen. Die Überlappung hängt von der Zusammensetzung der Deckung und der statistischen Behandlung jeder Reserve ab. Die Fed-Notiz besagt, dass das Ausmaß vor der Auswahl einer Anpassung bewertet werden muss.

USDC zeigt, dass eine einzige Hauptzahl nur einen Teil der Reservefrage beantwortet. Circle gibt an, dass der Großteil seiner Reserven im Circle Reserve Fund gehalten wird, einem von der SEC registrierten Geldmarktfonds der Regierung, der Bargeld, kurzfristige US-Staatsanleihen und Übernacht-Rückkaufvereinbarungen von US-Staatsanleihen halten kann. Die Assurance vom Juli listet auch Staatsanleihen außerhalb des Fonds sowie Bargeld, das bei regulierten Finanzinstituten gehalten wird.

Die letzte aktive monatliche Assurance von Circle auf der Transparenzseite deckte den 31. Juli ab. Es wurden 71,826 Milliarden USDC im Umlauf und Reservevermögen mit einem fairen Wert von 71,904 Milliarden USD gemeldet. Diese Zahlen dokumentieren die Deckung zu einem bestimmten Zeitpunkt. Eine Nettogabe zu M1 oder M2 erfordert eine separate Konsolidierungsberechnung.

Eine verteidigbare Nettoschätzung müsste die gemeldeten Reservekategorien mit den bereits gezählten Geldbestandskomponenten abgleichen, nur echte Überschneidungen entfernen und die Deckungsvermögen außerhalb der Aggregationen bewahren. Die aktuellen Quellen lassen diese Erhöhung unquantifiziert.

Die Datenlücken hinter einer nationalen Geldmessung

Geografie ist ein separates Problem von der Reserveüberschneidung. Ein Dollar-Stablecoin, der von einem in den USA regulierten Unternehmen ausgegeben wird, kann global auf einer öffentlichen Blockchain bewegt werden, während Transaktionsaufzeichnungen im Allgemeinen nicht genügend geografische Informationen enthalten, um den Teil zu identifizieren, der innerhalb einer US-Messung gehört.

Die Fed-Anmerkung besagt, dass GENIUS für in den USA regulierte Emittenten gilt, ohne zwischen inländischem und internationalem Umlauf zu unterscheiden. Daher könnte zusätzliche Berichterstattung erforderlich sein, um den US-Umlauf von globalen Aktivitäten zu isolieren. Die insgesamt ausstehenden Token eines Emittenten stimmen unvollkommen mit dem in den USA gehaltenen Geld überein.

Die wirtschaftliche Nutzung erfordert einen separaten Datensatz. Der funktionale Test der Fed fragt, ob Stablecoins sich eher wie Transaktionsgeld oder wie Ersparnisse verhalten. Rohzählungen von Blockchain-Übertragungen sind unzureichend, da eine einzige Smart-Contract-Transaktion mehrere Übertragungsereignisse erzeugen kann.

Ein Arbeitsdokument der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, das im Juni veröffentlicht wurde, analysierte mehr als 593 Millionen Ereignisprotokolle aus 141 Millionen Ethereum-Transaktionen, die im Jahr 2025 mit USDT, USDC und PayPal USD durchgeführt wurden. Ungefähr ein Drittel der Transaktionen erzeugte mehrere Schritte oder Ereignisprotokolle, während fast 60 % der Übertragungsereignisse innerhalb komplexer Transaktionen stattfanden.

Diese Bündel können Handel, Kreditvergabe, Arbitrage, Liquiditätsbereitstellung und Abwicklung kombinieren. Die Behandlung jedes erzeugten Ereignisses als eigenständige Zahlung kann sowohl die Aktivitätszahlen als auch die scheinbare Zahlungsrolle von Stablecoins übertreiben.

Die 60 %-Statistik beschreibt nur die Ereignisstruktur. Die funktionale Klassifizierung im Rahmen des Fed-Personals erfordert separate Beweise über die wirtschaftliche Nutzung.

Der Umfang macht diese Unterscheidungen bedeutsam. Der Marktüberblick von CryptoSlate vom 4. September listete die globale Stablecoin-Kategorie mit 292,1 Milliarden USD über 73 Vermögenswerte. Die USDC-Marktanalyse zeigte eine Marktkapitalisierung von etwa 74,5 Milliarden USD und 74,51 Milliarden im Umlauf befindlichen Token.

Diese globalen Marktzahlen sagen nichts über den Besitz oder die Nutzung durch US-Ansässige aus. Sie unterscheiden sich auch in Datum und Zweck von der Zusicherung von Circle vom 31. Juli, sodass die Werte nicht als austauschbare Beobachtungen behandelt werden sollten.

Zum Vergleich berichtete FRED, dass der saisonbereinigte US M2 im Juli 2026 bei 23,218 Billionen USD lag, aktualisiert am 25. August. Das legt den Umfang des offiziellen Aggregats fest, während die erforderliche Anpassung des Nettowertes von Stablecoins ungelöst bleibt.

Der Rahmen des Fed-Personals weist daher auf drei verschiedene Buchhaltungsaufgaben hin, bevor eine Klassifikationsänderung vorgenommen wird: Bestimmen, wie die Token funktionieren, Konsolidierung der bereits in den Aggregaten dargestellten Reservevermögen und Isolierung des Umlaufs, der für die Vereinigten Staaten relevant ist. Die Analyse auf Transaktionsebene informiert die erste Aufgabe; Reserve- und Wohnsitzdaten bleiben für die anderen beiden unerlässlich.

Stablecoins könnten letztendlich M1 oder M2 vollständiger machen. Das Überspringen dieser Anpassungen würde bereits gezählte Salden mit tatsächlich neuer Dollar-Liquidität verwischen.

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