Más de la mitad del respaldo de USDe de Ethena se destina a préstamos

El USDe de Ethena, un dólar sintético que apunta a $1, tiene el 51.2% de su respaldo asignado a préstamos DeFi e institucionales, según la evaluación del 12 de octubre del evaluador de riesgos LlamaRisk. La cifra de asignación no mide los desembolsos reales de los prestatarios ni el efectivo disponible para retiro inmediato. Para los tenedores, los activos de reserva utilizables y el acceso a una salida cerca del par son pruebas separadas.

Las contrapartes elegibles pueden canjear USDe directamente con Ethena, sujeto a sus condiciones. Otros tenedores dependen de los mercados secundarios para una salida. Retirar USDe de sUSDe, su participación en el vault de staking, requiere un proceso de desestaking separado. Una posición de préstamo puede tener colateral excedente mientras que las stablecoins suministradas permanezcan prestadas. La recuperación de esos activos depende de la liquidez disponible en el pool o de las disposiciones de recuperación y entrega del acuerdo de préstamo aplicable.

La instantánea global informa de $4.76 mil millones de respaldo contra 4.76 mil millones de USDe en circulación. Sus asignaciones de préstamos son 36.9% DeFi y 14.3% institucional, junto con 24.9% de stablecoins líquidas, 17.6% de base cripto y 6.0% de activos del mundo real.

LlamaRisk revela financiamiento parcial de Aave DAO y su papel independiente en la atestación de reservas de Ethena. Afirma que no recibió compensación de protocolo o entidad afiliada por esta evaluación.

La diversificación en sí precede a esta instantánea. Las discusiones de gobernanza de Ethena en marzo ya describieron los despliegues de préstamos, y CryptoSlate cubrió el cambio más amplio en el respaldo en agosto.

Cuando los activos de préstamo se convierten en activos de canje

La política de préstamos DeFi de Ethena describe mercados revisados con colateral excedente de prestatarios, parámetros conservadores de préstamo a valor y límites de exposición sujetos a revisión de gobernanza y del Comité de Riesgos. Esas salvaguardias tienen como objetivo limitar las pérdidas. Las mecánicas de retiro de Aave y Morpho determinan si los activos subyacentes están disponibles para recuperar.

Bajo las reglas de retiro de Aave, un proveedor puede retirar solo la cantidad disponible en un pool que no ha sido prestada. El diseño del mercado de Morpho también hace que la liquidez suficiente sea una condición para el retiro.

Para los préstamos institucionales, Ethena describe préstamos de activos estables respaldados por colateral que vale más que el monto prestado, incluyendo BTC y ETH líquidos. Los arreglos de custodia calificada y tripartita, en los que un agente independiente mantiene y administra el colateral, están diseñados para proteger la reclamación del protocolo. La elegibilidad de la contraparte y los límites de exposición agregados están sujetos a la supervisión del comité.

El marco de revisión de abril de LlamaRisk examina las proporciones de colateral, la segregación de custodia, los intereses de seguridad exigibles, los derechos de liquidación, el aviso de recuperación y los plazos de entrega. En la Gobernanza de Ethena, su revisión de marzo de los acuerdos de Maple y Anchorage no encontró deficiencias contractuales materiales. Los términos individuales y los umbrales comerciales permanecen confidenciales.

El acuerdo de Anchorage revisado en marzo fue con A1, Ltd., una entidad del grupo de las Islas Caimán distinta del Banco Digital Anchorage autorizado por la OCC. El acuerdo de Maple fue a través de Protocol Pool Operations Alpha LLC con sede en Delaware.

Las salvaguardias de colateral, custodia y legales están destinadas a mitigar el riesgo crediticio. Sus descripciones públicas no establecen el cronograma exacto para recuperar los activos prestados bajo los acuerdos institucionales revisados. Por lo tanto, para la salida de un tenedor, la protección del valor de recuperación y el momento de la entrega deben evaluarse juntos.

