Ein Jahrzehnt der Regulierung endlich geklärt, Sieg für die krypto-native Logik

BTC, ETH, SOL, XRP, DOGE, SHIB.

Diese Namen wurden zum ersten Mal zusammen in einem SEC-Regulierungsdokument geschrieben, wobei einige Wörter hinzugefügt wurden: keine Wertpapiere.

Am Abend des 17. März 2026 veröffentlichten die SEC und die CFTC gemeinsam ein 68-seitiges interpretatives Dokument, das eine umfassende qualitative Bewertung des Wertpapierstatus von Krypto-Vermögenswerten formal bereitstellt. Dies war das erste Mal auf Bundesebene in den USA, dass bestimmte Token offiziell angesprochen und in einer regulatorischen Auslegung klassifiziert wurden. Das Dokument ersetzte auch den vorherigen „Investment Contract Analysis Framework“ der SEC von 2019, der eine wichtige Referenz für die Einhaltung der Vorschriften in der Branche gewesen war.

Dieses Dokument folgte einem klaren Zeitplan.

Im Januar 2025 richtete der amtierende SEC-Vorsitzende Mark T. Uyeda die Crypto Task Force ein, um die Anwendung der Wertpapierrechtsvorschriften auf Krypto-Vermögenswerte zu klären. Im Juli desselben Jahres veröffentlichte die Arbeitsgruppe des Präsidenten für digitale Vermögenswerte einen Bericht, in dem empfohlen wurde, dass die SEC und die CFTC ihre bestehenden Befugnisse nutzen sollten, um der Branche regulatorische Klarheit zu verschaffen.

SEC-Vorsitzender Paul S. Atkins startete daraufhin das Projekt Crypto, das im Januar 2026 zu einem gemeinsamen Projekt der SEC und der CFTC aufgewertet wurde. In dieser Zeit erhielt die Crypto-Taskforce über 300 öffentliche Kommentare von Emittenten, Investoren, Anwaltskanzleien, Wirtschaftsprüfungsgesellschaften und anderen Interessengruppen.

Mit anderen Worten, dieses Dokument stellt die „vereinte Antwort“ der beiden Bundesregulierungsbehörden dar, nach mehr als einem Jahr der Branchenumkämpfe und der politischen Koordinierung.

Fünf Linien zeichnen die gesamte Karte

In diesem Dokument kategorisiert die SEC Krypto-Vermögenswerte in fünf Klassen, wobei das zentrale Kriterium die vier Elemente des Howey-Tests sind.

Die erste Kategorie ist „Digitale Waren“. Dies ist der am stärksten hervorgehobene Abschnitt des gesamten Dokuments, da die SEC eine spezifische Liste von Namen bereitstellt. BTC, ETH, SOL, XRP, ADA, AVAX, DOGE, SHIB, LINK, DOT, LTC, BCH, HBAR, XLM, XTZ, APT, insgesamt 16 Token werden im Text explizit erwähnt. Der Fußnote enthält außerdem Algorand (ALGO) und LBRY Credits (LBC) in dieser Kategorie.

Die von der SEC bereitgestellte Logik lautet wie folgt: Der Wert dieser Token ist inhärent an die programmatischen Operationen des funktionalen verschlüsselten Systems, in dem sie sich befinden, gebunden, hauptsächlich angetrieben durch Angebot und Nachfrage, anstatt durch die Erwartung von Gewinn aus den Managementbemühungen anderer.

Die zweite Kategorie sind "Digitale Sammlerstücke". Speziell erwähnt werden CryptoPunks, Chromie Squiggles, WIF (dogwifhat) und VCOIN. Meme-Coins finden hier ihren Platz, wo die SEC glaubt, dass ihr Wert hauptsächlich durch "künstlerische, unterhaltende, soziale oder kulturelle Bedeutung" angetrieben wird, ähnlich wie bei physischen Sammlerstücken, und somit keine Wertpapiere darstellen.

Die dritte Kategorie sind "Digitale Werkzeuge". Beispiele wie ENS-Domains und CoinDesks Microcosms NFT-Tickets werden erwähnt. Das Hauptmerkmal dieser Vermögenswerte ist ihre Fähigkeit, bestimmte Funktionen auszuführen, wie Mitgliedschaftsnachweise, Identitäts-Token oder Eigentumszertifikate, von denen viele seelengebunden und nicht übertragbar sind.

Die vierte Kategorie sind „Stablecoins“. Gemäß dem zuvor verabschiedeten „GENIUS Act“ sind „Stablecoins vom Zahlungsverkehrstyp“, die von konformen Emittenten ausgegeben werden, ausdrücklich von der Definition von Wertpapieren ausgenommen. Die SEC behält jedoch die Regulierungsbefugnis über Stablecoins, die die von diesem Gesetz festgelegten Standards nicht erfüllen.

Die fünfte Kategorie sind „Digitale Wertpapiere“. Dies ist die einzige Kategorie, die definitiv als Wertpapier eingestuft ist. Die SEC erwähnt jedoch in dem Dokument nicht speziell, dass Token zu dieser Kategorie gehören.

Die Grenzen zwischen diesen fünf Kategorien sind nicht absolut. Die SEC selbst erkennt die Existenz hybrider Vermögenswerte an, die mehrere Kategorien umfassen, und von Krypto-Vermögenswerten, die nicht in eine Kategorie fallen. Die Bedeutung dieses Klassifizierungsrahmens liegt jedoch darin, dass die Frage „Was ist ein Wertpapier und was nicht?“ erstmals von Gerichtsdebatten in den Bereich der regulatorischen Durchsetzung verlagert wird.

