¿Por qué solo el 2% de los 10 mil millones de dólares en bonos estadounidenses entra en DeFi?

El tamaño del mercado ha crecido un 66.5%, pero solo una pequeña cantidad de activos realmente entra en el ecosistema DeFi.

Escrito por: Ishita

Traducido por: Luffy, Foresight News

El tamaño de los activos del mundo real en la cadena ha alcanzado los 38.7 mil millones de dólares, pero la mayoría de estos activos están inactivos.

Bonos del gobierno de EE. UU., lingotes de oro en la tesorería suiza, acciones de SpaceX, préstamos sobre el valor de la vivienda, préstamos para automóviles, estos activos ya han sido tokenizados en la cadena. Sin embargo, la gran mayoría de ellos simplemente están almacenados.

Los diversos gráficos no te dirán esto. Cada pocas semanas, alguien publica el mismo gráfico: el tamaño de los activos del mundo real en la cadena sigue aumentando. Todos están de acuerdo en que el camino de la tokenización ha sido exitoso.

En cierto sentido, esto es cierto. Los gráficos solo muestran el proceso de entrada de fondos en la cadena, pero no reflejan a dónde van los fondos una vez que están en la cadena. La brecha entre los fondos que entran en la cadena y los fondos que realmente circulan es la brecha de liquidez de RWA.

Esta brecha es crucial, ya que muchos inversores apuestan a que eventualmente se cerrará. La lógica optimista es que los activos del mundo real se convertirán en el canal más importante para que los fondos tradicionales ingresen a la industria de las criptomonedas. Los inversores que compran bonos del gobierno tokenizados no están comprando criptomonedas, sino que sus fondos están conectados a la infraestructura de la cadena de bloques, y con un solo clic, pueden acceder a todos los demás activos en la cadena.

Pero todo esto depende de que los fondos puedan fluir. Si un token se almacena en una billetera durante un año entero, aunque esté en la cadena, no tiene liquidez, como un automóvil estacionado en un aparcamiento.

Para ello, seleccioné cuatro categorías principales de RWA: bonos del gobierno de EE. UU., materias primas, acciones y activos de crédito, y analicé una por una en torno a dos preguntas:

• ¿Hay nuevos fondos que continúan ingresando?
• Una vez que los fondos están en la cadena, ¿pueden circular? ¿Pueden entrar en pools de préstamos, actuar como colateral, ser utilizados como reservas de stablecoins, o lograr otros usos más allá del encapsulamiento?

Al final, la conclusión es mucho más interesante que los gráficos: los bonos del gobierno de EE. UU. están prácticamente deliberadamente inactivos, el oro se mantiene principalmente; las acciones pueden negociarse normalmente, y los activos de crédito realmente están en funcionamiento.

Todas las categorías pasaron la primera prueba (flujo continuo de fondos), pero hasta ahora, solo los activos de crédito han pasado claramente la segunda prueba (circulación de fondos). En este artículo, comenzaremos con los bonos del gobierno tokenizados, el "estacionamiento de activos" más grande en la cadena.

Bonos del gobierno de EE. UU.: el estacionamiento de activos más grande en la cadena

Los bonos del gobierno tokenizados son la categoría de RWA más grande. En el último año, su tamaño ha crecido de aproximadamente 8.9 mil millones de dólares a 14.82 mil millones de dólares, un aumento del 66.5%. Pero la emisión es solo la mitad de la historia; cómo funcionan los fondos una vez que están en la cadena es la cuestión más importante.

¿Qué son realmente los activos tokenizados?

El gobierno de EE. UU. financia a través de la emisión de bonos del tesoro, notas y obligaciones. Estos activos están respaldados por la credibilidad del gobierno de EE. UU. y se consideran los activos más seguros en el mercado financiero. Los bonos del gobierno tokenizados trasladan esta exposición a la cadena. BUIDL de BlackRock, USYC de Circle y USDY de Ondo ofrecen productos tokenizados a inversores calificados, obteniendo rendimientos respaldados por bonos del gobierno de EE. UU.

