Jak FalconX przenosi pożyczki instytucjonalne na blockchain? Szczegółowa analiza mechanizmu działania FALX

Autor: @BlazingKevin_, badacz Blockbooster

FALX to mechanizm tworzenia kapitału, który przekształca księgę pożyczek Prime Brokerage w aktywa o stałym dochodzie na blockchainie.

Jego podstawowa struktura to:

FalconX inicjuje pożyczki zabezpieczone przez instytucje

→ Ekspozycja pożyczkowa trafia do SPV zarządzanego przez FalconX

→ Pareto zapewnia łańcuchowy Credit Vault

→ M11 Credit pełni rolę kuratora kredytowego, agenta administracyjnego i agenta zabezpieczeń

→ Dystrybucja do inwestorów przez łańcuchowe wejścia takie jak Plume / Ethereum / Solana

1. Czym właściwie jest FALX

FALX jest bliższy strukturalnym kredytom na blockchainie: inwestorzy wpłacają USDC do związanych z Pareto/FALX Vaultów, a środki trafiają do SPV zabezpieczającego upadłość związane z FalconX, które następnie udziela nadmiernych pożyczek zabezpieczonych instytucjom takim jak fundusze hedgingowe, fundusze inwestycyjne i zarządzający aktywami.

FalconX ogłosił swoją Strukturę Kredytową w marcu 2025 roku, pakując pożyczki pochodzące z FalconX w produkty strukturalne, co umożliwia inwestorom dostęp do nich poprzez prywatny Credit Vault Pareto, a M11 Credit pełni rolę kuratora. FalconX uważa, że to wprowadza proces formowania aktywów kredytowych instytucji na blockchain.

30 czerwca 2026 roku Plume ogłosił uruchomienie FALX Structured Credit Facility. Zgodnie z ujawnionymi informacjami, ten Vault zapewnia infrastrukturę przez Pareto, jest kuratorowany przez M11 Credit, a środki trafiają do SPV zarządzanego przez FalconX, z podstawową ekspozycją pochodzącą z nadmiernych pożyczek zabezpieczonych udzielanych przez platformę Prime Brokerage FalconX; ta struktura została również opisana jako mogąca być rozszerzona do około 1 miliarda dolarów.

Zatem FALX na Plume jest bardziej nowym wejściem i rozszerzeniem istniejącej struktury kredytowej FalconX/Pareto/M11, a nie całkowicie nowym zestawem aktywów.

2. Przepływ funduszy i uczestnicy

Sześciu głównych uczestników to:

FalconX ujawnił w czerwcu 2026 roku, że Vault pożyczył OspreyX 2024-A Limited, a to SPV zostało zaprojektowane jako zabezpieczone przed upadłością, aby izolować kapitał inwestorów i bilans aktywów FalconX; Falcon Labs Ltd pełni rolę Menedżera Zabezpieczeń, M11 Credit pełni rolę Agenta Administracyjnego i Zabezpieczeń, a FalconX zapewnia wkład kapitałowy o pierwszej stracie.

3. Kto płaci zyski

Zyski FALX to koszty finansowania ponoszone przez pożyczkobiorców Prime Brokerage w celu uzyskania efektywności kapitałowej.

Działalność finansowa FalconX obejmuje margin loans, elastyczne rozliczenia, pożyczki OTC, kredyty DMA, finansowanie prime brokerage, produkty strukturalne i generowanie dochodu.

Ta lista produktów wskazuje, że podstawowy przepływ gotówki FALX pochodzi z kompleksowych potrzeb finansowych instytucji, które zarządzają kapitałem w różnych miejscach handlowych, z różnymi zabezpieczeniami i cyklami rozliczeniowymi.

Zatem zyski FALX pochodzą z czterech rodzajów premii:

1. Stawka bazowa w dolarach;
2. Premia za zmienność zabezpieczeń aktywów cyfrowych;
3. Premia za natychmiastową płynność i dystrybucję między giełdami;
4. Premia za usługi Prime Brokerage.