Canje de USDe y retiros de sUSDe

Sostener USDe no proporciona automáticamente acceso a la instalación de redención principal de Ethena. Sus términos publicados reservan ese servicio para los usuarios de Mint elegibles que hayan completado los procedimientos de conocimiento del cliente y de prevención de lavado de dinero, otros procedimientos de incorporación y la lista blanca. Un titular ordinario necesita convertirse en un usuario de Mint elegible para redimir directamente, o utilizar una salida del mercado secundario.

Los términos describen la redención condicional en activos digitales compatibles que representan una porción prorrata de las reservas, limitada a $1 en valor nocional por USDe y sujeta a tarifas y otras condiciones. Recibir un activo de respaldo es un paso diferente de recibir dólares en una cuenta bancaria. El proceso de pedido de Ethena utiliza precios firmados y verificaciones de aceptación operativa, por lo que un marco de redención nominal no hace que cada pedido solicitado sea ejecutable.

La evaluación de LlamaRisk del 12 de octubre del contrato de Ethereum enumera PYUSD, USDC, USDG, USDT, USDm y USDtb como stablecoins habilitadas, además de DAI con límites más pequeños. Informa un techo de redención agregado de 20 millones de USDe por bloque, frente a 200 millones para la acuñación, y 2 millones en cada dirección para DAI. Estos son techos de contrato, no efectivo disponible. El emisor puede suspender la acuñación y la redención sin la espera de 24 horas del controlador.

Este acceso es central para el mecanismo de arbitraje de paridad de Ethena. Un participante autorizado puede comprar USDe a un descuento en un mercado externo y redimirlo por activos de respaldo. El incentivo para cerrar esa brecha depende de poder obtener una cotización utilizable y recibir los activos. Los vendedores del mercado secundario dependen de ese canal de arbitraje, así como de la liquidez del lugar donde venden.

sUSDe agrega otra etapa. Es una participación de bóveda ERC-4626, que representa un reclamo proporcional sobre USDe en el contrato de staking. Las recompensas aumentan el USDe representado por cada participación. Su tipo de cambio relevante es USDe por participación, en lugar de un objetivo fijo de $1 para sUSDe en sí.

La guía actual de staking de Ethena describe un enfriamiento dinámico establecido por la gobernanza entre uno y siete días. Su documentación técnica coloca USDe no apostados pendientes en USDeSilo antes de la retirada. La guía da un rango en lugar de establecer la configuración activa del 12 de octubre. Completar ese proceso entrega USDe; vender o redimir ese USDe es un paso adicional, con sus propias condiciones de liquidez y elegibilidad.

El buffer de reserva y los controles que importan

El fondo de reserva de Ethena está destinado a absorber ingresos negativos del protocolo y déficits de respaldo. La evaluación de LlamaRisk de septiembre lo situó en aproximadamente $62.1 millones. Un buffer de pérdidas cumple un propósito diferente al de los activos listos para liquidación inmediata.

La política del fondo de reserva de Ethena dice que su asignación continua de ingresos del protocolo es del 0%, con ingresos dirigidos en su lugar a incentivos y distribuciones promocionales. Esa asignación se aplica a nuevos ingresos; el saldo existente del fondo es una medición separada.

El mapeo de posiciones de septiembre identificó exposiciones a Aave, Morpho, Jupiter Lend y Kamino, junto con posiciones institucionales de Maple, FalconX, Kraken, CBAM y Anchorage. Esos pesos de lugar detallados siguen siendo históricos.

El análisis de enfriamiento de Blockworks Advisory de marzo hace explícita la distinción de contabilidad de liquidez. Separa las posiciones de préstamo retirables de aquellas restringidas por utilización, y explica que ciclar USDtb ya mantenido como respaldo de USDe a través de la acuñación y redención de USDe no crea liquidez neta.

La política de préstamos institucionales de Ethena describe límites revisados por el comité sin especificar un límite o piso numérico.

Para los titulares, la prueba de préstamo observable está disponible con liquidez no prestada junto con la cantidad suministrada a cada mercado. Las divulgaciones de recuperación y reentrega institucional deben ir acompañadas de la calidad del colateral. Una posición colateralizada y una posición que puede entregar activos de liquidación a demanda responden a diferentes preguntas.

La elegibilidad para el canje, los pedidos aceptados y el enfriamiento activo de sUSDe completan la prueba de salida.

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