El activo subyacente sigue siendo deuda gubernamental tradicional, la única diferencia es que el certificado de propiedad del activo puede circular utilizando la infraestructura de la cadena de bloques.

¿Por qué ha estallado la demanda?

El auge de los bonos del gobierno tokenizados se debe a dos factores: la disminución de la credibilidad de las estrategias de rendimiento nativas de criptomonedas y el aumento de la atractividad de los rendimientos de los bonos del gobierno tradicionales.

Primero, la crisis en la industria de las criptomonedas expuso los riesgos ocultos detrás de los rendimientos en la cadena. En mayo de 2022, el colapso de Terra fue seguido por las quiebras de Celsius y Three Arrows Capital. Estos eventos expusieron mecanismos de vinculación frágiles, un apalancamiento excesivo y defectos en algunas estrategias de rendimiento. Estos rendimientos dependen de incentivos de tokens o de un entorno de mercado favorable, en lugar de flujos de efectivo sostenibles.

Para los inversores de DeFi, esto los llevó a buscar fuentes de rendimiento fuera del ecosistema de criptomonedas de manera más activa.

Al mismo tiempo, los bonos del gobierno han recuperado su atractivo de inversión. Después de que la Reserva Federal iniciara un ciclo de aumento de tasas, los rendimientos de los bonos del gobierno a corto plazo superaron el 5% en 2023. Mientras tanto, muchos rendimientos en el espacio DeFi se debilitaron. En este momento, los inversores pueden depender de los bonos del gobierno de EE. UU. para obtener rendimientos, sin depender completamente de actividades de trading, apalancamiento o incentivos de tokens de protocolo.

La tokenización ha conectado dos mercados. Los productos de bonos del gobierno tokenizados permiten a fondos nativos de criptomonedas, protocolos e inversores institucionales acceder a los rendimientos de los bonos del gobierno a través de canales de blockchain. Los inversores no necesitan retirar completamente sus fondos del ecosistema de la cadena, pueden mantener estos activos de rendimiento sólido dentro de la cadena.

Con activos subyacentes maduros y rendimientos atractivos, junto con un potencial valor de aplicación en la cadena, múltiples ventajas han hecho que los bonos del gobierno tokenizados sean uno de los primeros y más exitosos escenarios de aplicación de RWA. Posteriormente, productos de instituciones financieras tradicionales como BUIDL de BlackRock y fondos monetarios en la cadena de Franklin Templeton han ingresado al mercado.

Sin embargo, el crecimiento del mercado no es uniforme; pocas plataformas han absorbido la gran mayoría de los fondos, y sus productos ocupan la mayor parte del mercado.

Pocas plataformas monopolizan el mercado

El mercado de bonos del gobierno tokenizados está altamente concentrado en plataformas líderes, cinco plataformas en total ocupan aproximadamente el 77% del tamaño del mercado de 14.82 mil millones de dólares.

Cada plataforma tiene productos insignia que llevan la exposición a los bonos del gobierno:

• Ondo: USDY, OUSG
• Franklin Templeton: BENJI, iBENJI
• Circle: USYC
• WisdomTree: WTGXX
• Securitize: proporciona infraestructura tokenizada para el fondo BUIDL de BlackRock

El nivel de productos también está concentrado; los diez productos más grandes ocupan aproximadamente el 86% del mercado, con un tamaño de aproximadamente 12.8 mil millones de dólares. Pero el tamaño del mercado solo puede reflejar cuánto dinero ha entrado en la cadena, no puede reflejar el estado de uso de los fondos una vez que están en la cadena.

Fondos de circulación limitada

He seleccionado ocho de los principales productos de bonos del gobierno tokenizados en DeFiLlama, que corresponden a un tamaño de aproximadamente 10.1 mil millones de dólares, ocupando el 68% del total de 14.82 mil millones de dólares. En estos productos, solo aproximadamente 200 millones de dólares, es decir, el 2% del tamaño total, se contabilizan como el volumen de bloqueo activo en DeFi.