To również wyjaśnia, dlaczego FALX nie może być po prostu porównywany z oprocentowaniem Aave USDC. Aave to nadmierne zabezpieczenie na blockchainie, algorytmiczne stawki, publiczny zbiornik; FALX to portfel pożyczek Prime Brokerage dla instytucji, który ponosi ryzyko związane z FalconX, SPV, M11, egzekucją zabezpieczeń i portfelem klientów podstawowych.

4. Wskaźnik zysku

FalconX ujawnia:

Zysk bazowy = 30-dniowy brutto zysk FalconX wynosi 8,25%

Po odliczeniu 10% opłaty za wyniki

Przybliżony zysk netto inwestora ≈ 7,4%

Następnym krokiem jest obliczenie nadwyżki zysku. Dla inwestorów USDC na blockchainie, najistotniejszym kosztem alternatywnym są dostępne niskie ryzyko zyski na blockchainie, takie jak tokenizowane obligacje skarbowe, produkty rynku pieniężnego typu BUIDL lub Aave USDC. FalconX sam w artykule porównał to z Aave USDC 3,26%. Biorąc pod uwagę, że tokenizowane obligacje skarbowe wynoszą około 4%, w artykule przyjmuje się 4% jako koszt alternatywny dla funduszy na blockchainie.

Zatem:

Zysk netto FALX wynosi około 7,4%

− Koszt alternatywny niskiego ryzyka USDC na blockchainie wynosi około 4,0%

= Nadwyżka wynagrodzenia wynosi około 3,4%

Te 340 punktów bazowych muszą pokryć:

• Ryzyko operacyjne FalconX;
• Ryzyko prawne SPV;
• Ryzyko likwidacji zabezpieczeń;
• Ryzyko egzekucji M11;
• Dyskonto płynności związane z 31-dniowym powiadomieniem o wykupie;
• Ryzyko zakaźne związane z wtórnym zabezpieczeniem DeFi;
• Ryzyko związane z USDC, kontraktami, cross-chain i depozytem.

5. Realność pojemności FALX

Plume ujawnia, że obecna pojemność FALX może być rozszerzona do około 1 miliarda dolarów.

FalconX ujawnił w marcu 2025 roku, że jego pożyczki w 2024 roku osiągnęły 2,5 miliarda dolarów, co pokazuje, że FalconX ma zdolność do inicjowania pożyczek.

Jednak strona RWA.xyz obecnie pokazuje, że całkowite aktywa FalconX Credit Vault wynoszą około 148 milionów dolarów.

To ważny sygnał: w marcu 2025 roku SCF ogłosił, że do czerwca 2026 roku AUM Vault wyniesie około 148 milionów dolarów, co stanowi tylko około 15% celu pojemności 1 miliarda dolarów. To wskazuje, że popyt na tego rodzaju produkty na blockchainie nie rośnie łatwo.

Pojemność należy podzielić na pięć poziomów:

1. Pojemność prawna i umowna: ile teoretycznie SPV i Vault mogą pomieścić;
2. Pojemność inicjowania pożyczek: jak duże jest całkowite zapotrzebowanie na pożyczki instytucjonalne FalconX;
3. Pojemność kwalifikowanych pożyczek: ile pożyczek spełnia standardy LTV, zabezpieczeń, koncentracji pożyczkobiorców i umów;
4. Pojemność docelowych zysków: ile pożyczkobiorcy są skłonni pożyczyć przy zysku netto inwestora wynoszącym 7%-8%;
5. Pojemność popytu inwestorów: czy fundusze na blockchainie są gotowe zaakceptować minimalną inwestycję w wysokości 250 000 USDC, 31-dniowe powiadomienie o wykupie i złożone ryzyko kredytowe.

6. Rola M11

6.1 Pozytywna wartość M11 w FALX

FalconX ujawnia, że M11 jest Kuratorem Vaultu, odpowiedzialnym za raportowanie, cykle epokowe, wnioski o subskrypcję i wykup, ocenę kredytową, egzekucję umów pożyczkowych i bieżące monitorowanie ryzyka.

Plume ujawnia, że M11 Credit również pełni rolę kuratora.

Sygnum wyraźnie ujawnia, że M11 Credit jest Agentem Administracyjnym i Zabezpieczeń.

