Empresas de mineração de Bitcoin fogem pela enésima vez

Autor: Zhou, ChainCatcher

Desde o final do ano passado, as empresas de mineração de capital aberto deram início a uma onda de vendas em massa.

A Cango vendeu aproximadamente 60% de suas participações, totalizando 4.451 bitcoins, em fevereiro; a Bitdeer liquidou todo o seu estoque de bitcoins em janeiro; a Riot Platforms vendeu 3.778 BTC no primeiro trimestre; e a Core Scientific havia planejado anteriormente vender cerca de 2.500 bitcoins no primeiro trimestre.

Recentemente, a MARA, uma das principais empresas de mineração, anunciou que, somente entre 4 e 25 de março, a empresa vendeu 15.133 bitcoins, obtendo mais de US$ 1 bilhão. Ao mesmo tempo, a empresa anunciou uma redução de cerca de 15% de sua força de trabalho como parte de uma reorientação estratégica voltada para a infraestrutura energética e digital.

Na verdade, a venda de bitcoins por mineradores não é um fenômeno novo. Durante os mercados em baixa de 2018 e 2022, as empresas de mineração também passaram por liquidações e capitulações em grande escala, deixando para trás os participantes mais eficientes. No entanto, desta vez, o gatilho para a onda de vendas não é apenas a queda nos preços do bitcoin; eles também têm um novo destino: os centros de dados de IA.

I. Os três motivos por trás da onda de vendas

À primeira vista, parece tratar-se de uma onda de vendas em massa por parte das empresas de mineração, mas, quando analisados em detalhe, seus motivos subjacentes não são uniformes e podem ser classificados, de forma geral, em três lógicas de venda diferentes.

O próprio setor de mineração entrou em prejuízo

A primeira e mais direta razão é a pressão dos custos.

O último relatório de mineração da CoinShares mostra que o custo médio ponderado de mineração de um BTC para empresas de mineração de capital aberto é de aproximadamente US$ 79.995, enquanto o preço de mercado do BTC oscila entre US$ 68.000 e US$ 70.000, resultando em um prejuízo médio de quase US$ 19.000 por moeda, o que coloca a situação geral em um prejuízo de cerca de 21%.

Não se trata mais apenas de margens de lucro cada vez mais estreitas; trata-se de saber se o fluxo de caixa é capaz de sustentar a continuidade das atividades de mineração.

O relatório também indica que o preço do poder de computação caiu para entre US$ 28 e US$ 30 por PH por dia no início de março, atingindo o menor valor já registrado desde o halving. Nesse nível, a maioria das máquinas de mineração em operação precisaria que os preços da eletricidade fossem reduzidos para menos de US$ 0,05 por quilowatt-hora para manter a rentabilidade financeira. Atualmente, cerca de 15% a 20% das máquinas de mineração em toda a rede estão no ponto de equilíbrio.

Ao mesmo tempo, a tensa situação geopolítica no Oriente Médio está elevando os preços da energia, e os custos da eletricidade continuam sob pressão, o que constitui uma variável externa que as empresas de mineração não podem controlar.

O QCP Group destacou em seu relatório que, quando os preços do bitcoin ficam significativamente abaixo do custo médio de mineração, as empresas de mineração enfrentam uma pressão evidente, e as prioridades de liquidez passaram a ter precedência sobre a estratégia de manter as moedas.

Nesse contexto, para algumas empresas de mineração, a venda de bitcoins é uma necessidade prática para manter as operações.

A IA oferece uma lógica de renda mais estável

O segundo motivo é mais estratégico e é o que mais merece uma análise aprofundada nesta onda de vendas.

Uma análise da Bloomberg indica que, ao contrário das vendas massivas anteriores destinadas a cobrir custos, os recursos provenientes desta rodada de vendas estão sendo realocados para o setor de IA.

A lógica por trás disso é clara: a receita da mineração depende fortemente dos preços do bitcoin, da dificuldade de mineração e dos preços da eletricidade, que são extremamente voláteis. Em contrapartida, a infraestrutura de IA se assemelha mais a contratos de locação de longo prazo, com a CoinShares relatando margens de lucro entre 80% e 90% e receitas mais previsíveis no longo prazo.

Mais importante ainda, as empresas de mineração já dispõem de recursos prontos para uso — contratos de energia elétrica a preços acessíveis, centros de dados já estabelecidos, sistemas de refrigeração eficientes e equipes experientes de operação e manutenção.

Alguns analistas destacam que o custo de construção da infraestrutura de mineração de bitcoin gira em torno de US$ 700 mil a US$ 1 milhão por megawatt, enquanto o da infraestrutura de IA pode chegar a US$ 8 milhões a US$ 15 milhões por megawatt. Essa significativa diferença de custos está sendo percebida em grande escala pelas empresas de mineração.

