Regulierung, Insiderhandel und das Wesentliche: Die Geschichte hinter Kalshis Bewertung von 20 Milliarden Dollar

Autor des Videos: John Collison
Übersetzung: Peggy, BlockBeats

Anmerkung der Redaktion: In den letzten Jahren hat sich der Prognosemarkt von einem relativ nischenhaften Finanz-Experiment zum Mittelpunkt der Diskussionen über Technologie, Finanzen und Politik entwickelt.

Es hat nicht nur wegen der Faszination, „auf die Zukunft zu wetten“, breite Aufmerksamkeit erregt, sondern auch, weil sich vor dem Hintergrund zunehmender Unruhe in den sozialen Medien, wiederholter Ungenauigkeiten bei Umfragen und der schwindenden Glaubwürdigkeit traditioneller Informationssysteme eine grundlegendere Frage gestellt hat: Kann der Marktpreis zu einem Signalmechanismus werden, der der Realität näher kommt als Meinungen, Emotionen und Narrative?

Im Mittelpunkt dieses Gesprächs steht diese Frage. Zu den Teilnehmern zählen John Collison, Mitbegründer von Stripe; Matt Huang, Mitbegründer von Paradigm; sowie die beiden Mitbegründer von Kalshi, Tarek Mansour und Luana Lopes Lara.

Die beiden Mitbegründer von Kalshi, Tarek Mansour (rechts) und Luana Lopes Lara (links)

Als eine der bekanntesten Plattformen für regulierte Prognosemärkte in den Vereinigten Staaten erregte Kalshi während der US-Wahlen 2024 rasch Aufmerksamkeit. Vor diesem Durchbruch hatte es jahrelange Auseinandersetzungen mit den USA gegeben. Die Commodity Futures Trading Commission (CFTC) ebnete – letztlich durch einen wegweisenden Rechtsstreit – den Weg für die Legalisierung von Prognosemärkten in den USA.

Der erste Teil des Gesprächs dreht sich um die Entwicklung von Kalshi: Warum die beiden Gründer sich entschieden haben, nicht dem im Silicon Valley üblichen Ansatz „Move fast and break things“ zu folgen, sondern stattdessen auf „Compliance first, growth later“ bestanden haben; warum sie bereit waren, langwierige Genehmigungsverfahren, Entlassungen und externe Kontrollen in Kauf zu nehmen, um sich den „Wahlmarkt“ zu sichern; und wie die Klage gegen die CFTC zu einem Wendepunkt für den eigentlichen Durchbruch des Unternehmens wurde.

Im zweiten Teil wird die Funktionsweise des Prognosemarktes näher beleuchtet. Tarek und Luana erläutern den grundlegenden Unterschied zwischen Kalshi und herkömmlichen Online-Wettplattformen: Kalshi basiert nicht auf einem „Hausmodell“, bei dem Gewinne aus den Verlusten der Nutzer erzielt werden, sondern funktioniert als Börse, deren Kerngeschäft auf Gebühren basiert und die Liquidität sowie den Informationsfluss in den Markt fördert. Sie verdeutlichen zudem eine auf den ersten Blick widersprüchliche Tatsache: Die Liquidität von Kalshi stammt nicht in erster Linie von traditionellen großen Market Makern, sondern von einer großen Zahl verstreuter Einzelhändler, „Super-Prognostikern“ und kleinen Teams. In gewisser Weise ist der Prognosemarkt nicht nur ein Finanzprodukt, sondern auch ein Mechanismus, der verteilte Kognition direkt in Preissignale umwandelt.

Im weiteren Verlauf des Gesprächs weitete sich die Diskussion auf die künftigen Grenzen des Prognosemarktes aus: Von Wahlen über Sport bis hin zu KI, GPU-Leistung, makroökonomischen Variablen und politischen Kursen – lassen sich immer mehr Unsicherheiten der realen Welt in handelbare, rückkopplungsfähige und entscheidungsunterstützende Marktfragen aufschlüsseln? Gleichzeitig sind auch eine Reihe unvermeidlicher Kontroversen aufgekommen – wie Insiderhandel zu definieren ist, ob Sportverträge die Risiken im Bereich der Online-Unterhaltung verstärken werden und wie Plattformen und Regulierungsbehörden ein neues Gleichgewicht zwischen Innovation, Transparenz und Nutzerschutz herstellen sollten.

Aus diesem Grund geht es bei diesem Gespräch nicht nur um Kalshi selbst. Was damit wirklich beantwortet werden soll, ist die Frage: Wird der Prognosemarkt zum Finanzmarkt der nächsten Generation oder zur Informationsinfrastruktur der nächsten Generation?

Nachfolgend finden Sie den Originaltext (zur besseren Verständlichkeit wurde der Originaltext leicht umstrukturiert):

KURZ GESAGT

· Kalshi entschied sich für einen ungewöhnlichen Ansatz: Regulierung an erster Stelle, Wachstum an zweiter Stelle: Drei Jahre lang wurden Lizenzen beantragt und die CFTC verklagt, um den Wahlmarkt zu öffnen; im Kern geht es um die Frage, ob der Prognosemarkt rechtlich bestehen darf, was wichtiger ist als das Wachstum.

· Das Wesentliche an einem Prognosemarkt ist, durch finanzielle Anreize echte Informationen zu fördern: Im Vergleich zu Umfragen und sozialen Medien filtert der Markt Informationen durch einen Gewinn- und Verlustmechanismus, der als ein der Wahrheit näher kommendes Signalsystem angesehen wird.

· Nicht Institutionen, sondern normale Menschen bilden den Kern der Marktliquidität: Über 95 % der Handelsabschlüsse gehen auf Privatanleger und Super-Predictors zurück und nicht auf traditionelle Market Maker.

· Kalshi betont, dass es sich um eine Börse handelt und nicht um eine Online-Unterhaltungsplattform: Die Einnahmen stammen aus Gebühren und nicht aus den Verlusten der Nutzer, wodurch erfahrene Teilnehmer gefördert werden, anstatt Gewinner einzuschränken, wie es in der Online-Unterhaltungsbranche der Fall ist.

· Wahlen sind zwar ein Hauptszenario, doch der zukünftige Markt reicht weit darüber hinaus: Von Sport über Makroökonomie bis hin zu KI und Power-Variablen: Das Team hat sich zum Ziel gesetzt, ein Derivatessystem aufzubauen, mit dem sich alles bewerten lässt.

· Der Prognosemarkt entwickelt sich zu einer neuen Informationsinfrastruktur: Die Nutzer handeln nicht nur, sondern nutzen Wahrscheinlichkeiten auch; 80 % der Nutzer nutzen sie hauptsächlich, um die Welt einzuschätzen, und nicht, um Wetten abzuschließen.

· Hinter diesem Aufschwung steht ein Mangel an Vertrauen in das traditionelle Informationssystem: Polarisierte soziale Medien und ungenaue Umfragen veranlassen die Menschen dazu, ihre Urteile zunehmend anhand von Preisen zu fällen.

· Zentrales langfristiges Ziel: Die Effizienz gesellschaftlicher Entscheidungsprozesse verbessern, statt nur eine Handelsplattform zu sein. Durch kontinuierliche Preisbildung und Rückmeldungen wird eine schnellere Bildung eines echten Konsenses in Bereichen wie Politik und Wirtschaft ermöglicht.

Zusammenstellung von Interviews

John Collison (Mitbegründer von Stripe & Interviewer):

Tarek Mansour und Luana Lopes Lara sind die Mitbegründer von Kalshi. Kalshi ist ein aufstrebendes Unternehmen im Bereich der Prognosemärkte, das während der US-Wahlen im November 2024 rasch an Popularität gewann. Um den ersten regulierten Prognosemarkt an Land in den USA zu etablieren, verbrachten sie vier Jahre damit, sich mit den Aufsichtsbehörden auseinanderzusetzen und Genehmigungen einzuholen, bevor sie offiziell an den Start gehen konnten. Heute beläuft sich das monatliche Transaktionsvolumen von Kalshi auf über 10 Milliarden Dollar.

Wie teilt ihr beide euch die Arbeit normalerweise auf? Aber mehr noch als die Arbeitsteilung interessiert mich: Habt ihr unterschiedliche Ansätze bei der Problemlösung?

Luana (Mitbegründerin und COO von Kalshi):
Eigentlich sind unsere Hintergründe fast identisch. Wir haben beide Mathematik und Informatik am MIT studiert, hatten ähnliche Praktikumserfahrungen und waren im Grunde nicht voneinander zu unterscheiden. Aber ich bin ein sehr optimistischer Mensch, gehe gerne Risiken ein und glaube immer daran, dass sich am Ende alles zum Guten wenden wird; er hingegen ist sehr vorsichtig, fast schon ein bisschen pessimistisch. Ich glaube also, dass sich dadurch ein sehr gutes Gleichgewicht ergibt. Rückblickend betrachtet ist es, abgesehen von unserer täglichen Arbeitsteilung, genau das, was uns wirklich ergänzt hat.

Tarek (Mitbegründer und CEO von Kalshi):
Lassen Sie mich noch ein paar Hintergrundinformationen hinzufügen. Ursprünglich wollte ich Börsenhändler werden, und das war fast der Karriereweg, den ich mir vorgenommen hatte. Wenn Sie schon einmal mit solchen Menschen zu tun hatten, wissen Sie vielleicht, dass sie im Kopf immer einen Rechner für die erwartete Rendite parat haben.

Matt Huang (Mitbegründer von Paradigm):
Ein ganz typischer Händler.

John Collison:
Ja, aber—

Tarek:
Wenn Sie wirklich zu dieser Art von Trader gehören, denken Sie ständig über Tail-Risiken und Worst-Case-Szenarien nach. Normalerweise denkt sie nicht so. Ich glaube, dass gerade dieser Unterschied zu guten Ergebnissen führt.

Zuerst Compliance, dann Wachstum: Warum Kalshi den schwierigsten Weg gewählt hat

John Collison:

Ich wollte gerade danach fragen. Dein Ausgangspunkt ist sehr interessant. Nach der Gründung von Kalshi konntest du mehrere Jahre lang nicht wirklich operieren, bis du die Genehmigung der CFTC erhalten hattest. Die meisten Unternehmen fangen nicht so an. Andererseits gibt es im Silicon Valley ein sehr verbreitetes, wenn auch oft kritisiertes, aber dennoch weit verbreitetes Muster, bei dem Unternehmen wie PayPal und Uber zunächst einfach loslegten und sich erst später Gedanken machten – sie fingen damit an, Dinge umzusetzen, und kümmerten sich erst später um die Strukturen und Genehmigungen, ganz nach dem Motto: „Erst handeln, dann um Verzeihung bitten“, statt „zuerst um Erlaubnis fragen“.

Kannst du uns erzählen, wie alles angefangen hat? Wie ist der gesamte Genehmigungsprozess verlaufen? Und ich möchte auch erörtern, ob dieser Weg auch für andere Unternehmen geeignet ist.

Luana:

Ich glaube, uns war von Anfang an klar, dass man in der Finanzdienstleistungsbranche oder im Gesundheitswesen nicht einfach ohne Plan loslegen kann. Im Finanzsektor sind die Kosten eines Scheiterns sehr hoch, sobald Kundengelder im Spiel sind, wie das Beispiel FTX zeigt; ganz zu schweigen vom Gesundheitswesen, wo es zahlreiche katastrophale Präzedenzfälle gibt. Wir wollten die Dinge richtig machen. Noch wichtiger war jedoch, dass es bei der Betrachtung dieses Marktes nicht in erster Linie darum ging, ob dieses Geschäft wachsen würde, sondern vielmehr darum, ob dies in den USA rechtlich möglich war. Also beschlossen wir, dieses wichtige Problem direkt anzugehen, bevor wir weitermachten. Lange Zeit hielten viele Menschen dies für die falsche Strategie.

Ich glaube, bevor wir den Rechtsstreit um den Wahlvertrag gewonnen haben, haben alle immer wieder gesagt, dass diejenigen, die auf Offshore-Märkte gegangen sind, besser abschneiden und schneller wachsen. Aber als wir diesen Rechtsstreit gewannen und damit bewiesen, dass unsere Rechtsauffassung richtig war, und zeigten, dass dieses Unternehmen in den USA tatsächlich so legal tätig sein konnte, wie wir es uns vorgestellt hatten, ging es erst richtig los.

John Collison:
Wie sah der Zeitplan aus? Wann hast du angefangen? Und wann haben Sie den Rechtsstreit bezüglich des Wahlvertrags gewonnen?

Luana:
Wir haben das Unternehmen 2019 gegründet und sind im selben Jahr dem YC beigetreten. Es dauerte drei Jahre, bis wir endlich die behördliche Genehmigung erhielten und den Startschuss geben konnten, was etwa im Jahr 2022 war. Später, Ende 2024, gewannen wir den Rechtsstreit um den Wahlvertrag, und von da an kam das Unternehmen erst richtig in Fahrt.

Tarek:
Diese Angelegenheit hat eigentlich zwei Aspekte. Erstens ist das eine sehr praktische Überlegung. Wir waren der Ansicht, dass wir, wenn wir eine echte Akzeptanz in der breiten Öffentlichkeit und durch institutionelle Akteure erreichen wollten, uns der zentralen Frage nicht entziehen konnten, ob dies innerhalb eines regulierten, vertrauenswürdigen und sicheren Rahmens funktionieren könnte. Schließlich handelt es sich um einen komplexen Markt, bei dem Geldmittel der Nutzer im Umlauf sind. Wir mussten dieses schwierigste Problem zuerst angehen, denn das war der Weg zum Erfolg.

Der zweite Aspekt ist eher grundsätzlicher Natur. Was uns anfangs begeistert hat, war, dass wir, als wir dieses einseitige Dokument in Google Docs verfassten, eine Reihe von Fragen aufgelistet haben: Warum gründen wir dieses Unternehmen? Warum begeistert uns dieses Thema so sehr? Unsere Antwort lautete, dass wir die New Yorker Börse der nächsten Generation schaffen wollten. Unser Ziel war es, einen vertrauenswürdigen, regulierten Finanzmarkt auf US-amerikanischem Boden zu etablieren. Wir waren nicht gerade begeistert davon, so etwas im Ausland aufzubauen. Die entscheidende Frage ist: Was für ein Unternehmen möchten Sie aufbauen? Warum machst du das? Es gibt viele Wege zum Erfolg, aber der andere Weg ist nicht der, den wir wirklich einschlagen wollen. Wir wollen, dass dies hier geschieht, auf amerikanischem Boden.

John Collison:
Sie sind der erste Prognosemarkt, der die Genehmigung der CFTC erhalten und eine bestimmte Größe erreicht hat.

Tarek:
Ja, das stimmt.

John Collison:
Und bis heute muss jeder Ihrer Verträge immer noch einzeln genehmigt werden, nicht wahr?

Luana:
Ja. Jeder unserer Verträge wird der CFTC vorgelegt, und diese hat 24 Stunden Zeit, ihn zu stoppen.

John Collison:
Das heißt, sie erhalten Ihre Vertragsdaten also fast in Echtzeit?

Luana:
Ja, man könnte es so verstehen.

