Metodología de éxito de Bankless: ¿Cómo seleccionar tokens subestimados de VVV a Hyperliquid?

Título del video: Los próximos ganadores de Crypto no serán blockchains

Autor del video: Bankless

Compilado por: Peggy, BlockBeats

Nota del editor: En el contexto de una contracción prolongada de la valoración en el mercado de criptomonedas y el retorno de capital, la discusión sobre la inversión en tokens está cambiando de "¿Cuál es la próxima narrativa popular?" a "¿Qué proyectos han formado modelos de negocio verificables?" Sin embargo, a medida que los ingresos, las recompras y las destrucciones se convierten en un nuevo lenguaje de valoración, surge una pregunta más crítica: ¿pueden los tokens ser valorados como acciones en función del flujo de caja, y realmente poseen sus tenedores el valor creado por el crecimiento del protocolo?

En este episodio del podcast de Bankless, se invita a Austin Barack, fundador y socio gerente de Relayer Capital, para discutir métodos de valoración de tokens aplicados en proyectos como Venice, Hyperliquid, Pump.fun y ether.fi, así como las posibles trayectorias de la transición del mercado de criptomonedas de un ciclo de infraestructura a un ciclo de aplicaciones.

En esta conversación, lo que Austin hace no es simplemente buscar los tokens con mayores ingresos o las mayores recompras, sino descomponer la inversión en tokens en un conjunto de problemas estructurales más fundamentales: ¿el producto tiene una demanda real?, ¿pueden los ingresos crecer de manera sostenible?, ¿puede el valor comercial transmitirse de manera estable al token?, y ¿el mercado sigue valorando negocios que han cambiado con clasificaciones antiguas?

Primero, la lógica de selección de activos criptográficos está cambiando de simplemente perseguir el crecimiento a buscar la intersección entre "crecimiento y valor". En el pasado, la industria solía depender de nuevas cadenas públicas, nuevos protocolos y recompensas de tokens para crear expectativas de crecimiento, y la valoración reflejaba más la narrativa a largo plazo. Un mercado bajista prolongado ha comprimido esta prima, haciendo que pocos proyectos que han encontrado una adecuada coincidencia de producto y mercado y que están creciendo rápidamente en ingresos se diferencien de una gran cantidad de tokens que carecen de uso real. Esto significa que un ciclo de baja no solo trae descuentos de precios, sino que también ofrece a los inversores una ventana para identificar negocios reales: los proyectos que realmente merecen atención deben tener tanto velocidad de crecimiento como valoración razonable, y no solo ocupar uno de los extremos.

En segundo lugar, el valor de los tokens comienza a pasar de la "utilidad" abstracta a un retorno de valor observable. Venice utiliza una parte de los ingresos de nuevas suscripciones y compras de puntos para destruir VVV; Hyperliquid utiliza la mayor parte de los ingresos de la plataforma para recomprar HYPE; Pump.fun y ether.fi también han establecido sus propios mecanismos de recompra. En el pasado, a menudo faltaba una conexión clara entre los ingresos del protocolo y el rendimiento del token, y el crecimiento del proyecto no necesariamente se traducía en beneficios para los tenedores. Ahora, las recompras y destrucciones programáticas están estableciendo un ancla de valoración similar a la descontación de flujo de caja para los tokens. Sin embargo, este marco similar al de las acciones aún tiene límites: la proporción de recompra puede ajustarse, y la relación de derechos entre la entidad de capital y el token no está completamente institucionalizada. Lo que los inversores realmente necesitan evaluar no es solo la escala de ingresos, sino también la sostenibilidad y credibilidad del mecanismo de retorno de valor.

