Globaler Schuldenzyklus könnte in die Phase der "Schuldentilgung" eintreten

Autor: Caixin News

Mit den weltweit steigenden Renditen langfristiger Anleihen ist ein besorgniserregendes Zeichen zu beobachten: Der hohe Schuldendruck hat in Frankreich zu Forderungen nach der Streichung eines Teils der öffentlichen Schulden geführt... In diesem Zusammenhang warnt der bekannte Makrostrategist und Mitbegründer von Variant Perception, Simon White, in seinem neuesten Bericht, dass diese Denkweise äußerst ansteckend ist. Während die Regierungen der Länder mühsam im Schuldenmorast kämpfen und einige Politiker zunehmend radikale Politiken vorschlagen, wird erwartet, dass bald auch in anderen Ländern ähnliche unorthodoxe Forderungen auftauchen werden.

All diese Vorschläge könnten letztendlich auf dasselbe Ergebnis hinauslaufen: verstärkte Inflation und Abwertung finanzieller Vermögenswerte!

Ein Feuer, das Anleihen verbrennt?

White weist darauf hin, dass das "klassische Szenario" der globalen Finanzkrise sich derzeit immer wieder wiederholt.

Ein aktuelles Beispiel ist der linkspopulistische Politiker Jean-Luc Mélenchon aus Frankreich, der kürzlich die Streichung von 18 % der öffentlichen Schulden des Landes gefordert hat - in Mélenchons Worten: "Nehmt die Anleihen und verbrennt sie direkt". Ähnliche Rhetorik ist den Menschen nicht fremd: Während der Eurokrise 2009 hörte man in Europa von solchen Forderungen, und ungefähr zur gleichen Zeit gab es auch in den USA ähnliche Äußerungen.

Die Streichung von Schulden ist im Grunde genommen nichts anderes als eine indirekte "monetäre Finanzierung", die zwangsläufig zu heftiger Inflation führen wird. White glaubt, dass dies die Logik, dass "Sachwerte besser sind als finanzielle Vermögenswerte", weiter festigen wird.

White weist darauf hin, dass sich viele vielleicht noch an den (ernsthaften) Vorschlag von 2011 erinnern, der später offiziell zurückgewiesen werden musste: dass das US-Finanzministerium eine Platinmünze im Wert von 1 Billion USD prägen sollte. Die Federal Reserve würde diese Münze gegen 1 Billion USD an Staatsanleihen eintauschen, die dann vom Finanzministerium annulliert würden. Dieser Plan sollte die USA vor der schnell näher rückenden Schuldenobergrenze nach der Lehman-Krise bewahren.

Heute ist die USA nur noch 1,1 Billionen USD von der Auslösung der Schuldenobergrenze entfernt und nähert sich schnell, während das Verhältnis von Schulden zu BIP bereits um 25 Prozentpunkte höher ist als vor 15 Jahren. White glaubt, dass es nicht überraschend wäre, wenn in den USA jemand Mélenchons Forderung nach der Streichung oder Reduzierung von Staatsanleihen aufgreift, während die Zinsausgaben auf über 1 Billion USD steigen.

White weist darauf hin, dass die derzeitige Schuldenentwicklung in den USA die besorgniserregendste weltweit ist. In Bezug auf den Anteil am BIP übersteigt das "doppelte Defizit" der USA (Leistungsbilanzdefizit plus Haushaltsdefizit) die aller großen Schwellenländer und entwickelten Volkswirtschaften, mit Ausnahme von Brasilien.

Für Volkswirtschaften in dieser Phase des Konjunkturzyklus ist ein so großes Defizit offensichtlich äußerst unangemessen. Ein Teil des Grundes liegt im Anstieg der Zinsausgaben, aber selbst ohne diesen Faktor hat die USA immer noch das größte Defizit weltweit in Bezug auf BIP und in USD.

Politische Polarisierung und extreme Risiken

White erklärt, dass angesichts des völligen Verlusts des Willens zur fiskalischen Stimuluspolitik in den letzten Jahren in der westlichen Politik die politischen Kräfte und Politiker sich zunehmend von der Mitte abwenden und sich nicht-traditionellen Politiken zuwenden. Forderungen nach Schuldenstreichungen und ähnlichen avantgardistischen Maßnahmen sind daher nicht unvorstellbar.

Selbst wenn diese Vorschläge letztendlich nicht umgesetzt werden, haben die "Tail-Events" mit niedriger Wahrscheinlichkeit und hoher Auswirkung bereits die Risikoverteilung erheblich verändert, da die Wahrscheinlichkeit des Eintretens solcher Ereignisse viel höher ist als erwartet - angesichts der offensichtlichen Besorgnis der aktuellen Trump-Regierung nach der Ankündigung des US-Finanzministeriums, die Rückkäufe von langfristigen Staatsanleihen zu erhöhen, müssen diese Möglichkeiten ernst genommen werden.

Wenn diese Besorgnis in Verzweiflung umschlägt - was keineswegs unmöglich ist - muss man mit weiteren unorthodoxen Schuldenlösungen rechnen, die von den Entscheidungsträgern umgesetzt oder von der Opposition in den Mittelpunkt der politischen Agenda gedrängt werden.