Tarek:
Ja. Es war tatsächlich ein sehr langwieriger Prozess, bis dieses Netzwerk zur Vertragsabwicklung seinen heutigen Stand erreicht hat. Man muss sich vorstellen: Als wir das erste Mal das CFTC-Gebäude betraten, hatten wir dieses Konzept bereits vollständig im Kopf, und die Aufsichtsbehörden mussten ebenfalls Schritt halten. Denn Sie sprechen hier von einem Produkt, das nicht durch traditionelle finanzielle Basiswerte gedeckt ist und bei dem jede Woche Dutzende oder sogar Hunderte von Kontrakten abgeschlossen werden könnten. Natürlich haben wir inzwischen viel mehr erreicht, aber ursprünglich war dieses Regulierungsmodell auf dieses Szenario überhaupt nicht vorbereitet.

Dieser Prozess ähnelt also eigentlich sehr der Weiterentwicklung eines Produkts, nur dass man kein Produkt für Kunden entwickelt, sondern gemeinsam mit den Aufsichtsbehörden erprobt, wie diese Sache reguliert werden soll. Was sind ihre Bedenken? Was können wir tun, um diesen Bedenken Rechnung zu tragen?

Luana:
In gewisser Weise geht es darum, ein Gleichgewicht zwischen Regulierung und Markt zu finden.

Matt Huang:
Nun hast du dich also an diesen Rhythmus gewöhnt. Du schickst die Verträge zuerst, es sei denn, sie weisen dich ausdrücklich davon ab. Haben sie in letzter Zeit gegen etwas ihr Veto eingelegt?

Luana:
Nicht in letzter Zeit. Die größte Ablehnung betraf eigentlich den Wahlvertrag, sodass wir letztendlich klagen mussten. Das haben sie uns zwei Jahre lang verweigert. Aber mittlerweile arbeiten wir schon so lange mit ihnen zusammen, dass wir beide wissen, wo die Grenzen liegen; sie vertrauen uns, da sie uns als selbstregulierende Instanz kennen und verstehen, was möglich ist und was nicht. Zum Beispiel machen wir keine Aufträge, die mit Krieg oder Attentaten zu tun haben. Solange alles innerhalb der festgelegten Grenzen bleibt, wird der gesamte Prozess wesentlich schneller vonstattengehen.

John Collison:
Lassen Sie mich das also noch einmal zusammenfassen: Der Kern dieser Wahlklage bestand darin, dass sie grundsätzlich bereit sind, verschiedene Verträge zu genehmigen, aber nicht bereit sind, Verträge darüber zu genehmigen, wer die Wahl gewinnen wird – was zufällig die beliebteste Art von Wetten ist, insbesondere während der US-Präsidentschaftswahlen. Sie haben also die CFTC verklagt.

Tarek:
Ja. Das ist eigentlich ihre eigene Regel—

John Collison:
Und generell gilt es nicht als bewährte Praxis, gegen die eigene Aufsichtsbehörde zu klagen.

Tarek:
Genau. Die Sache ist die: Wir haben uns bereits seit Ende 2021 für den Prognosemarkt eingesetzt, Gespräche mit politischen Entscheidungsträgern aufgenommen und uns mit dem Kongress sowie den Aufsichtsbehörden ausgetauscht. Jeder würde sagen: „Das klingt toll.“ Aber dann haben sie das Projekt nie wirklich vorangetrieben, und wir hatten langsam ein ungutes Gefühl dabei. Bis Ende 2022 hatten sie die Genehmigung faktisch bis nach der Wahl hinausgezögert und damit im Grunde ein stillschweigendes Veto eingelegt. Es war eine sehr schwere Zeit für das Unternehmen; wir mussten viele Mitarbeiter entlassen. Noch schwieriger war, dass das Team, die Investoren und sogar die meisten Investoren allmählich das Vertrauen in diesen Weg verloren.

John Collison:
Nicht in der Idee selbst, sondern in der Strategie.

Tarek:
Richtig, sie glaubten nicht mehr an die Strategie und fingen sogar an, die Idee selbst in Frage zu stellen. Die Leute hatten das Gefühl, dass die Situation etwas ungesund war – sollte man vielleicht etwas anderes tun? Dieser Weg schien ganz offensichtlich undurchführbar. Aber wir konnten uns einfach nicht dazu bringen, etwas anderes zu tun; das ging wirklich nicht. Also sagten wir: „Okay, versuchen wir es noch einmal.“

Man kann sich vorstellen, dass die Moral der Mannschaft damals auf einem absoluten Tiefpunkt war; alle warteten auf eine neue Strategie. Viele sind gegangen, viele wurden entlassen, weil wir Personal abbauen mussten. Und dann haben wir beim nächsten Stand-up-Meeting allen gesagt: Die Strategie für 2023 lautet – wir versuchen es noch einmal.

John Collison:
Also machen wir einfach weiter wie bisher, aber dieses Mal wird es klappen.

Tarek:
Ja, genau so ist es, diesmal wird es klappen. Auch wenn fast alle Anhaltspunkte auf das Gegenteil hindeuten. Ich muss sagen, dass ein großer Teil davon wirklich auf sie zurückzuführen war. Natürlich wollte ich auch unbedingt, dass das Ganze ein Erfolg wird, aber mein rationaler Verstand sagte mir immer wieder: Hör auf diese Leute, dieser Weg ist nicht gangbar. Aber sie war standhafter. Also haben wir es noch einmal versucht. Bis Ende 2023 hatten sie es erneut gesperrt. Zu diesem Zeitpunkt hatte ich fast das Gefühl, dass—

John Collison:
Nun, diese Sache mit dem Prognosemarkt ist einfach nicht umsetzbar.

Tarek:
Ja, genau so habe ich mich damals gefühlt. Dann sagte sie: „Nun, von allen möglichen Optionen bleibt uns nur noch, die Regierung zu verklagen.“ Meine erste Reaktion war: Das ist ja völlig verrückt. Wir haben das im Vorstand zur Diskussion gestellt; ich erinnere mich, dass Alfred, Michael und Seibel auf meiner Seite dabei waren.

John Collison:
Das wären Alfred Lin und Michael Seibel.

Tarek:
Ja. Ich erinnere mich an diese Vorstandssitzungen, die immer so begannen: „Wir müssen Ihnen ganz klar sagen, dass diese Idee schrecklich ist.“ Es gibt viele Gründe: Eure Gegner sind die Aufsichtsbehörden; ihr seid nur etwas mehr als zwanzig Leute; die Regierung will euch wirklich ins Visier nehmen – es gibt unzählige Möglichkeiten, wie sie euch schließen oder eure Lizenz entziehen können; sie können alles tun. Und das ist nicht nur ein theoretisches Risiko. Selbst wenn du gewinnst, bist du dabei vielleicht völlig ausgelaugt.

Ich erinnere mich auch daran, dass wir vor den offiziellen Vorstandssitzungen eine interne Besprechung hatten. Es war am Abend zuvor, als wir bereits Anwälte engagiert hatten und bereit waren, Klage einzureichen, da machte ich plötzlich einen Rückzieher. Ich sagte, vielleicht sollten wir einfach wieder zu einer Clearingstelle zurückkehren oder uns stärker auf Finanzprodukte konzentrieren, nicht alles darauf setzen und nicht alles auf eine Karte setzen. Und bei diesem Anruf – ich kann mich nicht mehr an die genauen Worte erinnern, aber im Grunde ging es darauf hinaus: Willst du mich veräppeln?

Luana:
Das klingt tatsächlich nach etwas, das ich sagen würde.

Tarek:
In diesem Moment wurde mir klar: Okay, diesen Streit kann ich nicht gewinnen. Aber ein anderer Teil von mir wusste, dass wir das einfach tun mussten. Als wir später zum Vorstand gingen, um darüber zu sprechen, lautete deren Antwort im Wesentlichen: Das ist eindeutig ein Anti-Muster, eine schlechte Idee. Doch viele erfolgreiche Unternehmen basieren auf einer Art Anti-Muster; es passiert immer etwas Ungewöhnliches – vielleicht ist genau das Ihre Besonderheit.

John Collison:
Das ist sehr treffend ausgedrückt. Jedes Unternehmen findet irgendwann seinen eigenen, unkonventionellen Weg – vielleicht ist das ja genau der richtige Weg für dich. Als Sie später den Wahlstreit gewonnen haben, worauf beruhte die rechtliche Grundlage? Gab es dabei besonders interessante politische Aspekte?

Luana:
Im Grunde genommen ist es ganz einfach: Die Regierung darf eine Vertragsart nicht willkürlich verbieten, es sei denn, sie erachtet diesen Vertrag als dem öffentlichen Interesse zuwiderlaufend, und ein solches Verbot muss unter bestimmte Kategorien fallen, wie Krieg, Terrorismus, Attentate usw. Die CFTC versuchte damals, Wahlen in diese Kategorien zu pressen. Sie argumentierten, dass Wahlen nach bestimmten Landesgesetzen möglicherweise rechtswidrig seien; sie führten sogar einige Landesgesetze in Bezug auf „Bucket Shops“ an und versuchten, irgendeinen Grund zu finden, um das Vorhaben zu blockieren.

Wir haben jedoch ganz klar zum Ausdruck gebracht, dass Wahlen wirtschaftliche Auswirkungen haben, und solange dies der Fall ist, sollten sie an einer Termin- oder Derivatebörse gehandelt werden können. Mit dieser Klage wurde der CFTC im Grunde genommen klargemacht, dass sie nicht einfach tun kann, was sie will.

John Collison:
Die sogenannte „verbotene Kategorie“ muss also tatsächlich zu einer dieser ausdrücklich verbotenen Kategorien gehören, und Wahlen gehören eindeutig nicht dazu.

Luana:
Genau, das stimmt.

Tarek:
Dieser Punkt ist sehr wichtig. Wir sprechen oft davon, wie das Gesetz Unternehmen einschränkt, aber das Gesetz schränkt auch die Regierung ein.

John Collison:
Richtig. Matt, wolltest du gerade darauf zu sprechen kommen, dass in den letzten Jahren Klagen gegen die Regierung eingereicht wurden?

Matt Huang:
Ja. Ich denke, im Bereich der Kryptowährungen und Prognosemärkte mag es ungewöhnlich erscheinen, die Regierung zu verklagen, aber ich habe später festgestellt, dass dies tatsächlich viel häufiger vorkommt, als man es nach der traditionellen Denkweise im Silicon Valley erwarten würde. Coinbase hat seine wichtigste Aufsichtsbehörde verklagt; im Bereich GovTech haben SpaceX, Anduril und Palantir aus verschiedenen Gründen Klage gegen die Regierung eingereicht. Da du so viel Erfahrung im Umgang mit Behörden hast, würde mich interessieren: Welchen Rat würdest du denen geben, die ähnliche Geschäfte machen wollen? Unter welchen Umständen ist es Ihrer Meinung nach richtig, eine solche Klage einzureichen?

Tarek:
Ich finde, das sollte man nur tun, wenn es keine andere Möglichkeit gibt. Es tut immer noch sehr weh.

John Collison:
Aber hast du wirklich keine andere Wahl? Geht es nicht auch ohne einen Wahlmarkt weiter? Natürlich sind Wahlen ein sehr bedeutender und sehr attraktiver Bereich, aber ich nehme an, dass sie für die meisten von Ihnen heute nicht die wichtigste Quelle für Aufträge sind, oder?

Luana:
Ich finde, das ist einfach zu wichtig. Das klingt vielleicht etwas übertrieben, aber es ist wirklich der Heilige Gral unter den Märkten. Dies veranschaulicht am besten die Nutzung von Daten in diesem Markt und spiegelt den Wert dieses Marktes am besten wider. Nehmen wir zum Beispiel die Wahl 2024: Die Umfragen lagen völlig daneben, während der Markt bei der Informationsverarbeitung deutlich besser abschnitt. Ich halte dies für das beste Beispiel dafür, warum Prognosemärkte von Vorteil sind und warum die USA sie in einem regulierten Rahmen benötigen. Andere Märkte haben keine so starke Vorbildwirkung.

Die Grundlogik von Prognosemärkten: Informationen mit echtem Geld erstellen

Matt Huang:
John hat gerade die Vorgehensweise von PayPal und Uber angesprochen, bei der man erst handelt und dann erklärt. Tatsächlich gab es zu dieser Zeit bereits andere Prognosemärkte, die im Ausland betrieben wurden und eine echte Nachfrage belegten. Ich bin neugierig: Hat Ihnen dieser Sachverhalt bei Ihrem Rechtsstreit geholfen? Hat es zum Beispiel dazu beigetragen, zu verdeutlichen, dass Wahlmärkte nicht dem öffentlichen Interesse zuwiderlaufen – schließlich nahmen die Menschen bereits daran teil?

Tarek:
Ich bin mir nicht sicher. Was den Gerichtssaal betrifft, so lag der Schwerpunkt jedoch eher auf dem Gesetzestext selbst. Wir haben über den Commodity Exchange Act gesprochen, der zu den Kernvorschriften der Finanzregulierung zählt; der andere entsprechende Teil ist der Securities Exchange Act. Im Mittelpunkt stand, jeden Abschnitt durchzulesen, diese Gesetze auszulegen und anschließend zu prüfen, ob die Aufsichtsbehörde ihre Befugnisse überschritten hatte.

Aus unserer Sicht war die Existenz von Offshore-Märkten jedoch durchaus hilfreich, da sie es uns ermöglicht, uns zunächst auf externe Daten zum Regulierungsweg und erst später auf das Produkt selbst zu stützen. Damals konnten wir nicht direkt aus unserem eigenen Produkt lernen, weil wir darauf bestanden, zuerst eine Lizenz zu erwerben, bevor wir irgendetwas unternahmen. In gewisser Weise können uns also externe Daten und externe Belege tatsächlich dabei helfen, Entscheidungen zu treffen. Außerdem ermöglicht es mehr Menschen, zu verstehen, was Prognosemärkte sind und wie sie genutzt werden können. Aber waren uns die Offshore-Akteure in politischer Hinsicht wirklich eine große Hilfe? Ich glaube nicht unbedingt.

John Collison:
Wäre „Kalshi“ zehn oder fünfzehn Jahre früher erschienen, hätte es dann überhaupt Erfolg gehabt? Liegt es daran, dass die derzeitige CFTC offener ist, oder müssen erst bestimmte technologische Voraussetzungen ausgereift sein, wie beispielsweise Stablecoins?

Luana:
Ich glaube schon, dass ein Teil der Faktoren auf Kryptowährungen zurückzuführen ist. Damals gab es bereits frühe Prognosemärkte wie Augur. Ich glaube, die Existenz dieser Dinge hat die CFTC zu der Überzeugung gebracht, dass wir eine legale, regulierte Alternative brauchen. Früher hätten sie vielleicht einfach Nein gesagt. Ich glaube, das hat zwar eine Rolle gespielt, aber vielleicht nur zu 5 % bis 10 %, nicht mehr.