En tercer lugar, la calidad de los ingresos es más importante que los ingresos en sí. El mercado ha otorgado históricamente una valoración baja a Pump.fun, en parte porque los inversores dudan de la sostenibilidad de la demanda de transacciones de monedas Meme y les resulta difícil entender a un grupo de usuarios que no se asemeja a su propio perfil. A medida que los ingresos de la plataforma han mantenido una resiliencia durante más de dos años, esta percepción está cambiando. De manera similar, la valoración de Venice no solo depende de los ingresos actuales por suscripción, sino también de su capacidad para expandirse desde múltiples modelos de entrada a una plataforma de aplicación de IA que conecte desarrolladores y usuarios comunes. Esto significa que la valoración no puede aplicarse mecánicamente a los múltiplos de recompra, sino que también necesita juzgar si los ingresos provienen de incentivos temporales y popularidad, o si son un comportamiento de usuario que puede repetirse.

En cuarto lugar, la antigua clasificación del mercado de los proyectos puede convertirse en un nuevo sesgo de valoración. Ether.fi solía ser visto como un protocolo de re-pledging de liquidez, pero actualmente más del 60% de su negocio proviene de productos de Neo Bank como tarjetas de crédito y préstamos, y se está expandiendo hacia una plataforma de corretaje integral en la cadena. Si el mercado sigue valorándolo según la pista de re-pledging, podría pasar por alto los cambios en la estructura de ingresos. Más importante aún, ether.fi puede acceder directamente a la infraestructura de préstamos, stablecoins y activos tokenizados en Ethereum, ampliando productos con una inversión organizativa y de capital relativamente ligera. Esto indica que el verdadero valor dejado por el ciclo de infraestructura no necesariamente se concentra en el protocolo subyacente, sino que puede ser capturado por las aplicaciones que son más hábiles en empaquetar estas capacidades y servir directamente a los usuarios.

En quinto lugar, los ingresos de las aplicaciones pueden proporcionar un piso de valoración, pero no pueden permitir que los tokens se desvinculen completamente del ciclo de criptomonedas. Los proyectos con mecanismos de recompra pueden formar una base de valoración relativamente independiente a partir del crecimiento del negocio, pero aún pertenecen a la categoría de activos de tokens, y también se verán afectados por el flujo de capital del mercado, el rendimiento de BTC y ETH, y los cambios en la actividad en la cadena. La diferencia es que, en un mercado alcista, aplicaciones de trading como Hyperliquid y Pump.fun pueden recibir simultáneamente un impulso tanto de flujos de capital como de expansión del negocio; en un mercado débil, los ingresos reales se convierten en un importante amortiguador que los distingue de los activos puramente narrativos.

Si se pudiera resumir esta conversación en un juicio, sería: el núcleo de la próxima revalorización de los activos criptográficos puede no ser quién tiene la narrativa de infraestructura más grandiosa, sino quién puede convertir el uso real en ingresos sostenidos y devolver de manera confiable una parte de ello a los tokens. En este sentido, lo que se discute aquí no es solo si algunos tokens están subestimados, sino si el mercado de criptomonedas puede evolucionar de un sistema de financiamiento impulsado por narrativas a una economía de aplicaciones basada en productos, flujos de caja y distribución de valor.

TL;DR

· La oportunidad central en el mercado de criptomonedas está cambiando de la infraestructura subyacente a la capa de aplicaciones, donde los ingresos y los usuarios comienzan a reemplazar la narrativa del espacio de bloques como nueva fuente de valor.

· La revalorización de los tokens aplicados no depende de cuánto dinero gane el protocolo, sino de si los ingresos pueden transmitirse a los tokens a través de mecanismos de recompra o destrucción estables y transparentes.

· Venice combina el crecimiento de aplicaciones de IA con la lógica de destrucción de tokens, pero el precio objetivo de 43.9 dólares depende de su lanzamiento en Minds, aumento en la proporción de destrucción y otras suposiciones optimistas, y no debe considerarse una valoración segura.

· La baja valoración de Pump.fun refleja principalmente la duda del mercado sobre la sostenibilidad de los ingresos de las monedas Meme, pero la resiliencia de los ingresos durante más de dos años indica que la demanda especulativa de alta volatilidad puede ser un comportamiento de consumo a largo plazo.

· Hyperliquid tiene una mayor reflexividad cíclica que las aplicaciones generales: el retorno de capital puede elevar tanto la valoración de HYPE como aumentar simultáneamente el volumen de transacciones, las tarifas y la escala de recompra.

