Câu chuyện bên trong về cách một cuộc leo núi ở Hồng Kông đã thay đổi giao dịch tiền điện tử mãi mãi

Vào một thời điểm nào đó trong năm 2015, trên một con đường leo núi ở Hồng Kông, hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn --- còn được gọi là hợp đồng tương lai vĩnh viễn hoặc "perp" cho ngắn gọn --- đã ra đời. Ben Delo, nhà toán học và đồng sáng lập BitMEX, đang đi bộ cùng một người bạn tên là Bavik, một nhà giao dịch phái sinh, đang vật lộn với một vấn đề đã làm phiền anh trong nhiều tháng.

BitMEX đã thử mọi thứ. Hợp đồng tương lai hàng quý, hợp đồng tương lai hàng tháng, hợp đồng tương lai hàng tuần, hợp đồng tương lai 48 giờ, thậm chí một hợp đồng chỉ kéo dài 24 giờ trước khi thiết lập lại. Không có gì hoạt động. Khách hàng liên tục phàn nàn rằng các vị thế của họ đóng lại mà không có cảnh báo. Họ muốn một cái gì đó trông giống như giao ngay, giao dịch như giao ngay, nhưng cho họ đòn bẩy mà chỉ một sàn giao dịch phái sinh mới có thể cung cấp.

"Điều gì sẽ xảy ra nếu một hợp đồng tương lai không bao giờ hết hạn?" Delo hỏi.

Câu trả lời của Bavik là ngay lập tức. "Về mặt toán học, nó sẽ có giá trị vô hạn," Delo nhớ lại lời anh ấy nói.

Về mặt kỹ thuật, anh ấy đã đúng. Giá trị của một hợp đồng tương lai phần nào được xác định bởi thời gian còn lại cho đến khi hết hạn và chi phí duy trì vị thế. Nếu loại bỏ ngày hết hạn, chi phí duy trì đó sẽ tích lũy vô hạn, làm cho giá trị lý thuyết trở thành vô hạn. Nhưng sau đó Bavik đã đưa ra một giải pháp: chỉ cần tính phí cho các nhà giao dịch theo tỷ lệ lãi suất bitcoin qua đêm, giống như cách bạn có thể tính phí LIBOR (London Interbank Offered Rate) trong tài chính truyền thống.

Có một vấn đề. "Tôi đã hỏi, điều đó là gì?" Delo nhớ lại. "Anh ấy nói, 'Hm, chỉ cần tính phí cho họ theo tỷ lệ lãi suất bitcoin qua đêm'. Tôi nói, 'Tôi không nghĩ điều đó tồn tại.'"

Vì vậy, Delo đã xây dựng nó. Và trong quá trình đó, anh đã phát minh ra một trong những sản phẩm tài chính quan trọng nhất của thế kỷ 21.

Xây dựng BitMEX

Để hiểu tại sao hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn lại quan trọng, bạn phải hiểu BitMEX đã cố gắng trở thành gì trước khi nó trở thành thị trường bitcoin thanh khoản nhất thế giới.

Khi Delo và Arthur Hayes thành lập sàn giao dịch vào năm 2014, họ không nghĩ về các nhà giao dịch bán lẻ đang theo đuổi đòn bẩy 100x. Họ đang nghĩ về các nhà phòng ngừa tổ chức. Hayes đã làm việc tại Deutsche Bank, trong khi Delo đã dành nhiều năm để xây dựng các hệ thống giao dịch tần suất cao tại JP Morgan. Luận điểm của họ là các thợ mỏ bitcoin và các công ty thanh toán cần một cách để phòng ngừa rủi ro của họ, và BitMEX sẽ cung cấp cơ sở hạ tầng chuyên nghiệp để làm điều đó.

"Chúng tôi xây dựng nó chủ yếu để trông giống như một terminal Bloomberg," Delo nói. "Chúng tôi đã sử dụng mã hướng dẫn của Reuters. Z14 có nghĩa là hết hạn vào tháng 12 năm 2014."

Các tổ chức không bao giờ đến. Thay vào đó, những gì đến là các nhà giao dịch, tinh vi nhưng là bán lẻ, những người có kinh nghiệm tài chính nhưng đang chơi với tiền của chính họ. Và những gì họ muốn không phải là thanh toán đảm bảo hay đòn bẩy thấp. Họ muốn đầu cơ, và họ muốn làm điều đó với kích thước và đòn bẩy lớn nhất có thể.

BitMEX đã lắng nghe. Đến Halloween năm 2015, sàn giao dịch đã cung cấp đòn bẩy 100x, điều này trở nên khả thi nhờ vào một hệ thống ký quỹ theo thời gian thực mà Delo đã xây dựng từ đầu. "Tôi đã xây dựng động cơ khớp lệnh, hệ thống giữ vị thế, hệ thống ký quỹ, hệ thống PnL, hệ thống thanh toán," anh nói. "Mọi thứ trên đó đều là tôi."

