La valeur nette d'actif par action de Blue Owl chute à 14,26 dollars

La valeur nette d'actif par action (NAV) de Blue Owl, une société de développement d'affaires (BDC), a chuté à 14,26 dollars au deuxième trimestre, ravivant les controverses sur l'évaluation des actifs dans le marché des prêts privés. Le débat, qui a commencé par des problèmes de dévaluation des prêts individuels, s'est élargi pour inclure des questions de confiance concernant les prix des obligations de prêts non cotées.

Blue Owl Capital Corporation a déclaré dans ses résultats du deuxième trimestre soumis à la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis le 5 août que la NAV par action était de 14,26 dollars au 30 juin, en baisse par rapport à 14,41 dollars au trimestre précédent. La société a expliqué que la dévaluation de quelques titres avait eu un impact, tandis que les rachats d'actions et les revenus excédentaires des dividendes avaient agi comme des facteurs d'atténuation.

Dans le même rapport, la proportion de prêts non performants au deuxième trimestre était de 2,8 % sur une base de coût et de 0,8 % sur une base de valeur juste. Les prêts non performants désignent les prêts pour lesquels les paiements d'intérêts ne sont pas effectués normalement. La société a indiqué qu'elle avait racheté environ 35 millions de dollars (environ 47,2 milliards de wons) d'actions ordinaires au cours du trimestre, et que les nouveaux engagements d'investissement au deuxième trimestre s'élevaient à 319 millions de dollars (environ 4,3 billions de wons), tandis que les recouvrements et remboursements étaient de 747 millions de dollars (environ 1,07 billion de wons).

La controverse dure depuis mars de cette année. Glendon Capital a soulevé des préoccupations selon lesquelles les sociétés de gestion de prêts privés, y compris Blue Owl, ne reflètent pas suffisamment les taux de perte. Il a été souligné que certaines évaluations de tranches juniors étaient supérieures aux prix de marché des obligations senior des mêmes emprunteurs.

Un porte-parole de Blue Owl a répondu que la simple comparaison des prix de marché avec les évaluations au 31 décembre 2025 était inexacte. Il a également ajouté que l'évaluation des actifs est généralement ajustée à la fin du trimestre, ce qui est la norme dans l'industrie. Le débat entre les deux parties s'est élargi pour concerner les pratiques d'évaluation des prix dans l'ensemble du marché des prêts privés, plutôt que des évaluations d'actifs spécifiques.

Les prêts privés ne sont pas des actifs dont les prix sont formés quotidiennement sur le marché public. Les gestionnaires utilisent souvent des modèles et des critères internes pour évaluer la valeur comptable. Par conséquent, lorsque les demandes de rachat augmentent ou que des doutes surgissent concernant les prêts dans certains secteurs, les investisseurs examinent d'abord l'écart entre la valeur comptable et la valeur de recouvrement réelle.

Blue Owl a noté dans son rapport 10-Q du premier trimestre que l'afflux de fonds dans certaines BDC non cotées avait ralenti et que les demandes de rachat avaient augmenté. En même temps, il a déclaré que les nouveaux engagements de capital au premier trimestre s'élevaient à 11 milliards de dollars (environ 148,39 billions de wons) et que, sur les 12 derniers mois, ils s'élevaient à 56,6 milliards de dollars (environ 763,53 billions de wons). Cela indique une pression sur la capacité de financement et sur les rachats des investisseurs existants.

À la fin juillet, les actifs sous gestion de Blue Owl étaient estimés à 319 milliards de dollars (environ 4303,31 billions de wons). Reuters a rapporté qu'il y avait eu des sorties de fonds dans l'activité de crédit de Blue Owl, mais que d'autres secteurs comme les centres de données et l'immobilier avaient connu une croissance. La direction de l'entreprise a déclaré lors d'une conférence téléphonique que la solidité du crédit de la stratégie de prêts directs était forte.

Blue Owl a noté dans un document de prévision pour la mi-2026 que le taux de défaut des prêts directs était d'environ 2,0 %, inférieur à la moyenne historique de 2,7 %. En même temps, il a expliqué que l'impact de l'intelligence artificielle (IA) sur l'évaluation des entreprises de logiciels et de technologie attirait l'attention du marché. La société maintient que la qualité du crédit est solide.

Les évaluations externes sont plus prudentes. Les restrictions de rachat, les remises sur la NAV des BDC non cotées et l'exposition aux logiciels ont été évoquées en même temps, entraînant une tendance à une évaluation plus stricte par les investisseurs en prêts privés. Plus un actif a peu de transactions publiques, plus la confiance dans le modèle d'évaluation se traduit par une confiance dans la liquidité.

Le financement de Blue Owl s'est poursuivi. Blue Owl Technology Finance Corp. a annoncé le 4 septembre avoir terminé l'émission d'obligations non garanties senior de 150 millions de dollars (environ 202,4 milliards de wons) à un taux de 7,60 %. La société a expliqué que son portefeuille restait solide et qu'elle bénéficiait du soutien des investisseurs obligataires et des partenaires bancaires.

Cette affaire est également liée à la reprise des émissions d'obligations des sociétés de développement d'affaires, comme nous l'avons rapporté précédemment. À l'époque, au sein du même secteur BDC, les échéances, les taux d'intérêt et les spreads étaient formés différemment selon les entreprises, et les investisseurs évaluaient en fonction de la taille de l'émetteur et de son portefeuille.

Le lien avec le marché des cryptomonnaies réside dans la tokenisation des actifs de crédit et la méthode d'évaluation de la NAV. Nous avons précédemment rapporté que lorsque des fonds tokenisés sont utilisés comme garantie pour des prêts, non seulement le prix du token, mais aussi l'évaluation des actifs sous-jacents, les conditions de rachat et la méthode de calcul des oracles sont examinés. La question de la confiance dans la valeur comptable des obligations de prêts non cotées pourrait également se poser dans le marché des garanties on-chain.

Le point clé confirmé par les divulgations publiques dans cette controverse est la baisse de la NAV d'OBDC, la dévaluation de certains titres, l'augmentation des demandes de rachat de certaines BDC non cotées, et la poursuite du financement obligataire des filiales de Blue Owl. Les noms de certains prêts et les chiffres d'évaluation « presque nuls » ne sont pas confirmés dans les divulgations publiques.