Incluso en los productos más destacados del mercado, la gran mayoría de los activos de bonos del gobierno no se han invertido en aplicaciones DeFi contabilizables. La dirección de los fondos es mucho más digna de exploración que la baja tasa de utilización en sí.

En los escenarios de aplicación contabilizables, las reservas de stablecoins ocupan dos tercios. WTGXX de WisdomTree, USTB de Superstate y BUIDL de BlackRock se utilizan en el ecosistema frxUSD de Frax; USYC de Circle se puede depositar para acuñar USD0 de Usual. En este tipo de modelos, los productos subyacentes de bonos del gobierno continúan generando rendimientos, mientras actúan como activos de reserva para otro producto en dólares. Los activos han ingresado al escenario DeFi, pero no necesariamente se utilizan para transacciones o estrategias de préstamos.

Los escenarios de colateral para préstamos ocupan aproximadamente la cuarta parte restante. Casos típicos incluyen OUSG de Ondo en Flux Finance y USTB de Superstate en Aave Horizon. También hay una pequeña parte de fondos invertidos en pools de trading y estrategias de rendimiento; además, algunos activos están almacenados en tesorerías de protocolos, como la tesorería de Arbitrum DAO que contiene BENJI de Franklin Templeton.

Aquí hay una diferencia clave: los activos pueden desempeñar un papel en DeFi, pero no necesariamente serán objeto de transacciones frecuentes. La gran mayoría de las aplicaciones contabilizables actúan como reservas de stablecoins, en lugar de ser utilizadas para préstamos o transacciones.

¿Por qué se utilizan tan pocos activos de bonos del gobierno en DeFi?

Tres factores han llevado a que la utilización de bonos del gobierno tokenizados en DeFi sea baja: el desequilibrio en los beneficios económicos del préstamo, las restricciones de permisos de transferencia y la alta concentración de propiedad.

(1) Usar bonos del gobierno como colateral para préstamos a menudo no es rentable

La atracción de los bonos del gobierno tokenizados es bastante directa: puedes obtener rendimientos de bonos del gobierno sin salir del ecosistema de la cadena. Pero ahora los rendimientos han disminuido. En octubre de 2026, el rendimiento de los bonos del gobierno tokenizados es de aproximadamente 3.7%, por debajo del 5.3% de principios de 2024.

Este punto es crucial; un uso potencial de los bonos del gobierno tokenizados es como colateral para préstamos de stablecoins, para luego comprar más activos similares. La viabilidad de esta estrategia depende de que los nuevos rendimientos cubran los costos de préstamo y otros gastos.

Actualmente, el rendimiento de los bonos del gobierno está cerca de la tasa de referencia de financiamiento nocturno, lo que ha reducido drásticamente la relación costo-beneficio de las estrategias de apalancamiento para comprar bonos del gobierno. Al deducir los costos de préstamo, las tarifas del protocolo y sumando el riesgo de liquidación, es difícil que los nuevos espacios de exposición generen rendimientos que cubran los riesgos potenciales. Esto no significa que usar bonos del gobierno tokenizados como colateral para préstamos sea completamente inviable, solo que la atracción económica se ha debilitado significativamente, y la tasa de utilización de los activos se ve afectada por el acceso al mercado, los parámetros de colateral, la liquidez y los rendimientos.

La lógica de gestión de reservas es completamente diferente. Los bonos del gobierno tokenizados mantenidos como reservas de stablecoins no necesitan refinanciarse para aumentar la exposición a los bonos del gobierno. Pueden seguir generando rendimientos, mientras respaldan otro producto estable en dólares. Esta es también la razón por la cual, incluso cuando las estrategias de préstamos colaterales han perdido atractivo, la demanda de bonos del gobierno tokenizados como activos de reserva sigue existiendo.