To pokazuje, że M11 nie jest zwykłym dystrybutorem. Pełni kluczową rolę w produktach kredytowych: reprezentuje inwestorów w ocenie, czy aktywa mogą wejść do puli, a także nadzoruje inicjatorów i pożyczkobiorców w trakcie cyklu pożyczkowego.

6.2 Przegląd kontrowersji M11

M11 musi być rozpatrywane w kontekście jego niepowodzenia na Maple w 2022 roku. W grudniu 2022 roku Orthogonal Trading zbankrutował na Maple, co wiązało się z kwotą około 36 milionów dolarów, z czego 31 milionów pochodziło z zarządzanego przez M11 basenu USDC, a około 5 milionów z basenu wETH zarządzanego przez M11; to spowoduje około 80% straty dla pozostałych inwestorów w basenie USDC M11.

Własne oświadczenie M11 również przyznaje, że Orthogonal poważnie zafałszował stan finansów po upadku FTX, ujawniając swoje straty dopiero 3 grudnia, znacznie przekraczające wcześniejsze twierdzenia, co uniemożliwiło spłatę. M11 stwierdził, że Orthogonal wcześniej w sposób ciągły twierdził zarówno pisemnie, jak i ustnie, że jego ekspozycja na FTX jest ograniczona, co poważnie wpłynęło na zdolność M11 do zarządzania ryzykiem kredytowym.

Ten przypadek ujawnia cztery problemy:

1. Nadmierna zależność od danych raportowanych przez pożyczkobiorców: Jeśli pożyczkobiorca celowo zataja informacje, kuratorzy mogą nie być w stanie szybko to wykryć;
2. Niekontrolowane skoncentrowanie: Jeden z basenów USDC M11 miał do grudnia 2022 roku około 80% pożyczek skoncentrowanych w Orthogonal, podczas gdy na koniec sierpnia ten wskaźnik wynosił około 14%;
3. Niedostateczna ochrona pool cover oraz problemy z wyceną: Pool cover trzech basenów zarządzanych przez M11 praktycznie się wyczerpał, pokrywając tylko niewielką część złych długów; jednocześnie natywny token Maple MPL znacznie spadł w okresie zdarzeń ryzykownych. Lekcja z tego jest taka, że jeśli first-loss / ubezpieczenie jest głównie wyceniane w powiązanych tokenach zarządzających, to w momencie wystąpienia zdarzenia ryzykownego, aktywa ubezpieczające i ubezpieczane mogą stracić na wartości jednocześnie;

6.3 FALX a zasadnicze różnice z Maple w 2022 roku

Problemy Maple/M11 z 2022 roku polegają zasadniczo na kredytach bez zabezpieczenia / niskozabezpieczonych. Opierają się na ujawnieniu przez pożyczkobiorców bilansu, ekspozycji na giełdach i stanu finansowego. Gdy pożyczkobiorca kłamie, przejrzystość na łańcuchu nie jest w stanie automatycznie wykryć czarnej dziury aktywów poza łańcuchem.

Struktura FALX jest inna. Jest to nadmiernie zabezpieczone pożyczki Prime Brokerage, a FalconX ujawnia, że korzysta z monitorowania zabezpieczeń w czasie rzeczywistym, automatycznych wezwań do uzupełnienia zabezpieczeń, silnika rozliczeniowego między giełdami oraz wkładów kapitałowych first-loss.

7. Kaskada strat: kto traci pierwszy

FALX ujawnia przynajmniej trzy warstwy ochrony:

1. Podstawowe pożyczki są zazwyczaj nadmiernie zabezpieczone;
2. FalconX zapewnia wkład kapitałowy first-loss;
3. M11 pełni rolę Agenta Administracyjnego i Zabezpieczeń, zapewniając niezależny nadzór.

Idealna kaskada strat powinna wyglądać następująco:

Nadwyżka zabezpieczeń

→ Pożyczkobiorca uzupełnia zabezpieczenia

→ Zabezpieczenia są likwidowane

→ FalconX first-loss / tranche kapitałowa

→ Inne junior protection

→ Strata kapitału dla inwestorów senior.

