Warum startet UNI zuerst? Die Antwort liegt im Handelsvolumen der Robinhood Chain

Neue Chains wie Arc bieten Zuwächse, aber die Gebührensteuerung ist noch nicht vollständig abgedeckt.

Autor: @thelearningpill

Übersetzung: AididiaoJP, Foresight News

In den letzten drei Monaten stieg der Preis von UNI von etwa 2,5 USD auf über 10 USD. In der gleichen Zeit stieg das monatliche Protokoll-Einkommen von Uniswap von durchschnittlich 4,49 Millionen USD im zweiten Quartal 2026 auf 16,11 Millionen USD in den letzten 30 Tagen, während das Bewertungsverhältnis nahezu konstant blieb. Etwa 60 % des zusätzlichen Einkommens stammen von der Robinhood Chain.

Eine Erklärung für diesen Rückgang ist, dass „die Gebührensteuerung endlich bepreist wurde“. Doch aus der Einkommensstruktur betrachtet, stammt das zusätzliche Einkommen stärker von neuen Verbindungen und neuen On-Chain-Gebühren.

1. Preis und Protokolleinkommen wachsen synchron

Das Verhältnis zwischen dem monatlichen Protokoll-Einkommen von Uniswap und dem Preis ist ungefähr gleich: von durchschnittlich 4,49 Millionen USD im zweiten Quartal stieg es auf 16,11 Millionen USD in den letzten 30 Tagen, während das Bewertungsverhältnis fast auf dem Ausgangsniveau blieb.

Der Preisanstieg wird durch das Einkommen angetrieben, wobei der Großteil des zusätzlichen Einkommens von einer neuen Chain stammt.

2. Langfristige Handelsvolumina führen, Token erfassen Einkommen begrenzt

Uniswap hat seit seiner Gründung im Jahr 2018 die Funktionsweise der meisten AMMs im Krypto-Bereich geprägt.

V3 führte im Mai 2021 die konzentrierte Liquidität ein, sodass LPs ihr Kapital in bestimmten Preisbereichen anlegen können, ohne die gesamte Kurve abzudecken. Seitdem haben die meisten konkurrierenden DEX dieses Design kopiert.

V4 wird Anfang 2025 eingeführt, wobei alle Pools in einen Vertrag integriert werden und Hooks hinzugefügt werden, die es Entwicklern ermöglichen, benutzerdefinierte Logik an Pools, Tausch, Gebühren und LP-Positionen anzuhängen.

Doch Governance-Token haben zuvor kaum wirtschaftliche Erträge aus dem Protokoll erzielt:

• Kumuliertes DEX-Handelsvolumen: 39,3 Billionen USD;
• Kumulierte Gebühren: 6,02 Milliarden USD;
• Kumulierte Einnahmen der Token-Inhaber: 51,92 Millionen USD, was nur 0,86 % der gesamten Protokollgebühren ausmacht und vollständig aus der Öffnung der Gebührensteuerung stammt.

Der UNIfication-Vorschlag änderte die Art und Weise, wie Wert an Token gelangt. Protokollgebühren fließen jetzt in einen Protokollgebührenpool, aus dem UNI-Inhaber Token verbrennen und gleichwertige Krypto-Assets abheben können. In V2 wurde eine Handelsgebühr von 0,30 % aufgeteilt in 0,25 % für Liquiditätsanbieter und 0,05 % für das Protokoll. Der Vorschlag sah auch die Vernichtung von 100 Millionen UNI aus der Staatskasse vor, was zu damaligen Preisen etwa 596 Millionen USD entsprach.

Dies war das erste Mal, dass eine Gebührenflussrechnung für Handelsplattformen modelliert werden konnte, sowie eine entsprechende Preiskorrektur. Doch der Markt benötigte ein weiteres halbes Jahr, um dies in den Preis einzubeziehen.

3. Gebührensteuerung wird schrittweise aktiviert, neues On-Chain-Handelsvolumen wird entscheidend

Die Gebührensteuerung wird schrittweise aktiviert: Zuerst auf Ethereum, dann auf den wichtigsten L2s, gefolgt von Polygon, BSC und Celo, und schließlich wird sie Ende Juli 2026 die Robinhood Chain und V4 abdecken.

