Суперечка з приводу золота: БЦРА розкрив, як відбувалася операція з металом, що викликала питання у ГАУ

Центральний банк (БЦРА) детально описав, як функціонували фінансові операції з його золотими резервами, які стали предметом суперечки з Генеральною аудиторією нації (ГАУ). У Звіті про монетарну політику (ЗМП) за третій квартал 2026 року, організація, якою керує Сантьяго Баусілі, захистила використання хеджування, яке встановлювало мінімальний рівень захисту від падіння ціни в обмін на частину прибутків, якщо метал перевищував певні значення.

Пояснення з'явилося після того, як ГАУ вказала на негативний результат у 1.023 мільярда доларів США в операціях, пов'язаних із золотом у 2025 році. Суперечка зосередилася на тому, як оцінити цю вартість: поки аудит виявив результат від деривативів, Центральний банк стверджував, що його слід розглядати разом з оцінкою металу, яку ці контракти намагалися захистити.

У ЗМП організація визнала, що стратегія мала значну "вартість можливості", хоча запевнила, що дозволила захопити приблизно 70% зростання золота та отримати "безпрецедентний прибуток" від цієї позиції. Її захист ґрунтується на розрізненні: хеджування намагається зменшити ризики, навіть якщо це означає менший прибуток, якщо ринок розвивається сприятливо.

Як працювало хеджування золота

Механізм, використаний у 2024 та 2025 роках, називається zero-cost collar. Він полягає в поєднанні купівлі опціонів на продаж, відомих як puts, з одночасним продажем опціонів на купівлю, або calls. Перші захищають від зниження ціни; другі дозволяють фінансувати це захист, але обмежують прибуток у разі зростання, що перевищує узгоджений рівень.

Таким чином, БЦРА встановив мінімальний рівень для вартості своїх золотих резервів без сплати чистої премії на початку. Доходи, отримані від продажу опціонів на купівлю, компенсували витрати на придбання опціонів на продаж.

Однак те, що хеджування не вимагало початкової чистої премії, не означає, що воно було вільним від подальших витрат. Якщо золото зростало вище узгодженого верхнього рівня, продані опціони могли призвести до виплат, які поглинули б частину оцінки активу. Це був сценарій, який, згідно з доповіддю, реалізувався у 2025 році.

Центральний банк також уточнив, що контракти розраховуються в іноземній валюті і не змінюють фізичні запаси золота, ні не викликають рухів, зобов'язань або обтяжень щодо цієї позиції. Таким чином, фінансове хеджування слід відрізняти від перевезення металу за кордон, ще одного з рішень, яке організація обґрунтувала необхідністю покращення доступності та ліквідності своїх резервів.

Зростання золота, яке активувало опціони

Згідно з ЗМП, ціна золота зросла на 66% у 2025 році. Цей рух викликав реалізацію опціонів на купівлю, які БЦРА продав для фінансування свого захисту від падіння.

Організація стверджувала, що розробила контракти з обережними критеріями. Ціни виконання опціонів на купівлю були вище найоптимістичніших прогнозів, доступних на момент їх укладення, тоді як опціони на продаж захищали від найпесимістичніших сценаріїв.

Щоб оцінити винятковість зростання, БЦРА вказав, що, згідно з використаною статистичною оцінкою, спостережуване зростання мало ймовірність лише 0,01%. Це розрахунок організації, що залежить від припущень її аналізу.

Незважаючи на активацію проданих опціонів, Центральний банк запевнив, що зберіг близько семи з кожних десяти доларів оцінки металу. Різниця в порівнянні з утриманням золота без хеджування становить вартість можливості, яку визнає доповідь.

Чому BCRA відновив стратегію

Організація пов'язала рішення відновити покриття в жовтні 2024 року з крихкістю свого балансу та зростаючою часткою золота в резерві. Наприкінці 2023 року чисті міжнародні резерви були негативними на 11,200 мільйонів доларів США. Крім того, згідно з IPOM, 93% резервів у валютах було залучено в операціях репо та свопах з терміном погашення протягом наступних дванадцяти місяців.

У цьому контексті метал набув значення. У грудні 2023 року запаси золота оцінювалися в 4,100 мільйонів доларів США, що становило 18% від загальних міжнародних резервів. Коли покриття було відновлено в жовтні 2024 року, його вартість зросла до 5,200 мільйонів доларів США, що становило 19,3% від загальної суми.

Для BCRA це більше підвищення підкреслювало необхідність захиститися від зниження. Рішення було прийнято після того, як золото накопичило зростання близько 40% за попередні дванадцять місяців, після того, як, за словами організації, було відновлено її ліквідність.

Відповідь Центрального банку на запитання

Звіт також посилався на попередні дані, щоб захистити свою діяльність. Він уточнив, що BCRA має 61,7 тонни золота, придбаного між 2004 і 2011 роками, і що використовує деривативи для управління ризиком цієї позиції з 2006 року. Цей тип стратегій застосовувався в тринадцяти з останніх двадцяти років.

У цьому контексті він стверджував, що політики покриття, що діють з грудня 2023 року, продовжують ті, що передбачені в його Посібнику з інвестицій, і "аудитовані без зауважень AGN протягом останніх 20 років".

Основний аргумент організації полягає в тому, що рішення про покриття повинно оцінюватися з інформацією, доступною на момент його прийняття, і з огляду на мету зменшення ризиків. Знати пізніше, що золото зросте, зауважив він, недостатньо, щоб визначити, чи було первісне рішення фінансово обґрунтованим.

BCRA дійшов висновку, що чистий прибуток від його позиції в золоті, разом з результатами інших операцій, сприяв тому, що в 2024 та 2025 роках були зафіксовані найбільші економічні результати, як загальні, так і реалізовані, за останні два десятиліття. Таким чином, захист зосереджує увагу на спільній прибутковості металу та його покриття, хоча визнає, що укладений захист зменшив прибуток, який би він отримав у разі сильного зростання золота.