Vale ressaltar que, por trás dessa transformação, está um grupo inesperado de apoiadores: gigantes da tecnologia e instituições financeiras tradicionais.

Anteriormente, o Google forneceu garantia de crédito para as obrigações de arrendamento da plataforma de IA em nuvem Fluidstack, com um apoio de crédito divulgado superior a US$ 5 bilhões, garantindo a transformação por IA de empresas de mineração como TeraWulf, Cipher Mining e Hut 8 em troca de participação acionária correspondente; A Microsoft assinou um contrato de serviços de nuvem de IA de cinco anos, no valor de US$ 9,7 bilhões, com a empresa de mineração IREN; o Morgan Stanley concedeu à Core Scientific um empréstimo de US$ 500 milhões, com um valor total potencial de US$ 1 bilhão.

A entrada deles proporcionou às empresas de mineração um apoio financeiro muito mais sólido nesta transformação do que se imaginava anteriormente.

Ao mesmo tempo, a Core Scientific, a TeraWulf, a Hut 8, a Cipher e outras empresas de mineração têm assinado sucessivamente grandes contratos de IA/HPC, com um valor acumulado superior a US$ 70 bilhões. O relatório da CoinShares menciona que as empresas de mineração com contratos de IA/HPC apresentam múltiplos de avaliação cerca de duas vezes superiores aos das empresas de mineração tradicionais, e que o mercado está recompensando com prêmios de avaliação aquelas que concluírem a transformação primeiro.

Mesmo as empresas de mineração mais estáveis financeiramente e menos endividadas, como a HIVE, reduziram ativamente suas operações de mineração e passaram a se concentrar na expansão de centros de dados de IA. Isso indica que a pressão para se transformar não é mais exclusiva das empresas de mineração altamente endividadas, mas sim uma escolha estratégica enfrentada por todo o setor.

O uso do BTC como ferramenta financeira

A terceira abordagem é relativamente perspicaz e proativa.

Algumas empresas de mineração optam por vender BTC não por pressão operacional, mas para utilizá-lo como uma ferramenta para otimizar seus balanços patrimoniais, como é o caso da MARA. A operação em questão consiste em utilizar os recursos obtidos para recomprar títulos conversíveis emitidos anteriormente com um desconto em relação ao valor nominal, reduzindo assim a dimensão do passivo e diminuindo os riscos potenciais de diluição do capital social.

Para essas empresas de mineração, o papel do BTC no balanço patrimonial mudou discretamente de uma participação de longo prazo que simbolizava confiança para um ativo estrategicamente flexível.

Além disso, esta onda de vendas em massa contou com um tipo de vendedor relativamente raro: os Estados.

Dados da cadeia de blocos mostram que as reservas de BTC do governo real do Butão diminuíram cerca de 66% em relação ao pico registrado no final de 2024, com o valor das transferências individuais em março atingindo entre US$ 35 milhões e US$ 45 milhões, e o ritmo das vendas continuando a acelerar.

Ao contrário da maioria dos países, que acumulam BTC por meio de compras no mercado, as reservas do Butão provêm de suas operações domésticas de mineração com energia hidrelétrica, e essa redução em grande escala pode estar relacionada às necessidades de financiamento de seus projetos de desenvolvimento nacional. Esta é também uma das maiores vendas de bitcoins por parte do governo já registradas.

As três dinâmicas — perdas no setor de mineração, transformação impulsionada pela IA e otimização da dívida —, combinadas com a pressão de venda por parte dos investidores institucionais, significam que o mercado está enfrentando pressões estruturais de oferta provenientes de várias direções e de natureza variada. A fé das empresas de mineração no bitcoin está sendo redefinida por uma lógica empresarial mais pragmática.

II. Depois de saírem, cada um segue seu próprio caminho

É claro que vender não significa necessariamente liquidar posições, e as participações remanescentes e as estratégias subsequentes de cada empresa de mineração apresentam diferenças marcantes.

Três caminhos, três escolhas

A primeira opção é continuar com a mineração.

Representada pela CleanSpark e pela HIVE. Eles não seguem a narrativa da transformação por IA, não acumulam dívidas e contam com uma combinação de preços baixos de energia elétrica, máquinas de mineração de última geração e baixo endividamento para buscar o sucesso durante o processo de reestruturação do setor. A lógica deles é que, à medida que a capacidade de alto custo for sendo gradualmente retirada do mercado, a rentabilidade unitária dos mineradores restantes aumentará consequentemente.

A CleanSpark declarou publicamente que continuar a investir fortemente na mineração de bitcoin “já não é economicamente viável” ao atual nível de preços da capacidade computacional, mas a empresa ainda assim opta por manter seu negócio principal, apostando que o ciclo acabará por se reverter.

