Goldman Sachs prévoit que le yuan s'appréciera à 5,5 dans cinq ans, que devez-vous faire ?

Le taux de change détermine avec quelle mesure vous évaluez les rendements, la qualité des actifs détermine s'il y a réellement quelque chose sous la règle.

Rédigé par : Daii

Commençons par la conclusion.

Si vous détenez des dépôts en dollars ou des stablecoins, l'appréciation continue du yuan réduira directement vos rendements en yuan. C'est une question arithmétique, pas un point de vue.

Si vous détenez des bitcoins, des ethers ou des actions technologiques américaines, la situation est complètement différente. Ils sont cotés en dollars, mais cela ne signifie pas qu'ils sont des actifs en dollars.

Mélanger ces deux catégories dans la discussion est le plus grand piège de cette question.

Quant à « 5,5 d'ici la fin 2031 », remettons cela à sa place : c'est une prévision conditionnelle, pas un billet à échéance garantie dans cinq ans. Quiconque vous pousse à liquider vos dollars ou à investir massivement dans des actifs en yuan uniquement sur la base d'un chiffre final ne fait pas de gestion d'actifs.

Il prend votre argent pour payer son propre récit.

1. D'abord, faisons les comptes : combien de rendements seront réellement mangés par l'appréciation du yuan

Supposons que vous échangiez aujourd'hui des yuans contre des dollars pour acheter un actif en dollars. Cinq ans plus tard, vous les échangerez à nouveau contre des yuans.

Votre rendement total en yuan n'est pas le rendement de l'actif en dollars ni la variation du taux de change, mais :

Rendement en yuan = (1 + rendement de l'actif en dollars) × (taux de change final ÷ taux de change initial) - 1

Ici, le taux de change est défini comme « combien de yuans pour un dollar ». Lorsque le yuan s'apprécie, ce chiffre diminue.

Si le yuan s'apprécie de 3 % par an, l'appréciation cumulée sur cinq ans sera d'environ 14,1 %. Un actif en dollars doit augmenter d'environ 16,4 % pour compenser la perte de change lors du retour au yuan. Le seuil de rendement annuel correspondant est d'environ 3,1 %.

Si le yuan s'apprécie de 5 % par an, l'appréciation cumulée sur cinq ans sera d'environ 22,6 %. L'actif en dollars doit augmenter d'environ 29,2 % pour compenser la perte de change. Le seuil de rendement annuel correspondant est d'environ 5,3 %.

Donc, si vous avez un dépôt en dollars avec un rendement annuel de 4 % et que le yuan s'apprécie de 5 % la même année, en négligeant les impôts et les coûts de change, votre rendement en yuan sera d'environ -1,2 %. Le montant en dollars sur votre compte augmente. Votre pouvoir d'achat en yuan, cependant, diminue.

C'est pourquoi un « taux d'intérêt élevé en dollars » ne peut pas automatiquement signifier que « détenir des dollars est avantageux ». Les intérêts sont des revenus. Le taux de change est une revalorisation du capital. Les deux doivent être calculés sur le même tableau.

Mais l'inverse est également vrai.

Si le yuan ne s'apprécie pas comme prévu, ou se déprécie en cours de route, ceux qui liquident leurs positions en dollars à l'avance devront également supporter un coût d'opportunité. Les prévisions de taux de change ne sont pas un bien unidirectionnel. Elles ne font que remplacer un risque par un autre.

Des études classiques ont déjà révélé l'embarras des prévisions de taux de change : de nombreux modèles structurels ont du mal à battre même une simple marche aléatoire dans les prévisions hors échantillon. Les modèles d'aujourd'hui sont bien sûr plus complexes qu'il y a quarante ans. Mais les variables qui déterminent le taux de change n'ont pas diminué. Les différences de croissance, les écarts de taux d'intérêt, l'inflation, les flux de capitaux, les conditions commerciales, l'appétit pour le risque et les réponses politiques peuvent tous modifier les trajectoires.