Quartalsweise Einnahmen der Token-Inhaber:

• Q1 2026: 10,66 Millionen USD;
• Q2 2026: 13,48 Millionen USD;
• Q3 2026 bis heute: 27,62 Millionen USD.

Im ersten Halbjahr etwa 50 Millionen USD annualisiert. Für ein Token mit einer Marktkapitalisierung in Milliardenhöhe ist dieses Einkommensniveau gering, was möglicherweise erklärt, warum der Preis nach der Abstimmung weiterhin fiel.

Jede frühzeitig gestartete Chain hat ein reifes Handelsvolumen, das bereits vom Markt bepreist wurde. Die Gebührensteuerung benötigt neuen, steuerbaren Traffic, der erst im zweiten Halbjahr auftauchen wird.

In den letzten 30 Tagen:

• V4 verarbeitete ein Handelsvolumen von 42,34 Milliarden USD und generierte 131,38 Millionen USD an Gebühren;
• V3 verarbeitete ein Handelsvolumen von 35,53 Milliarden USD und generierte 55,81 Millionen USD an Gebühren.

V4 erzielte mit etwa 19 % des Handelsvolumens 2,35-mal die Gebühren von V3 und benötigte dabei weniger Liquidität. Nach TVL belegt V4 den 5. Platz im DEX-Bereich, V3 den 2. Platz.

Hooks wurden zu Verteilungstools. Die Startplattformen auf der neuen Chain wurden direkt in den V4-Pool integriert, und benutzerdefinierte Gebührenlogik ermöglicht es dem Pool, höhere Gebühren für volatilere Long-Tail-Handelspaare zu erheben, sodass Uniswap neue Marktarten bedienen kann, ohne den Kern-AMM zu gabeln.

4. Robinhood Chain trägt hauptsächlich zum neuen Einkommen bei

Als die Robinhood Chain online ging, wurden Uniswap V2, V3, V4 und UniswapX von Anfang an implementiert, wobei Uniswap ihr Haupt-AMM ist. Nachdem die Governance die Gebühren auf diese Chain ausgeweitet hat, beschleunigte sich die Vernichtung.

An den geschäftigsten Handelstagen übernahm Uniswap bis zu 98 % des DEX-Handelsvolumens dieser Chain, wobei die Robinhood Chain über 80 % der täglichen UNI-Vernichtung von Uniswap beiträgt.

Die Aufteilung der letzten 30 Tage zeigt, dass ein erheblicher Teil der wirtschaftlichen Bilanz von Uniswap auf einer Chain liegt, die sie nicht kontrollieren:

• Handelsvolumen: Robinhood Chain macht 44,54 Milliarden USD von Uniswap 91,46 Milliarden USD aus, also 48,7 %;
• Gebühren: Robinhood Chain trägt etwa 210 Millionen USD von 210 Millionen USD bei, also 71,3 %;
• Einkommen: Robinhood Chain trägt 9,59 Millionen USD von 16,11 Millionen USD bei, also 59,5 %.

Die Daten der letzten sieben Tage sind etwas anders. In dieser Woche trug die Robinhood Chain 1,19 Millionen USD von Uniswap 3,02 Millionen USD Einkommen bei, Ethereum trug 945.913 USD bei, wobei die beiden Chains nahezu gleichauf sind. Die Gebühren der Robinhood Chain in dieser Woche betrugen 18,42 Millionen USD, weniger als die Hälfte des durchschnittlichen Tempos zu Beginn des Monats. Der Rückgang könnte mit der Abkühlung des Meme-Coin-Handels und dem Rückzug einiger hochpreisiger Pools zusammenhängen.

Ein weiteres weniger erwähnenswertes Problem ist die Abgabenquote. Auf der Robinhood Chain verbleiben von jeder 1 USD Gebühr etwa 6,4 Cent für das Protokoll; auf Ethereum verbleiben 14,8 Cent, auf Base 12,2 Cent.

