Analiza Bernstein: Przyspieszenie produkcji HBM4 przez Samsunga, przychody w Q3 mogą przewyższyć SK Hynix

TL;DR
Bernstein wykorzystuje dane eksportowe Korei jako wskaźnik wstępny przychodów z HBM, szacując, że przychody Samsunga z HBM w trzecim kwartale mogą wynieść 12 miliardów dolarów, co jest o około 30% wyższe od wcześniejszych prognoz.
Eksport związanego z Samsungiem regionu w lipcu wzrósł o 122% w porównaniu do kwietnia, a wartość jednostkowa podwoiła się, co sugeruje, że wzrost może być głównie napędzany przez wysokopłatne HBM4.
Eksport SK Hynix spadł o około 27% w porównaniu do kwietnia, a model regresji wskazuje na spadek przychodów z HBM w trzecim kwartale o 20%, ale dane miesięczne i różnice sezonowe wprowadzają dużą niepewność w wyniki.
Bernstein przypisuje słabość SK Hynix opóźnieniu w dostawach HBM4 związanym z Rubin, ale to nadal jest spekulacją analityków, a nie potwierdzoną przez Nvidię lub SK Hynix przyczyną.
Ceny HBM nie wzrosły w ślad za tradycyjnym DRAM, a wzrost wartości jednostkowej Samsunga bardziej odzwierciedla przejście na HBM4 niż znaczny wzrost cen produktów o tych samych specyfikacjach.
Bernstein wciąż jest optymistyczny co do Samsunga, SK Hynix i Microna, uważając, że następna runda korekty zysków bardziej prawdopodobnie wynika z cen kontraktów HBM w 2027 roku, a nie tylko z bieżących zmian udziałów rynkowych.

Dane eksportowe pamięci z Korei w lipcu dostarczyły pierwszej grupy wskaźników wstępnych dla działalności HBM Samsunga i SK Hynix w trzecim kwartale.
Bernstein od dłuższego czasu śledzi eksport wielochipowych pamięci z Korei do Tajwanu i Malezji. Raport wskazuje, że te eksporty mają silną korelację z kwartalnymi przychodami HBM Samsunga i SK Hynix: Tajwan jest ważnym miejscem zaawansowanego pakowania CoWoS, a Malezja ma zakład pakowania EMIB Intela.
W lipcu eksport wielochipowych pamięci z Korei do Tajwanu i Malezji spadł o 32% w porównaniu do historycznego szczytu w czerwcu. Jednak raport przypisuje tę zmianę głównie sezonowości w kwartale. W porównaniu do pierwszego miesiąca poprzedniego kwartału, czyli kwietnia, eksport w lipcu wzrósł o 13%, a w ujęciu rocznym o 64%, co wskazuje, że ogólny popyt na HBM nie osłabł znacząco.
Jednak podczas gdy całkowita wartość pozostaje silna, tendencje eksportowe dwóch koreańskich producentów pamięci różnią się: eksport związany z Samsungiem nadal rośnie, podczas gdy dane SK Hynix są wyraźnie poniżej oczekiwań Bernsteina.
Przychody Samsunga z HBM w trzecim kwartale mogą przewyższyć oczekiwania o 30% ====================
Bernstein traktuje eksport z prowincji Chungcheongnam-do jako wskaźnik wysyłek HBM Samsunga, ponieważ główne zakłady produkcyjne i pakujące Samsunga znajdują się w tym regionie.
W lipcu eksport wielochipowych pamięci z Chungcheongnam-do do Tajwanu i Malezji wyniósł 2,2 miliarda dolarów. Mimo że spadł o 35% w porównaniu do sezonowego szczytu w czerwcu, wzrósł o 122% w porównaniu do kwietnia. Eksport związany z Samsungiem również przekroczył eksport SK Hynix przez dwa kolejne miesiące.
Na podstawie historycznych danych eksportowych i relacji regresji z przychodami HBM, Bernstein oszacował, że przychody Samsunga z HBM w trzecim kwartale mogą wynieść około 12 miliardów dolarów, co oznacza wzrost o około 80% w porównaniu do poprzedniego kwartału, co jest o około 30% wyższe od pierwotnej prognozy wynoszącej około 9,3 miliarda dolarów.