Ainsi, 5,5 peut être utilisé pour des tests de résistance. Cela ne peut pas être utilisé comme un ordre de transaction.

2. L'erreur la plus courante dans le monde des cryptomonnaies : considérer les cotations en dollars comme un risque en dollars

Un bitcoin affiché à 100 000 dollars ne signifie pas que vous détenez 100 000 dollars.

Le dollar n'est qu'une mesure de cotation. Le bitcoin est le facteur de risque que vous détenez.

Le livre blanc du bitcoin définit un système de monnaie électronique de pair à pair. Le protocole ne promet pas qu'un bitcoin sera échangé contre un montant fixe de dollars. Il ne baissera pas automatiquement de 5 % parce que le yuan s'apprécie de 5 %. Ce qui détermine réellement le prix du bitcoin, ce sont la liquidité mondiale, l'effet de levier, l'appétit pour le risque, les changements réglementaires, la structure du marché et l'offre et la demande des actifs cryptographiques eux-mêmes.

Ainsi, pour les investisseurs en yuan, le rendement du bitcoin a au moins deux couches :

Rendement du BTC en yuan = rendement du BTC en dollars × résultat composite de la variation du taux de change dollar-yuan

Supposons que le BTC augmente de 30 % en dollars, tandis que le yuan s'apprécie de 5 % ; le rendement en yuan sera toujours d'environ 23,5 %. À ce stade, le taux de change est un frein, mais pas le protagoniste.

Supposons que le BTC baisse de 50 %, tandis que le yuan s'apprécie de 5 % ; la perte en yuan sera d'environ 52,5 %. À ce moment-là, se demander si le yuan s'est apprécié de 3 % ou de 5 % est à peu près aussi pertinent que de se demander quelle goutte de pluie est la plus grosse dans une tempête.

La Banque des règlements internationaux a simulé les données des utilisateurs des principales plateformes de cryptomonnaies et a constaté qu'avec la baisse des prix du bitcoin, de nombreux investisseurs de détail ont subi des pertes. Cette conclusion nous rappelle au moins que pour les actifs cryptographiques à forte volatilité, le prix d'entrée, la taille de la position et la position dans le cycle sont généralement plus mortels que de petites variations de taux de change.

Cela ne signifie pas que les investisseurs en cryptomonnaies peuvent ignorer le yuan.

Si votre salaire, votre loyer, votre prêt immobilier, vos impôts et vos dépenses futures sont tous réglés en yuan, alors le yuan est votre monnaie de dette. Même si le BTC augmente, vous devrez finalement convertir une partie de vos actifs en yuan pour vivre.

Ce que vous devez vraiment surveiller, ce n'est pas quel symbole le logiciel de marché affiche par défaut.

Mais quelle monnaie vous utiliserez pour dépenser à l'avenir.

3. Les stablecoins sont la véritable exposition au dollar dans cette équation

Les stablecoins comme USDT et USDC ne sont pas la même chose que le BTC.

Leur objectif est de maintenir un prix proche de 1 dollar. Ainsi, tant que l'ancrage est efficace, détenir des stablecoins équivaut à conserver activement une exposition au taux de change du dollar. Lorsque le yuan s'apprécie, même si le prix du stablecoin reste stable à 1 dollar, sa valeur en yuan diminuera.

De plus, les stablecoins eux-mêmes ne paient généralement pas d'intérêts aux détenteurs en chaîne simplement parce que l'émetteur génère des intérêts sur ses réserves.

Prenons l'USDC comme exemple, l'émetteur révèle que ses réserves sont principalement soutenues par des actifs en dollars à haute liquidité et fournit des informations sur les réserves. Les revenus des réserves ne signifient pas que chaque détenteur ordinaire de jetons a un droit direct sur cette part de revenus. Vous obtenez des jetons et des droits sous un arrangement de rachat correspondant, pas une part de fonds des actifs de réserve.