Obwohl die Robinhood Chain das Haupt-Einkommen beiträgt, ist sie in Bezug auf die Effizienz der Vernichtung pro 1 USD Handelsvolumen eine der am wenigsten effizienten Quellen, und das Handelsvolumen ist von seinem Höchststand zurückgegangen.

5. Arc kopiert das Standardplatzmodell, hat aber noch kein Protokolleinkommen generiert

Wenn die Robinhood Chain nur ein einmaliges Ereignis war, wird es schwierig sein, die Prämie von UNI aufrechtzuerhalten. Der Arc von Circle zeigt, dass dies nicht der Fall ist.

Uniswap V2, V3, V4 und UniswapX werden als bevorzugte DEX auf Arc gestartet, wobei die Pools-Startplattform jede neue Münze in den Uniswap V4-Pool mit USDC-Paarung sendet.

Circle integriert die Stablecoin-Chain mit Uniswap. Im zweiten Quartal 2026 wurden 43 Milliarden USD Stablecoin-zu-Stablecoin-Tausch auf Uniswap abgewickelt, was mehr ist als die Summe der nächsten drei Chain-Plattformen.

Das Handelsvolumen von Uniswap am ersten Tag von Arc war mehrere Male höher als am Eröffnungstag der Robinhood Chain. In den letzten 30 Tagen hat Uniswap auf Arc ein Handelsvolumen von 637,55 Millionen USD abgeschlossen, während die andere etablierte DEX dieser Chain, Aero, 13,71 Millionen USD erreicht hat, was einen Unterschied von etwa 46-fach bedeutet.

Die frühen Aktivitäten von Arc stammen größtenteils von Meme-Coin-Startplattformen, wobei mindestens einmal die größte Ausgabe direkt in den Uniswap-Pool gelangte.

Diese sind derzeit noch nicht in die Vernichtung eingeflossen. Die Implementierung von Uniswap auf Arc generierte 4,39 Millionen USD an Gebühren, jedoch kein Protokolleinkommen, da der Vorschlag zur Öffnung der Gebühren noch im Governance-Prozess ist.

Selbst wenn jede neue Chain Uniswap als Standard-Dex festlegt, bleibt die Unterstützung für den Tokenpreis durch die Vernichtung begrenzt, solange der Gebührenvernichtungsschalter noch nicht aktiviert ist.

6. Regulierungsbefreiung und CME-Futures-Plan erweitern potenzielle Käufergruppe

Der letzte Teil des Rückgangs hat verändert, wer UNI halten kann, aber nicht die Rentabilität des Protokolls.

Die SEC gewährte eine vorübergehende, bedingte Befreiung, die es genehmigten Plattformen erlaubt, tokenisierte US-Aktien über lizenzierte AMMs und Liquiditätspools zu handeln, ohne sich als Börse registrieren zu müssen.

Uniswap bietet bereits lizenzierte Pools in V4 an, bei denen Emittenten kontrollieren können, wer handeln oder Liquidität bereitstellen kann.

Diese Befreiung hat Einschränkungen: Sie deckt nur Token ab, die gleiche Rechte wie die zugrunde liegenden Aktien haben, synthetische Produkte, die den Preis verfolgen, sind ausgeschlossen, und die Befreiung beschränkt die Anzahl der handelbaren Aktien und das Handelsvolumen. Derzeit entspricht der größte Fluss von tokenisierten Aktien auf Uniswap nicht den Bedingungen dieser Befreiung.

CME plant anschließend, im Oktober regulierte UNI-Futures einzuführen, die noch genehmigt werden müssen. Wenn genehmigt, könnte dies traditionellen Finanzinvestoren einen konformen Kanal zum Halten von UNI bieten.

7. Standard Chartered Bank: Annahme eines Zielpreises von 100 USD bis Ende 2030

Unter den institutionellen Ansichten hat die Standard Chartered Bank das höchste Ziel. Die Bank begann im Juni mit der Abdeckung von UNI und gab ein Ziel von 100 USD bis Ende 2030 an, mit einem Pfad von 6,50 USD Ende 2026, 20 USD 2027, 40 USD 2028 und 65 USD 2029. UNI hat in drei Monaten bereits die erste Stufe überschritten.