Was sind also die grundlegenden Optionen zur Reduzierung der Staatsverschuldung? White glaubt, dass es im Wesentlichen sechs gibt: Haushaltskonsolidierung, Wirtschaftswachstum/Inflation, finanzielle Unterdrückung, Verkauf von Staatsvermögen, Schuldenausfall oder -umstrukturierung, Schuldenstreichung (Debt cancellation) oder andere Formen monetärer Finanzierung.

Eine eingehende Betrachtung zeigt, warum letztendlich nur "ein Weg" übrig bleiben könnte:

Haushaltskonsolidierung birgt zu große Risiken in Wahlen; das Wirtschaftswachstum wurde durch das massive Haushaltsdefizit behindert, und Inflation ist aufgrund steigender Zinsausgaben zu einem Problem geworden; finanzielle Unterdrückung wird letztendlich kommen, aber es wird zu spät sein (wenn man die verstärkten Rückkaufoperationen des Finanzministeriums einbezieht, hat sie bereits begonnen); der Verkauf von Staatsvermögen (wie das Gold von Fort Knox) ist nur eine einmalige Maßnahme und wird wahrscheinlich keine wesentlichen Auswirkungen haben; und Schuldenumstrukturierung oder -ausfall bringt mehr Nachteile als Vorteile.

White erklärt, dass man, wenn man diese Punkte versteht, nachvollziehen kann, warum die direkte Streichung von Schulden möglicherweise sehr verlockend erscheint - schließlich ist sie relativ einfach umzusetzen.

Die Methoden und Folgen der "Anleihenvernichtung"

Aber wenn man "einfach" mit "wirksam" verwechselt, wäre das ein schwerwiegender Fehler. White weist darauf hin, dass die Streichung von Schulden wahrscheinlich zu schwerer Inflation führen wird - wenn Frankreich eines Tages tatsächlich diesen Weg einschlägt, wird es dies feststellen, denn es handelt sich nur um eine andere Form der monetären Finanzierung.

Wie oben erwähnt, hatte die USA zuvor diesen Gedanken ausprobiert, und der Hauptbefürworter, Ron Paul, hatte im August 2011 den "Debt Crisis Resolution Act" vorgeschlagen. Aber wie würde das in der Praxis funktionieren?

Das US-Finanzministerium müsste einfach die von der Federal Reserve gehaltenen Staatsanleihen abschreiben (zum Beispiel um 10 % reduzieren) oder direkt tilgen. Anschließend würde die Federal Reserve Maßnahmen ergreifen, die nur eine Zentralbank ergreifen kann: Ihre Eigenkapitalposition auf negative Werte abschreiben.

Natürlich gibt es auch andere Varianten - wie das Prägen von Platinmünzen oder das Eröffnen von Überziehungskrediten für die Zentralbank, aber im Grunde genommen läuft es auf dasselbe hinaus.

White erklärt, dass dies wie eine einmalige Lösung aussieht, aber in Wirklichkeit tödliche Risiken birgt.

Die von der Federal Reserve ursprünglich durch quantitative Lockerung (QE) geschaffenen entsprechenden Reserven sollten bei Fälligkeit der Rückzahlung durch das Finanzministerium natürlich annulliert werden; wenn jedoch Schulden direkt gestrichen werden, entfällt der Zeitpunkt der Annullierung dieser Reserven - sie werden zu einer klaren und dauerhaften monetären Ausgabe. Der Grund, warum QE ursprünglich keine hyperinflationären Auswirkungen hatte, liegt darin, dass der Markt erwartete, dass diese Reserven in Zukunft zurückgezogen werden.

Unter normalen Bedingungen, wenn der private Sektor davon ausgeht, dass die Defizitausgaben letztendlich durch verzögerte Steuern zurückgezahlt werden müssen (d.h. das Ricardo-Äquivalenzprinzip greift), wird er aktiv den Konsum zurückfahren. Sobald jedoch die monetäre Finanzierung dieses Gleichgewicht bricht, wird der private Sektor wählen, gemeinsam mit der Regierung verschwenderisch zu sein.

Selbst in einem heutigen monetären System mit übermäßig hohen Reserven ist es nach wie vor ein unverzeihlicher Schritt, die Erhöhung der Basiswährung als dauerhaft zu deklarieren, da dies mit hoher Wahrscheinlichkeit zu heftiger Inflation führen wird. Egal ob durch QE, die Kontrolle der Zinsstrukturkurve oder durch die direkte Gewährung von "unbegrenzten Kreditkarten" durch die Zentralbank an das Finanzministerium, alle Formen monetärer Finanzierung werden letztendlich auf den Weg zur Inflation führen.

White weist darauf hin, dass wir uns genau auf diesem Kurs befinden - solange die schmerzhaften, aber effektiven Lösungen weiterhin aufgeschoben werden und stattdessen ineffektive spekulative Maßnahmen oder sogar absurde Ideen wie die "Billionen-Münze" an ihre Stelle treten, werden die oben genannten Tail-Risiken weiterhin steigen.

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