Ainsi, un investisseur chinois détenant des stablecoins à long terme pourrait subir simultanément cinq couches de risques :

• Dépréciation du dollar par rapport au yuan ;
• Risque lié à l'émetteur ou aux actifs de réserve ;
• Risque de la banque dépositaire et des canaux de rachat ;
• Risque des échanges, des portefeuilles, des ponts inter-chaînes ou des clés privées ;
• Décrochage et décote de liquidité dans des conditions de marché extrêmes.

Le Conseil de stabilité financière a proposé des recommandations de réglementation spécifiquement pour les arrangements de stablecoins mondiaux, et la raison principale est ici. Les stablecoins ne sont pas aussi simples que des dollars électroniques sur un écran. Ils impliquent la gouvernance, la gestion des réserves, les droits de rachat, les mécanismes de stabilité, la réglementation transfrontalière et la résilience opérationnelle.

Une réponse courante dans le monde des cryptomonnaies est : « Je mets des stablecoins dans la DeFi, avec un rendement annuel de 8 %, suffisant pour couvrir l'appréciation du yuan. »

Cette affirmation n'est valable que dans un cas : si ces 8 % peuvent vraiment être réalisés de manière continue avec le même risque.

La réalité est que les rendements de la DeFi peuvent provenir de la demande de prêts, des frais de market-making, des subventions de jetons, des décalages temporels ou de l'effet de levier. Chacune de ces sources a différentes manières de s'effondrer. Soustraire une perte de change de 5 % des rendements d'un protocole de 8 % et annoncer un bénéfice net de 3 % revient à faire semblant que les risques liés aux contrats intelligents, aux liquidations, aux décrochages, aux plateformes, aux ponts inter-chaînes et à la liquidité sont tous gratuits.

Des rendements élevés ne sont pas une couverture contre le taux de change.

Des rendements élevés ne sont qu'une autre facture de risque.

4. La décision de conserver des actifs en dollars ne dépend pas de votre foi en Goldman Sachs

Un cadre décisionnel fiable ne pose que trois questions.

Premièrement, avez-vous des dettes en dollars clairement définies ?

Si vous devez payer des frais de scolarité à l'étranger, des primes en dollars, des frais de vie à l'étranger ou si vous avez besoin de dollars comme fonds de règlement commercial dans les prochaines années, alors conserver des actifs en dollars correspondants est tout à fait raisonnable. Ce n'est pas une spéculation directionnelle. C'est un ajustement de dettes.

Si dans deux ans vous devez payer 50 000 dollars de frais de scolarité, mais que vous vendez tous vos dollars maintenant parce que vous êtes optimiste sur le yuan, vous pariez en réalité sur le taux de change dans deux ans pour votre frais de scolarité. Gagner signifie économiser des coûts. Perdre signifie que vous devez toujours payer à temps.

Deuxièmement, quel type d'« actif en dollars » détenez-vous ?

Les dépôts à vue en dollars, les dépôts à terme, les obligations d'État à court terme, les obligations à long terme, les actions américaines, les fonds d'obligations en dollars, les stablecoins et les BTC cotés en dollars ne présentent pas le même niveau de risque. Les premières catégories concernent principalement les taux d'intérêt, la durée, le crédit et le taux de change. Les stablecoins doivent également ajouter des risques d'émission, de rachat, de garde et de chaîne. Le BTC est principalement un risque de prix d'actifs cryptographiques.

« Tous sont libellés en dollars » ne constitue pas une catégorie d'actifs.

Tout comme le poids en kilogrammes, l'or et le chou ne deviennent pas pour autant le même actif.

Troisièmement, pouvez-vous supporter une prévision complètement erronée ?

Supposons que le yuan s'apprécie de 5 % par an. Supposons ensuite que le yuan reste fondamentalement stable. Enfin, supposons que le yuan se déprécie par phases. Testez votre portefeuille dans ces trois scénarios.