· Ether.fi sigue siendo valorado como un protocolo de re-pledging, pero sus ingresos principales se han trasladado a pagos y préstamos, y la antigua clasificación del mercado sobre el proyecto puede no haber seguido el cambio en la estructura del negocio.

· El múltiplo de recompra no puede equipararse directamente con el PER de las acciones, ya que los tokens suelen carecer de derechos claros sobre los ingresos residuales, y la distribución de valor entre acciones y tokens sigue siendo un riesgo central.

· Los fundamentos pueden reducir la dependencia de los tokens de calidad en el mercado en general, pero no pueden eliminar el ciclo de criptomonedas; una valoración verdaderamente sostenible aún depende de la calidad de los ingresos, el retorno de valor y la continuidad del mecanismo.

Puntos clave del texto

En el monto de quema proyectado de 70 millones de dólares, aproximadamente 29 millones provienen de productos de Minds que aún no se han lanzado oficialmente, lo que representa más del 40%. Minds planea permitir a los usuarios avanzados y desarrolladores combinar diferentes modelos, palabras clave y herramientas para crear aplicaciones de IA estructuradas dirigidas a usuarios comunes, y obtener ingresos a través del uso, formando una especie de tienda de aplicaciones de IA.

Barack considera que Minds no es un producto completamente nuevo desvinculado de los negocios existentes de Venice, ya que todavía gira en torno a los modelos, usuarios y escenarios de uso actuales. Sin embargo, el presentador David Hoffman señala que la compra de puntos es solo una extensión de los servicios existentes, mientras que Minds representa una nueva línea de negocio no validada por el mercado, y los riesgos de ambos no son equivalentes.

Barack reconoce esta crítica y describe su modelo como "ligeramente por encima del escenario base": si 0 representa un extremo pesimista, 5 representa el escenario base y 10 representa un optimismo total, él cree que esta predicción se sitúa aproximadamente en 6.

El modelo también asume que Venice podría incluir las renovaciones en el ámbito de quema en el futuro, y aumentar la proporción de quema de ingresos por puntos del 5% al 10% en 2027. Estas medidas aún no han recibido un compromiso firme, por lo que 43.9 dólares es más apropiado entenderlo como una valoración escénica basada en múltiples supuestos de negocio y mecanismos, en lugar de un objetivo de precio incondicional.

El verdadero dilema de Venice: ¿por qué una startup debería recomprar tokens demasiado pronto?

El caso de Venice también revela la contradicción central que enfrentan los tokens aplicados: ¿debería una startup de rápido crecimiento invertir efectivo en la expansión del producto o devolverlo a los poseedores de tokens?

En los mercados tradicionales, las empresas en períodos de rápido crecimiento suelen destinar la mayor parte de sus fondos a investigación y desarrollo, contratación y adquisición de clientes, y rara vez recompran acciones a gran escala en las primeras etapas. Sin embargo, Venice ha estado utilizando parte de sus ingresos desde el inicio de su desarrollo comercial para recomprar y quemar VVV, lo que en cierta medida sacrifica los fondos disponibles para reinversión.

Barack considera que esta práctica está relacionada con la estructura dual de acciones y tokens en el mercado de criptomonedas. Los tokens pueden ayudar a los proyectos a atraer rápidamente atención, iniciar redes y diseñar nuevas funciones de productos, pero en ausencia de restricciones legales claras, el mercado no puede confiar naturalmente en que todo el valor creado por la empresa finalmente pertenezca a los tokens.

Por lo tanto, la quema programática no solo es una forma de distribución de valor, sino también un mecanismo para establecer confianza. El equipo necesita demostrar con acciones concretas que el crecimiento del negocio puede traducirse en VVV, y no solo permanecer en la entidad de capital.

Venice actualmente adopta un enfoque gradual: la quema temprana tiene cierta autonomía, seguida de la quema de las primeras suscripciones, y luego se incorpora el 5% de los ingresos por compras de puntos a la quema. Barack cree que este arreglo proporciona un retorno de valor a los tokens, mientras que conserva la mayor parte de los fondos para el crecimiento.