(2) La mayoría de los bonos del gobierno tokenizados son activos con permisos

La gran mayoría de los bonos del gobierno tokenizados solo permiten transferencias a billeteras verificadas o establecen otros controles de acceso. USDY y mTBILL son algunas de las pocas excepciones que permiten transferencias secundarias sin permisos dentro del marco de las reglas del producto.

Pero la apertura de transferencias no significa que puedan aplicarse ampliamente en escenarios DeFi. Según los datos de instantáneas que he recopilado, solo el 0.4% de los activos de USDY se han invertido en las aplicaciones DeFi que rastreo, y mTBILL tiene un volumen de aproximadamente 1300 dólares en los escenarios integrados contabilizados.

Los datos de propiedad proporcionan más pistas. En la cadena de Ethereum, las diez principales direcciones de USDY poseen aproximadamente el 95% de la participación, y las diez principales direcciones de mTBILL poseen más del 99%. Incluso en la cadena de Solana, donde USDY tiene más de 8000 direcciones de tenedores, las diez principales direcciones aún controlan el 96% de los activos.

Estos datos no pueden probar directamente que la alta concentración de tenencias cause baja utilización, pero indican un punto: simplemente poder transferir no es suficiente para impulsar a los tenedores a desplegar activos en diversas aplicaciones DeFi.

(3) La mayoría de los tenedores no son traders

El mercado en su conjunto tiene aproximadamente 86,000 direcciones de tenedores. Al dividir 14.82 mil millones de dólares por el número de direcciones, la tenencia promedio por dirección es de aproximadamente 170,000 dólares, pero esto no representa a los inversores comunes. La tenencia está altamente concentrada, y una dirección de billetera no equivale a un inversor independiente.

La concentración es aún más evidente a nivel de producto: USYC de Circle tiene un total de 2.38 mil millones de dólares, distribuidos en solo 35 direcciones; BUIDL de BlackRock tiene un tamaño de 2.2 mil millones de dólares, distribuidos en 105 direcciones; el fondo de liquidez en la cadena de JPMorgan tiene aproximadamente 738 millones de dólares, con solo 7 direcciones tenedoras.

Los datos entre cadenas también muestran características similares:

• USYC en BNB Chain: casi toda la oferta de tokens está en manos de una sola dirección.
• USDY en Solana: aunque tiene más de 8000 direcciones de tenedores, las diez principales direcciones poseen el 96.47% del valor de mercado.
• mTBILL en Ethereum: las diez principales direcciones poseen el 99.42% del total de tokens.

Estos son datos de instantáneas de cada cadena; las grandes billeteras pueden pertenecer a instituciones fiduciarias, puentes entre cadenas o protocolos, no a inversores individuales. Pero esto demuestra que tener muchas direcciones de tenedores no significa que los activos estén ampliamente distribuidos.

Esto también explica por qué la actividad de trading sigue siendo baja. Algunos activos son mantenidos por tesorerías institucionales, custodios o reservas de stablecoins. Se asemejan más a efectivo en un balance que a activos de inversión para trading frecuente. Sin un uso claro, los activos permanecerán inactivos.

El número de direcciones de tenedores solo puede reflejar la amplitud de la distribución de tokens entre direcciones, no puede reflejar el número de inversores independientes o el grado de uso activo de los activos.

Rendimientos en descenso, ¿por qué el mercado sigue creciendo?

Aquí hay una contradicción: los rendimientos han caído del 5% a más del 3.7%, pero el tamaño del mercado sigue creciendo en dos tercios. Si la motivación para mantener es solo el rendimiento, tal crecimiento es difícil de explicar.

Mi comprensión es que los inversores compran no solo por los rendimientos, sino también para obtener acceso a la infraestructura de la cadena de bloques. Un bono del gobierno tokenizado puede actuar como reserva de stablecoin, facilitar la circulación en el mercado o servir como colateral cuando se apoya en protocolos de préstamos. Incluso si la mayoría de los activos permanecen inactivos en una billetera, esta opción en sí misma tiene valor.