Si l'un de ces scénarios vous oblige à vendre, à ne pas pouvoir payer vos dépenses ou à affecter votre vie de base, alors le problème ne réside pas dans la précision des prévisions.

Le problème réside dans le fait que votre position dépasse votre capacité d'absorption.

5. Pour les détenteurs dans le monde des cryptomonnaies, ma réponse est très directe

Pour les frais de vie en yuan des un à deux prochaines années, ne les placez pas dans des investissements en BTC, ETH, stablecoins ou sur des échanges centralisés. Ils devraient exister sous forme d'actifs à faible risque en yuan. Les frais de vie ne sont pas un capital en attente de doubler. C'est une assurance pour ne pas avoir à liquider en cas de chute.

Pour les fonds ayant une utilisation future en dollars, ajustez les actifs en dollars en fonction du temps et du montant. Ne liquidez pas une couverture de dettes en dollars réelles à cause d'une prévision sur cinq ans.

Les positions en stablecoins sans utilisation en dollars, qui ne sont qu'une attente temporaire pour acheter à bas prix, doivent être reconnues comme une position longue en dollars. Fixez-lui une limite. Lorsque vous calculez les rendements, vous devez déduire les pertes de conversion dues à l'appréciation du yuan et prendre en compte les risques de passage et de contrepartie.

Les personnes qui détiennent des BTC ou des ETH à long terme ne doivent pas liquider mécaniquement en raison des prévisions d'appréciation du yuan. Regardez d'abord la proportion de votre position en actifs cryptographiques par rapport à votre patrimoine investissable. Ensuite, évaluez si vous pouvez supporter une correction de prix de plus de 50 %. Pour des actifs de ce niveau de volatilité, le taux de change n'est généralement pas le plus grand risque.

La pratique la plus utile n'est pas de deviner un chiffre pour 2031, mais d'établir des règles de rééquilibrage. Par exemple, vérifiez tous les six mois. Ou ajustez lorsque l'exposition nette en dollars s'écarte d'un certain pourcentage de l'objectif. Cela reconnaît un fait : vous ne pouvez pas prédire le taux de change de manière stable, mais vous pouvez contrôler de manière stable vos pertes lorsque vous vous trompez.

Si le yuan s'apprécie réellement au cours des cinq prochaines années, ceux qui détiennent des liquidités en dollars et des stablecoins paieront un prix clair. Les actifs en dollars à risque peuvent toujours compenser les pertes de change tant que les rendements sont suffisamment élevés. Mais « compenser potentiellement » ne signifie pas que « la cotation en dollars est naturellement immunisée contre l'appréciation du yuan ».

Il ne faut surtout pas, parce que vous êtes optimiste sur le yuan, investir tous vos fonds dans un actif en yuan. L'appréciation d'une monnaie ne garantit pas que les actions vont monter, que le marché immobilier va monter, ou qu'un actif en yuan pourra fournir suffisamment de liquidité et de rendements réels.

Le taux de change détermine avec quelle mesure vous évaluez les rendements. La qualité des actifs détermine s'il y a réellement quelque chose sous la règle.

Donc, ne demandez pas à Goldman Sachs de choisir pour vous quelle monnaie.

Demandez-vous d'abord : lorsque la prévision est erronée, qui paiera vos dettes ?

Références Richard A. Meese et Kenneth Rogoff (1983), Modèles empiriques de taux de change des années 70 : s'adaptent-ils hors échantillon ? Satoshi Nakamoto (2008), Bitcoin : un système de monnaie électronique de pair à pair Banque des règlements internationaux (2023), Chocs cryptographiques et pertes de détail, Bulletin BIS n° 69 Circle, Transparence et stabilité : divulgations sur les réserves de l'USDC Conseil de stabilité financière (2023), Recommandations de haut niveau pour la réglementation, la supervision et la surveillance des arrangements de stablecoins mondiaux

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