Venice recaudó previamente 65 millones de dólares, lo que también ha mitigado en cierta medida el conflicto entre recompra y reinversión. La comprensión de Barack es que la financiación externa proporciona a la empresa capital para la expansión, permitiéndole destinar más flujo de efectivo operativo a los tokens; los inversores relacionados también tienen derechos de suscripción de tokens, lo que ayuda a reducir la desalineación de intereses entre los inversores de capital y los poseedores de tokens.

Sin embargo, este equilibrio sigue siendo frágil. Si la velocidad de crecimiento del negocio se desacelera, los costos de razonamiento aumentan o la competencia en el mercado se intensifica, la empresa puede necesitar retener más efectivo. Por el contrario, si la proporción de quema es demasiado baja durante un período prolongado, los tokens pueden tener dificultades para compartir adecuadamente el crecimiento del negocio. Por lo tanto, evaluar el valor de VVV no solo implica observar el total de quema, sino que también requiere rastrear simultáneamente la velocidad de crecimiento de ingresos, el margen bruto, los gastos operativos, y si la empresa continúa cumpliendo con su compromiso de retorno de valor.

Pump.fun y Hyperliquid: ¿por qué el mercado otorga diferentes múltiplos a los mismos ingresos?

En comparación con Venice, los ingresos de Pump.fun y Hyperliquid están más directamente relacionados con el ciclo de comercio de criptomonedas.

Barack indica que, según los datos del mercado en el momento de la emisión del programa, Pump.fun se valora aproximadamente en 5 veces su monto de recompra, mientras que los múltiplos correspondientes de Hyperliquid y Lighter son de aproximadamente 30 a 40 veces. En su opinión, esta discrepancia refleja un sesgo del mercado hacia diferentes tipos de ingresos.

El negocio principal de Pump.fun proviene de la emisión y comercio de monedas Meme. Muchos inversores creen que estas actividades dependen de la especulación a corto plazo, y la sostenibilidad de los ingresos no es tan alta como la de las plataformas de comercio de contratos perpetuos. Esta preocupación no es infundada: la industria de criptomonedas ha visto productos cuyos ingresos aumentan rápidamente en un ciclo, solo para caer más del 90% posteriormente.

Sin embargo, Barack cree que el desempeño de Pump.fun en los últimos dos años muestra que sus ingresos son más resistentes de lo que el mercado inicialmente esperaba. La popularidad de una sola moneda Meme puede desvanecerse rápidamente, pero la demanda de productos especulativos de alta volatilidad y alta varianza puede existir a largo plazo.

Él compara Pump.fun con un casino, lotería, mercado de predicciones y opciones de muy corto plazo. El enfoque aquí no es equiparar completamente el comercio de monedas Meme con estos productos, sino explicar un mecanismo de demanda: incluso si los participantes enfrentan un rendimiento esperado negativo en general, algunos usuarios seguirán participando debido a la alta volatilidad y la baja probabilidad de altos retornos.

Basado en este juicio, Barack cree que el múltiplo de recompra de Pump.fun podría ser reevaluado de aproximadamente 5 veces a 10 veces. Si el tamaño del negocio se mantiene constante, la expansión del múltiplo podría corresponder a un aumento de aproximadamente una vez; si las transacciones en cadena y las actividades de monedas Meme se recuperan simultáneamente, los ingresos podrían aumentar aún más.

Sin embargo, los riesgos de Pump.fun también provienen de la relación entre acciones y tokens. El proyecto anteriormente destinó todos sus ingresos a recompra, y luego ajustó para utilizar el 50% de los ingresos para recompra durante los próximos 12 meses, invirtiendo el resto en el desarrollo del negocio. Si se mantendrá esta proporción después de 12 meses aún debe ser decidido nuevamente.

