Czy cykl przechowywania osiągnął szczyt? Oto podstawowy psychologiczny masaż od Bank of America

Raport źródłowy: BofA Global Research "Global Memory Tech", 2 lipca 2026 r.

Tłumaczenie i opracowanie: DaiDai, MSX Maitong

Redakcja: Frank, MSX Maitong

Kluczowe punkty:

• Bank of America uważa, że niedawna koncentracja korekty akcji związanych z pamięcią wynika głównie z ryzyk związanych z zamówieniami Meta, wejściem Changxin Memory do łańcucha dostaw Apple oraz ekspansją w Korei, a nie oznacza, że fundamenty branży się odwróciły;
• Meta oferująca zewnętrzne centra danych lub usługi chmurowe może bardziej wskazywać na monetyzację mocy obliczeniowej i dywersyfikację działalności, a nie na znaczne zmniejszenie popytu na pamięć, ponieważ zapotrzebowanie na HBM, LPDDR5 i SSD klasy enterprise nadal rośnie;
• Changxin Memory w krótkim okresie będzie miało trudności z zostaniem ważnym dostawcą DRAM dla Apple, a Apple prawdopodobnie wykorzysta to jako kartę przetargową w negocjacjach cenowych z Samsungiem, SK Hynix i Micronem;
• Badania łańcucha dostaw w Japonii wskazują, że ceny DRAM i NAND w trzecim i czwartym kwartale nadal mogą wzrosnąć w porównaniu do poprzednich kwartałów, a w 2027 roku branża może nadal borykać się z niedoborami, a wydatki kapitałowe producentów i produkcja wafli pozostają względnie ograniczone;
• Branża pamięci nadal znajduje się w silnym cyklu, ale w miarę znacznego wzrostu cen produktów i związanych akcji, przyszłe ruchy rynkowe będą bardziej zależne od realizacji zysków, a wahania w sektorze i różnice między akcjami mogą się znacznie zwiększyć;

W ciągu ostatniego tygodnia globalne akcje związane z pamięcią doświadczyły znacznej korekty.

Rynek szybko znalazł trzy pozornie uzasadnione wyjaśnienia dla tego spadku: Meta planuje sprzedaż części mocy obliczeniowej zewnętrznym klientom, co może oznaczać, że wcześniejsze inwestycje w centra danych były nadmierne; Apple ocenia DRAM od Changxin Memory, co może zakłócić układ dostaw z Samsungiem, SK Hynix i Micronem; Korea ogłosiła również plan budowy ogromnego klastra przemysłu półprzewodnikowego, co dodatkowo potęguje obawy o przyszłą nadpodaż.

Te trzy narracje prowadzą do tego samego wniosku: popyt może osiągnąć szczyt, podaż wkrótce się rozszerzy, a supercykl pamięci może dobiegać końca.

Jednak Bank of America w najnowszym raporcie "Global Memory Tech" przedstawia dokładnie przeciwną ocenę.

Według nich powyższe ryzyka nie są całkowicie nieobecne, ale rynek wyraźnie je przeszacował w kontekście krótkoterminowego układu popytu i podaży, niezależnie od wydatków kapitałowych dostawców chmur, eksportu półprzewodników z Korei, ani cen spot i kontraktowych DRAM i NAND, nie wskazują one na odwrócenie cyklu pamięci.

Prawdziwą zmianą nie jest osłabienie fundamentów, lecz to, że branża, po znacznych wzrostach cen i wycen akcji, wchodzi w nowy etap, w którym fundamenty pozostają silne, ale trudność transakcji znacznie wzrasta.

I. Przeanalizujmy, czy obawy rynku są uzasadnione?

1. Meta sprzedająca moc obliczeniową nie oznacza zmniejszenia zamówień na pamięć

Obawy rynku dotyczące Meta wynikają z pozornie uzasadnionego wniosku: jeśli Meta zacznie otwierać swoje centra danych dla zewnętrznych klientów lub sprzedawać usługi chmurowe, czy to oznacza, że firma wcześniej zakupiła zbyt wiele serwerów, a wewnętrzna działalność nie jest w stanie wykorzystać istniejącej mocy obliczeniowej?