Jeśli zastosować tylko dane z ostatnich miesięcy od pierwszego kwartału 2025 roku do regresji, prognoza wzrośnie do 12,6 miliarda dolarów, co odpowiada wzrostowi o około 90% w porównaniu do poprzedniego kwartału.
> Miesięczne dane eksportowe Korei do Tajwanu i Malezji dotyczące wielochipowych pamięci (w miliardach dolarów) oraz roczne tempo wzrostu. Eksport w lipcu, mimo sezonowych wpływów, spadł w porównaniu do poprzedniego miesiąca, ale w ujęciu rocznym wzrósł o 64%, co pokazuje, że ogólny popyt na HBM pozostaje silny.
Jednak ta liczba jest nadal wynikiem modelu prognozowania, a nie wskazówką firmy. Eksport Samsunga zazwyczaj koncentruje się w dwóch ostatnich miesiącach kwartału, a od 2025 roku średnio w pierwszym miesiącu kwartału stanowi mniej niż 20% całkowitego eksportu w danym kwartale. Dlatego ostateczne przychody w trzecim kwartale będą zależały od rzeczywistych wysyłek w sierpniu i wrześniu.
Bernstein uważa, że dane z lipca przynajmniej są zgodne z kierunkiem, który wcześniej podał Samsung: firma przewiduje, że przychody z HBM4 w trzecim kwartale wzrosną ponad trzykrotnie w porównaniu do poprzedniego kwartału i w drugiej połowie 2026 roku będą stanowić ponad 60% przychodów z HBM.
Wartość jednostkowa podwojona, HBM4 staje się główną linią wzrostu Samsunga ====================
Oprócz skali eksportu, wartość jednostkowa eksportu produktów związanych z Samsungiem również znacznie wzrosła.
> Eksport wielochipowych pamięci z Chungcheongnam-do (miejsce pakowania HBM Samsunga) do Tajwanu i Malezji (w milionach dolarów) w porównaniu do kwartalnych przychodów HBM Samsunga (średnio kwartalnie). W lipcu eksport wyniósł 2,2 miliarda dolarów, co oznacza wzrost o 122% w porównaniu do kwietnia, przez drugi miesiąc z rzędu przewyższając SK Hynix. Prawa strona: analiza regresji oparta na danych historycznych pokazuje, że dane eksportowe z lipca sugerują, że przychody Samsunga z HBM w trzecim kwartale 2026 roku mogą wynieść 12 miliardów dolarów, co oznacza wzrost o około 80% w porównaniu do poprzedniego kwartału, co jest o około 30% wyższe od pierwotnej prognozy Bernsteina.
W lipcu wartość jednostkowa eksportu wielochipowych pamięci z Chungcheongnam-do wzrosła o 21% w porównaniu do poprzedniego miesiąca, a w porównaniu do kwietnia podwoiła się, osiągając prawie czterokrotność wartości związanej z SK Hynix. Ponieważ HBM4 ma wyższą pojemność, liczbę warstw i złożoność technologiczną, Bernstein uważa, że ta zmiana prawdopodobnie odzwierciedla szybki wzrost udziału wysyłek HBM4 Samsunga.
To nie oznacza, że ceny HBM o tych samych specyfikacjach wzrosły dwukrotnie w ciągu kilku miesięcy. Wartość jednostkowa eksportu będzie również zależała od struktury produktów, specyfikacji pojemności i kombinacji pakowania, więc może być jedynie wskaźnikiem kierunkowym średniej ceny sprzedaży. Bardziej rozsądne wyjaśnienie to: Samsung zastępuje część HBM3 i HBM3E droższymi HBM4, co podnosi ogólną wartość eksportu.
To także klucz do ponownego zdobycia udziału przez Samsunga. Wcześniej SK Hynix zajmował wiodącą pozycję dzięki HBM3E oraz bliższym relacjom dostawczym z Nvidią; wchodząc w okres HBM4, rywalizacja koncentruje się na tym, kto szybciej zakończy weryfikację, poprawi wydajność i zrealizuje dostawy na dużą skalę.