Esto significa que la autenticidad de los ingresos de Pump.fun puede observarse a través de datos en cadena, pero no hay garantía permanente de cuánto ingreso puede seguir obteniendo el token. Al valorar PUMP, los inversores deben establecer un descuento por esta incertidumbre institucional, y no pueden considerar directamente todas las ganancias de la plataforma como beneficios para los poseedores de tokens.

Hyperliquid, por otro lado, ha obtenido múltiplos de valoración más altos. Por un lado, su negocio de contratos perpetuos de criptomonedas ya ha generado ingresos relativamente altos; por otro lado, el mercado HIP-3 está ampliando su rango de comercio a acciones, bienes, índices y contratos relacionados con empresas no cotizadas.

Barack cree que Hyperliquid demuestra el potencial de comercio en cualquier momento, liquidación instantánea y descubrimiento de precios global en blockchain. En el futuro, algunos activos aún no cotizados podrían incluso formar señales de precios en la cadena antes de ser utilizados por instituciones financieras tradicionales como referencia para la fijación de precios de emisión.

Sin embargo, este juicio aún debe ser validado por el mercado. Según Barack, el reciente mercado de activos del mundo real agregado por Hyperliquid ha contribuido a un gran volumen de transacciones, pero aún se encuentra en la fase de expansión y no ha generado un crecimiento de ingresos equivalente. Actualmente, el negocio con mayores ganancias sigue siendo el comercio de activos de criptomonedas.

Por lo tanto, Hyperliquid tiene una mayor reflexividad cíclica que las aplicaciones generales: cuando los fondos de criptomonedas regresan, HYPE no solo puede beneficiarse de la recuperación de la valoración general de los tokens, sino que el volumen de transacciones de la plataforma, las tarifas y el tamaño de recompra también pueden aumentar simultáneamente; si la actividad del mercado disminuye, este mecanismo también puede funcionar en sentido inverso.

ether.fi ha cambiado, pero la clasificación del mercado no ha seguido el ritmo

ether.fi es otro caso de desajuste de valoración: el negocio principal del proyecto ha cambiado, pero el mercado aún lo valora según la antigua etiqueta.

ether.fi ingresó al mercado inicialmente con un negocio de re-staking de liquidez. En el momento más álgido de la narrativa de re-staking en 2024, su valoración completamente diluida alcanzó aproximadamente 8 mil millones de dólares. A medida que las expectativas del mercado sobre la pista de re-staking disminuyeron, la valoración de ether.fi también retrocedió y continuó siendo vista como un activo similar a los protocolos de staking como Lido.

Barack considera que esta clasificación ya no refleja con precisión la estructura de ingresos actual de ether.fi. Según los datos que proporcionó en el programa, actualmente más del 65% de los ingresos provienen de productos de Neo Bank (banco digital), incluyendo ingresos por transacciones con tarjetas de crédito y préstamos generados por activos de cuentas como colateral; los ingresos por staking han caído a aproximadamente el 35%.

A medida que la plataforma agrega acciones tokenizadas y más activos en cadena, ether.fi está pasando de ser un banco digital a una plataforma de corretaje integral en cadena. Los usuarios pueden poseer y comerciar diferentes activos, pedir préstamos utilizando activos como colateral, y realizar compras diarias con tarjetas de crédito.

La ventaja de este modelo es que ether.fi no necesita construir toda la infraestructura financiera desde cero. En el caso de los préstamos, la plataforma puede utilizar protocolos DeFi existentes como Aave y obtener ingresos a través de la participación en los ingresos. Cuanto más ricos sean los mercados de stablecoins, préstamos y activos tokenizados en Ethereum, más servicios podrá ofrecer ether.fi a los usuarios.

Según los datos proporcionados por Barack, el volumen diario de transacciones con tarjetas de crédito de ether.fi ha aumentado de aproximadamente 300,000 dólares hace un año a entre 3 y 4 millones de dólares, un aumento de más de 10 veces; actualmente, solo alrededor del 4% de los ingresos provienen de intereses de préstamos, mientras que aproximadamente el 60% al 70% de los ingresos de Nubank, un banco digital tradicional, provienen de esta parte. En su opinión, esto indica que ether.fi aún tiene un amplio espacio para expandir su estructura de ingresos.