Dieses Modell enthält drei Annahmen:

• Angebot: Tokenisierte Vermögenswerte auf der Chain steigen von etwa 3,4 Billionen USD auf 4 Billionen USD bis Ende 2028;
• Erfassung: Der Anteil dieser Vermögenswerte, die für DeFi verwendet werden, steigt von 3,5 % auf 30 % bis 2030, wodurch die Vermögenswerte im Uniswap-Pool auf etwa 37-fache des aktuellen Niveaus anwachsen;
• Bewertung: Wenn Uniswap kommerzialisiert wird und ausreichende traditionelle Finanzpartnerschaften aufbaut, wird das Verhältnis seiner Marktkapitalisierung zu den Gebühren dem von Coinbase ähneln.

Der Bericht zieht Vergleiche mit YouTube und Netflix: Uniswap ist eine offene Plattform, auf der jeder Pools erstellen kann, Benutzer Liquidität bereitstellen, die Kapitalausgaben niedrig sind und sie bei nahezu homogenen Vermögenswerten wie Stablecoins und Nischen-Token, die von zentralisierten Börsen nicht bedient werden, einen Vorteil haben.

Aus Sicht der Gebühren wird UNI mit dem 2,2-fachen der annualisierten Gebühren und dem 29-fachen der Protokolleinnahmen gehandelt, wobei die Differenz zwischen beiden eine Abgabenquote von 7,7 % entspricht. Das Coinbase-ähnliche Verhältnis bezieht sich auf die Gebühren, die Unternehmen behalten, während Uniswap über 90 % der Gebühren an Liquiditätsanbieter weitergibt.

Um 100 USD zu erreichen, müssen entweder die Vermögenswerte im Pool wie geplant um das 37-fache wachsen oder die Abgabenquote auf ein Niveau steigen, das LPs bereit sind zu akzeptieren.

Dieser Zielpreis hat mehrere Vorbehalte:

• Wettbewerb von kleineren DEX;
• Schwierigkeiten beim Wettbewerb um den Fluss realer Vermögenswerte ohne reife traditionelle Finanzbeziehungen;
• V4-Hooks wurden nie auf den Handelsvolumen getestet, die in ihren Modellannahmen angenommen wurden;
• Die Hochstufung von Kendrick im August hängt von der Robinhood Chain ab, deren Gebühren in der betreffenden Woche um mehr als die Hälfte gesunken sind;
• Der Flussargument, das auf lizenzierte tokenisierte Vermögenswerte abzielt, macht nur einen kleinen Teil der aktuellen Einnahmen von Uniswap aus.

Die Methodik des Berichts ist bemerkenswert: Eine globale Bank gibt über Gebühren, Angebot und vergleichbare börsennotierte Unternehmen einen mehrjährigen Zielpreis für DEX-Token an.

8. Vergleich der Bewertungen mit den wichtigsten DEX: UNI bleibt überbewertet

Ein Token, das in einem so großen Marktumfeld weiterhin eine Bewertungszahl halten kann, befindet sich bereits in einem überbewerteten Handelszustand. Vergleichsdaten können das Ausmaß der Überbewertung zeigen.

In den letzten 30 Tagen betrug das gesamte DEX-Handelsvolumen 274,1 Milliarden USD, wobei Uniswap 33,4 % ausmachte, mehr als die Summe von PancakeSwap, Pump, Aero, BisonFi und Raydium.

Quelle: DefiLlama Protokollseite, 25. September 2026. Pump-Daten enthalten Startplattformgebühren, Aero-Einnahmen enthalten externe Bestechungen.