Eksport SK Hynix osłabł, ale dane miesięczne nie mogą być bezpośrednio równoznaczne z odwróceniem udziałów ===========================
W przeciwieństwie do Samsunga, eksport związany z SK Hynix w lipcu wyraźnie osłabł.
Bernstein traktuje eksport z prowincji Chungcheongbuk-do i Icheon jako wskaźnik wysyłek HBM SK Hynix. W lipcu eksport z tych dwóch regionów spadł o 28% w porównaniu do czerwca, a w porównaniu do kwietnia również spadł o około 27%.
Model regresji wskazuje, że przychody SK Hynix z HBM w trzecim kwartale mogą wynieść tylko 5,6 miliarda dolarów, co oznacza spadek o około 20%, co jest o 55% niższe od pierwotnej prognozy Bernsteina. Jeśli ten wynik się potwierdzi, przychody Samsunga z HBM w trzecim kwartale wyraźnie przewyższą SK Hynix.
Jednak niepewność tej prognozy jest znacznie wyższa niż w przypadku Samsunga. Raport jednocześnie wskazuje, że jeśli zastosować sezonowy model, w którym SK Hynix historycznie koncentrował wysyłki w drugiej połowie kwartału, jego przychody z HBM w trzecim kwartale mogą nadal wynieść 12 miliardów dolarów, co jest bliskie pierwotnej prognozie Bernsteina.
Innymi słowy, ta sama grupa danych z lipca, w zależności od różnych założeń sezonowych, może odpowiadać ogromnemu zakresowi od 5,6 miliarda do 12 miliardów dolarów. W obecnym etapie bardziej ostrożna ocena to nie „SK Hynix stracił już przewagę”, ale to, że początek trzeciego kwartału był słabszy od oczekiwań, a to, czy sierpień i wrzesień będą w stanie nadrobić straty, zadecyduje o ostatecznym udziale.
Bernstein spekuluje, że słabość może wynikać z opóźnienia w dostawach HBM4 związanym z Rubin. SK Hynix wcześniej stwierdził, że HBM4 rozpoczął masową produkcję w drugim kwartale i w drugiej połowie roku będzie w pełni rozwijał produkcję. Jednak przypisanie spadku eksportu w lipcu bezpośrednio do postępu Rubina Nvidii jest nadal spekulacją analityków opartą na rytmie branży, która nie została jeszcze potwierdzona przez odpowiednie firmy.
HBM nie wzrosło w ślad za tradycyjnym DRAM ====================
Raport wskazuje również, że ceny HBM i tradycyjnych pamięci zaczynają się różnić.
Od trzeciego kwartału 2025 roku ceny tradycyjnych pamięci wzrosły o około pięć razy, ale wartość jednostkowa eksportu produktów związanych z SK Hynix pozostała stosunkowo stabilna. Wartość jednostkowa Samsunga wzrosła o około dwukrotnie, co również wynika głównie z wyższego udziału HBM4, a nie z równoczesnego znacznego wzrostu cen HBM3E i innych istniejących produktów.
To oznacza, że kontraktowe ceny HBM, relacje dostaw i cykle wprowadzania produktów zaczynają częściowo oddzielać się od wahań cen na rynku spot tradycyjnego DRAM. Krótkoterminowy wzrost cen tradycyjnego DRAM niekoniecznie musi proporcjonalnie przekładać się na HBM, a zmiany zysków HBM bardziej zależą od udziału nowej generacji produktów i rocznych kontraktów z klientami.
Bernstein uważa, że dostawcy i klienci już rozpoczęli negocjacje dotyczące kontraktów HBM na 2027 rok, a przewidywane podwyżki cen będą nadal podnosić prognozy zysków Samsunga i SK Hynix na przyszły rok. W porównaniu do zmian udziałów w trzecim kwartale, to może być ważniejsza zmienna cenowa w kolejnej fazie sektora pamięci.