Jeśli odpowiedź jest twierdząca, to zapotrzebowanie na sprzęt AI, takie jak GPU, HBM, DRAM serwerowy i SSD klasy enterprise, może również spaść.

Jednak raport Bank of America wskazuje, że z informacji zwrotnych z łańcucha dostaw wynika, że producenci chipów pamięci uważają, że Meta będzie nadal bardziej aktywnie wykorzystywać HBM, LPDDR5 i SSD klasy enterprise w centrach danych AI, dlatego spekulacje rynku na temat "Meta wynajmującego nadmiernie zainwestowane serwery AI lub infrastrukturę chmurową" nie mają wystarczających podstaw.

Nawet niektórzy producenci chipów kontrolerów NAND i materiałów do pakowania twierdzą, że zamówienia chipów i komponentów od Meta nadal rosną, dlatego otwarcie przez Meta własnych centrów danych dla zewnętrznych klientów może być bardziej próbą monetyzacji aktywów i dywersyfikacji działalności, a nie przymusowym rozwiązaniem problemu nadmiaru mocy obliczeniowej.

2. Wejście Changxin Memory do łańcucha dostaw Apple bardziej przypomina kartę przetargową

Raport Bank of America przewiduje, że prawdopodobieństwo, że Apple w krótkim okresie masowo przyjmie DRAM od Changxin Memory, jest nadal niskie.

Wymieniając ograniczenia, można wskazać trzy główne aspekty:

• Po pierwsze, ograniczenia polityczne i łańcucha dostaw: Apple musi wziąć pod uwagę amerykańskie ograniczenia dotyczące chińskiego przemysłu półprzewodnikowego oraz związane z tym ryzyko zgodności i łańcucha dostaw;
• Po drugie, specyfikacje techniczne: Apple ma wysokie wymagania dotyczące prędkości przesyłu, zużycia energii i niezawodności mobilnego DRAM, w tym prędkości przesyłu powyżej 10 Gbps, niskiego zużycia energii na poziomie około 1,1 V oraz zdolności do korekcji błędów ECC. Stabilność i zdolność Changxin Memory do spełnienia tych wymagań w dłuższym okresie muszą być jeszcze zweryfikowane;
• Na koniec ryzyko związane z własnością intelektualną: Kluczowe patenty DRAM są od dłuższego czasu skoncentrowane w rękach wiodących producentów, takich jak Samsung, SK Hynix i Micron. Jeśli Apple masowo przyjmie produkty z niewystarczającym pokryciem patentowym, może stanąć w obliczu potencjalnych pozwów i ryzyka przerwania dostaw;

Teoretycznie Changxin Memory może starać się o zamówienia na niskobudżetowe modele iPhone 18e, ale biorąc pod uwagę skalę związanych modeli na rynku chińskim, rzeczywista ilość zamówień będzie prawdopodobnie ograniczona.

Zamiast rzeczywistej rekonstrukcji łańcucha dostaw, Apple prawdopodobnie wykorzysta to, aby zwiększyć swoją siłę negocjacyjną w rozmowach o cenach kontraktowych w drugiej połowie 2026 roku lub w 2027 roku, dlatego to zdarzenie w krótkim okresie może bardziej wpłynąć na oczekiwania cenowe Samsunga, Hynixa i Microna, a nie natychmiast zmienić globalny układ podaży i popytu na DRAM.

3. Ekspansja Korei na dużą skalę nie oznacza, że podaż w krótkim okresie wymknie się spod kontroli

Kolejnym zmartwieniem jest nowa runda planowania klastra przemysłu półprzewodnikowego w Korei.

Niektórzy inwestorzy uważają, że plan rządu Korei dotyczący zainwestowania około 800 bilionów wonów w budowę nowego klastra fabryk pamięci w południowo-zachodniej części kraju może oznaczać, że cykl pamięci zbliża się do szczytu, ale raport Bank of America ma na to negatywne zdanie i przewiduje, że projekt ten nie będzie w stanie stworzyć dużej efektywnej podaży przed początkiem lat 30. XX wieku, a w obecnej fazie należy priorytetowo traktować rozwój klastrów w Yongin i Pyeongtaek w latach 2026-2035.