Tarek:
Allgemeiner gesagt glaube ich, dass das intellektuelle Interesse der Menschen an Prognosemärkten schon seit den 1950er Jahren besteht. Es ist seit langem bekannt, dass dies eine bessere Informationsquelle ist als viele andere Informationsmechanismen. Vor zehn oder fünfzehn Jahren gab es jedoch noch kein so großes praktisches Problem; in den letzten Jahren ist dieses Problem jedoch sehr real geworden. Ich glaube, das Land ist gespaltener, und die Welt ist gespaltener. Die sozialen Medien haben den Informationsfluss in verschiedene Lager zersplittert, Clickbait-Schlagzeilen sind allgegenwärtig, und ein Großteil der Inhalte, die wir heute lesen – seien es klassische Nachrichten, Beiträge in sozialen Medien oder etwas anderes – tendiert zunehmend zur Sensationsmache. Genau aus diesem Grund sind dringlichere Probleme aufgetreten, und diese Probleme haben zu dieser Welle der Einführung von Prognosemärkten geführt. Ich glaube nicht, dass die Situation, die wir heute erleben, vor fünfzehn Jahren eingetreten wäre, da die Probleme damals nicht so gravierend waren wie heute.

Luana:
Außerdem sind die meisten unserer Nutzer gar nicht hier, um zu handeln. Etwa 80 % der Nutzer sind eher Informationskonsumenten. Sie schauen zum Beispiel vorbei, um zu sehen, wer die gestrigen Vorwahlen in Texas gewinnen wird, werfen einen Blick darauf und wissen, dass die Umfragen ein Kopf-an-Kopf-Rennen zwischen den beiden Seiten vermuten lassen, obwohl dies in Wirklichkeit nicht der Fall ist. Die Funktion als Informationsträger ist heute viel wichtiger als früher.

John Collison:
Meinen Sie also, dass Märkte wie Kalshi im Zeitalter des algorithmischen Informationsflusses sehr gut geeignet sind; hätte man sie vor zehn oder fünfzehn Jahren ins Leben gerufen, hätten die Leute vielleicht nicht so großes Interesse daran gehabt?

Tarek:
Ja. Ich glaube, genauer gesagt nimmt das Misstrauen der Menschen gegenüber traditionellen Informationsquellen deutlich und kontinuierlich zu. Sie brauchen also eine neue Quelle, und dieser Mechanismus funktioniert tatsächlich. Der Anreizmechanismus von Prognosemärkten führt zur Wahrheit: Je höher das Handelsvolumen und die Liquidität, desto genauer sind letztlich die Prognosen. Dieser Prozess dauert eine Weile; die Leute brauchen erst ein paar Bestätigungen, bevor sie daran glauben. Sobald sich ein Produkt jedoch einen Namen gemacht hat, werden die Menschen kein Produkt mehr verwenden wollen, das eindeutig minderwertig ist.

John Collison:
Könnten Sie uns bitte die Wachstumsentwicklung von Kalshi in Bezug auf das Transaktionsvolumen schildern? Es scheint außergewöhnlich schnell zu wachsen.

Tarek:
Das Transaktionsvolumen belief sich im Februar dieses Jahres auf 10,4 Milliarden Dollar.

John Collison:
Das entspricht also einem Transaktionsvolumen von 10,4 Milliarden Dollar an Verträgen.

Tarek:
Ja. Im Vergleich zu vor sechs Monaten ist es etwa um das Elffache gewachsen, vielleicht sogar noch etwas mehr.

John Collison:
Es geht so schnell voran, dass man sich nicht einmal die Mühe macht, ein Jahr zurückzublicken, denn das ist schon längst Geschichte.

Luana:
Tatsächlich kommt es mir vor, als liege das letzte Jahr schon eine Ewigkeit zurück. Vor einem Jahr hatten wir zum Beispiel nur einen Sportmarkt.

Tarek:
Ja, das war im Februar. Auf jeden Fall verläuft das Wachstum tatsächlich sehr rasant.

Matt Huang:
Abgesehen von KI ist es wahrscheinlich eines der am schnellsten wachsenden Unternehmen.

Tarek:
Das glaube ich auch. Es könnte sogar mit einigen der führenden KI-Unternehmen mithalten. Ich bin mir nicht sicher, wie die aktuellen Daten für Cursor oder Anthropic aussehen, aber—

John Collison:
Und selbst im Bereich der KI ist ein elffaches Wachstum innerhalb von sechs Monaten schon ziemlich extrem.

Tarek:
Ja, sehr schnell. Ich glaube, der Grund dafür ist, dass wir ein echter Markt sind und die einem Markt innewohnenden Eigenschaften aufweisen, wie zum Beispiel Netzwerkeffekte. Mit dem Wachstum der Marktsegmente nimmt die Liquidität zu, die Nutzerbindung verbessert sich, und sowohl die Nutzeraktivität als auch das Transaktionsvolumen steigen im Laufe der Zeit weiter an. Dies wird natürlich das Wachstum ihrer eigenen Nutzung vorantreiben, aber auch das Wachstum anderer, da mehr Liquidität im System vorhanden ist und das Produkt benutzerfreundlicher ist. Dann werden die Nutzer auch eher bereit sein, Inhalte mit anderen zu teilen. Es sind also diese Faktoren zusammen, die das derzeitige Wachstum vorantreiben.

Matt Huang:
Ein erheblicher Teil Ihres anfänglichen Wachstums stammte tatsächlich von anderen Brokerplattformen. Heute hat sich diese Struktur verändert. Wie beurteilen Sie die Maklerbranche? Wie hoch ist der aktuelle Anteil?

John Collison:
Was ist hier mit „Broker“ gemeint? So wie Robin Hood?

Tarek:
Ja. Diese Frage ist sehr interessant.

Luana:
Ich kann zunächst den Teil zum Makler erklären und ihn dann über die konkreten Zahlen sprechen lassen. Einfach ausgedrückt: Da wir im Grunde eine Kombination aus Börse und Clearingstelle sind, ähnelt unsere Rolle eher der der New York Stock Exchange oder, genauer gesagt, der Chicago Mercantile Exchange. Das bedeutet, dass Makler sich mit uns verbinden können. Auf Robinhood können Sie Aktien handeln, und ebenso können Sie dort Kalshi-Kontrakte handeln; in Zukunft wird dies auch auf Coinbase oder anderen Plattformen möglich sein.

Von Anfang an haben wir ganz klar zum Ausdruck gebracht, dass wir in erster Linie eine Börse und eine Clearingstelle sind und nichts anderes. Die Möglichkeit, mit Institutionen wie Goldman Sachs und Robinhood in Kontakt zu treten, ist entscheidend für unser Verständnis des gesamten Ökosystems.

Zu Beginn des letzten Jahres waren Robinhood und Webull tatsächlich unsere ersten Broker-Partner, die den Betrieb aufgenommen haben. In dieser anfänglichen Phase des rasanten Wachstums machte der Maklerkanal einen sehr hohen Anteil aus, was eigentlich von Vorteil war, da Makler viel Nachfrage generierten; und sobald diese Nachfrage vorhanden ist, sind Market Maker bereit, sich zu beteiligen, da sie den Privatkundenhandel ausgleichen wollen. Auf diese Weise haben wir uns auch Zeit verschafft, um unsere kundenorientierten Produkte schrittweise so weiterzuentwickeln, wie sie heute sind.

Nach unserem derzeitigen Verständnis wird der Kern immer aus der Börse und der Clearingstelle bestehen. Benutzer können direkt über unsere App, unsere Website, unsere API oder über einen beliebigen Broker darauf zugreifen. Wir konzentrieren uns nun verstärkt auf Institutionen und internationale Makler. In Zukunft kannst du Kalshi sogar direkt von Brasilien aus handeln – all das steht schon bald zur Verfügung. Was die Zahlen angeht, kannst du sie gerne weitergeben.

Tarek:
Sie möchte keine konkreten Zahlen nennen, doch unser sogenannter Direktvertrieb – also der Bereich, der direkt mit den Verbrauchern in Kontakt steht, wie kalshi.com und die Kalshi-App – verzeichnet eine Wachstumsrate, die deutlich über der des Zwischenhandelskanals, also des Maklerkanals, liegt. Ich glaube, das liegt vor allem daran, dass die Marke mittlerweile bekannt geworden ist. Heutzutage ist es so, dass viele Leute, sobald sie zu einem Thema eine andere Meinung haben, als Erstes sagen: „Ich schaue mal bei Kalshi nach den Quoten“ oder „Ich wette mal bei Kalshi“. Die Marke ist zum Inbegriff dieses Verhaltens geworden. Es gab bereits ein beträchtliches organisches Wachstum, und ich gehe davon aus, dass sich dieser Trend in den kommenden Monaten fortsetzen wird.

Ein Markt, der sich dem gesunden Menschenverstand widersetzt: Der Einzelhandel ist wichtiger als die Institutionen

John Collison:
Was Sie gerade angesprochen haben, betrifft den Privatkundenbereich: die steigende Zahl einzelner Nutzer, von denen einige über Broker wie Robinhood zu uns kommen und andere direkt auf die Kalshi-Website zugreifen. Als Börse müssen Sie sich jedoch noch mit einem weiteren entscheidenden Aspekt befassen, nämlich dem Market Making. Die New Yorker Börse muss sich keine allzu großen Sorgen um das Market Making machen, da die wirtschaftlichen Anreize an sich stark genug sind und dies, sobald eine ausreichende Größe erreicht ist, kein großes Problem mehr darstellt. Aber ich würde gerne wissen, wie ihr das früher gemacht habt. Habt ihr selbst als Market Maker fungiert? Haben Sie mit externen Market Makern zusammengearbeitet? Wie haben Sie sie zur Teilnahme motiviert? Wie haben Sie Ihr Market-Making-System von Grund auf aufgebaut?

Luana:
Der Markt auf Kalshi lässt sich tatsächlich in zwei Kategorien unterteilen, die sich sehr unterschiedlich verhalten, sodass auch die Anreize für das Market Making völlig unterschiedlich sind.

Eine Art davon ist der Long-Tail-Markt, wie zum Beispiel ein Markt, bei dem darauf gewettet wird, ob sich One Direction wieder zusammenfinden wird. Diese Märkte sind tatsächlich recht schwer zu bewerten, und die Nachfrage ist in der Regel gering, weshalb wir Marktmacher unbedingt durch verschiedene Anreize, darunter Einstellungsprämien und Ähnliches, gewinnen müssen. Einer unserer langfristigen Schwerpunkte ist: Wie können wir eine stabile, nachhaltige Liquidität für diese Nischenmärkte schaffen? Wir haben derzeit vielleicht etwa zehntausend Märkte – wie können wir also auch dann noch für Liquidität sorgen, wenn wir in Zukunft fünfzig- oder hunderttausend Märkte haben?

Die andere Kategorie umfasst eher klassische Märkte wie Kryptowährungen, Sportwetten und so weiter. Bei diesem Typ ist das Market Making tatsächlich viel einfacher, da die Nachfrage klar erkennbar ist und die Preisbildungslogik ausgereifter ist. Die Anreize für Market-Maker bestehen in diesem Fall nicht in direkten finanziellen Vergütungen, sondern in einer teilweisen Rückerstattung der Gebühren. Gleichzeitig stellen wir jedoch sehr strenge Leistungsanforderungen, wie beispielsweise die Einhaltung eines bestimmten Spreads oder einer bestimmten Orderbuchtiefe innerhalb eines bestimmten Zeitraums. Denn in diesen Märkten geht es uns eher darum, Anreize für die Stabilität des Orderbuchs zu schaffen, als lediglich Marktmacher zur Teilnahme zu ermutigen.

John Collison:
Was genau meinen Sie, wenn Sie davon sprechen, Anreize für die Stabilität des Orderbuchs zu schaffen?

Luana:
Zum Beispiel bei einem Live-Spiel oder auf einem Kryptomarkt, auf dem Transaktionen stündlich abgewickelt werden—

John Collison:
Wenn keine neuen Informationen vorliegen, willst du doch nicht, dass der Kurs ohne Grund stark schwankt, oder?

Luana:
Genau. Selbst wenn tatsächlich neue Informationen vorliegen, beispielsweise dass jemand kurz davor steht, ein Tor zu erzielen, möchte man nicht, dass das gesamte Orderbuch augenblicklich jegliche Liquidität verliert. Natürlich lassen Sie den Spread angemessen ansteigen, möchten aber dennoch, dass die Nutzer weiterhin handeln können. Vor allem angesichts der Umstellung auf ein Maklermodell werden Makler mit ihren Erwartungen aus den traditionellen Märkten auf uns zukommen. Sie werden sagen, dass die Bandbreite und Tiefe unabhängig von der Uhrzeit auf einem bestimmten Niveau gehalten werden sollen. Wir müssen also mit den Market Makern darüber verhandeln, wie die Anreize in diesem Szenario gestaltet werden sollen. Denn wenn man den Markt ganz allein entscheiden lässt, kann sich die Spanne bei hoher Volatilität natürlich stark ausweiten; um jedoch allen Nutzern, einschließlich der Brokerkanäle, gerecht zu werden, müssen wir auf der Ebene der Anreize mehr tun.

Matt Huang:
Verlieren Market Maker also in solchen Momenten, in denen sich der Spread unter normalen Umständen deutlich ausweitet, Geld? Nutzen sie Gewinne aus anderen, stabileren Zeiten, um diese Phasen auszugleichen?

Luana:
Da die Gesamtnachfrage bereits sehr hoch ist, können sie sogar mit einem etwas geringeren Spread Geld verdienen. Aber genau darin liegt auch der Sinn unseres Vergütungsplans; man muss alle Vorteile betrachten, die der gesamte Plan mit sich bringt. Vielleicht macht man zu bestimmten Zeiten ein kleines Minus, aber solange der Gesamtumsatz hoch genug ist, lohnt es sich.

Matt Huang:
Ihr Ziel ist es also, auf den wichtigsten Märkten stets einen engen Spread beizubehalten.

John Collison:
Das heißt, die wichtigsten Märkte müssen rund um die Uhr einen engen Spread aufweisen. Das erfordert tatsächlich eine sorgfältige Planung.

Tarek:
Genau, das ist eine große Herausforderung. Noch interessanter ist jedoch, dass das wirklich Einzigartige am Prognosemarkt darin besteht, dass ein großer Teil der Liquidität nicht von den üblichen Market Makern stammt, sondern von ganz normalen Menschen.

Damit sind wir wieder bei der ursprünglichen Logik angelangt. Wir haben die regulatorischen Probleme gelöst, doch nun steht das Liquiditätsproblem an. Traditionelle Börsen wie die New York Stock Exchange oder die CME sagen: „Wir wollen einen Getreide-Terminkontrakt einführen.“ Also verbringen sie zwei Jahre damit, das Produkt zu entwickeln, holen die üblichen fünfzig Market Maker an Bord, bereiten sich gemeinsam monatelang vor und widmen sich anschließend einige Jahre lang der Vermarktung des Produkts. Das ist die traditionelle Art und Weise. Der Prognosemarkt unterscheidet sich jedoch grundlegend davon, da man für neue Ereignisse ständig – wöchentlich, täglich oder sogar stündlich – Liquidität bereitstellen muss. Wie macht man das? Sein Rhythmus ist äußerst dynamisch, und es tauchen ständig neue Dinge auf.