Vier Kategorien von On-Chain-Aktivitäten, einheitliche Klassifizierung

Über die Token-Klassifizierung hinaus ist ein weiterer bedeutender Beitrag dieses Dokuments die einheitliche Klassifizierung von vier zentralen On-Chain-Aktivitäten: Mining, Staking, Wrapping und Airdrops.

Protokoll-Mining stellt kein Wertpapierangebot dar. Ob individuelles Mining oder der Beitritt zu einem Mining-Pool, die Mining-Aktivität selbst wird als Netzwerkwartung betrachtet, und die neu geschürften Token sind eine programmatische Belohnung auf Protokollebene, die keine Vertragsbeziehung zur Investition beinhaltet.

Protokoll-Staking stellt kein Wertpapierangebot dar. Diese Bestimmung umfasst vier Szenarien: individuelles Staking, Selbstverwahrung mit Delegation, Delegation an einen Verwahrer für das Staking und Liquiditäts-Staking. Die SEC stellt in dem Dokument ausdrücklich klar, dass Staking-Belohnungen aus der vorab festgelegten programmatischen Zuweisung des Protokolls stammen und nicht aus den operativen Bemühungen eines bestimmten Managementteams. Für LST, die aus Liquiditäts-Staking generiert werden (z. B. stETH), betrachtet die SEC sie lediglich als „Quittungen“ für die zugrunde liegenden gestakten Vermögenswerte, die nicht als Derivate eingestuft werden und keine Wertpapiere darstellen.

Asset Wrapping stellt kein Wertpapierangebot dar. Das Einwickeln von BTC in WBTC zur Verwendung auf Ethereum ist lediglich eine technische Interoperabilitätsoperation und ändert nichts an der Natur des zugrunde liegenden Vermögenswerts.

Airdrops stellen kein Wertpapierangebot dar. Solange die Empfänger keine Mittel, Waren oder Dienstleistungen als Gegenleistung bereitstellen, erfüllt die kostenlose Verteilung von Token nicht das Kriterium „Anlage von Geld“ des Howey-Tests.

Diese Feststellungen haben direkte Auswirkungen auf die Branche, da Kernmechanismen von DeFi-Protokollen wie Staking, Wrapping und Airdropping alle aus dem Geltungsbereich des Wertpapierrechts entfernt wurden. In den letzten drei Jahren wurde jedes Projekt, das Staking-Dienste anbietet oder Airdrops verteilt, mit Bedenken konfrontiert, und nun gibt es eine einheitliche Antwort von den Bundesbehörden.

Sicherheitsstatus ist kein dauerhaftes Label

Vielleicht der wertvollste Abschnitt dieses Dokuments für eine gründliche Lektüre ist die Erklärung der SEC zum „Trennungs“-Mechanismus. Das Dokument stellt klar, dass ein Krypto-Vermögen, das selbst keine Sicherheit ist, aufgrund seiner Emissionsmethode (z. B. durch einen Investitionsvertrag) der Wertpapierregelung unterliegen kann. Wenn die Bedingungen des Investitionsvertrags jedoch nicht mehr erfüllt sind, kann das Vermögen von seinem Sicherheitsstatus „getrennt“ werden.

Die SEC bietet zwei Szenarien für die Trennung. Das erste Szenario ist, wenn der Emittent seine Versprechen erfüllt. Wenn ein Projekt beispielsweise während eines ICO versprochen hat, ein dezentrales Netzwerk zu entwickeln, und das Netzwerk später tatsächlich in Betrieb geht und dezentral funktioniert, verlassen sich die Investoren nicht mehr auf die Bemühungen des ausgebenden Teams, um Gewinne zu erzielen, und erfüllen somit nicht die Kernanforderung des Howey-Tests, und das Token "absolviert" den Investmentvertrag.

Das zweite Szenario ist interessanter, da es das "Verlassen" des Projekts durch das Projektteam beinhaltet. Wenn der Emittent die in dem Investmentvertrag gemachten Versprechen und Aussagen nicht erfüllt und die vernünftigen Erwartungen der Investoren, dass "Bemühungen anderer" Gewinne bringen, zerschlagen werden, wird der Investmentvertrag ebenfalls beendet. Die SEC betont jedoch, dass dies nicht bedeutet, dass der Emittent der Haftung entgehen kann, da er möglicherweise immer noch Betrugsvorwürfe gegen sich erhebt.

Die wahre Bedeutung dieses "Trennungs"-Mechanismus besteht darin, dass er einen konformen Weg für Krypto-Projekte bietet. Von der ICO über den Mainnet-Launch bis zur vollständigen Dezentralisierung ist es nicht mehr eine abenteuerliche Reise durch rechtliche Grauzonen, sondern ein regulatorischer Tunnel mit einem klaren Endpunkt. Einmal abgeschlossen, bist du draußen.

68 Seiten. Neun Kapitel. 18 Token wurden ausgewählt, sechs On-Chain-Verhaltensweisen kategorisiert, zwei "Abschluss"-Pfade. Die SEC hat über ein Jahr lang mehr als 300 Stellungnahmebriefe gesammelt und letztendlich in Zusammenarbeit mit der CFTC diese Antwort eingereicht. Es ist nicht perfekt; die Grenzen von Stablecoins weisen immer noch Grauzonen auf, es wurden keine spezifischen Beispiele in der Kategorie „digitale Wertpapiere“ genannt, und die Bewertungskriterien für Hybrid-Assets bleiben Interpretationsspielraum offen.

Aber für eine Behörde, die in der Vergangenheit für ihren Ansatz der „Regulierung durch Durchsetzung“ kritisiert wurde, tut dieses Dokument zumindest eines: Es legt die Regeln auf Papier fest, anstatt sie durch Durchsetzungsmaßnahmen umzusetzen.