Vấn đề với hợp đồng tương lai, ngay cả những hợp đồng có thời hạn ngắn, là cơ sở, mức chênh lệch mà một hợp đồng tương lai giao dịch trên giá giao ngay của tài sản cơ sở. Một hợp đồng tương lai giao dịch với mức chênh lệch so với tài sản cơ sở, và mức chênh lệch đó phản ánh một tỷ lệ lãi suất ngụ ý. Trong tài chính truyền thống, điều này được hiểu rõ. Trong tiền điện tử, vào năm 2015, điều này đã làm bối rối hầu hết mọi người.

"Khách hàng của chúng tôi sẽ hỏi, tại sao bitcoin lại đắt như vậy trên sàn giao dịch của bạn?" Delo nhớ lại. "Và chúng tôi sẽ nói, 'Chà, nếu nó đắt, tại sao bạn không bán khống nó?' Và điều đó đã làm cho một số người trong số họ ngạc nhiên. Bạn có thể bán khống một cái gì đó thay vì chỉ mua nó."

BitMEX tiếp tục rút ngắn thời hạn của các hợp đồng tương lai niêm yết của mình. Hợp đồng tương lai hàng tuần. Sau đó là 48 giờ. Sau đó là một hợp đồng được niêm yết lại mỗi ngày.

"Mỗi 24 giờ, nó sẽ hết hạn hoặc thanh lý. Và mọi người sẽ nói, 'Tại sao bạn lại thanh lý tôi?' Và chúng tôi sẽ nói, 'Chúng tôi không thanh lý bạn. Vị thế của bạn đã đóng ở giá chỉ số. Bạn đã nhận đúng giá giao ngay,'" Delo nói. "Họ như, 'Chúng tôi không hiểu.'"

Khách hàng biết họ muốn gì, ngay cả khi họ không thể diễn đạt được. Họ muốn một sản phẩm có đòn bẩy mà không bao giờ biến mất. Cuộc trò chuyện trên đường đi bộ của Delo đã cho ông khung để xây dựng một sản phẩm như vậy.

Phát minh ra tỷ lệ tài trợ

Hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn được ra mắt vào tháng 5 năm 2016 mà không có lễ kỷ niệm nào. Cơ chế cốt lõi rất đơn giản: một hợp đồng tương lai không có ngày hết hạn, được neo vào giá giao ngay thông qua một tỷ lệ tài trợ hàng ngày. Người mua dài trả cho người bán ngắn, hoặc ngược lại, tùy thuộc vào việc hoán đổi đang giao dịch trên hay dưới giá giao ngay. BitMEX không lấy phần trăm nào. Tỷ lệ này hoàn toàn là một cơ chế cân bằng.

Tỷ lệ tài trợ ban đầu được lấy từ các thị trường cho vay bên thứ ba, chủ yếu là Bitfinex, nơi các nhà giao dịch có thể vay đô la hoặc cho vay Bitcoin. Lấy tỷ lệ vay đô la, trừ đi tỷ lệ vay Bitcoin, bạn có một cái gì đó gần giống với chi phí giữ vị thế dài.

Nó hoạt động, cho đến khi không còn. Khi Bitcoin bắt đầu tăng giá vào năm 2016 và vào năm 2017, nhu cầu về vị thế dài trên BitMEX đã vượt qua cơ chế tài trợ. Hợp đồng hoán đổi bắt đầu giao dịch với mức giá cao hơn liên tục so với giá giao ngay, khiến giá hợp đồng trôi xa khỏi giá thực tế của bitcoin và làm suy yếu cơ chế được thiết kế để giữ chúng đồng bộ. Tỷ lệ lãi suất được nhập từ Bitfinex đơn giản là không đủ cao để phản ánh những gì đang xảy ra trên chính BitMEX.

"Chúng tôi đã phải điều chỉnh cách tính toán tỷ lệ tài trợ đó một cách linh hoạt," Delo nói.

Tỷ lệ tài trợ ban đầu đã được nhập từ các thị trường cho vay bên ngoài, một điểm tham chiếu cố định không thể phản ứng với điều kiện trên chính BitMEX. Cách tiếp cận mới đã thay thế điều đó bằng một cách tiếp cận động, nhìn vào cách hoán đổi thực sự đang giao dịch thay vì nhìn ra bên ngoài vào những gì Bitfinex đang tính phí để vay đô la.

Giải pháp thật tinh tế. Thay vì nhìn ra bên ngoài vào các thị trường khác, BitMEX sẽ nhìn vào bên trong. Sàn giao dịch bắt đầu đo lường khoảng cách mà hoán đổi đang giao dịch trên hoặc dưới giá giao ngay trong khoảng thời gian tám giờ, coi khoảng cách đó là một cơ sở ngụ ý, và tính toán lại tỷ lệ hàng năm từ đó. Tỷ lệ đó sẽ được tính phí vào cuối khoảng thời gian tám giờ tiếp theo.