John Collison:
Viele Menschen empfinden es als widersinnig, dass man Marktmacher tatsächlich dazu anregen muss, Liquidität bereitzustellen. Denn an der Börse muss man Hochfrequenzhandelsfirmen keine Anreize bieten; sie werden von sich aus bereitwillig investieren und Verbindungen mit geringer Latenz zwischen New York und Chicago aufbauen, um dies zu tun. Liegt das daran, dass sich der Prognosemarkt noch in den Anfängen befindet, oder gibt es hier einen grundlegenderen Unterschied?

Tarek:
Das bringt uns zurück zu dem entscheidenden Punkt, den ich zuvor angesprochen habe. Was Sie derzeit vor sich haben, ist ein Modell, das eine sofortige Bereitstellung von Liquidität erfordert – viel schneller und dynamischer als der traditionelle Markt. Traditionelle Market Maker an der Wall Street arbeiten nicht auf diese Weise. Man kann nicht erwarten, dass sie innerhalb einer Stunde kurzfristig einen Schalter einrichten und Themen wie Politik oder Kultur bewerten.

Das Interessante daran ist, dass der Prognosemarkt eine Eigenschaft aufweist, die der Intuition völlig widerspricht. In vielen Märkten sind es nicht unbedingt die sogenannten Experten oder Autoritäten, die am besten Preise festlegen können, sondern vielmehr ganz normale Menschen.

Matt Huang:
Anonyme Internetnutzer.

Tarek:
Ja, genau, diese Superprognostiker. Diese Funktion ist stark dezentralisiert. Man kann kaum behaupten, dass eine bestimmte Bevölkerungsgruppe am besten im Preisgestaltung ist. Und der Grund, warum wir heute dort stehen, wo wir stehen, ist, dass es lange gedauert hat, bis wir schließlich eine ganze Community aufgebaut hatten – eine Gruppe von Super-Prognostikern auf Kalshi, die diese Dinge effizient bewerten können. Anfangs war es schwierig, ihr Interesse von einem Hobby in einen Nebenjob und dann von einem Nebenjob in einen Vollzeitjob umzuwandeln. Doch als der Marktanteil wuchs, kam es schließlich dazu.

Luana:
Hier sind einige Daten, die wir Ihnen mitteilen können: Auf der Plattform machen die traditionellen großen institutionellen Market-Maker im herkömmlichen Sinne weniger als 5 % aller ausgeführten Marktorders aus. Selbst der Größte unter ihnen.

Tarek:
Sie machen also nur einen sehr kleinen Teil der verfügbaren Liquidität aus.

John Collison:
Wirklich?

Luana:
Mit anderen Worten: Bei allen ausgeführten Aufträgen beträgt der Anteil dieser bekannten großen institutionellen Market-Maker weniger als 5 %. Mit anderen Worten: Über 95 % entfallen auf Peer-to-Peer-Projekte oder kleine Fonds bzw. Teams, die nur aus zwei Personen bestehen.

Tarek:
Das kommt an Börsen nur sehr selten vor.

Matt Huang:
Wie viele dieser kleinen, aber vollzeitbeschäftigten Market-Making-Teams gibt es denn?

Luana:
Auf Kalshi sind etwa über 2.000 Personen als Market Maker tätig.

John Collison:
Matt wollte eigentlich wissen, wer diese sogenannten Market Maker auf Kalshi sind. Sind es Unternehmen wie Jane Street oder Akuna, oder sind es Leute, die um 3 Uhr morgens mit einer Dose Red Bull in ihrer Garage programmieren?

Tarek:
Ironischerweise sind gerade die Leute aus der Garage am kritischsten.

Matt Huang:
Und du hast gerade gesagt, dass sie 95 % ausmachen.

Tarek:
Ja. Sie sind für das gesamte System von entscheidender Bedeutung, da sie schnell Kurse stellen, das Orderbuch ständig im Blick behalten und die Lage kontinuierlich beobachten. Sie sind wirklich die naivsten Beobachter der Situation.

John Collison:
Kalshi basiert also auf einem Team von Mitarbeitern, die die Lage ständig im Blick behalten.

Tarek:
Genau. Lassen Sie mich ein Beispiel nennen. In den letzten Jahren waren nicht diese Institutionen oder bekannte Hedgefonds der beste Inflationsindikator auf Kalshi. Es war jemand aus Kansas. Er hatte zuvor noch nie an den Finanzmärkten gehandelt, las lediglich gerne die Nachrichten, hatte ein Gespür für die Inflation und glaubte, er könne erahnen, wohin sie sich entwickeln würde. Und auf der Plattform wirst du viele solche Leute finden. Auch wenn es vielleicht nur einige Tausend gibt, die sich offiziell und voll und ganz engagieren, gibt es im weiteren Sinne Zehntausende solcher Menschen. Sie verfügen über ein umfangreiches Wissen zu verschiedenen Themen, reagieren aktiv auf diese Ereignisse und werden für diese Fähigkeit belohnt.

Luana:
Lass uns über meinen Lieblingsnutzer sprechen.

Tarek:
Übrigens habe ich seit Kurzem auch einen neuen Lieblingsnutzer.

John Collison:

Na gut, erzählt doch mal jeder von seinem Lieblingsnutzer.

Tarek:
Ich habe heute Vormittag darüber nachgedacht. Es ist tatsächlich die Person aus jenem Artikel im Wall Street Journal über Steuern—

Luana:
Oh ja, er ist definitiv auch ein starker Anwärter. Aber mein Lieblingsnutzer ist ein riesiger Ariana-Grande-Fan. Er lernte Kalshi während des Wahlkampfs kennen, aber eigentlich mag er Wahlen überhaupt nicht, sie interessieren ihn überhaupt nicht. Dann entdeckte er unseren Billboard-Markt, der so etwas wie eine Rangliste ist.

John Collison:
Er betrachtet dies als einen sehr wichtigen Markt.

Luana:
Das ist ihm sehr wichtig. Er hat über 150.000 Dollar verdient, seine Studienkredite zurückgezahlt, einen Masterabschluss gemacht und sich von dem Geld ein Auto gekauft. Er hatte noch nie zuvor gehandelt oder etwas Ähnliches gemacht, aber er hat ein sehr starkes, fast schon obsessives Interesse an Musikcharts. Zum ersten Mal gelang es ihm, diese Leidenschaft zu Geld zu machen. Und auch auf Twitter war er sehr freundlich zu uns.

Tarek:
Ich habe viele Favoriten, aber dieser hier gehört in letzter Zeit ganz nach oben. Letzte Woche veröffentlichte das Wall Street Journal einen Artikel über einen sehr aktiven Steuerberater auf Kalshi namens Alan. Als DOGE auf den Markt kam, sprachen alle davon, wie sehr es die Kosten senken würde. Er hat sich durch eine Unmenge an Steuergesetzen und Vorschriften gewühlt, gründliche Recherchen angestellt und ist zu dem Schluss gekommen, dass es den Erwartungen von außen auf keinen Fall gerecht werden würde. Er hat diesen Anruf so gut wie sicher getätigt. Dann ging er zurück, um seiner Frau zu sagen: „Ich bin von diesem Geschäft fest überzeugt.“ In gewisser Weise ist es ein bisschen wie bei Michael Burry aus „The Big Short“, nur dass er diesmal auf DOGE gesetzt hat. Und schließlich ging er ein großes Risiko ein und gewann.

Genau hier liegt die Stärke der Prognosemärkte: Wenn man über solches Wissen verfügt – und dieses Wissen ist oft sehr fachspezifisch –, denn ich nehme an, dass wohl keiner von uns hier diesen Stapel Steuergesetze gelesen hat –, dann kann man wirklich recherchieren, die Welt besser verstehen und dafür belohnt werden. Das ist unglaublich.

John Collison:
Eine frühe wichtige Anwendung der KI waren Poker-Bots. Habt ihr in letzter Zeit irgendwelche wirklich guten KI-Market-Maker gesehen? Weil sich noch niemand so richtig mit dem Steuerrecht auseinandergesetzt hat und es – abgesehen von Claude – wahrscheinlich nicht mehr stichhaltig ist.

Luana:
Das stimmt. Vielleicht sollten wir diese Frage tatsächlich stellen.

Tarek:
Wir haben tatsächlich beobachtet, dass immer mehr Menschen für den Handel Bots einsetzen, insbesondere im API-Bereich – das ist ganz offensichtlich.

John Collison:
Gibt es bei euch bereits Nutzer, die erfolgreich hochgradig eigenverantwortliche Market-Making-Aktivitäten betreiben? Wo wird der Großteil des Prozesses von dem intelligenten Agenten gesteuert?

Tarek:
Die Nutzer teilen uns in der Regel nicht die genauen Einzelheiten ihrer Strategie mit.

John Collison:
Aber du unterhältst dich doch mit ihnen, oder?

Tarek:
Ja, John, die Antwort lautet: Ja. Soweit ich weiß, hat Renaissance Technologies schon in den Anfängen ein agentenbasiertes Modell für den Handel verwendet, oder? Natürlich handelte es sich um eine sehr frühe Version. Ich glaube, dass es sich heute einfach um einen fortlaufenden Entwicklungsprozess handelt, der sich nur noch weiter verstärken wird. In den Systemen vieler Händler auf unserer Plattform sind bereits einige KI-basierte Module zur Zusammenfassung und Entscheidungsfindung integriert.

John Collison:
Was mich wirklich interessiert, sind diese vollständig autonomen Systeme, bei denen kein Mensch eingreift, die Informationen aufnehmen und eigenständig Angebote erstellen. Es scheint, als stünde das schon sehr bald bevor, wenn es nicht sogar schon da ist. Als ob dein Claude ganz alleine als Market Maker fungieren würde.

Luana:
Ich bin mir nicht sicher, ob es bereits vollständig unbemannte Systeme gibt. Ich weiß zum Beispiel, dass es in internationalen Wahlszenarien bereits viele Systeme gibt, die Dokumente automatisch übersetzen, Umfragen durchführen und verschiedene Verarbeitungsaufgaben erledigen. Aber ich bin mir nicht sicher, ob das schon vollständig automatisiert ist.

Tarek:
Wir wissen eigentlich nicht, ob die Modelle dieses Stadium bereits erreicht haben. Wir haben kürzlich Kalshi Research ins Leben gerufen; ein Schwerpunkt besteht darin, gemeinsam mit einigen Forschungslabors einen völlig neuen Benchmark zu entwickeln, um herauszufinden, welche Modelle die Zukunft besser vorhersagen können. Dieser Benchmark ist insofern einzigartig, als er nicht die Gedächtnismuster, sondern das Verständnis des Modells von der Welt selbst testet. Ich persönlich bin schon sehr gespannt auf die Ergebnisse.

John Collison:
Wie wollen Sie das denn bewerten?

Tarek:
Das steht noch nicht endgültig fest. Im Grunde geht es darum, die Modelle ein oder zwei Monate lang kontinuierlich auf denselben Märkten laufen zu lassen und dann zu prüfen, welches Modell besser abschneidet – beispielsweise in Bezug auf die Prognosegenauigkeit, den langfristigen Gewinn und Verlust und so weiter.

Der grundlegende Unterschied bei Online-Unterhaltung: Handel vs. Glücksspiel

John Collison:
Noch eine Frage zum Market Making. Im Bereich der Online-Sportwetten gibt es ein bekanntes Phänomen, bei dem Online-Wettanbieter sogenannte „Sharps“ ins Visier nehmen, also Personen, die zu clever oder zu gut im Wetten sind. Vielen Menschen ist nicht bewusst, dass für Online-Unterhaltungsunternehmen der ideale Wettkund eigentlich jemand ist, der nicht besonders professionell ist, sondern einfach nur ein Fan, der seine Heimatmannschaft unterstützt; und der schlechteste ist jemand, der besonders gut darin ist, falsch bewertete Nischenmärkte zu erkennen. Da Online-Glücksspielanbieter Quoten für bis zu tausend Märkte anbieten, reichen schon ein oder zwei Fehler, und professionelle Spieler werden gezielt auf diese Fehler abzielen. Sie erkennen dich also anhand von Verhaltensmustern. Wenn du dich gerade erst registriert hast und nur auf deine Heimatmannschaft wettest, ist das in Ordnung; wenn du jedoch zu professionell wirkst, sperren sie dich.

Das ist eigentlich sehr interessant: Man glaubt, man wettet einfach nur nach den Quoten, die sie anbieten, aber wenn man zu gut darin ist, wollen sie einen nicht mehr. Das ist in etwa so, als würde ein Casino in Las Vegas dich bitten, das Haus zu verlassen. Hätte Kalshi auch dieses Problem mit der Entsorgung von scharfen Gegenständen? Ich dachte ursprünglich nicht, dass man sie willkommen heißen sollte. Aber würden sich Market Maker Sorgen machen, dass sie es mit zu cleveren Gegnern zu tun haben?

Tarek:
Das Problem ist, dass die „Sharps“ selbst Teil des Marktes sind. Lassen Sie mich zunächst eines klarstellen—

Luana:
Wir setzen den Gewinnern keine Grenzen. So etwas machen wir nicht. Wir möchten, dass die klügsten Köpfe zu uns kommen.

Tarek:
Wir brauchen diese scharfen Gegenstände. Wie könnte der Markt ohne sie genauer sein? Das ist unser größter Unterschied zu Online-Unterhaltungsunternehmen.

John Collison:
Das ist leichter gesagt als getan, es ist nicht ganz dasselbe. Denn was Sie wollen, ist Liquidität, um während des gesamten Spiels, während des gesamten Wahlprozesses, einen engen Spread aufrechtzuerhalten. Während professionelle Spieler bei ungünstigen Quoten plötzlich auftauchen, einen großen Gewinn einstreichen und dann wieder verschwinden können. Liquidität bereitzustellen und richtige Entscheidungen zu treffen, sind also doch zwei verschiedene Dinge.

Tarek:
Viele professionelle Händler würden jedoch tatsächlich mehr verdienen, wenn sie für Liquidität sorgen würden. Sie könnten leicht Teil der Liquidität werden. Das ist besonders wichtig. Viele Leute würden sagen: „Ich spiele nicht, ich handle“, auch wenn diese Aussage manchmal wie Selbsttröstung klingt, aber ich glaube, sie weist auf einen grundlegenden Unterschied hin. Das Geschäftsmodell des Glücksspiels besteht darin, dass das Haus die Verluste der Kunden trägt; Ihre Einnahmen stammen aus den Verlusten der Nutzer. Das von Ihnen gerade beschriebene Verhalten ist für Online-Unterhaltungsunternehmen also völlig nachvollziehbar: Wenn jemand Geld verdient, muss ich ihn davon abhalten, denn das bedeutet einen direkten Verlust in meiner Gewinn- und Verlustrechnung; wenn jemand Geld verliert, muss ich mir überlegen, wie ich ihn zurückgewinnen kann.

Das unterscheidet sich grundlegend von den traditionellen Finanzmärkten. Auf dem Finanzmarkt bilden Fairness und Transparenz den Kern der institutionellen Gestaltung. Sie müssen Regeln aufstellen, die für alle Beteiligten fair sind. Vielleicht ist Matt besser als Luana, vielleicht ist Luana besser als Matt – sie können sich auf dem Spielfeld messen und selbst entscheiden, wer gewinnt.