Dlatego plan przemysłowy rozciągający się na ponad dziesięć lat nie może być bezpośrednio utożsamiany z nadchodzącą nadpodażą w ciągu najbliższych dwóch lub trzech lat; długoterminowa ekspansja zasługuje na dalsze śledzenie, ale nie jest wystarczająca, aby stanowić bezpośrednią podstawę do oceny, że obecny cykl pamięci osiągnął szczyt.

4. Badania łańcucha dostaw w Japonii wciąż są optymistyczne

Ostatnie badania Bank of America w Japonii również wzmocniły optymistyczną ocenę branży pamięci.

Japońscy inwestorzy ogólnie uznają obecny stan branży za korzystny, ale w miarę szybkiego wzrostu cen produktów i związanych akcji, rynek zaczyna bardziej koncentrować się na potencjalnym cyklu spadkowym, a w porównaniu do ostrożności inwestorów, oceny zarządów łańcucha dostaw pozostają wciąż pozytywne:

• W drugim kwartale ASP pamięci wykazało silne wyniki, szczególnie w przypadku NAND;
• W trzecim i czwartym kwartale ASP nadal przewiduje się, że będzie wyższe niż w drugim kwartale;
• W 2027 roku DRAM i NAND mogą nadal być w stanie niedoboru;
• Liczba długoterminowych umów dostaw wzrasta, ale głównie opiera się na ustaleniach dotyczących ilości zamówień;
• Wydatki kapitałowe i produkcja wafli nadal pozostają pod kontrolą, szczególnie w przypadku japońskich producentów NAND;

To oznacza, że mimo że rynek już zaczyna dyskutować o następnym cyklu podaży, z perspektywy rzeczywistej ekspansji producentów i zachowań zakupowych klientów, branża nadal nie weszła w wyraźny etap nadpodaży.

5. Działalność pamięci Samsunga może nadal przekroczyć oczekiwania

W raporcie opublikowanym 2 lipca Bank of America przewiduje, że z powodu wydatków na specjalne premie oraz presji na rentowność w segmencie smartfonów, całkowity zysk operacyjny Samsunga w drugim kwartale może być nieco niższy niż bardziej optymistyczne oczekiwania rynku; jednak ze względu na silne średnie ceny sprzedaży DRAM i NAND, zysk operacyjny działu pamięci nadal ma szansę przewyższyć oczekiwania rynku.

Pięć dni po publikacji raportu, Samsung ogłosił wstępne wyniki za drugi kwartał 7 lipca: skonsolidowane przychody wyniosły około 171 bilionów wonów, a zysk operacyjny wyniósł około 89,4 biliona wonów, co oznacza wzrost o 129,3% i 1810,3% w porównaniu z rokiem ubiegłym. Zysk operacyjny był wyższy niż wcześniejsze oczekiwania rynku na poziomie około 86 bilionów wonów, co oznacza, że ocena Bank of America dotycząca możliwości nieco niższego zysku grupy w porównaniu do optymistycznych prognoz ostatecznie się nie sprawdziła.

Jednak ujawnione przez Samsunga dane dotyczą wciąż wstępnych wyników grupy i nie zawierają szczegółowych danych dotyczących zysków z działalności pamięci, produkcji wafli i mobilnej, dlatego czy dział pamięci rzeczywiście przekroczył oczekiwania, wciąż wymaga potwierdzenia w pełnym raporcie finansowym. Biorąc pod uwagę wzrost cen DRAM i NAND w drugim kwartale oraz znaczny wzrost eksportu półprzewodników z Korei, działalność pamięci prawdopodobnie nadal jest kluczowym czynnikiem napędzającym wzrost zysków Samsunga w tym cyklu.

II. Eksport, ASP i ceny produktów co sygnalizują?

1. Znaczny wzrost eksportu półprzewodników z Korei

W czerwcu 2026 roku wartość eksportu półprzewodników z Korei osiągnęła 44,8 miliarda dolarów, co oznacza wzrost o 21% w porównaniu do poprzedniego miesiąca i wzrost o 199% w porównaniu do roku ubiegłego, a eksport ten osiągnął trzycyfrowy wzrost przez sześć kolejnych miesięcy.