Basisdaten:

• PancakeSwap: 29 Milliarden USD Handelsvolumen, 22,64 Millionen USD Gebühren, 7,38 Millionen USD Einnahmen, Marktkapitalisierung 875,17 Millionen USD;
• Pumpfun: 21,187 Milliarden USD Handelsvolumen, 160 Millionen USD Gebühren, 53,62 Millionen USD Einnahmen, Marktkapitalisierung 181,9 Millionen USD;
• Aero: 13,262 Milliarden USD Handelsvolumen, 17,74 Millionen USD Gebühren, 14,33 Millionen USD Einnahmen, Marktkapitalisierung 70,596 Millionen USD.

Uniswap erhebt die höchsten Gebühren pro Transaktion, lässt aber am wenigsten für das Protokoll übrig. Es erhebt etwa 23 Basispunkte Gebühren auf das Handelsvolumen, PancakeSwap etwa 8 Basispunkte, aber von diesen Gebühren gelangen nur 7,7 % zum Protokoll. Pump erzielt mit weniger als einem Viertel des Handelsvolumens von Uniswap 3,3-mal dessen Einnahmen, während die Marktkapitalisierung nur ein Drittel beträgt.

Eine weitere nicht in der Tabelle aufgeführte Kennzahl sind die Anreizausgaben. In den letzten 30 Tagen gab Uniswap nur 144.757 USD für Anreize aus, während Aero 11,39 Millionen USD ausgab, was fast den Großteil der Gewinne der Wähler aufzehrt. Uniswaps Einnahmen sind nahezu rein, während die meisten Konkurrenten auf Emissionen angewiesen sind, um das Handelsvolumen aufrechtzuerhalten.

Ob diese Überbewertung gerechtfertigt ist, bleibt diskutabel. Eine Erklärung ist, dass die Überbewertung die Verteilungsfähigkeit widerspiegelt. Uniswap ist die Plattform, die bei der Gründung neuer Chains immer installiert wird - sowohl die Robinhood Chain als auch Arc haben sich innerhalb weniger Wochen für sie entschieden, während keine der Wettbewerber eine solche Platzierungshistorie hat.

9. Die Mechanik von UNI: Anspruch auf Abgaben für die bevorzugte Nutzung der Uniswap-Chain

Das Halten von UNI entspricht mechanisch dem Anspruch auf Abgaben für jede Chain, die Uniswap als Standardplatz festlegt. In diesem Jahr haben zwei Hauptchains dies innerhalb weniger Wochen getan, und Uniswap hat fast keine Anreize ausgegeben, um diese beiden Platzierungen zu erreichen.

Selbst in einer Woche mit relativ schwachen Daten betrug das Einkommen in dieser Woche 3,02 Millionen USD, annualisiert etwa 157 Millionen USD, was etwa dem Dreifachen des Tempos im ersten Halbjahr entspricht; während der Anteil der Robinhood Chain auf 39 % fiel und andere Chains die Lücke schlossen. Die 4,39 Millionen USD Gebühren auf Arc sind noch nicht in die Vernichtung eingeflossen, nur eine Governance-Abstimmung steht noch aus.

Marktmeinungen deuten darauf hin, dass Kapital in Token mit Cashflow-Anspruch fließen wird. Uniswap hat eine zusätzliche Schicht, die die meisten einkommensbasierten Token nicht haben: Cashflow kann täglich auf der Chain geprüft werden, gebunden an ein von den Token-Inhabern überprüfbares Mechanismus und allmählich die Infrastruktur bereitstellen, die Institutionen benötigen, bevor sie große Aufträge erteilen.

Diese Faktoren könnten die Teilnahmebarrieren für traditionelle Investoren senken, bedeuten jedoch nicht, dass die aktuelle Bewertung von UNI niedrig ist. Das Bewertungsverhältnis könnte weiterhin erheblich schwanken.

Wenn Uniswap weiterhin auf neuen Chains eingesetzt wird, wird seine Einkommensstruktur breiter und leichter modellierbar. Diese Modellierbarkeit könnte es ihm ermöglichen, besser den Underwriting-Standards traditioneller Fonds zu entsprechen und zu einem der DeFi-Token werden, die in den Investitionsmemoranden traditioneller Fonds diskutiert werden.