После отмены прогнозных указаний Уорш может повысить процентные ставки раньше, чем ожидает рынок

Вероятность повышения ставок в сентябре близка к 100% ------ чем раньше будет принято решение, тем меньше будет цена на укрощение рынка, и в конечном итоге количество необходимых повышений ставок может оказаться меньше.

Автор: Huatai Ruis, Wall Street Journal

Ключевая точка зрения

После назначения нового председателя Федеральной резервной системы Кевина Уорша (Kevin Warsh) финансовые рынки изменили свои ожидания по его политике с ранее птичьих на более ястребиные краткосрочные позиции. Однако, приближаясь к заседанию по процентным ставкам в июле, ожидания рынка по следующей политике ФРС стали крайне диверсифицированными. После отмены прогнозных указаний Уорш, вероятно, столкнется с более сложной ценой на рынке, и фокус противостояния между Уоршем и рынком, безусловно, сместится с «слушать его слова» на «наблюдать за его действиями». Обобщая опыт смены председателей ФРС, текущую макроэкономическую обстановку и цель Уорша завоевать доверие, мы прогнозируем время повышения ставок ФРС раньше ------ мы ожидаем, что вероятность повышения ставок в июле немного выше половины, что выше текущих ожиданий рынка в 40%, а в базовом сценарии вероятность повышения ставок Уоршем до сентября близка к 100%. С точки зрения противостояния нового председателя и рынка, совокупные затраты на повышение ставок в июле могут быть ниже.

1. Краткосрочная первоочередная цель Уорша - восстановить доверие к ФРС, «сделать доллар снова великим»

На своем «первом шоу» в FOMC 17 июня и в нескольких последующих выступлениях Уорш подчеркивал решимость реформировать ФРС через ряд политических реформ. Уорш заявил, что ранее рынок ожидал более ястребиных позиций, уделяя больше внимания долгосрочным реформам. Через две недели после первого выступления Уорша на FOMC, рынок повысил свои ожидания по повышению ставок на следующие 12 месяцев на 15 базисных пунктов, а доверие к доллару и американским облигациям краткосрочно возросло: это проявилось в краткосрочном снижении доходности 10-летних государственных облигаций и инфляционных ожиданий, снижении долгосрочных ставок, сжатии спредов по срокам американских облигаций, а также краткосрочном ослаблении золота и швейцарского франка по отношению к доллару.

С точки зрения краткосрочного прогноза, два заявления Уорша являются ключевыми переменными: ① «нулевая терпимость» к превышению инфляции; ② отмена прогнозных указаний. Закрепление долгосрочных процентных ставок важнее, чем предотвращение краткосрочных колебаний. В среднесрочной и долгосрочной перспективе Уорш выступает за сокращение баланса ФРС и усиление управления ликвидностью доллара, чтобы восстановить доверие к доллару как резервной валюте.

2. На протяжении истории председатели ФРС сталкивались с процессом адаптации и «испытания» на рынке после назначения

На ранних этапах своего назначения большинство председателей ФРС испытывали период повышения волатильности на рынке, особенно на долговом рынке ------ это можно рассматривать как процесс «адаптации» рынка к новому председателю или как процесс завоевания доверия нового председателя на рынке. Мы проанализировали опыт смены председателей ФРС за последние 8 раз и провели сценарный анализ в сочетании с текущей ситуацией. Если номинальный рост ускоряется, но политика остается птичьей, «показатели доверия ФРС / доллара» могут ослабнуть; если рост ускоряется, но политика остается ястребиной, то хотя бы базовые показатели фондового рынка могут снизиться, но все еще иметь поддержку со стороны основ, и показатели доверия ФРС / доллара могут укрепиться, что похоже на ситуацию в начале правления Волькера и Гринспена.

3. Высокая неопределенность заседания по процентным ставкам в июле и сценарный анализ

Перед заседанием по процентным ставкам в июле ожидания рынка снова колебались: ожидания повышения ставок сначала снижались, а затем повышались в связи с публикацией данных по инфляции и занятости и эскалацией конфликта между США и Ираном; одновременно с этим, после отмены прогнозных указаний, «тревожность» на рынке возросла, и показатели доверия ФРС снова ослабли, а долгосрочные ставки по американским облигациям снова повысились.

В целом, досрочное повышение ставок может лучше служить краткосрочной первоочередной цели Уорша, тогда как позднее повышение ставок может иметь более высокие затраты на «укрощение рынка». Во-первых, с точки зрения противостояния, «неожиданный» выбор может помочь рынку избавиться от «зависимости от прогнозных указаний». Во-вторых, с точки зрения доверия к денежно-кредитной политике, опережение или синхронизация с повышением ставок по кривой может помочь снизить риск премии, то есть повышение краткосрочных ставок помогает снизить долгосрочные ставки, особенно в условиях нестабильных инфляционных ожиданий. Если в июле не будет повышения ставок, и Уорш уже строго исполняет «новую парадигму» отмены прогнозных указаний, то рынок облигаций может начать оценивать «показной характер» Уорша, даже пытаться ослабить финансовые условия, что может привести к повышению ставок в сентябре и, возможно, увеличению необходимой величины повышения; если же в июле произойдет повышение ставок, то его основной целью может быть установление доверия, а не передача сигнала о предстоящем последовательном повышении ставок.

Таким образом, мы изменили прогноз времени повышения ставок ФРС с ранее ожидаемых двух повышений в первой половине 2027 года на одно-два повышения во второй половине этого года, с общим количеством повышений до двух до середины следующего года (включая текущий год). Основные риски, которые мы прогнозируем, связаны с ① тем, что Уорш в конечном итоге все же выберет «показной характер», позволяя инфляционным ожиданиям расти; ② резким прекращением процветания AI, что приведет к значительному снижению ожиданий роста и цен на рискованные активы, а экономический рост вернется к тренду (или даже ниже).

В среднесрочной и долгосрочной перспективе структурные противоречия между доверием к американским облигациям и финансовой устойчивостью трудно решить только силами ФРС.