Від «ніколи не продавати біткоїни» до активного управління: як Strategy справляється з тиском на виплату дивідендів у 1,26 мільярда доларів щорічно?

Гігант з біткоїнів Strategy розпочав план продажу, міжбіржова торгівля може стати ключем до максимізації вартості.

Автор: Купер Дюшан

Переклад: AididiaoJP, Foresight News

Ключові моменти

• Strategy продала 3588 біткоїнів з 29 червня по 5 липня для виплати дивідендів за привілейованими акціями та поповнення резервів у доларах. Це лише третій і четвертий продаж з моменту покупки біткоїнів у серпні 2020 року.
• Структура привілейованих акцій STRC може щорічно генерувати витрати на дивіденди до 1,26 мільярда доларів. Наразі ціна STRC приблизно на 10% нижча за номінал, а ставка дивідендів підвищена до 12%, що ще більше збільшує витрати на дивіденди.
• Strategy може покращити фактичну ціну купівлі-продажу біткоїнів, виконуючи угоди на кількох біржах і ринках. Глибина книги замовлень на ринку Binance-USDT є провідною, здатною вмістити близько 2900 біткоїнів у межах 10% від середньої ціни.

Вступ

MicroStrategy була заснована в 1989 році як компанія з розробки корпоративного програмного забезпечення. У 2020 році компанія усвідомила ризик швидкої інфляції своїх грошових резервів і вирішила вкласти гроші в біткоїн для хеджування.

6 липня 2026 року Strategy розкрила у документі 8-K продаж біткоїнів, що стало лише третім і четвертим продажем з 2020 року. Складна капітальна структура Strategy вимагає постійних виплат дивідендів акціонерам привілейованих акцій, управління конвертованим боргом, а також продовження накопичення біткоїнів. У цій статті буде детально проаналізовано роль привілейованих акцій STRC у капітальній структурі компанії, причини продажу біткоїнів та як максимізувати вартість біткоїнів шляхом оптимізації виконання угод.

Стратегія капітальних операцій Strategy

У 2025 році MicroStrategy офіційно змінила назву на Strategy. З моменту першої інвестиції компанія накопичила 843775 біткоїнів через боргове та акціонерне фінансування. Оскільки ці біткоїни в основному були придбані за рахунок фінансування, компанія фактично надала інвесторам важелі для отримання біткоїнів і започаткувала модель масового придбання одного криптоактиву, яку сьогодні називають цифровими активними трезорами (DATs).

Шарова капітальна структура

Strategy випустила кілька структурованих продуктів для фінансування покупки біткоїнів. Конвертовані облігації дозволяють компанії отримувати кошти без негайного розмивання звичайних акцій. Ці облігації мають як фіксовану дохідність, так і потенціал конвертації в акції, що еквівалентно опціону на купівлю — якщо ціна акцій компанії перевищує ціну виконання, власники облігацій можуть конвертувати їх у акції для отримання прибутку. Лише облігації, термін погашення яких закінчується у 2032 році, мають ставку купона понад 1% (2,25%), інші п’ять облігацій мають ставку нижче 1% або нульову, що дозволяє компанії контролювати витрати на низькому рівні та зосередитися на накопиченні біткоїнів.

У жовтні 2024 року компанія запустила «План 21/21», плануючи фінансувати покупку біткоїнів шляхом випуску боргу на 21 мільярд доларів і акцій на 21 мільярд доларів. У міру просування фінансування компанія поступово випустила чотири види привілейованих акцій у доларах: STRF, STRC, STRK та STRD.

Привілейовані акції STRC (відомі як «Stretch») привертають увагу завдяки механізму змінних дивідендів. Вони пропонують півмісячні дивіденди, ставка яких коригується щомісяця, з метою утримувати ціну акцій навколо номіналу в 100 доларів.

Конкретні правила коригування:

• Якщо ціна акцій нижча за 95 доларів, рекомендується підвищити ставку дивідендів на 50 базисних пунктів;
• Якщо ціна акцій коливається між 95 і 99 доларами, підвищити на 25 базисних пунктів;
• Якщо ціна акцій перевищує 101 долар, знизити на 25 базисних пунктів.

Наприкінці червня STRC впала до приблизно 73 доларів (на 27% нижче номіналу), після чого річна ставка дивідендів була підвищена до 12%. За поточних приблизно 105 мільйонів акцій це призведе до витрат на дивіденди в 1,26 мільярда доларів на рік. Якщо вся залишкова емісійна потужність буде використана (в сценарії 275 мільйонів акцій), витрати будуть ще вищими. STRC також стикається з конкуренцією з боку привілейованих акцій SATA компанії Strive, які наразі мають ставку дивідендів 13%, що може змусити Strategy підвищити дивіденди для залучення інвесторів.

У разі банкрутства конвертовані облігації та привілейовані акції мають пріоритет на активи, тому ризик нижчий, а прибуток відносно обмежений. Звичайні акції (MSTR) мають найбільший потенційний ріст завдяки важелям компанії на біткоїн, але також і найвищий ризик, займаючи найнижчий рівень у капітальній структурі.

Компанія активно відстежує показник «біткоїн на акцію» (BPS), тобто кількість біткоїнів на акцію, якщо всі конвертовані облігації, привілейовані акції, опціони тощо будуть реалізовані (в сатоші). Проте кореляція між ціною акцій MSTR та ціною біткоїна становить лише 0,09, що є слабкою кореляцією, що свідчить про те, що існують інші фактори, які впливають на ціну акцій.