Lan Hu, influente especialista em criptomoedas, destacou que, historicamente, quase sempre após um halving, os mineradores desistem, e aqueles que permanecem são, muitas vezes, os participantes mais eficientes, conquistando uma fatia maior na recuperação seguinte.

Para essas empresas de mineração, manter-se fiel à mineração não é teimosia, mas sim confiança nos padrões cíclicos.

A segunda maneira é andar sobre duas pernas.

Representado pela MARA, IREN e Riot. Eles mantêm uma quantidade considerável de BTC em carteira e, ao mesmo tempo, investem em IA/HPC, utilizando a receita relativamente estável do negócio de IA para se proteger contra a volatilidade cíclica da receita proveniente da mineração.

Essas empresas estão, essencialmente, resolvendo um problema de alocação de ativos, com respostas que variam de acordo com a empresa, mas a lógica central é que as duas linhas de negócios se complementam, diversificando os riscos individuais.

A terceira opção é uma transição total para a IA.

Representada pela Core Scientific, TeraWulf e Cipher. As participações em BTC deixaram de ser o principal ativo, e a mineração está gradualmente se tornando uma parte secundária do negócio de data centers.

A CoinShares prevê que, até o final de 2026, a proporção da receita proveniente da IA para algumas empresas de mineração possa chegar a 70%, enquanto a proporção da receita proveniente da mineração possa cair de cerca de 85% no início de 2025 para menos de 20%. Essas empresas continuam sendo, nominalmente, empresas de mineração, mas estão se tornando, na prática, operadoras de infraestrutura de IA que começaram na área de mineração.

O risco potencial dessa estratégia é que a transformação de ativos de grande porte implica um enorme endividamento e, caso a demanda por IA diminua, ambas as vertentes do negócio ficarão sob pressão.

Há também opiniões que apontam que a estrutura de garantia de crédito do Google por meio da Fluidstack, na verdade, gera um risco de contraparte altamente concentrado — toda a cadeia de fluxo de caixa depende da Fluidstack como intermediária e, caso o mercado de locação de IA sofra mudanças significativas, essa estrutura se tornará um ponto único de falha.

O preço do BTC determina o destino deles

Independentemente do caminho escolhido, todos eles apontam, em última análise, para a mesma variável: a tendência de preço do BTC.

A CoinShares apresentou três cenários:

● Se o BTC atingir US$ 100.000 até o final de 2026, o preço do poder de computação subirá para cerca de US$ 37 por PH por dia, os lucros da mineração se recuperarão e a pressão geral sobre o setor diminuirá;

● Se o preço permanecer abaixo de US$ 80.000, os mineradores com custos elevados acelerarão sua saída, e o modelo tradicional de minerar e manter moedas enquanto se aguarda um mercado em alta se tornará cada vez mais insustentável;

● Se ultrapassar os máximos históricos, o preço do poder de computação poderá disparar para US$ 59 por PH por dia, e o setor entrará em um novo ciclo de expansão.

Conclusão

Em resumo, as empresas de mineração enfrentam dois desfechos possíveis: ou o preço do bitcoin sobe, levando-as de volta ao seu negócio principal, sendo que tudo o que está acontecendo atualmente não passa de uma nota de rodapé histórica e cíclica; ou os preços permanecem estagnados, com cada vez mais empresas de mineração concluindo sua transformação em centros de dados de IA, tornando o modelo de minerar e reter moedas enquanto se aguarda um mercado em alta cada vez mais raro neste setor.

No entanto, há outra questão que vale a pena levantar, para além da lógica comercial dessa transformação. As empresas de mineração não são empresas de capital aberto comuns; o investimento contínuo em poder de computação, por si só, faz parte do orçamento de segurança da rede Bitcoin.

O CEO da Sazmining, Kent Halliburton, afirmou sem rodeios que essas empresas “detêm contratos de energia elétrica, terrenos e infraestrutura, mas entregam esses recursos à Microsoft e ao Google em troca de pagamentos de aluguel, passando de proteger a rede de bitcoin para servir de espaço de rack para grandes provedores de serviços em nuvem”.

Quando a mineração deixa de gerar retornos econômicos suficientes, decisões empresariais racionais levam naturalmente à realocação de recursos; mas, se essa tendência continuar a se espalhar, quem arcará com os custos de longo prazo da manutenção da segurança da rede Bitcoin se tornará uma questão que deverá ser abordada.

A história talvez tenha dado uma resposta a essa pergunta.

A rede Bitcoin passou por várias liquidações em grande escala de mineradores e, após cada uma delas, passou a operar com maior eficiência.

Mas, desta vez, os mineiros que estão indo embora não estão apenas desligando suas máquinas.

Os tempos mudaram.