Eksport z Malezji wzrasta, ale pozostaje niewiadomą w łańcuchu dostaw ====================
W lipcu eksport wielochipowych pamięci z Korei do Malezji wzrósł o 20% w porównaniu do poprzedniego miesiąca, osiągając około 1,3 miliarda dolarów, kontynuując szybki wzrost z ostatnich kilku kwartałów. Samsung nadal stanowi większość, ale eksport SK Hynix również znacznie wzrósł.
Bernstein spekuluje, że te HBM mogą trafiać do zaawansowanych zakładów pakowania EMIB Intela w Malezji, używanych do serwerowych chipów z HBM. Jednak raport przyznaje, że obecnie trudno wyjaśnić, dlaczego związany eksport wzrósł tak wcześnie przed masową produkcją produktów.
Dlatego eksport do Malezji lepiej nadaje się jako wskazówka dotycząca przyszłych łańcuchów dostaw, a nie może być bezpośrednio równoważony z zamówieniami klientów Intela lub konkretnym wzrostem produkcji.
Ogólnie rzecz biorąc, dane z lipca wzmocniły logikę przyspieszenia Samsunga w cyklu HBM4, ale nie wystarczają do potwierdzenia, że długoterminowy układ udziałów został już odwrócony. Następnie naprawdę trzeba obserwować, czy Samsung w sierpniu i wrześniu będzie w stanie kontynuować wzrost eksportu oraz czy SK Hynix będzie w stanie nadrobić lukę w wysyłkach z początku trzeciego kwartału dzięki HBM4.
Odwrócenie udziałów wymaga jeszcze danych z sierpnia i września ===================
Dane eksportowe z lipca wzmocniły logikę przyspieszenia Samsunga w cyklu HBM4: związany eksport znacznie wzrósł, wartość jednostkowa szybko wzrosła, a także potwierdzają kierunki sprzedaży HBM4 podane przez firmę.
Jednak te dane nie są wystarczające, aby potwierdzić, że Samsung już odzyskał wiodącą pozycję w HBM w skali roku.
Po pierwsze, Bernstein wykorzystuje model regresji między eksportem regionalnym a przychodami firmy, a nie rzeczywiste dane zamówień przedsiębiorstwa. Po drugie, jeśli pakowanie HBM przeniesie się poza Koreę lub część produktów zostanie dalej zapakowana w Korei, dane celne mogą nie uchwycić pełnego obrazu. Wreszcie, dane miesięczne mogą być również wpływane przez akceptację klientów, harmonogram wysyłek i sezonowość kwartalną.
Następnie należy obserwować trzy zmienne: czy eksport Samsunga w sierpniu i wrześniu będzie kontynuował wzrost, czy eksport SK Hynix i wartość jednostkowa wzrosną wraz z rozwojem HBM4 oraz czy ceny kontraktów HBM obu firm na 2027 rok rzeczywiście wzrosną.
Jeśli eksport Samsunga nadal będzie rósł, a SK Hynix nie będzie w stanie nadrobić, HBM4 może doprowadzić do bardziej znaczących zmian w udziale rynkowym; jeśli SK Hynix skoncentruje dostawy w dwóch ostatnich miesiącach kwartału, to podział z lipca może być bardziej wynikiem różnicy czasowej w wysyłkach.
Dlatego obecne dane nie zmieniają tego, że rywalizacja w HBM nie ma jeszcze wyniku, ale to, że tempo, w jakim Samsung ponownie wchodzi w rywalizację o udziały, może być szybsze niż wcześniej przewidywano przez rynek.

Niniejsza treść ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi porady finansowej, inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej. Wszelkie wydarzenia, nagrody, promocje online lub powiązane informacje, o których tu mowa, nie powinny być traktowane jako rekomendacja, zachęta ani zaproszenie do kupna, sprzedaży, wymiany lub innego rodzaju obrotu aktywami kryptograficznymi. Aktywa kryptograficzne charakteryzują się dużą zmiennością i mogą prowadzić do strat. Dostępność usług, produktów i powiązanych wydarzeń WEEX może się różnić w zależności od regionu. Użytkownik jest odpowiedzialny za upewnienie się, że jego udział jest zgodny z obowiązującymi lokalnymi przepisami i regulacjami.