Ta liczba jest około trzykrotnością średniego miesięcznego eksportu w 2025 roku wynoszącego 14 miliardów dolarów, co odzwierciedla, że obecny wzrost cen pamięci zaczyna wyraźnie przekładać się na przychody z eksportu i zyski przedsiębiorstw.

Oczywiście, wzrost wartości eksportu nie oznacza, że wolumen wysyłek wzrasta w tym samym tempie; znaczna część tego wzrostu pochodzi z szybkiego wzrostu średnich cen produktów, ale to również wskazuje, że kluczowym problemem w obecnym łańcuchu dostaw pozostaje wzrost cen i napięta podaż, a nie nadmiar zapasów czy wyraźne zmniejszenie popytu.

Wartość eksportu półprzewodników z Korei oraz tempo wzrostu w porównaniu z rokiem ubiegłym: znaczny wzrost eksportu w czerwcu 2026 roku (raport źródłowy, strona 2)

2. DRAM nadal jest obecnie najsilniejszą kategorią pamięci

TrendForce podniosło prognozę ASP DRAM na trzeci kwartał 2026 roku z 3%-8% do 13%-18%; Bank of America przewiduje, że w drugim, trzecim i czwartym kwartale 2026 roku ASP DRAM wzrośnie odpowiednio o 53%, 17% i 7%.

Obie prognozy mają różne szczegóły, ale wskazują na ten sam trend, że DRAM w drugiej połowie roku nadal będzie drożeć, chociaż w miarę wzrostu podstawy cenowej, tempo wzrostu w porównaniu do poprzednich kwartałów może zwolnić.

Na początku lipca 2026 roku cena 16Gb DDR5 na rynku wynosiła około 47 dolarów, a 16Gb DDR4 około 75 dolarów, co jest wyraźnie wyższe niż szczyt cenowy w poprzednim cyklu pamięci; głównym powodem nie jest tylko uzupełnianie zapasów przez klientów końcowych, ale to, że producenci pamięci nadal przekształcają moce produkcyjne wafli w bardziej rentowne HBM i DRAM serwerowy.

W miarę absorpcji zaawansowanej produkcji przez produkty związane z AI, tradycyjne DDR4 i standardowe DDR5 będą miały mniej dostępnych zasobów.

W szczególności DDR4. W miarę jak czołowi producenci stopniowo wycofują się z dojrzałych produktów, DDR4 wykazuje wyraźny strukturalny niedobór, a ceny kontraktowe 16Gb DDR4 i DDR5 wzrosły do przedziału 35-40 dolarów, a techniczna premia DDR5 w stosunku do DDR4 praktycznie zniknęła.

To nie oznacza, że rynek bardziej preferuje starszą generację DDR4, ale tempo wycofywania się producentów jest szybsze niż tempo, w jakim klienci przechodzą na nowe produkty, co prowadzi do tego, że dojrzałe produkty stają się jeszcze bardziej deficytowe.

3. Ceny NAND rosną wolniej, ale nadal są na wysokim poziomie

W porównaniu do DRAM, marginalne zmiany cen NAND są bardziej wyraźne.

Cena hurtowa 512Gb NAND osiągnęła szczyt w marcu 2026 roku, a następnie w okresie od kwietnia do czerwca stopniowo się ustabilizowała lub nieznacznie spadła, ale w ciągu roku wzrosła o ponad 50%, osiągając około osiem razy wyższy poziom niż w lutym 2025 roku.

Cena kontraktowa NAND wynosi około 25 dolarów, co stanowi dziesięciokrotność dołka z lutego 2025 roku wynoszącego 2,5 dolara. Po znacznych wzrostach w czwartym kwartale 2025 roku i pierwszym kwartale 2026 roku, miesięczny wzrost ceny kontraktowej NAND w okresie od kwietnia do czerwca spadł do około 1-5%.

To nie oznacza, że ceny NAND się odwróciły, ale wskazuje, że zdolność klientów do znoszenia wysokich cen zbliża się do granic, a tempo wzrostu cen wraca do normy.

Zmiany cen SSD dla klientów są szczególnie wyraźne. Do czerwca 2026 roku cena 512GB SSD dla klientów wzrosła z 73,1 dolarów pod koniec 2025 roku do 137,5 dolarów, prawie podwajając się, co odzwierciedla, że wzrost cen NAND w górę trwa w kierunku produktów końcowych.

