Por qué la DeFi verdaderamente descentralizada no necesita exención legal según la Comisionada de la SEC Hester Peirce

La Comisionada de la SEC Hester Peirce trazó una línea clara en torno a las finanzas descentralizadas el 17 de septiembre. Dijo que los inversores no necesitan una exención para utilizar contratos inteligentes sin permiso para el comercio entre pares. Las acciones de la SEC y la CFTC examinadas aquí establecen límites separados sobre el control de intermediarios.

La pregunta no resuelta es cuánto control puede retener un proveedor de software antes de que comience a parecerse a un intermediario regulado.

La declaración de Peirce expresó su propia posición. Una definición vinculante de la Comisión de Valores y Bolsa de EE. UU. requeriría una acción de la Comisión. La orden de valores tokenizados de la SEC y una declaración separada del personal dejan su frase "verdaderamente descentralizada" sin definir. Sus disposiciones específicas se centran en la custodia, el acceso, los parámetros del software, las tarifas, las recomendaciones, el enrutamiento y la ejecución.

Cada acción opera bajo un estatuto diferente y tiene un efecto legal diferente. Juntas, muestran cómo los reguladores federales están examinando la autoridad que retienen los proveedores identificables. Falta una prueba de descentralización federal unificada.

La SEC rastrea el control desde el mercado hasta el frontend

La orden de valores tokenizados de la SEC del 17 de septiembre es una orden de la Comisión. Crea un alivio temporal y condicional para un Venue de Valores Tokenizados definido, o TSV, utilizando grupos de creadores de mercado automatizados para el comercio permitido en acciones tokenizadas de NMS.

Un TSV bajo la orden realiza dos funciones: proporciona uno o más grupos AMM para participantes permitidos y establece estándares que rigen quién puede acceder a esos grupos.

La orden da un significado funcional a "proporciona" para esa exención. Seleccionar y designar un grupo puede contar. Desplegar su contrato de comercio, cambiar sus reglas o parámetros, establecer sus tarifas o retener la autoridad para pausar el comercio también puede establecer provisión o control. Realizar únicamente la tarea administrativa de codificar una lista blanca queda fuera de esa definición.

La automatización deja varias decisiones importantes en manos humanas. Las personas aún pueden elegir el lugar, establecer tarifas, pausar la actividad o decidir quién entra. Peirce colocó la orden fuera de las finanzas descentralizadas y describió el software genuinamente sin permiso como un modelo diferente. El lugar permitido ilustra por qué los poderes operativos importan incluso cuando los contratos inteligentes ejecutan transacciones.

La interfaz crea otra capa de control.

Una declaración de abril de la División de Comercio y Mercados de la SEC describe cuándo el personal se abstendría de objetar a ciertos proveedores de interfaces de valores de activos criptográficos que operan sin registro de corredor-dealer bajo la Sección 15. Su efecto legal es limitado: la declaración representa al personal, no tiene fuerza legal, no crea nuevas obligaciones y se considerará retirada cinco años después del 13 de abril de 2026, a menos que haya una acción de la Comisión en medio.

Las interfaces cubiertas ayudan a los usuarios a preparar transacciones a través de billeteras de autocustodia. El usuario tiene las claves, elige o personaliza los parámetros de la transacción, firma la transacción y transmite las instrucciones. Múltiples rutas de ejecución mostradas deben ser filtrables o clasificables utilizando factores objetivos. Cuando una interfaz muestra una ruta, los usuarios deben poder ver alternativas cuando existan. El software utilizado para preparar instrucciones o mostrar información de rutas debe operar sobre parámetros pre-divulgados, objetivos y verificables de forma independiente.

La posición del personal excluye funciones que se asemejan más a la intermediación. Excluye a un proveedor que solicita una transacción específica de valores de activos criptográficos, recomienda una inversión, posee o accede a activos de usuarios, ejecuta o liquida una transacción, o toma o enruta una orden.

Cómo se paga al proveedor también importa. El personal dice que se abstendría de objetar cuando un usuario paga una tarifa fija o un cargo por transacción porcentual que sea objetivamente determinado, aplicado de manera consistente y neutral entre productos, rutas, lugares y contrapartes. Los pagos de otra parte basados en el tamaño, valor u ocurrencia de una transacción quedan fuera de la posición.