"Điều này rất quan trọng vì bạn đã thông báo cho các nhà tạo lập thị trường về cách bạn đang tính toán, nó sẽ là gì, và khi nào bạn sẽ tính phí," Delo nói. "Bởi vì nó được trả từ người mua dài cho người bán ngắn, nếu hoán đổi đang giao dịch với mức giá cao hơn 1%, bạn sẽ tính phí người mua dài 1% nhưng cho người bán ngắn 1%. Và ngay lập tức, các nhà tạo lập thị trường, biết điều đó, sẽ vào, bán khống hoán đổi, và neo lại nó về giá giao ngay. Đó là một trạng thái cân bằng động."

Đây, về cơ bản, là cơ chế tỷ lệ tài trợ mà mọi sàn giao dịch phái sinh lớn trên thế giới hiện nay đều sử dụng.

Sản phẩm đã chiếm ưu thế

Đến năm 2017, BitMEX là thị trường bitcoin có tính thanh khoản cao nhất trên hành tinh. Sàn giao dịch đang xử lý 3-4 tỷ đô la mỗi ngày, và hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn là trung tâm của tất cả. Việc khám phá giá cho bitcoin không diễn ra trên Coinbase hay Bitstamp mà trên sổ lệnh của BitMEX.

Sự tập trung của tính thanh khoản chính nó là một sản phẩm của thiết kế hoán đổi. Trước khi nó ra mắt, BitMEX đã chạy các hợp đồng hàng quý, hàng tháng, hàng tuần, 48 giờ và 24 giờ đồng thời, phân bổ vốn của nhà tạo lập thị trường mỏng trên sáu kỳ hạn khác nhau. Hoán đổi đã gộp tất cả lại thành một công cụ.

"Bằng cách cung cấp một sản phẩm, họ [các nhà giao dịch] đã có thể hợp nhất tính thanh khoản của họ, điều này có nghĩa là một thị trường có tính thanh khoản cao hơn, chênh lệch giá hẹp hơn," Delo nói.

Các đối thủ đã nhận thấy. Một sàn giao dịch cạnh tranh khác đã sao chép một cách quá mức đến nỗi đã tái tạo các phần của FAQ BitMEX mà không hiểu cách sản phẩm hoạt động, Delo nói với CoinDesk. Những người khác đã tiếp cận khái niệm này một cách nghiêm túc hơn. Cuối cùng, mọi sàn giao dịch lớn trong lĩnh vực tiền điện tử đều cung cấp hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn của riêng mình, mỗi sàn đều được xây dựng dựa trên kiến trúc tỷ lệ tài trợ mà Delo đã bắt đầu lắp ráp trên con đường đi bộ ở Hồng Kông.

"Thực tế là mọi sàn giao dịch khác đã sao chép hợp đồng hoán đổi chỉ chứng tỏ đây là một đổi mới tài chính," ông nói. "Tôi nghĩ bây giờ nó đạt doanh thu 40, 50 triệu đô la mỗi năm. Đây là một trong những sản phẩm thành công nhất trong lịch sử của chủ nghĩa tư bản."

Những gì sẽ đến tiếp theo

BitMEX đã chọn không cấp bằng sáng chế cho hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn. Delo cho biết họ đã xem xét điều này và quyết định rằng thời gian của công ty khởi nghiệp tốt hơn nên dành cho việc xây dựng.

"Chúng tôi là một công ty khởi nghiệp đầy năng lượng," ông nói. "Chúng tôi nghĩ, chỉ cần đưa nó ra ngoài. Nếu nó tốt, thị trường sẽ cho chúng tôi biết."

Và thị trường đã cho họ biết. Giờ đây, sau một thập kỷ, sản phẩm này bắt đầu thu hút sự chú ý của các nhà quản lý tài chính truyền thống. CFTC được cho là đang tạo điều kiện cho các hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn trong khuôn khổ của mình, và có suy đoán rằng CME có thể cuối cùng sẽ niêm yết chúng trên cổ phiếu.

Đối với Delo, triển vọng đó là sự xác nhận cuối cùng cho điều gì đó bắt đầu như một câu hỏi trên một sườn đồi phía trên Hồng Kông, được hỏi bởi một người đã mệt mỏi khi thấy khách hàng của mình phàn nàn về những vị trí cứ biến mất.

"Tôi nghĩ một khi tài chính truyền thống thấy được lợi ích của sản phẩm tài chính này," ông nói, "nó sẽ rất ấn tượng."

Nội dung này chỉ được đưa ra nhằm mục đích cung cấp thông tin chung, không phải là lời khuyên về tài chính, đầu tư, pháp lý hoặc thuế. Mọi sự kiện, phần thưởng, ưu đãi trực tuyến hoặc thông tin liên quan được đề cập trong nội dung này không được xem là khuyến nghị, chào mời hoặc lời mời mua, bán, giao dịch hoặc thực hiện bất kỳ hoạt động nào khác liên quan đến tài sản crypto. Tài sản crypto có độ biến động cao và có thể dẫn đến thua lỗ.Tính khả dụng của các dịch vụ, sản phẩm và sự kiện liên quan của WEEX có thể khác nhau tùy theo khu vực. Bạn có trách nhiệm bảo đảm việc tham gia của mình tuân thủ các luật và quy định hiện hành tại địa phương.