Dlatego obecny stan NAND jest bardziej dokładny jako to, że absolutne ceny są nadal bardzo wysokie, ale tempo wzrostu w porównaniu do poprzednich miesięcy zaczyna zwalniać.

4. Pamięć serwerowa nadal osiąga wysokie poziomy

Pamięć serwerowa również utrzymuje silną pozycję.

Ceny modułów DRAM serwerowych 64GB osiągnęły historyczne maksima, gdzie DDR5 wynosi około 1400 dolarów, a DDR4 około 1100 dolarów. W czerwcu 2026 roku cena kontraktowa DRAM serwerowego DDR5 ponownie wzrosła, podczas gdy cena DDR4 pozostała na stałym poziomie.

To pokazuje, że nawet jeśli tempo wzrostu cen niektórych produktów pamięci konsumenckiej zaczyna zwalniać, popyt na wysokiej klasy pamięci związany z serwerami AI i centrami danych pozostaje silny.

Trzy, wydatki kapitałowe w chmurze nadal są punktem zapotrzebowania, ale logika inwestycyjna się zmienia

1. Giganci chmurowi nadal się rozwijają

Amazon, Microsoft, Alphabet i Meta, jako giganci chmurowi, stają się najważniejszym źródłem nowego zapotrzebowania na pamięć. Raport przewiduje, że cztery firmy w 2026 roku łącznie wydadzą około 700 miliardów dolarów, co oznacza wzrost o około 80% w porównaniu do roku poprzedniego; w latach 2027-2028 roczne wydatki kapitałowe mogą zbliżyć się do 1 biliona dolarów.

Ponadto Bank Amerykański nie zauważył oznak znaczącego cięcia wydatków kapitałowych przez głównych dostawców chmurowych w 2027 roku, co oznacza, że te inwestycje ostatecznie przekształcą się w więcej akceleratorów AI i HBM, więcej DRAM serwerowych, więcej SSD dla przedsiębiorstw, więcej centrów danych oraz infrastruktury do wnioskowania AI.

Trendy wydatków kapitałowych, przychodów i marży brutto głównych amerykańskich dostawców chmurowych (oryginalny raport strona 3)

Raport przewiduje, że w latach 2026-2028 łączne przychody czterech dużych firm technologicznych mogą wzrosnąć o 15-20%, a roczny wzrost przychodów z działalności chmurowej może osiągnąć 35-40%.

W tym AWS przewiduje, że marża operacyjna utrzyma się powyżej 35%, Azure może przekroczyć 40%, a Google Cloud ma szansę osiągnąć 30-35%.

Dopóki działalność chmurowa nadal może utrzymać wysoką dynamikę wzrostu przychodów i marż, giganci technologiczni będą mieli nadal motywację do dalszego zwiększania inwestycji w infrastrukturę AI.

Trendy przychodów z chmury i marży operacyjnej działalności chmurowej (oryginalny raport strona 3)

2. Ta runda cyklu nie jest już tylko uzupełnieniem zapasów elektroniki konsumenckiej

Obecny cykl pamięci różni się od poprzednich tym, że popyt nie opiera się już głównie na uzupełnianiu zapasów smartfonów i komputerów osobistych.

W przeszłości cykle pamięci były często napędzane przez zmiany zapasów komputerów osobistych i smartfonów, co tworzyło typowe cechy cyklu, takie jak wzrost popytu końcowego, uzupełnianie zapasów przez klientów, wzrost cen pamięci; następnie producenci zwiększali moce produkcyjne, zapasy stopniowo się gromadziły, a ceny ponownie wchodziły w cykl spadkowy.

Jednak obecny cykl pamięci ma bardziej złożoną strukturę, a obecny popyt już dawno przeszedł od pojedynczego uzupełniania zapasów elektroniki konsumenckiej do:

• HBM;
• DRAM serwerowy;
• SSD dla przedsiębiorstw;
• infrastruktura do wnioskowania AI;
• wydatki kapitałowe gigantów chmurowych;
• strukturalny niedobór wynikający z wycofania mocy produkcyjnych DDR4.