Pero la opción no equivale a la tasa de utilización real de los activos. Las instituciones quieren asignar exposición a los bonos del gobierno en la cadena, impulsando el crecimiento del tamaño del mercado; sin embargo, las restricciones de transferencia, la falta de apoyo para colaterales y los costos de financiamiento limitan conjuntamente la escala de circulación de fondos.

¿Qué sucederá a continuación?

La baja utilización no significa que el proyecto haya fracasado. La infraestructura subyacente que respalda el funcionamiento de los bonos del gobierno en la cadena es aún una novedad, y los activos inactivos actuales son solo una norma en esta etapa temprana. Para cambiar la situación, se necesitan cuatro avances:

• Más escenarios de reservas de stablecoins: actualmente, el principal camino para que los activos salgan del "estacionamiento" es a través de reservas de stablecoins. Cada stablecoin que utiliza bonos del tesoro tokenizados en lugar de depósitos bancarios como reservas abrirá un nuevo canal de flujo de fondos.
• Mejora de las regulaciones: aclarar quién puede poseer tokens de valores, cómo se completan las transferencias de activos y ampliar el grupo de usuarios que pueden usarlos de manera compliant.
• Más mercados de trading que apoyen: más intercambios y mercados de trading que acepten bonos del gobierno tokenizados como colateral. Los escenarios de margen son los más adecuados, ya que los activos utilizados como colateral son similares a los activos de reserva y no requieren un diferencial positivo.
• Espacio para un diferencial positivo: usar bonos del gobierno como colateral para préstamos debe tener valor económico; los rendimientos de los bonos del gobierno deben ser superiores a los costos de préstamo. De lo contrario, las estrategias de apalancamiento serán poco rentables.

El objetivo de la primera fase era llevar los bonos del gobierno a la cadena, y este objetivo ya se ha logrado. La siguiente fase es hacer que los activos fluyan. Aquellos pools de activos con canales de circulación reales continuarán expandiéndose, mientras que los demás activos permanecerán en silencio, inactivos.

Resumen

Volviendo a las dos preguntas iniciales: ¿hay nuevos fondos ingresando? La respuesta es afirmativa. A pesar de que los rendimientos han caído del 5% a 3.7% en octubre de 2026, el tamaño del mercado ha crecido un 66.5% hasta 14.82 mil millones de dólares. A pesar de la reducción de los rendimientos, los fondos siguen fluyendo y permaneciendo inactivos.

¿Pueden los fondos circular una vez que están en la cadena? Es difícil. De los ocho productos que he rastreado, solo alrededor del 2% se contabilizan como bloqueos activos en DeFi, y la gran mayoría de ellos solo actúan como reservas de stablecoins, desempeñando un papel, pero perteneciendo a un uso estático.

La raíz del problema no es un fallo en la infraestructura, sino más bien en la lógica económica. Cuando los costos de financiamiento están cerca o incluso superan los rendimientos de los bonos del gobierno, es difícil que los rendimientos de las estrategias de préstamos cubran las tarifas y los riesgos de liquidación; simplemente abrir las transferencias no es suficiente para cambiar la situación. Los datos de las billeteras muestran que la tenencia de activos está altamente concentrada, pero los datos actuales no pueden probar que la tenencia concentrada sea la raíz de la baja utilización.

Así que este estacionamiento de activos, aunque esté lleno, en gran medida es un diseño. Los bonos del gobierno en la cadena son como efectivo en un balance; están esperando un uso específico, y antes de encontrar un propósito, la mayoría permanecerá inactiva.

Esto no equivale a un fracaso. La primera fase, llevar la exposición a los bonos del gobierno a la cadena, ya se ha logrado. La siguiente fase es ampliar los escenarios utilizables de estos activos en el mercado DeFi, y la exploración relacionada está en curso, aunque a una escala limitada.