John Collison:
Ihr Anreizsystem ist also völlig anders. Man verdient kein Geld dadurch, dass eine Partei Geld verliert, wie in einem Casino; man verdient durch Transaktionsgebühren.

Luana:
Genau. Für uns ist es das beste Ergebnis, wenn die Nutzer diesen Markt als fair wahrnehmen, mit guten Preisen und stabiler Liquidität, sodass sie bereit sind, hier zu handeln. Um dieses Ergebnis zu erzielen, müssen wir natürlich auch unterschiedliche Anreize für verschiedene Rollen schaffen. Deshalb bieten wir verschiedene Liquiditätsprogramme an. Wenn Sie Liquidität bereitstellen und ein höheres Risiko für impermanente Verluste eingehen, sollte Ihre Gebühr niedriger sein; wenn Sie aktiv Liquidität entziehen oder „snipen“, sollte Ihre Gebühr etwas höher sein, da Sie für dieses Verhalten bezahlen müssen.

John Collison:
Sie nutzen also Gebühren, um prosoziales Verhalten zu fördern.

Luana:
Ja, ich glaube, so funktioniert der Finanzmarkt ganz natürlich.

Tarek:
Der traditionelle Finanzmarkt folgt im Wesentlichen derselben Logik.

Luana:
Das wird nur nicht so ausdrücklich gesagt.

Tarek:
Im Grunde geht es darum, die Wettbewerbsbedingungen leicht zugunsten derjenigen zu verschieben, die tatsächlich einen Mehrwert für den Markt schaffen, und denjenigen, die lediglich Wert abschöpfen, weniger Vorteile einzuräumen.

John Collison:
Welches Verhalten gilt also als prosozial und welches als antisozial?

Tarek:
Insiderhandel gilt zweifellos als unsoziales Verhalten.

Luana:
Das ist das typischste Beispiel.

Tarek:
Und es ist illegal. Was das „Sniping“ angeht, so ist es tatsächlich ein Teil des Marktes. Plötzlich erhält jemand neue Informationen und nutzt diese für Handelsgeschäfte; das passiert jeden Tag auf dem traditionellen Finanzmarkt. Es ist nur so: Wenn man die Liquidität aufrechterhalten und diese Market Maker dazu bewegen will, Ressourcen bereitzustellen, muss man ihnen einen gewissen Anreiz bieten.

Und ich glaube, das ist auch einer der Gründe, warum Prognosemärkte zunehmend Akzeptanz finden. Jeder mag diese Art von Mechanismus – Ihr Vorteil ist direkt proportional zur Gründlichkeit Ihrer Recherche, zum Umfang Ihrer Informationen sowie zu der Zeit und Energie, die Sie investieren. Der traditionelle Finanzmarkt ist eigentlich derselbe; es ist nur so, dass diese Märkte für viele nicht so interessant sind. Im Vergleich dazu, jedes Quartal über die Quartalsberichte von IBM nachzudenken, finde ich es viel interessanter, mich mit DOGE, Wahlen, der Wahrnehmung von Wahlen durch die Menschen und den Gründen für ihr Wahlverhalten zu beschäftigen.

John Collison:
Der von Kalshi gegründete Markt ist eine neuartige Plattform, auf der reale Ergebnisse selbst gehandelt werden können. Zum Beispiel, ob die USA bis 2027 die Existenz von Außerirdischen bestätigen werden. Tausende von Teilnehmern können Positionen eröffnen, Gelder überweisen und Transaktionen in Echtzeit abwickeln, wobei im Hintergrund ein hochkomplexes System für den Geldfluss zwischen mehreren Parteien steht. Die Fondsabwicklung hinter Kalshi basiert auf Stripe Connect, das die Teilnehmerregistrierung, die Zahlungsabwicklung, die Weiterleitung von Fondsmitteln und die Verwaltung von Auszahlungen ermöglicht. Wenn der Geldfluss selbst programmierbar wird, können neue Produkte und sogar neue Marktstrukturen entstehen. Wenn Sie also ein brandneues, zahlungsintensives Produkt entwickeln, ist Stripe Connect genau das Richtige für Sie.

Tarek:
Entschuldigt bitte, Leute.

Lässt sich alles mit einem Preis versehen? Die Zukunft der Prognosemärkte

Matt Huang:
Lassen Sie uns über verschiedene Branchen sprechen. Jetzt kann jeder Märkte wie Wahlen, Sport und Wirtschaftsindikatoren verstehen. Aber ich glaube, Prognosemärkte sind eigentlich so etwas wie eine Suchfunktion, die auf alle interessanten Märkte angewendet wird, auf denen Menschen handeln möchten. Früher entschieden traditionelle Börsen wie die CME, welche Produkte notiert wurden – häufig Rohstoffe wie Weizen, Öl und Mais. Aber jetzt können Sie an einem Tag tausend Märkte erschließen. Was glauben Sie, was wir letztendlich herausfinden werden, wenn das passiert?

Luana:

Es gibt einen Bereich, der uns besonders begeistert, und wir haben bereits erste Schritte in diese Richtung unternommen, beispielsweise im Bereich der Sammlerstücke wie Uhren und Handtaschen. Tatsächlich ist es durchaus möglich, Derivate auf der Grundlage dieser Dinge zu entwickeln.

Erwähnenswert ist außerdem die Rechenleistung der GPU. Das ist ebenfalls eine sehr interessante Richtung. Wir kommen zunehmend zu der Überzeugung, dass viele Vermögenswerte eigentlich besser für traditionelle Terminkontraktstrukturen geeignet sind als für binäre Ja/Nein-Märkte. Mit anderen Worten: Es geht nicht um die einfache Frage, ob der Kurs einen bestimmten Wert erreichen wird, sondern eher um echte Terminkontrakte, bei denen Margin-Handel möglich ist und die über eine stärker institutionalisierte Liquidität verfügen. Diese Entwicklung ist von entscheidender Bedeutung, denn sobald wir uns von rein binären Märkten hin zu traditionelleren Derivatstrukturen bewegen, erweitern wir den Handelsgegenstand im Wesentlichen von Getreide auf Rechenleistung.

Matt Huang:
Historisch gesehen waren die erfolgreichsten Terminmärkte stets diese großen Rohstoffkategorien, da sie naturgemäß große Ausgabenposten darstellen. Und wir befinden uns nun in einer Zeit, in der die Menschen den größten Teil ihres Geldes für ein neues Produkt ausgeben.

John Collison:
Eine neue Warengruppe.

Matt Huang:
Ja, ein neues Produkt. Und die traditionellen Märkte haben sich bisher kaum auf diesen Bereich der Rechenleistung konzentriert.

Luana:
Unser Ziel ist es, die weltweit größte Derivatebörse zu werden. Um dies zu erreichen, stehen vier wesentliche Punkte auf unserer Produkt-Roadmap.

An erster Stelle steht die Bandbreite der Marktthemen. Das bedeutet, dass wir Themen wie Rechenleistung, Sport, Wahlen, Wertpapiere und vieles mehr behandeln wollen.

An zweiter Stelle steht die Marktstruktur. Derzeit bieten wir nur Produkte mit binären Ja/Nein-Optionen an, aber in Zukunft möchten wir auch Futures, Swaps, Optionen und weitere Produkte anbieten.

An dritter Stelle steht das Margensystem. Derzeit ist dieses System tatsächlich sehr schlecht, da man sein gesamtes Geld im Voraus einzahlen muss.

John Collison:
Das bedeutet, dass die Kapitalanforderungen zu hoch sind.

Luana:
Ja. Das macht es sehr schwierig, auf vielen Märkten tätig zu sein, beispielsweise auf Märkten, auf denen es darum geht, ob es in diesem Jahr einen Hurrikan geben wird. Wenn Sie einen Markt schaffen oder diese Kontrakte verkaufen wollen, ist die Kapitaleffizienz nahezu inakzeptabel. Viertens geht es um die Liquidität.

Intern sind wir der Ansicht, dass wir, wenn wir in diesen vier Bereichen erfolgreich sind – nämlich bei den breitesten Marktthemen, der vielfältigsten Marktstruktur, einem hervorragenden und effizienten Margensystem sowie einer guten Liquidität –, dann werden wir Erfolg haben, egal was wir tun. Letztendlich lässt sich also alles im Unternehmen einer dieser vier Kategorien zuordnen.

Bei der sogenannten thematischen Expansion geht es im Wesentlichen darum, das richtige Thema mit der richtigen Marktstruktur und dem richtigen Margenmodell zu verbinden und anschließend die erforderliche Liquidität sicherzustellen. Sie haben vollkommen Recht: Wenn wir diese Margin-Systeme von Grund auf neu aufbauen können, werden wir in Zukunft schneller neue Margin-Modelle einführen und mehr neue Märkte aufnehmen können.

Matt Huang:
Da Sie ein direkt an Verbraucher gerichtetes mobiles Produkt anbieten, würde mich interessieren, ob Sie sich eher auf Märkte konzentrieren, die für Privatkunden interessant sind, als auf eher professionelle oder institutionelle Märkte? Zum Beispiel Rechenleistung, die meiner Meinung nach eher ein Markt ist, der sich an Fachleute richtet. Wie beurteilen Sie die Liquidität und die Zinsentwicklung in solchen Märkten?

Luana:
Um ehrlich zu sein, betrachten wir das Unternehmen intern fast auch als zwei Teile. Zum einen geht es darum, bestehende Märkte wie Sport, Kryptowährungen und andere Bereiche, die bereits etabliert sind, weiterzuentwickeln; zum anderen darum, ständig neue Innovationen voranzutreiben. Denn ich bin davon überzeugt, dass das, was Kalshi wirklich dahin gebracht hat, wo es heute steht, nicht Regulierung ist, auch nichts anderes, sondern unser unermüdliches Streben nach dem Nächsten und Neuen. Zuerst waren es die Wahlen, dann der Sport. Für uns ist es entscheidend, stets die nächste große Sache zu definieren und sie erfolgreich umzusetzen. Wenn wir damit aufhören, wird das Unternehmen keinen Erfolg haben.

Die derzeitige Organisationsstruktur des Unternehmens sieht in etwa so aus: Während die Teams für den Marktbetrieb und die Technik eher darauf ausgerichtet sind, Bestehendes zu pflegen und zu optimieren, konzentrieren sich neue Teams wie das Institutional-Team, das Margin-Team und das International-Team eher darauf, neue Entwicklungen voranzutreiben. Darüber hinaus gibt es eine Plattformebene, die sich auf den Kernbereich des Börsenhandels, die Compliance und weitere Infrastrukturkomponenten konzentriert. Wir haben schon immer versucht, verschiedene Themen miteinander in Einklang zu bringen. Aber letztendlich sind wir nur 120 Leute, es gibt viel zu tun, und es ist in der Tat eine große Herausforderung.

Matt Huang:
Das heißt, die Institutionen haben nun begonnen, sich in bestimmten Fragen an Sie zu wenden?

Luana:
Ja, natürlich. Zum Beispiel haben wir vor einer Woche eine Funktion namens „Block Trades“ eingeführt. Du weißt doch, was ein Blockgeschäft ist, oder? Das ist eine sehr institutionalisierte Art des Handels, bei der ich Sie direkt anrufen, einen Handel vereinbaren und diesen dann zur Bestätigung an die Börse übermitteln kann, anstatt dass alles über das öffentliche Orderbuch laufen muss. Wir arbeiten derzeit an vielen Funktionen dieser Art, in der Hoffnung, mehr Institutionen für uns gewinnen zu können.

Matt Huang:
Handeln sie mit denselben Produkten wie Kalshis Einzelhandelsbereich? Oder werden Sie ihnen neue Produkte anbieten?

Luana:
Ja und nein. Wenn sie sich beispielsweise für ein bestimmtes Thema interessieren – so wie sich früher viele Menschen für die Zollfrage interessierten, ob Zölle eingeführt würden, und wie sich in letzter Zeit einige auf die Zukunft der Ölreserven konzentrieren –, nehmen wir es in der Regel direkt in unser Angebot auf, sobald wir erfahren, dass sie in diesem Markt handeln möchten, und es steht dann allen offen. Ich glaube, dass sich das, womit Institutionen in Zukunft handeln werden, stark von dem unterscheiden wird, woran normale Privatkunden interessiert sind. Aber zumindest was die Vermarktung angeht, sind die Kosten für uns derzeit sehr gering.

John Collison:
Als Uber auf den Markt kam, hat es der Taxiindustrie zunächst nicht sonderlich geschadet, da es sich zunächst vor allem auf ungenutzte Kapazitäten konzentrierte und eine zusätzliche Nachfrage bediente. Doch später, als das Unternehmen größer wurde, stellte es die Taxiindustrie zunehmend vor Herausforderungen. Wie sieht es denn mit Kalshi und anderen Prognosemärkten aus? Gibt es Branchen, die zunehmend von Ihren Auswirkungen betroffen sein werden? Denn sobald dieser Markt größer und liquider ist, könnte er einige ihrer Funktionen übernehmen. Zum Beispiel könnte es für traditionelle Terminbörsen in Zukunft praktischer sein, sich an Kalshi zu wenden, um Sojabohnenpreise abzusichern. Und dann noch Online-Sportunterhaltungsunternehmen, politische Meinungsforschungsinstitute – letztere könnten feststellen, dass Sie ähnliche Informationen kostengünstiger bereitstellen können. Was glaubst du, wer wird als Erster die Auswirkungen spüren, wenn der Prognosemarkt die Oberhand gewinnt?

Luana:
Kennst du dieses Meme, in dem der Türsteher fragt, wer als Nächstes dran ist? Eigentlich wollen wir nicht direkt sagen, wer davon betroffen sein wird. Aber die Anweisungen, die du erwähnt hast, sind tatsächlich alle darin enthalten. Die traditionelle Online-Unterhaltungsbranche ist sicherlich eine davon; wir haben gerade über viele strukturelle Probleme in dieser Branche gesprochen, und wir unterscheiden uns völlig davon. Auch der traditionelle Terminmarkt ist davon betroffen, da wir immer stärker in dessen Bereich vordringen. Auch politische Meinungsforschungsinstitute werden davon betroffen sein; ich glaube, seit der letzten Wahl nutzen viele Wahlkampfteams unsere Daten. Und parametrische Versicherungen. Sobald wir über ein ausgereifteres Margensystem verfügen, können wir uns mit Szenarien befassen, bei denen es um die echte Risikobewertung geht, wie beispielsweise bei Hurrikanen und Katastrophenversicherungen.

Matt Huang:
Wird es bei Umfragen zu einer „Tragödie der Allmende“ kommen? Schließlich liegt ein Grund für die Genauigkeit von Prognosemärkten darin, dass sie sich auf die Auswertung von Umfragen stützen. Mit anderen Worten: Umfragen sind die Sensoren, und Prognosemärkte sind die mathematische Auswertung dieser Sensorwerte. Wenn also niemand mehr abstimmen würde, könnte das die Prognosemärkte dann nicht eher schwächen?