To oznacza, że obserwowanie tylko sprzedaży komputerów PC i smartfonów nie wystarczy, aby ocenić cały cykl pamięci - nawet jeśli część popytu na elektronikę konsumencką jest pod presją z powodu zbyt wysokich cen, serwery AI i centra danych mogą nadal wchłaniać wysokiej klasy moce produkcyjne, utrzymując ogólną podaż w napięciu.

Jednak to również oznacza, że różnice wewnętrzne w sektorze będą coraz bardziej widoczne. Mówiąc prosto, HBM, DRAM serwerowy, SSD dla przedsiębiorstw i firmy związane z zaawansowanym pakowaniem mogą nadal korzystać z silniejszych zamówień i marż; producenci zbyt mocno uzależnieni od klientów, telefonów komórkowych i konsumenckiego NAND mogą szybciej odczuć spadek elastyczności popytu.

3. Przejście od ogólnego wzrostu branży do realizacji zysków

Od 2026 roku akcje związane z NAND, HDD i DRAM ogólnie doświadczyły znacznych wzrostów.

Oryginalny raport pokazuje, że SanDisk i Kioxia w ciągu roku wzrosły o ponad 800%, a producenci DRAM i niektóre firmy półprzewodnikowe również znacznie wzrosły.

W tej sytuacji, nawet jeśli fundamenty branży nie uległy zmianie, jakiekolwiek informacje dotyczące zamówień klientów, wydatków kapitałowych, nowej podaży lub negocjacji cenowych mogą wywołać gwałtowne wahania.

Dlatego ocena Banku Amerykańskiego dotycząca branży pamięci może być podsumowana jako wciąż pozytywna, ale ceny akcji nie są już na etapie, który można zignorować ryzyko. Ogólnie rzecz biorąc, przyszłe wyniki sektora będą bardziej zależne od trzech czynników:

• Po pierwsze, czy ceny pamięci mogą utrzymać się na poziomie wystarczającym do dalszego zwiększania zysków;
• Po drugie, czy rzeczywista dynamika zysku przedsiębiorstw może skonsumować wcześniejsze rozszerzenie wyceny;
• Po trzecie, czy nowe wydatki kapitałowe będą nadal umiarkowane, aby uniknąć zbyt szybkiego pogorszenia oczekiwań dotyczących długoterminowej podaży;

To również wyjaśnia, dlaczego spadek w ciągu ostatniego tygodnia niekoniecznie oznacza, że supercykl pamięci się zakończył, ale może oznaczać, że sektor przechodzi od "ogólnego wzrostu branży" do "weryfikacji zysków" i "selekcji akcji".

Na koniec

Obiektywnie rzecz biorąc, Meta oferująca usługi chmurowe, Changxin Memory wchodząca do łańcucha dostaw Apple oraz Korea rozpoczynająca dużą ekspansję, to nie są ryzyka, które można całkowicie zignorować.

Jednak przynajmniej z danych przedstawionych w tym raporcie Banku Amerykańskiego wynika, że nie zmieniają one trzech najważniejszych faktów w branży pamięci:

• Wydatki kapitałowe gigantów chmurowych nadal rosną;
• Ceny DRAM i NAND pozostają na historycznie wysokich poziomach;
• Nowe zaawansowane moce produkcyjne nadal potrzebują dłuższego czasu, aby stać się skuteczną podażą;

Dlatego zamiast mówić, że spadek w ciągu ostatniego tygodnia oznacza "szczyt cyklu", lepiej powiedzieć, że rynek próbuje ponownie wycenić następny etap.

Obecny cykl pamięci nie wykazuje jeszcze wyraźnego punktu zwrotnego w fundamentach, ale po jednoczesnym wystąpieniu wysokich cen, wysokich oczekiwań i wysokich wzrostów, pytania, na które inwestorzy muszą teraz odpowiedzieć, nie ograniczają się już do tego, czy branża pamięci nadal będzie rosła, ale rozszerzają się na które produkty wciąż są deficytowe, które firmy mogą zrealizować zyski, a które akcje już wcześniej wyczerpały przyszłość?

Fundamenty branży pozostają silne, ale etap bez różnicowania wyceny całego sektora może powoli dobiegać końca.