Estas condiciones constituyen la parte frontal del análisis regulatorio. Las configuraciones predeterminadas, los rankings de rutas, los lugares preferidos y los incentivos de tarifas pueden guiar a los usuarios incluso cuando el usuario firma la transacción final desde una billetera de autocustodia.

La CFTC permite más promoción bajo una posición de registro más restringida

El anuncio de la CFTC del 17 de septiembre y la Carta del Personal 26-25 establecen una posición de no acción del personal. La División de Participantes del Mercado dijo que se abstendría de recomendar la aplicación contra proveedores de software pasivos calificados por no registrarse como corredores introductores, o contra el personal relevante por no registrarse como personas asociadas.

La posición se aplica cuando los usuarios realizan transacciones en un mercado de contratos designado directamente como miembros o indirectamente a través de un comerciante de futuros o corredor introductor que es miembro de un DCM. Se basa en los hechos presentados, deja intacta la autoridad de la Comisión y puede ser cambiada, suspendida o terminada por la División.

Sus actividades cubiertas permiten más promoción y compensación que la posición de interfaz de la SEC. Un proveedor puede promover derivados particulares, dirigir a los usuarios hacia firmas registradas específicas, cobrar a los usuarios tarifas basadas en transacciones y recibir una parte de los ingresos de un registrante.

El proveedor debe mantenerse al margen en varios aspectos importantes. Los usuarios deben poder comunicarse directamente con el registrante. Al proveedor se le prohíbe la custodia o el control de la propiedad del cliente, señales de compra o venta explícitas, participación afirmativa en un pedido particular y discreción sobre la ruta o la ejecución.

El alivio también depende de divulgaciones, controles de marketing, compromisos por escrito con los registrantes, mantenimiento de registros y avisos a la División. Estos requisitos preservan la responsabilidad mientras el proveedor de software permanece fuera del registro de corredores introductores.

Las principales diferencias conciernen a seis formas de control.

Cada factor opera dentro del estrecho alcance de su documento fuente. La orden de la Comisión rige un modelo de lugar de valores. El personal de la SEC establece su posición de la Sección 15 para interfaces cubiertas. El personal de la CFTC ofrece una tolerancia condicional de aplicación dentro del mercado de derivados registrado.

El diseño técnico importa junto con las divulgaciones, los arreglos de acceso, los límites de marketing, la conservación de registros y la autoridad retenida. La mezcla relevante cambia a través de lugares de valores, interfaces de criptomonedas y software de derivados.

Quién decide qué cuenta como "verdaderamente descentralizado"

Peirce proporciona un principio: Eliminar al intermediario de confianza debilita la justificación regulatoria construida en torno a ese intermediario. Su declaración individual no tiene poder para establecer una categoría de la Comisión.

La autoridad está dividida entre las acciones descritas aquí. La Comisión define el alcance de su orden TSV. La División de Comercio y Mercados de la SEC aplica su propia posición no vinculante de la Sección 15. La División de Participantes del Mercado de la CFTC decide si los hechos presentados se ajustan a su postura de aplicación condicional. Cada juicio responde a una pregunta que surge bajo un estatuto particular y forma de alivio.

Un protocolo, su proceso de gobernanza y su interfaz pueden ocupar diferentes puntos en el espectro de control. El protocolo central puede ser difícil de alterar mientras que una interfaz se mantenga curada, cobrando tarifas y capaz de dirigir a los usuarios. El software también puede conectar a los usuarios con empresas reguladas mientras deja las órdenes, activos y la ejecución fuera de la discreción del proveedor.

Para los constructores y usuarios, la indagación práctica comienza con poderes específicos: ¿Quién controla el acceso y los activos? ¿Quién puede recomendar, dirigir o ejecutar una transacción? ¿Quién establece tarifas o cambia parámetros del software? ¿Quién puede pausar el sistema? La ley de gobernanza y el actor que ejerce esos poderes determinan entonces qué regulador y estándar legal se aplican.

"Verdaderamente descentralizado" sigue siendo la descripción de Peirce. La ley federal no proporciona una categoría legal correspondiente. Estas acciones de la SEC y la CFTC producen un mapa específico de hechos de la autoridad retenida, con límites separados para la orden de la Comisión y cada posición del personal.

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