26 мільярдів доларів, 70 % у рідних токенах: бомба уповільненої дії DAO

Касова система, яка кусає сама себе. Уявіть собі компанію, яка утримує 70 % своїх активів у власних акціях. Кожне падіння курсу зменшуватиме її можливості платити зарплату, а кожна спроба продати для покриття рахунків ще більше знижуватиме курс. Саме так працює більшість DAO, цих децентралізованих автономних організацій, де каса управляється колективно власниками токенів. Пояснення.
Ключові моменти цієї статті:

• Більшість кас DAO зберігаються у їхньому власному токені, створюючи тривожну фінансову петлю.
• Звіт GSR виявив, що ця ситуація піддає DAO великим фінансовим ризикам, ілюструючи структурну вразливість.

GSR оцінює проблему в 26 мільярдів доларів

Лондонська компанія GSR Markets, спеціаліст з маркет-мейкінгу на цифрових активах, 7 серпня опублікувала відвертий звіт.

Більше 70 % активів, що зберігаються в касах DAO, складаються з рідного токена самого протоколу, решта розподіляється між стейблкоїнами, ETH, Bitcoin та іншими резервами.

Уся ця каса тепер перевищує 26 мільярдів доларів у першому кварталі 2026 року. Ця цифра виглядає комфортно, поки не усвідомимо, що основна частина залежить від токенів, які можуть втратити 30 до 50 % своєї вартості всього за кілька тижнів.

Адже, коли курс падає, три речі відбуваються одночасно:

• вартість каси тане,
• доходи протоколу (часто в цьому ж токені) зменшуються,
• DAO повинна продавати більше токенів, щоб покрити поточні витрати, такі як зарплати або аудити безпеки.

Ця додаткова продажа, в свою чергу, тисне на курс, що знову закриває петлю.

DAO в пастці управління?

Давайте зрозуміємо ситуацію. Продавати свій власний токен у період процвітання залишається майже табу в спільноті власників.

Адже, як пояснює звіт, пропозиція конвертації в стейблкоїни або більш стабільні активи, такі як ETH регулярно стикається з опором з боку управління, навіть коли фінансова логіка не викликає сумнівів.

Крім того, проблема також є структурною, оскільки значна частина активних учасників DAO сама володіє рідними токенами в значних обсягах, що особисто заохочує їх уникати будь-яких рішень, які можуть вплинути на курс у короткостроковій перспективі.

В результаті, всі теоретично погоджуються на важливість диверсифікації, але на практиці ніхто не хоче підтримувати цю пропозицію. Проте не будемо надто негативними. Цифри повільно покращуються, середня концентрація все ще становила 82 % у 2023 році за даними GSR, проти 70 % сьогодні.

Розділити операційний резерв і довгострокову ставку

У світлі цього GSR рекомендує:

• просту архітектуру,
• операційний резерв, що покриває від дванадцяти до двадцяти чотирьох місяців функціонування, зберігаючи в стабільних активах,
• довгострокові активи, які можуть залишатися в рідних токенах за умови, що вони покриті стратегіями хеджування (захисту від ризиків).

Компанія також пропонує структури опціонів, звані коларами, які полягають у купівлі захисту від падіння, одночасно продаючи частину потенційного зростання для фінансування витрат на захист.

Зазначимо, що незважаючи на авторитет GSR, піонер ринкового створення має упередження щодо цієї статистики, оскільки він саме продає цей тип послуг. Це не спростовує діагноз: вразливість документується вже кілька циклів падіння, і індустрія прогресує, але занадто повільно, щоб уникнути повторення того ж сценарію під час наступної корекції.

Політична опозиція всередині DAO

Змінимо трохи кут зору. З боку DAO, диверсифікація казначейства — це не лише технічне питання, це також політичне питання. Пропозиція продати частину рідного токена для купівлі стейблкоїнів або ETH часто сприймається спільнотою як відсутність довіри до проєкту.

Учасники та великі власники, які часто є найбільш активними в управлінні, самі мають значну експозицію до токена. В результаті: всі погоджуються з принципом диверсифікації... поки ніхто не повинен голосувати за її реалізацію. Ця колективна інерція пояснює, чому, незважаючи на кілька циклів падіння, частка рідних токенів у казначействах залишається такою ж високою.

Uniswap, або як 100 % UNI може розтопити казначейство

Uniswap пропонує найяснішу ілюстрацію проблеми. Протягом багатьох років його казначейство складалося майже на 100 % з токенів UNI. В результаті: його вартість у доларах точно слідкувала за курсом токена. У 2021 році вона наблизилася до 19 мільярдів доларів. Через кілька місяців, під час ведмежого ринку 2022 року, вона впала до 1,5-2 мільярдів доларів і залишалася на цьому рівні майже півтора року.

Було кілька спроб диверсифікації. Найгучнішою залишилася пропозиція UNIfication у грудні 2025 року: DAO проголосувала за спалення 100 мільйонів UNI, які були безпосередньо взяті з казначейства (приблизно 600 мільйонів доларів на той час). Голосування було масовим: 125,3 мільйона UNI за проти лише 742 проти, що становить понад 99,9 % схвалення. Це один з небагатьох випадків, коли спільнота погодилася значно зменшити експозицію до рідного токена.

Інакше кажучи, навіть найбільший DeFi-протокол планети витратив роки, щоб почати виходити з циклу зворотного зв'язку, описаного GSR. І він досі не вийшов повністю.

Ця проблема виходить за межі лише сфери DAO. Публічні компанії, які накопичують мільярди доларів у біткоїнах, стикаються з подібними труднощами, як тільки ринок повертається, що доводить, що урок вартий значно більше, ніж просто фінансування децентралізоване.