Luana:
Ich sehe das genau umgekehrt: Die Umfragen werden nur noch besser werden. In Zukunft werden die Menschen erkennen, dass sie Geld verdienen können, wenn ihre Umfragen genauer sind. Sie werden also bereit sein, bessere Umfragen in Auftrag zu geben und bessere Methoden zu entwickeln. Es können nun tatsächlich viele verschiedene Umfrageformate auf demselben Markt miteinander konkurrieren.

John Collison:
Genau wie der Metapoll-Aggregator von 538.

Luana:
Ja, sogar noch weiter. Letztendlich lässt sich daraus eine einzige Zahl ableiten, die all diese verschiedenen Aspekte zusammenfasst. Bei der letzten Wahl hat das tatsächlich jemand getan; man hat eigens eine neue Umfragemethode in Auftrag gegeben, die dem „Nearest-Neighbors“-Ansatz ähnelt. Auch wenn ich mich nicht mehr genau an die Einzelheiten erinnere, führte dies dazu, dass sie auf dem Markt mehr Geld verdienten. Das ist die Kraft, die echtes Geld auf dem Spiel mit sich bringt – es bringt die Anreize mit der Wahrheit in Einklang. Bei Umfragen geht es nicht mehr darum, mir das zu sagen, was ich hören will, sondern darum, konkrete Zahlen zu liefern.

Ich glaube also, dass sie sich gegenseitig ergänzen, genau wie die Nachrichten. Viele Leute sagen, dass Prognosemärkte die Nachrichtenbranche zerstören werden, aber ich sehe sie eher als Ergänzung. Wenn beispielsweise über eine Wahl berichtet wird, äußern Nachrichtenkommentatoren nach wie vor ihre Meinung; der Markt liefert keine Meinungen, sondern eine Zahl. Man braucht nach wie vor Kommentatoren, nur dass sie jetzt während des Kommentars sagen können: „Das ist die vom Markt eingepreiste Wahrscheinlichkeit, und das ist meine persönliche Einschätzung.“ Ich glaube nicht, dass Meinungen verschwinden werden.

John Collison:
Sie haben vorhin Insiderhandel angesprochen, und dabei geht es tatsächlich um eine sehr komplexe politische Frage: Wo sollte die Grenze beim Insiderhandel in Prognosemärkten gezogen werden? Selbst an der Börse ist das schon ziemlich kompliziert. Wir alle wissen zum Beispiel, dass die SEC häufig gegen illegalen Insiderhandel vorgeht, aber es gibt auch legale Fälle, wie zum Beispiel einen Hedgefonds, der seine einzigartigen Satellitendaten zu den Parkplätzen von Walmart nutzt, um Gewinne vorherzusagen – Informationen, über die andere offensichtlich nicht verfügen, die aber legal sind. Ähnlich verhält es sich bei Prognosemärkten: Auch dort wird die Abgrenzung sehr komplex sein. Wir sind uns zum Beispiel wahrscheinlich alle einig, dass Regierungsbeamte vor einer Militäraktion keine Wertpapiergeschäfte tätigen sollten. Aber wie sieht es vor dem Super Bowl aus, wenn jemand schon im Voraus weiß, wie lange Bad Bunnys Halbzeitshow dauern wird? Manche Menschen werden diese Informationen tatsächlich schon im Voraus kennen. Wie sollte Ihrer Meinung nach die Grenze für Insiderhandel definiert werden?

Luana:
Eigentlich ist Ihre Aussage bereits ziemlich zutreffend. Das ist eine sehr komplexe Angelegenheit. An der Börse und in größerem Maßstab ist es noch komplizierter. Wir halten uns nun an den Grundsatz, das Bundesrecht einzuhalten.

John Collison:
Bezieht sich dies sowohl auf die Vorschriften der CFTC als auch auf andere finanzrechtliche Vorschriften?

Luana:
Ja, sowohl die CFTC als auch die SEC verfügen über entsprechende Rahmenwerke. Einfach ausgedrückt: Wenn Sie eine Vertraulichkeitsvereinbarung unterzeichnet haben, in der Sie versprechen, bestimmte Daten nicht weiterzugeben, dürfen Sie diese Informationen nicht für Handelszwecke nutzen. Wenn ich beispielsweise beim Bureau of Labor Statistics arbeite, hindert mich meine Geheimhaltungspflicht daran, Inflationszahlen vor ihrer Veröffentlichung preiszugeben, sodass ich mit diesen Informationen selbstverständlich keinen Handel treiben kann. Wenn du jedoch zufällig weißt, dass am Donnerstag die Probe für die Halbzeitshow des Super Bowls stattfindet, und du gerade draußen stehst und zufällig Lady Gaga singen hörst, ist das in Ordnung. Das Gleiche gilt für traditionelle Hedgefonds, die alternative Daten wie beispielsweise die Besucherzahlen in Starbucks-Filialen nutzen. Die Aufgabe des Marktes besteht darin, den Informationsfluss in den Markt zu fördern. Wir begrüßen Informationen über den Markt, allerdings unter der Voraussetzung, dass es sich nicht um unlautere Informationen handelt. Wenn du es auf unlautere Weise erlangt hast, solltest du nicht damit handeln.

John Collison:
Wenn Sie also hinsichtlich solcher Informationen zur Vertraulichkeit verpflichtet sind, dürfen Sie diese nicht für Handelszwecke nutzen.

Luana:
Richtig. Wir gehen sogar noch einen Schritt weiter. Wenn Sie beispielsweise ein Regierungsbeamter sind, dürfen Sie nicht darauf spekulieren, ob ein bestimmter Gesetzentwurf verabschiedet wird, auch wenn ich nicht sicher bin, ob sie eine formelle Vertraulichkeitsvereinbarung unterzeichnet haben.

John Collison:
Das ist sehr interessant, denn es ist allgemein bekannt, dass Kongressabgeordnete mittlerweile tatsächlich mit Aktien handeln dürfen.

Luana:
Ja. In dieser Hinsicht sind wir also sogar strenger als das derzeitige System. Wir stehen zudem in ständigem Kontakt mit den Aufsichtsbehörden, da dies sowohl für sie als auch für uns ein neues Thema ist. Da wir in einem regulierten Markt tätig sind, verfügen wir über eine leistungsfähige interne Überwachungsabteilung, die fast rund um die Uhr im Einsatz ist, jedes Anomaliesignal überwacht und versucht, alle Probleme zu beheben. Vor knapp zwei Wochen haben wir zwei Fälle von Insiderhandel bekannt gegeben. Und gerade weil wir uns in einem regulierten Rahmen bewegen, können wir gegen diese Personen sehr hohe Geldstrafen verhängen – die das Fünffache ihrer unrechtmäßig erzielten Gewinne übersteigen –, sie dauerhaft sperren und so weiter.

John Collison:
Was ich interessant finde, ist, dass ihr all diese Schritte bereits selbst durchführt. Auf dem öffentlichen Aktienmarkt hat sich die SEC stets sehr aktiv für die Ahndung von Insiderhandel eingesetzt. Wie steht die CFTC zu diesem Thema?

Luana:
Das ist eine gute Frage. Man kann sich den gesamten Mechanismus als ein dreistufiges System vorstellen. Die erste Stufe ist unsere eigene Überwachung und Durchsetzung. Die zweite Ebene bildet die Überwachung und Durchsetzung durch die CFTC selbst. In der dritten Stufe, sofern die Situation schwerwiegender ist, würde das Justizministerium eingeschaltet werden. Der Grund dafür, dass Fälle der SEC stärker im Blickpunkt stehen, liegt darin, dass in vielen Fällen die Börsen selbst Ermittlungen durchführen, erste Maßnahmen ergreifen, Geldstrafen verhängen und Konten sperren, noch bevor die nachfolgenden Verfahren einleiten. Bei uns läuft das ähnlich ab. Jede Transaktion auf Kalshi wird mit der CFTC synchronisiert, und diese hat Einblick in alles, in jeden einzelnen Fall. Wir legen diese Fälle zudem der CFTC zur Prüfung vor. Ob sie weitere Schritte unternehmen werden, wissen wir nicht, aber zumindest liegt der Ball nun bei ihnen.

John Collison:
Sie würden den Fall also an sie übergeben, allerdings mit einer ersten Schutzmaßnahme.

Luana:
Ja, genau.

Matt Huang:
Mir fällt noch ein anderes Szenario ein. In manchen Märkten ist der künftige Ausgang derzeit niemandem bekannt, sodass Insiderhandel per definitionem so gut wie unmöglich ist. Es gibt jedoch auch Märkte, auf denen eine einzelne Person den Ausgang beeinflussen kann, beispielsweise ob eine bestimmte politische Persönlichkeit in einer Rede ein bestimmtes Wort erwähnt oder ob ein bestimmter Spieler eine bestimmte Anzahl von Würfen versucht. Wie siehst du dieses Spektrum?

John Collison:
Ist es beispielsweise in einem sogenannten Erwähnungsmarkt grundsätzlich eine schlechte Idee, weil er zu leicht manipulierbar ist?

Matt Huang:
Oder könnte es sein, dass solche Märkte von Natur aus nicht skalierbar sind?

John Collison:
Genau wie bei Brian Armstrong, der während der Coinbase-Bilanzpressekonferenz vielleicht ein Wort einwirft, verhalten sich auch diese Märkte ähnlich.

Luana:
Ich finde Märkte eigentlich toll. Denken Sie nur einmal an die Federal Reserve. Viele Hedgefonds beobachten genau, in welche Richtung sich der Stuhl während einer Rede neigt, ob ein bestimmtes Wort verwendet wird oder ob sich der Tonfall ändert. Denn wir alle wissen, dass das Vorhandensein oder Fehlen bestimmter Wörter ganz bestimmte Bedeutungen vermittelt und den Markt stark beeinflussen kann. Das Gleiche gilt für Trump. Wenn er sagt, dass wir in den Krieg ziehen, wird der Markt sicherlich starken Schwankungen unterliegen; wenn er Zölle anspricht, wird es ebenfalls zu starken Schwankungen kommen. Tatsächlich haben die Äußerungen vieler Persönlichkeiten des öffentlichen Lebens schon immer den Markt beeinflusst und bestimmt. Ich halte es daher für sehr wichtig, Märkte zu erwähnen.

Selbstverständlich dürfen weder die an der Ausarbeitung der Reden beteiligten Personen noch die Redner selbst handeln; ebenso wenig dürfen ihre Teams handeln. Das ist unsere Einschränkung. Wenn Sie beispielsweise Gavin Newsom sind und an der Börse darauf gewettet wird, ob Sie einen bestimmten Satz sagen werden, dürfen Sie und Ihre Mitarbeiter nicht am Handel teilnehmen. Mein Grundsatz lautet: Solange wir die Fairness des Marktes durch die Beschränkung bestimmter Teilnehmer gewährleisten können und der Markt selbst einen positiven Wert und einen wirtschaftlichen Nutzen hat, sollte er bestehen bleiben. Wir sollten nicht sagen, dass dieser Markt nicht existieren sollte, nur weil ihn vielleicht fünf Leute manipulieren könnten. Sonst dürfte es auch keine Börse geben. Entscheidend ist nicht, den Markt zu schließen, sondern eine Reihe solider Regeln und Verbote festzulegen, die es dem Markt ermöglichen, zu existieren und fair zu bleiben.

John Collison:
Eine weitere große Kontroverse, in die Sie tief verwickelt sind, betrifft Sportverträge. Kritiker würden sagen, dass die Ausweitung der Sportwetten viele bekannte negative Folgen mit sich gebracht hat, die messbar sind. Vor allem in den USA hat die Legalisierung von Sportwetten in den letzten zehn Jahren erhebliche Fortschritte gemacht, und inzwischen liegen einige Daten vor. Andererseits habe ich persönlich keine starken moralischen Bedenken gegenüber Alkohol, obwohl die Verteilung der Folgen des Alkoholkonsums recht ähnlich ist: Die überwiegende Mehrheit der Menschen genießt ihn ganz normal, aber für einige wenige hat er sehr schlimme Folgen. Die gesellschaftlichen moralischen Diskussionen über Alkohol und Online-Unterhaltung unterscheiden sich jedoch deutlich voneinander, obwohl ihre Verbreitungsformen sehr ähnlich sind.

Abgesehen von meinen eigenen Erfahrungen – Online-Sportwetten gibt es in Europa tatsächlich schon seit langer Zeit, nämlich seit den Anfängen des Internets. Anfangs geschah dies über verschiedene Schlupflöcher, maltesische Lizenzen und Ähnliches, bevor es nach und nach stärker reguliert wurde. Die Menschen hatten schon immer Zugang dazu, und das Leben ist deswegen nicht zusammengebrochen. Offensichtlich ist dies nach wie vor ein großer Streitpunkt rund um Kalshi. Wie stehen Sie zur Ausweitung des Angebots an Sportverträgen?

Luana:
Das Thema hat tatsächlich viele Facetten. Warum haben wir uns entschieden, auf dem Sportmarkt Fuß zu fassen? Erstens besteht zweifellos eine enorme Nachfrage nach Sport; zweitens ist Sport ein Bereich, in dem die Menschen bereit sind, viel Zeit mit Recherchen zu verbringen, und über fundiertes Wissen verfügen. Bislang gab es jedoch keine wirklich gute Möglichkeit, dieses Wissen in Geld umzuwandeln. Bei herkömmlichen Online-Unterhaltungsangeboten wirst du eingeschränkt, sobald du zu viel gewinnst; das ganze System funktioniert eigentlich nicht richtig. Ob es Ihnen nun gefällt oder nicht, es wird immer Menschen geben, die auf Sport wetten; die Frage ist nur, wie man sie am besten dafür begeistern kann.

Ich glaube, der Markt unterscheidet sich in einem entscheidenden Punkt vom Haus: Der Markt ist objektiv gesehen ein besserer Mechanismus. Ich habe noch kaum jemanden ernsthaft argumentieren hören, dass ein staatlich reguliertes Kasinosystem eine gute Sache sei. In letzter Zeit hört man von Seiten der Online-Unterhaltungsbranche Propaganda darüber, wie sinnvoll dieses System sei, aber wenn man sie wirklich nach Daten fragt—

John Collison:
Das sieht man schon an der Größe. Online-Sportwettenanbieter haben wahrscheinlich einen Hausvorteil von etwa 10 %, während Prognosemärkte möglicherweise nur einen Vorteil von 1 % oder wenigen Prozentpunkten aufweisen.

Luana:
Doch diese ausbeuterische Natur spiegelt sich nicht nur im Hausvorteil wider. Das Schlimmste an herkömmlichen Online-Sportwetten ist, dass sie einem, sobald man anfängt, Geld zu verlieren, als Erstes einen Bonus anbieten, 1000 Dollar Cashback oder Einzahlungsboni, um einen zurückzulocken – denn eigentlich wollen sie nur Verlierer, keine Gewinner. Ihr Hauptziel ist es, dass du wiederkommst und weiter verlierst. So etwas machen wir nicht.

John Collison:
Bei Online-Sportwettenanbietern sind diejenigen, die am meisten Geld verlieren, tatsächlich die profitabelsten Kunden.