Jednak publiczne dane nie ujawniają konkretnej grubości każdej warstwy.

8. Ryzyko wykupu i drugiego zabezpieczenia

Podstawowe warunki FALX to miesięczny cykl i 31-dniowe powiadomienie o wykupie. RWA.xyz pokazuje, że FalconX Credit Vault ma 31-dniowy okres powiadomienia o wykupie i ujawnia, że poza 10% opłatą za wyniki nie ma innych opłat zarządzających, za subskrypcję, wykup lub wejście/wyjście.

To stwarza problem ALM: inwestorzy mają 31 dni na powiadomienie, podstawowe pożyczki również są miesięcznie odnawiane, ale jeśli w danym miesiącu inwestorzy skoncentrują się na wykupie 50%, SPV musi wymusić na FalconX wcześniejsze skompresowanie księgi pożyczek, czy też czekać w kolejce na wykup, ustawić bramkę, czy też przejąć to rynek wtórny? Publiczne dane jeszcze nie odpowiedziały wystarczająco na to pytanie.

Co ważniejsze, FALX już wszedł w drugą warstwę zabezpieczenia DeFi. Token FalconX Credit Vault stał się jednym z ważnych zabezpieczeń RWA na Morpho; Gauntlet również wprowadził strategię FalconX Levered RWA, używając tokena CV FalconX jako zabezpieczenia do pożyczania USDC, a następnie kupując więcej tokenów CV.

To stworzy nowy łańcuch transmisji:

Token FALX jest używany jako zabezpieczenie na Morpho

→ Pod presją rynku token FALX traci na wartości lub NAV jest dostosowywany

→ Wskaźnik zdrowia Morpho spada

→ Likwidatorzy sprzedają lub przetwarzają token FALX po obniżonej cenie

→ Cena na rynku wtórnym nadal spada

→ Więcej posiadaczy wykupuje

→ SPV musi uwolnić gotówkę

→ Księga pożyczek FalconX musi zostać zmniejszona lub wykup wstrzymany.

Drugie zabezpieczenie FALX zwiększa efektywność kapitałową, ale również wprowadza pierwotnie stosunkowo zamknięte ryzyko kredytowe do systemu likwidacji DeFi. Przekształca się z "produktu kredytowego" w "kompozytowe zabezpieczenie", a prędkość rozprzestrzeniania się ryzyka również wzrasta.

9. Wnioski

Prawdziwą innowacją FALX jest połączenie księgi pożyczkowej Prime Brokerage FalconX, struktury prawnej SPV, zewnętrznego kuratorstwa kredytowego M11, łańcucha Vault Pareto oraz kanałów dystrybucji takich jak Plume/Sygnum/OpenTrade w jedną mechanizm tworzenia kapitału na łańcuchu.

Udowodniło to, że: kredyt na łańcuchu niekoniecznie musi najpierw rozwiązać najtrudniejszy problem "kompletnych, rodzimych ocen kredytowych na łańcuchu".

Bardziej realistyczną ścieżką jest: najpierw znaleźć profesjonalnych inicjatorów z rzeczywistym przepływem gotówki i potrzebą pożyczek; następnie przetworzyć te pożyczki w aktywa inwestycyjne za pomocą SPV, first-loss, nadmiernego zabezpieczenia, zewnętrznych kuratorów i przejrzystości przepływu funduszy na łańcuchu.

Niniejsza treść ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi porady finansowej, inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej. Wszelkie wydarzenia, nagrody, promocje online lub powiązane informacje, o których tu mowa, nie powinny być traktowane jako rekomendacja, zachęta ani zaproszenie do kupna, sprzedaży, wymiany lub innego rodzaju obrotu aktywami kryptograficznymi. Aktywa kryptograficzne charakteryzują się dużą zmiennością i mogą prowadzić do strat. Dostępność usług, produktów i powiązanych wydarzeń WEEX może się różnić w zależności od regionu. Użytkownik jest odpowiedzialny za upewnienie się, że jego udział jest zgodny z obowiązującymi lokalnymi przepisami i regulacjami.