Одним з ключових факторів є операційний ризик. Компанія повинна постійно виплачувати дивіденди за привілейованими акціями та погашати основну суму та відсотки за конвертованими облігаціями. Але володіння біткоїном не генерує стабільного доходу, а дохід від програмного бізнесу компанії у першому кварталі 2026 року становив лише 124 мільйони доларів. Як зосередитися на купівлі біткоїнів, одночасно задовольняючи зростаючі вимоги кредиторів?

Перехід від «ніколи не продавати біткоїни»

У лютому 2025 року CEO Strategy Майкл Сейлор підкреслив у соціальних мережах, що «ніколи не продавайте свої біткоїни». До цього компанія лише один раз у грудні 2022 року продала 704 біткоїни, щоб компенсувати капітальні прибутки. З 26 по 31 травня 2026 року компанія оголосила про продаж 32 біткоїнів; з 29 червня по 5 липня ще 3588 біткоїнів. Ці продажі становлять лише 0,42% від загального портфеля, що принесло приблизно 218,5 мільйона доларів доходу.

Продаж біткоїнів не є звичайною практикою компанії, чому ж цього разу було порушено традицію? Отримані кошти в основному використовуються для виплати дивідендів за привілейованими акціями та поповнення резервів у доларах (компанія створила грошовий буфер для покриття дивідендів). Невеликий обсяг продажу не означає, що компанія опинилася в скрутному становищі. Варто зазначити, що в червні компанія також купила три партії біткоїнів, загалом 3657 біткоїнів.

Монетизація біткоїнів та управління резервами

Резерви в доларах були створені у грудні 2025 року, спеціально для виплати дивідендів за привілейованими акціями, в основному через випуск звичайних акцій за програмою ATM. Станом на 28 червня компанія очікує, що резерв у 2,55 мільярда доларів покриє всі дивіденди за привілейованими акціями та відсотки за облігаціями приблизно на 17,4 місяця.

На минулому тижні компанія офіційно затвердила «План монетизації біткоїнів», уповноваживши продаж біткоїнів на суму до 1,25 мільярда доларів для поповнення резервів. Це свідчить про те, що компанія переходить до більш активного управління балансом, поєднуючи продаж біткоїнів з випуском акцій.

У червні 2026 року Сейлор на конференції з цифрових активів Goldman Sachs у Лондоні зазначив, що роль біткоїна як застави для створення «цифрового кредиту» стає все більш важливою. Він зазначив, що використання біткоїна як застави вже дозволило фінансувати купівлю 175 тисяч біткоїнів під час ринкових спадів. Компанія досліджує нові способи використання біткоїна як застави або ресурсу для виплати дивідендів.

Оптимізація виконання угод: міжбіржові продажі можуть зменшити втрати

Якщо компанія продовжить продавати біткоїни для виплати дивідендів, поступовий і розподілений підхід з виконанням угод на кількох біржах може значно покращити фактичну ціну угоди. План монетизації біткоїнів дозволяє продаж біткоїнів на суму до 1,25 мільярда доларів, що за поточною ціною близько 63500 доларів еквівалентно приблизно 20000 біткоїнів, що становить близько 2% від поточного портфеля.

Міжбіржова торгівля знижує ціновий шок

Середні ціни та глибина книг замовлень на різних біржах відрізняються, що створює можливості для арбітражу, а також означає, що розподілені угоди можуть зменшити вплив великих одноразових замовлень на ціну.

У момент, коли компанія могла продати 32 біткоїни (середня ціна угоди 77135 доларів), ми порівняли чотири найбільш ліквідні книги замовлень біткоїнів (глибина в 1% від середньої ціни). Книга замовлень Binance-USDT є провідною, з приблизно 2900 біткоїнів, що вдвічі більше, ніж у Coinbase. Щоб підвищити ціну з середньої на 0,1% до 1%, Binance-USDT потребує близько 300 біткоїнів, тоді як OKEX-USDT лише 40.

Середні ціни на різних біржах також відрізняються: ринок USDT пропонує ціну близько 77188 доларів, а ринки USD та USDC пропонують ціни близько 77112 доларів та 77115 доларів відповідно. Ціна біткоїна та валюти котирування впливають на остаточну угоду. Уніфікація ліквідності на всіх платформах та вибір книг замовлень з найменшими коливаннями цін можуть допомогти досягти кращої ціни для великих продажів, таких як нещодавні 3588 біткоїнів.

Висновок

Обов'язки кредиторів Strategy продовжують зростати, і продаж біткоїнів стає одним із звичайних засобів задоволення цих зобов'язань. Лише за STRC витрати на дивіденди можуть досягати 3 мільярдів доларів на рік. Максимізація вартості продажу біткоїнів допоможе зменшити кількість біткоїнів, які потрібно продати для виплати дивідендів.

У короткостроковій перспективі резерви в доларах, план монетизації біткоїнів та більш активне управління балансом забезпечують компанії достатній буфер. У довгостроковій перспективі розробка застави біткоїнів та інших фінансових продуктів навколо біткоїн-портфелів може зменшити тиск на масові продажі або розмивання акціонерного капіталу. Таким чином, стійкість капітальної структури Strategy залежить як від цінової динаміки біткоїна, так і від того, чи зможе фінансовий ринок, що підтримується біткоїном, подальше зрости.