Luana:
Ja, das führt zu einem extrem verzerrten Anreiz. Davon haben wir nichts. Ich glaube, das grundlegende Problem ist, dass es immer Menschen geben wird, die zu Robinhood oder Coinbase gehen, um mit Aktien oder Kryptowährungen zu spekulieren; und es wird immer Menschen geben, die auf Sportwetten spekulieren wollen. Sie sollten Zugang zur besten Infrastruktur haben. Und die heutigen Online-Unterhaltungsunternehmen im Sportbereich sind es auch nicht. Wir sind fest davon überzeugt, dass unser Markt ihnen in puncto Sicherheit weit überlegen ist.

Was den Prohibitionismus angeht, so ist es eigentlich genau so, wie du es gerade in Bezug auf Alkohol gesagt hast. Ein Alkoholverbot hält die Menschen nicht vom Trinken ab; es treibt sie lediglich in illegale Kneipen. Das Gleiche gilt für das Verbot von Sportwetten: Die Leute werden einfach zu Offshore-Plattformen abwandern, wo es weniger Schutz gibt, fast keine Selbstausschlussmechanismen, keine Limits und keine der Schutzmaßnahmen, die wir derzeit haben – die Aufsichtsbehörden wissen nicht einmal, was diese Leute dort tun. Das ist für die Nutzer noch schlimmer. Ich glaube also, dass es niemals funktioniert, sich allein auf Verbote zu verlassen.

John Collison:
Auch die politischen Diskussionen zu diesem Thema sind recht interessant. Das erinnert mich an Kanada, zum Beispiel an British Columbia, wo die meisten Spirituosengeschäfte staatlich betrieben werden. Einerseits sagt die Regierung, dass diese Sache streng kontrolliert werden muss, andererseits verkauft sie sie selbst und betrachtet sie als Einnahmequelle. Das gilt umso mehr für Lotterien.

Luana:
Letztendlich verdient jeder daran Geld. Die Landesregierung will Geld verdienen, und die Casinos wollen Geld verdienen. So ist es nun mal.

Matt Huang:
Apropos Nischenmärkte. Als du noch nicht da warst, haben wir darüber gesprochen, welche anderen neuen Entwicklungen spannend sind. Was sind deine Favoriten?

Tarek:
Ich halte es für einen sehr interessanten Ansatz, eine Aktie in kleinere Bestandteile zu zerlegen.

Matt Huang:
Beispielsweise könnte man direkt mit dem Absatzvolumen von Nvidias GPUs handeln, anstatt—

Luana:
anstelle des Liefervolumens oder anderer Kennzahlen.

Tarek:
Ja, anstatt nur den Gesamtfinanzbericht zu betrachten. Wird dieser Gedanke weitergeführt, gelangt man auf eine makroskopischere Ebene, auf der untersucht wird, welche Schlüsselfaktoren die gesamte Wirtschaft antreiben. Nehmen wir zum Beispiel KI: Können wir eine Reihe von Fragen zum Thema KI zusammenstellen, um den Preis zu ermitteln? Oder zum Beispiel Ereignisse im Gesundheitswesen, wie etwa etwas Ähnliches wie COVID-19.

Das wirklich Interessante daran ist jedoch, dass es einen Aufsatz von Kevin Hassett gibt, in dem er einst die These aufstellte, dass mit zunehmender Komplexität der Gesellschaft die von den Vermögenspreisen vermittelten Informationen naturgemäß an Aussagekraft verlieren, da immer mehr Faktoren das Ergebnis beeinflussen und die Vektordimensionalität zunimmt. Wenn Sie die Dimensionen X1 bis XN nicht gut verstehen, können Sie den Endwert Y nicht gut abschätzen.

Die zentrale Schlussfolgerung dieses Artikels lautet, dass man unendliche Märkte benötigt und dass Prognosemärkte im Wesentlichen ein Weg sind, um zu unendlichen Märkten zu gelangen. Mit anderen Worten: Man benötigt für jedes X einen Preis und führt diese Preise dann wieder ein, um die traditionelle Wertpapierbewertung zu unterstützen. Tatsächlich gab es letzte Woche ein sehr gutes Beispiel dafür. Du weißt doch, dass Citini einen Forschungsbericht veröffentlicht hat, oder?

Luana:
Ja, und überraschenderweise haben das wirklich viele Leute geglaubt.

Tarek:
Ja, ich würde sagen, es hat mehr Aufmerksamkeit und Anerkennung erhalten, als erwartet.

John Collison:
Das ist der Bericht über KI im Jahr 2028.

Luana:
Ja, davon reden in letzter Zeit alle. Tatsächlich nahmen 38 % der Befragten dies ernst.

Tarek:
Ich glaube, dass es derzeit in gewisser Weise eine gesellschaftliche Tendenz gibt, wirklich daran glauben zu wollen, dass die KI uns letztendlich vernichten wird. Diese Stimmung ist vorhanden, und sie wird sich auf den Markt auswirken; die Aktienkurse werden deswegen fallen. Also haben wir einen Prognosemarkt zu diesem Bericht ins Leben gerufen. Zuvor hatte Citadel ebenfalls einen Gegendarstellungsbericht veröffentlicht, und wir haben auch dazu einen Marktplatz eingerichtet. Die Marktwahrscheinlichkeit lag bei 10 %.

John Collison:
Sie meinen also, dass die Wahrscheinlichkeit, dass das in dem Bericht prognostizierte wirtschaftliche Szenario tatsächlich eintritt, nur bei 10 % liegt.

Luana:
Genauer gesagt wurden fünf Bedingungen vorgeschlagen, und wenn drei davon erfüllt sind, kann man davon ausgehen, dass das Ziel in gewisser Weise erreicht wurde.

Tarek:
Richtig. Wenn drei der fünf Bedingungen erfüllt sind, kann man sagen, dass das Ergebnis in gewisser Weise zutrifft. Der Markt schätzte die Wahrscheinlichkeit für dieses Ergebnis jedoch nur auf 10 %; sind alle fünf Bedingungen erfüllt, ist die Wahrscheinlichkeit sogar noch geringer.

Das ist also insofern von Bedeutung, als dass der Markt vielleicht nicht so stark reagieren würde, wenn man diese Marktpreis-Rückmeldungen in ein Preismodell einfließen lassen könnte. Vielleicht würden die Leute DoorDash zum Beispiel nicht allein wegen dieses Berichts verkaufen. Sie müssen mir nicht unbedingt glauben, aber vielleicht glauben Sie dem Markt; der Markt wird Ihnen zeigen, dass die Analysen zu DoorDash eigentlich recht mittelmäßig sind.

Matt Huang:
Die Welt, die du dir vorstellst, ist in Wirklichkeit eine Welt, in der alles zu jeder Zeit seinen Preis hat. Ich frage mich: Ist das wirklich eine Welt, in der wir leben wollen? So profitiert Stripe derzeit vor allem deshalb davon, ein Privatunternehmen zu bleiben, weil es keine Preisgestaltung in Echtzeit hat, was für die Mitarbeiter, die Vergütung und die emotionale Stabilität vorteilhafter ist.

Luana:
Übrigens—

John Collison:
Denn die Veröffentlichung der Preise an sich sorgt für Unruhe.

Matt Huang:
Richtig. Langfristig nähern sich die Preise zwar tatsächlich der Realität an, kurzfristig verstärkt dies jedoch auch die Panik. Ich frage mich also: Glaubst du wirklich, dass dies die Welt ist, in der wir leben wollen?

Luana:
Wir haben sicherlich Vorurteile, weil wir den Markt lieben; wir halten den Markt für eine gute Sache, daher haben wir definitiv eine bestimmte Haltung. Wir sind jedoch der Ansicht: Mehr Daten sind immer besser als weniger Daten. Selbst wenn Sie der Meinung sind, dass bestimmte Daten nicht besonders aussagekräftig sind – beispielsweise weil die Kursdaten von Sekunde zu Sekunde zu viele Störsignale enthalten –, können Sie diese einfach ignorieren.

John Collison:
Der Vorstandsvorsitzende eines börsennotierten Unternehmens würde wahrscheinlich sagen, dass es gar nicht so einfach ist, etwas einfach zu ignorieren.

Luana:
Das stimmt. Insgesamt bin ich aber nach wie vor der Meinung, dass es immer besser ist, über diese Daten zu verfügen und sie als eine der Grundlagen zu nutzen, als sie nicht zu haben. Nur weil wir sagen, dass vieles einen Preis haben sollte, heißt das noch lange nicht, dass alles einen Preis haben muss. Es gibt viele Märkte, in die wir uns niemals einlassen werden, wie zum Beispiel Waldbrände, Terrorismus, Attentate – das sind schlechte Märkte. Natürlich gibt es bei Prognosemärkten eine moralische Grenze, die wir nicht überschreiten werden.

Insgesamt jedoch weiß man in einer Welt, die von sozialen Medien geprägt ist, immer weniger, was wirklich wahr ist. Jeden Tag taucht in meinem Feed die Frage auf: „Stimmt das?“ Stimmt das? „Ist das wirklich passiert?“ In diesem Zusammenhang ist es von großem Wert, über eine Signalquelle zu verfügen, die unabhängig von persönlichen Standpunkten ist und zur Beurteilung der Welt herangezogen werden kann. Ich halte diesen Wert für sehr real.

Tarek:
Ich würde es einfacher formulieren. Im Grunde genommen steigern Sie damit die Markteffizienz all dieser Emissionen. Auch wenn es in einigen Fällen um private Unternehmen geht, gilt doch dieselbe Logik. Überlegen Sie einmal, warum Unternehmen an die Börse gehen? Warum ist die Marktpreisbildung in Echtzeit so wichtig? Tatsächlich haben öffentliche Märkte Nachteile: Manchmal sind sie zu volatil, manchmal reagieren sie in jede Richtung über. Auf lange Sicht ist der Markt jedoch nach wie vor ein guter Mechanismus zur Gewichtung und zur Kapitalallokation. Ich glaube also nicht, dass es grundsätzlich schlecht wäre, für weitere Ausgaben einen Preis zu verlangen. Im Gegenteil, es würde die Effizienz steigern und dazu beitragen, dass das gesamte System der Ressourcenverteilung besser funktioniert. Natürlich wird es Nettoverlierer geben; manche Menschen oder Dinge, denen von vornherein keine Mittel hätten zugewiesen werden sollen, werden diese möglicherweise auch in Zukunft nicht erhalten.

Luana:
Und das ist auch ein guter Mechanismus für Rückmeldungen. Wenn Sie zum Beispiel Geschäftsführer eines börsennotierten Unternehmens sind und eine Ankündigung machen, der Aktienkurs aber weiter fällt, würden Sie sich fragen: Vielleicht liege ich falsch. Bei Politikern ist es genauso. Wenn sie in einer Debatte bestimmte Dinge sagen und ihre Marktchancen dadurch sinken, würden sie erkennen, dass diese Antwort vielleicht nicht gut genug war.

Ich glaube, dass diese schnellere Rückkopplungsschleife in vielen Bereichen zu besseren Entscheidungen führt. In einem staatlichen Kontext beispielsweise finden Prognosemärkte eine sehr wichtige Anwendung in Form sogenannter bedingter Märkte, bei denen die Regierung die Frage stellen kann: „Wenn wir dieses Gesetz verabschieden, wird die Beschäftigung dann steigen oder sinken?“ Sie können diese Fragen mit einer Punktzahl bewerten, um die Entscheidungsfindung zu unterstützen. Das bedeutet eine engere Rückkopplungsschleife und bessere Anreize.

John Collison:
Haben Sie den Eindruck, dass wir bereits erste Auswirkungen der Prognosemärkte auf die Politik sehen? Die sozialen Medien haben die Politik eindeutig verändert; das politische Spiel hat sich gewandelt, die beliebten Kandidaten haben sich gewandelt, und auch die Art und Weise, wie politische Diskussionen geführt werden, hat sich gewandelt. Was ist mit Prognosemärkten? Zeigt sich bereits ihr Einfluss auf die Politik?

Tarek:
Auf jeden Fall. Der Kandidat selbst orientiert sich am Preis des Prognosemarktes.

John Collison:
Aber das ist vielleicht nur eine bequeme Ausrede. Soziale Medien werden nicht nur von den Kandidaten genutzt, sie verändern auch die Kandidaten selbst und den Wahlkampfstil.

Tarek:
Ja, diese Änderungen werden darin berücksichtigt.

Luana:
Meiner Meinung nach ist der wichtigste Punkt beim Prognosemarkt, dass er weniger voreingenommen ist als die Parteimaschinerie. Wenn es einen Außenseiterkandidaten gibt, den die Öffentlichkeit tatsächlich mag, die Parteielite jedoch eine andere, eher etablierte Persönlichkeit bevorzugt, spiegelt der Markt die Chancen dieses Außenseiterkandidaten oft genauer wider.

John Collison:
Sie meinen also, die Macht der Parteimaschinerie sei etwas geschwächt worden?

Luana:
Das glaube ich auch. Es macht deutlich, was die Menschen tatsächlich wollen, was nicht unbedingt mit dem übereinstimmen muss, was die Partei durchsetzen will. Vielleicht gab es bisher landesweit noch keine besonders eindeutigen Fälle, aber bei einer Vorwahl wie in Texas sagten die Umfragen zwar einen Kandidaten als sicheren Sieger voraus, doch am Ende gewann derjenige, der auf dem Prognosemarkt höhere Quoten hatte. Ich glaube, oft spiegelt der Markt die Lage fairer wider als die Darstellung der Partei.

Tarek:
Ein weiterer entscheidender Punkt ist, dass es, wie Luana gerade erwähnt hat, eine gewisse entpolarisierende Wirkung hat. In gewisser Weise ist es sogar ein Gegenmittel zu den sozialen Medien. Soziale Medien reduzieren einen Senatswahlkampf stark auf eine einzige Dimension; dein Feed entscheidet schnell, ob du Republikaner oder Demokrat bist, und liefert dir dann fortlaufend entsprechende Inhalte. Aber der Prognosemarkt funktioniert anders, denn die Teilnehmer dieses Marktes fragen nicht danach, wer der Gute und wer der Böse ist.

John Collison:
Ich glaube, du meinst, dass man in den Feeds der sozialen Medien schnell in eine Schublade gesteckt wird: Bist du Demokrat oder Republikaner? Und dann zeigt es dir Dinge innerhalb dieses Rahmens. Viele Menschen beklagen sich darüber, dass sie in eine Sackgasse geraten, weil das System sie schnell in eine Schublade steckt. Und Sie sagen, dass dieses Phänomen auf dem Prognosemarkt nicht auftritt.