Basado en un potencial de recompra de aproximadamente 30 millones de dólares en los próximos 12 meses y un múltiplo de valoración de 30 veces, Barack estima que el precio de ETHFI podría superar 1 dólar, aproximadamente el doble de lo que era al momento de la emisión del programa. Sin embargo, 30 millones de dólares son más altos que los 21 millones de dólares que predijo otro modelo que citó, y él asume que la tasa de crecimiento de ether.fi podría acelerarse en el futuro, por lo que este resultado también pertenece a un escenario optimista.

Lo que realmente merece atención en este caso no es el precio objetivo específico, sino si la clasificación del mercado está rezagada. Si la mayor parte de los ingresos de ether.fi proviene de pagos, préstamos y corretaje, entonces continuar utilizando el marco de valoración de protocolos de re-staking podría no reflejar su negocio actual; pero si el crecimiento del nuevo negocio no se mantiene, la llamada "reclasificación" también podría no tener lugar.

Los fundamentos pueden reducir la correlación, pero no pueden eliminar el ciclo de criptomonedas

Tener ingresos reales no significa que los tokens aplicados puedan desvincularse completamente de Bitcoin y del ciclo del mercado de criptomonedas.

Barack resume esta relación como "acoplamiento parcial, desacoplamiento parcial". Por un lado, Venice, Pump.fun, Hyperliquid y ether.fi pueden construir una base de valoración relativamente independiente basada en su propio crecimiento de usuarios, ingresos y recompra. Incluso si Bitcoin se mantiene estable, mientras el negocio continúe expandiéndose, los tokens aún pueden ser reevaluados.

Por otro lado, siguen siendo activos de criptomonedas. Cuando los fondos fluyen de nuevo desde acciones, IA y otros mercados hacia los tokens, estos proyectos con fundamentos pueden ser los primeros en entrar en el rango de asignación de inversores profesionales. Pump.fun y Hyperliquid también pueden obtener ingresos adicionales debido al aumento de la actividad comercial, formando un feedback positivo entre el precio de los activos y los fundamentos del negocio.

Venice tiene una conexión relativamente débil con el ciclo de comercio de criptomonedas, siendo su principal variable externa el uso de la IA. Si el uso de múltiples modelos, la IA de privacidad y las aplicaciones generativas continúan creciendo, Venice podría tener una fuente de demanda diferente a la de las aplicaciones puramente criptográficas; si el crecimiento de usuarios o la conversión a pagos están por debajo de lo esperado, su token no logrará automáticamente la valoración en el modelo solo por el aumento del mercado de criptomonedas.

Barack finalmente entiende este cambio en el contexto de un ciclo industrial más largo. Según los datos que cita, en la mayor parte de la historia de la industria de criptomonedas, la infraestructura de la capa de ejecución contribuyó en algún momento con más del 95% de los ingresos de la industria; hoy en día, la proporción de ingresos de aplicaciones ha aumentado a aproximadamente dos tercios. Él prevé que esta proporción seguirá inclinándose hacia el lado de las aplicaciones, superando finalmente el 90%.

Esta predicción aún no se ha convertido en realidad, pero señala la variable clave que necesita ser validada en la siguiente etapa: si los ingresos continúan trasladándose de las cadenas públicas y la capa de ejecución a aplicaciones orientadas al usuario, si el flujo de caja generado por las aplicaciones puede transmitirse de manera estable a los tokens, y si el mecanismo de recompra puede mantener la continuidad en el crecimiento del negocio, la caída del mercado y los cambios regulatorios.

Si se cumplen estas condiciones, los principales objetos de valoración del mercado de criptomonedas podrían cambiar de "infraestructura que proporciona espacio en bloques" a "aplicaciones que utilizan blockchain para vender servicios financieros y digitales". En ese momento, el mercado no solo buscará la próxima cadena pública de alto rendimiento, sino también qué productos realmente conectan el mundo de las criptomonedas con la demanda externa, y qué tokens pueden compartir continuamente este crecimiento.

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