Tarek:
Ganz im Gegenteil. Stattdessen wird es dich dazu bringen, dich zu fragen: Sind wir uns bei dieser Person zu sicher? Dieser Mechanismus führt dazu, dass sich die Diskussionen entpolarisieren, da es sich nicht mehr um eine eindimensionale Gegenüberstellung von Republikanern und Demokraten handelt, sondern weitere Dimensionen ins Spiel kommen. Man wird also bald Urteile hören wie: „Der Typ ist eigentlich ganz cool; vielleicht würde er sich in Texas gut schlagen, obwohl er Demokrat ist.“

Luana:
Bei der Bürgermeisterwahl in New York City war es genauso. Fast alle hielten Cuomo für einen sicheren Sieger, zu 100 % sicher. Aber wir sahen, wie Mamdanis Chancen stetig stiegen. Ich glaube, das zeigt, dass progressive Botschaften bei den New Yorkern Anklang finden. Der Markt hat diesen Wandel erfasst, und diese Entpolarisierung ist darauf zurückzuführen, dass die Menschen bereit sind, einen Schritt zurückzutreten, nicht mehr nur nach Lager zu urteilen, sondern ernsthaft zu überlegen, was wahrscheinlicher ist. Weil die Anreize aufeinander abgestimmt sind.

John Collison:
Das ist ein bisschen wie der Iowa-/New-Hampshire-Effekt bei den Vorwahlen zum US-Präsidenten. Vor der Wahl glauben alle, dass eine bestimmte bekannte Persönlichkeit gewinnen wird, so wie Hillary Clinton im Jahr 2008. Doch Iowa und New Hampshire geben nicht nur Aufschluss über die Stimmung in diesen beiden Bundesstaaten, sondern prägen auch die öffentliche Wahrnehmung. Was Sie damit sagen wollen, ist, dass der Prognosemarkt in gewisser Weise ebenfalls diesen Iowa-/New-Hampshire-Effekt hervorrufen und somit das Endergebnis beeinflussen kann.

Luana:
Ich bin mir nicht sicher, ob das etwas am Ergebnis ändern wird. Ich würde eher sagen, dass sich dadurch das Ergebnis zeigen wird, das letztendlich wahrscheinlicher ist. Wenn es das Ergebnis tatsächlich verändert—

Tarek:
Ich glaube, es wird immer gewisse Auswirkungen geben, aber—

Matt Huang:
Es gibt zweifellos einen gewissen Einfluss.

Tarek:
Es wird sicherlich einige geben, genau wie bei Meinungsumfragen.

John Collison:
Ihr scheint ein bisschen bescheiden zu sein. Man kann durchaus sagen, dass der Prognosemarkt einen Wert hat, und es ist nichts Falsches daran, Dinge zu ändern.

Tarek:
Ich möchte nur betonen, dass hohe Gewinnchancen nicht unbedingt ein gutes Ergebnis bedeuten. So erreichte Mamdani in Kalshi beispielsweise 94 % und ermahnte seine Anhänger immer wieder, zur Wahl zu gehen. Da die Wahrscheinlichkeit hoch war, könnte dies dazu führen, dass sich die Leute zu sicher fühlen und denken: „Ich muss nicht hingehen.“ Die Sache ist also nicht ganz so einfach. Ich glaube nicht, dass die Veränderungen, die der Prognosemarkt in der Realität bewirkt, größer sein werden als die Veränderungen, die Meinungsumfragen in der Realität bewirken. Das wird sicherlich Auswirkungen haben, aber es wirkt nicht isoliert. Tatsächlich gibt es auch soziale Medien, Chatrooms und verschiedene Meinungsplattformen. Da Sie den Prognosemarkt noch dazu nehmen, ist dessen marginale Auswirkung nicht ganz so linear.

Aber ich möchte etwas ansprechen, das ich sehr interessant finde; ob du es für sinnvoll hältst oder nicht, bleibt dir überlassen. Wir haben festgestellt, dass viele Menschen nach der Teilnahme am Prognosemarkt einen ernsthafteren Ansatz verfolgen, um die zugrunde liegenden Ereignisse zu verstehen. Sie werden wirklich sachkundiger. Denn sobald man bereit ist, zu wetten, oder bereits echtes Geld auf dem Spiel steht, ändert sich die Art und Weise, wie man Informationen aufnimmt. Du wirst nicht mehr einfach so zwitschern. Sie werden recherchieren, lesen und verstehen, wer diese Person ist, was geschehen ist, wofür sie sich einsetzt, wogegen sie ist und welche Haltung sie vertritt. Das versetzt die Menschen wirklich in einen Zustand der Vertiefung.

Luana:
Richtig.

Tarek:
Das war bei der Bürgermeisterwahl in New York City und beim Brexit-Referendum der Fall. Viele Menschen haben damals für den Brexit gestimmt, weil sie der Meinung waren, wir sollten die EU verlassen; erst nach der Abstimmung wurde ihnen klar: Moment mal, wollten wir das wirklich? Haben wir überhaupt verstanden, worüber wir abgestimmt haben? Und der Prognosemarkt wird dieser Art der Beteiligung einen höheren Informationsgehalt verleihen. Das sagen dir eigentlich auch die Sportligen. Sobald die Zuschauer eine Wette platziert haben, interessieren sie sich mehr für Statistiken, welche Spieler gut abschneiden und was im Spiel tatsächlich passiert ist. Ich glaube, solche Entwicklungen haben in der Politik bereits in großem Umfang eingesetzt, und das ist eine gute Sache.

Luana:
Ich würde sogar noch einen Schritt weiter gehen und sagen, dass ich glaube, dass dies der Politik zugutekommen würde, da die Kandidaten schnelleres Feedback zu ihrer Botschaft und ihren politischen Positionen erhalten würden. Nun spricht ein Kandidat über zehn Dinge, und am Ende, egal ob er gewinnt oder verliert, können wir nur ein Gesamturteil fällen: Was hat wirklich funktioniert, und was nicht? Selbst bei Umfragen gibt es immer eine gewisse Verzögerung, und die Stichprobe ist sehr begrenzt. Aber jetzt kann man in Echtzeit sehen: Er hat das gesagt – wie hat der Markt darauf reagiert? Eine solche schnellere Rückkopplungsschleife würde die Politik meiner Meinung nach eher dem Unternehmertum ähneln – man kann schnell Anpassungen vornehmen. Letztendlich wollen alle Kandidaten gewinnen, und wenn sie ihre Äußerungen kontinuierlich so optimieren können, dass sie den politischen Zielen und Informationen, die die Öffentlichkeit wirklich will, näherkommen, dann werden sie meiner Meinung nach letztendlich besser werden, weil sie ein klareres Verständnis dafür entwickeln, was die Menschen wirklich wollen.

Tarek:
Es ist so, als würde man nicht mehr nur eine Gesamtpunktzahl erhalten, sondern als hätte alles, was man tut, eine eigene Punktzahl.

Luana:
Ja. Es ist so, als würde man eine neue Funktion einführen und dabei zehn Kennzahlen gleichzeitig im Blick haben: Diese ist gestiegen, jene gesunken – und dann kann man weitere Anpassungen vornehmen. Der Markt kann diese Möglichkeit in vielen Bereichen bieten. Bei der Musik ist es genauso: Wenn man zum Beispiel eine Hitparade erstellt, hört sich ein Nutzer einen Song an und sagt: „Dieser Song wird niemals ein Hit werden.“ Dann wirst du wissen, dass es vielleicht an der Zeit ist, einen neuen Weg einzuschlagen.

Matt Huang:
Nutzen Sie Prognosemärkte auch intern, um Entscheidungen zu treffen?

Luana:
Bei jeder Entscheidung, die wir treffen, geht es im Grunde genommen darum, Wahrscheinlichkeiten einzuschätzen. Das gilt sogar für Wahlstreitigkeiten.

Matt Huang:
Aber das ist immer noch deine eigene Wahrscheinlichkeitsschätzung. Haben Sie schon einmal darüber nachgedacht, einen internen Marktplatz einzurichten, an dem sich die Mitarbeiter beteiligen können?

Tarek:
Die Antwort lautet: Ja. Als regulierte Börse dürfen wir eigentlich selbst keine Geschäfte tätigen.

John Collison:
Das ist hier ein bisschen wie die Frage nach der Trennung von Kirche und Staat.

Luana:
Genau.

Tarek:
Deshalb haben wir bei den Aufsichtsbehörden angefragt, ob wir selbst in kleinem Umfang Handel betreiben dürfen. Magst du kleine Mengen? Weil das wirklich etwas ist, was wir gerne tun würden.

Matt Huang:
Schließlich nutzt man ja selbst das eigene Produkt.

Tarek:
Ja, wir möchten unser eigenes Produkt auch wirklich nutzen.

Luana:
Aber das ist wirklich schwierig.

Tarek:
Da für alle unsere Mitarbeiter Einschränkungen gelten.

John Collison:
Das heißt, Mitarbeiter dürfen nicht einmal privat Geschäfte tätigen. Das ist einfach zu aufwendig. Wie du schon gesagt hast, verhindert das im Grunde genommen, dass man das eigene Produkt selbst nutzt.

Tarek:
Ja.

John Collison:
Alle Facebook-Mitarbeiter nutzen Facebook, damit sie das Produkt besser optimieren können. Das kannst du von deiner Seite aus nicht machen.

Luana:
Für uns ist es daher besonders wichtig, die Nutzer immer wieder zu befragen.

John Collison:
Das ist wirklich interessant.

Tarek:
Auch wenn es schmerzlich ist: Diese Power-User, diese „Super-Prognostiker“, haben tatsächlich einen enormen Einfluss auf die Produktentwicklung.

John Collison:
Ich nehme an, du verbringst viel Zeit mit diesen Power-Usern, den Super-Prognostikern.

Luana:
Ja, sie werden gewinnen, also müssen wir natürlich versuchen, sie bei Laune zu halten.

John Collison:
Eine letzte Frage: Wie soll sich Ihrer Meinung nach das politische Umfeld für Prognosemärkte weiterentwickeln? Wenn Sie mit Vertretern der Regierung sprechen würden oder einen Zauberstab hätten, wofür würden Sie sich einsetzen?

Tarek:
Ich glaube, die Haltung unseres Unternehmens unterscheidet sich vielleicht ein wenig von der vieler typischer großer Technologieunternehmen. Wir vertreten den Standpunkt, dass Innovation in den USA stattfinden muss, dass die USA dabei eine Vorreiterrolle übernehmen müssen und dass sie auf faire Weise erfolgreich sein müssen. Alles, was die Amerikaner tun wollen und was Amerika als Land braucht, um erfolgreich zu sein, sollte innerhalb der USA geschehen. Gleichzeitig sind wir aber auch für eine Regulierung.

Auf einer übergeordneten Ebene besteht stets ein Spannungsverhältnis zwischen Innovation und Regulierung. Viele Menschen gehen standardmäßig davon aus, dass Politiker immer regulieren wollen und Unternehmen immer Regulierung vermeiden wollen.

John Collison:
Derzeit ähneln Sie vielleicht eher einem traditionellen Finanzunternehmen als einem typischen Silicon-Valley-Unternehmen. Denn viele Unternehmen aus dem Silicon Valley sind in einem unregulierten Umfeld groß geworden, während Finanzunternehmen von Anfang an einer Aufsicht unterlagen; das ist nun einmal die Realität.

Tarek:
Ja, das gehört zur Finanzkultur dazu. Schließlich haben wir vier Jahre gebraucht, um uns in den Vorschriften zurechtzufinden. Wir glauben jedoch an Regulierung. Ich sehe Regulierung ein bisschen wie eine Versicherung: Manchmal mag sie einem das Gefühl geben, eingeschränkt zu sein, aber wenn es wirklich schiefgeht, schützt sie einen vor großem Schaden.

Wenn Sie mich also fragen, welche Politik gut ist, würde ich sagen: Jede Politik, die dazu beiträgt, diese Innovationen in den Vereinigten Staaten zu halten, sicherstellt, dass die Vereinigten Staaten diesen Wettbewerb gewinnen, und die Fairness und Transparenz auf dem Markt fördert, ist eine gute Politik. Zum Beispiel, wie man Insiderhandel erschweren kann; zum Beispiel, wie man Regierungsbeamten und Kongressabgeordneten bei ihren Handelsaktivitäten strengere Auflagen auferlegen kann, um zu verhindern, dass sie privilegierte Informationen nutzen.

Luana:
Darüber haben wir gerade erst gesprochen.

Tarek:
Richtig. Um ehrlich zu sein, bin ich persönlich ein entschiedener Befürworter eines umfassenden Verbots von Insiderhandel im Kongress.

John Collison:
Es könnte sogar so weit gehen, dass nicht nur Insiderhandel verboten wird, sondern der Handel durch Kongressabgeordnete gänzlich untersagt wird.

Tarek:
Ich glaube nicht, dass das unbedingt eine schlechte Idee wäre.

Luana:
Genau so sehen wir das auch.

Tarek:
Ein weiterer Punkt sind soziale Gerechtigkeit und Transparenz. Da wir uns mit vielen gesellschaftlichen Themen befassen, sollten wir, wenn Menschen mit politischen Themen handeln können, die entsprechenden Transaktionsdaten so offen wie möglich gestalten, damit jeder sie überprüfen und einsehen kann. Ich glaube, das wäre eine gute Sache. Stellen Sie sich vor, Meinungsumfragen wären völlig transparent – man könnte jede befragte Person einsehen und überprüfen, wie die Stichprobe aussieht –, das wäre etwas ganz anderes.

Ein weiterer Bereich ist der Verbraucherschutz. Das ist auf lange Sicht sehr wichtig. Denn wenn ein Produkt für Endverbraucher zum Mainstream wird, trägt die Plattform selbst eine große Verantwortung für die Aufklärung der Nutzer. So etwas ist in der Geschichte schon oft vorgekommen. In unserem Szenario möchten wir sicherstellen, dass die Nutzer wissen, was sie tun, nicht zu viel handeln und sich nicht in unangenehme Situationen bringen. Selbstverständlich werden wir auf Produkt- und Marketingebene unser Bestes geben, doch wir sind auch auf die Unterstützung von politischen Entscheidungsträgern und Regulierungsbehörden angewiesen, damit diese Anforderungen zu Branchenstandards werden und wir die Messlatte für diesen Schutz höher legen können.

Luana:
Übrigens bin ich der Meinung, dass nicht nur wir, sondern auch die traditionellen Einzelhandelsbroker damit beginnen sollten, viele der Verbraucherschutzmaßnahmen umzusetzen, über die wir heute sprechen – was sie derzeit noch nicht tun. Jede Handelsplattform, die sich an Privatanleger richtet, sollte diesen Weg einschlagen.

Tarek:
Ja, das ist wahrscheinlich unsere allgemeine Einschätzung. Wir hoffen auch, dass die zukünftige Entwicklung in diese Richtung gehen wird. Denn natürlich gibt es viele verschiedene Standpunkte, und manche Menschen sind vielleicht der Meinung, dass jegliche Spekulation verboten werden sollte, sei es an der Börse, auf dem Kryptomarkt oder auf dem Prognosemarkt. Wir sind damit nicht einverstanden. Wir halten das für eine sehr schlechte Lösung, zum einen, weil der Liquiditätsmarkt an sich viele positive Aspekte hat, und zum anderen, weil ein tatsächliches Verbot letztendlich genau die Risiken verstärken würde, die man ursprünglich eindämmen wollte, da diese Aktivitäten lediglich ins Ausland verlagert würden, wo man sie weder überwachen noch durchsetzen noch die Nutzer schützen kann.

John Collison:
Super. Vielen Dank an euch alle.

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