別等監管落地，MiCA 成為銀行穩定幣的先行標尺

等監管落地再做穩定幣，已經晚了。

撰文：Stella Yeom、Ryan Yoon

編譯：Chopper，Foresight News

當世界其他地區仍在權衡如何管理穩定幣的風險時，歐洲已通過《加密資產市場監管條例》(MiCA) 提前確定了準入要求、儲備金管理規則和贖回義務。這套規則落地之後，歐洲銀行果斷入局，它們的實踐經驗也給其他尚未出台清晰監管細則的地區監管機構提供了可靠的現實參考。

因為等到監管完全制定完畢後再採取行動已經太晚了，所以在穩定幣規則尚未確定的國家，銀行需要在相關規則出台之前設計好自己的商業模式。

穩定幣業務不只是鑄造代幣、拿到牌照這麼簡單。在法律定稿前，銀行需要敲定三大核心事項：

• 第一，業務模式：銀行必須決定是直接發行代幣，還是為其他發行方提供相關服務，例如分銷和托管；
• 第二，儲備管理框架：銀行必須確定如何隔離和投資儲備，以滿足適用於發行實體的法律要求；
• 第三，兌付機制與用戶保護：銀行必須想辦法在贖回請求激增時及時返還本金，以及如何安排信息披露。

這三項決策的參照標準，就是 MiCA 針對電子貨幣代幣（EMT）的規則，錨定法幣的穩定幣就歸屬於這一類別。

本文梳理了歐盟如何監管 EMT 發行及配套服務，同時給出監管空白期銀行可以提前開展的落地準備。每一項決策都按照統一邏輯展開：當下要敲定的核心事項、對應的 MiCA 條款、銀行可以提前落地的工作。由於 MiCA 僅界定了法律邊界，並未對銀行的商業模式或貨幣化策略做出規定，因此本報告借鑒了歐洲的先例，闡明了歐盟以外的銀行在自身監管法規出台之前需要做出的決策。

第一項決策：直接發行，還是僅提供配套服務

發行的業務架構優先級高於技術開發。在歐盟，只有電子貨幣機構（EMI）才可以發行 EMT。電子貨幣機構（EMI）是一類機構，允許用戶把資金預存到電子錢包等賬戶，用於支付、轉賬。除了銀行直接發行，銀行也可以設立獨立子公司，為子公司申請 EMI 牌照，由子公司發行 EMT。

兩種牌照都支持穩定幣發行，但對應的法律、資本要求差異巨大。銀行需要優先敲定治理架構：選擇銀行主體直接發行，還是由子公司發行，取決於業務目標 ------ 是想隔離母公司，規避審慎監管風險，還是依託銀行傳統信用背書開展業務。

發行穩定幣之前，還需要發布加密資產白皮書，這份披露文件的規格類似於金融產品招股書。如果沒有先從財務、法律雙重角度起草、審核白皮書，講清代幣法律架構、儲備資產管理方式、持幣人面臨的風險，哪怕技術系統搭建完成，商業化階段也需要大規模返工。

同時必須提前搭建用戶資金兌付流程，以及能夠覆蓋兌付成本的盈利模式。 MiCA 第 49 條規定，發行方必須在持幣人提出申請時，按面值兌付 EMT。原則上禁止收取兌付手續費，兌付條件必須在白皮書裡清晰寫明。這意味著發行收到的資金不能直接確認為收入，即便遭遇集中兌付，發行方也必須籌措足額現金完成兌付。

銀行也可以不發行自有穩定幣，依靠穩定幣相關服務賺取收入。 MiCA 並不強制銀行發行自己的穩定幣才能開展穩定幣業務。根據第 60 條，銀行可以為第三方發行的代幣提供托管、轉賬、法幣兌換等服務，並收取服務費。

但不同機構可開展的業務範圍不一樣。銀行完成事前報備後，就可以承接第三方代幣相關業務；而 EMI 即便完成報備，也只能給自己發行的 EMT 提供托管、轉賬服務。EMI 想要處理第三方代幣，必須額外申請加密資產服務提供商（CASP）資質。因此，如果銀行計劃做多幣種服務，需要權衡是由母公司直接開展業務，還是給子公司額外申請資質，兩種方案的成本收益如何。

同時還要核查和支付監管的重疊問題。代用戶轉賬代幣，既屬於 MiCA 下的加密資產轉賬服務，也可能落入修訂版支付服務指令（PSD2）的支付服務範疇。銀行牌照並不能豁免 PSD2 的相關要求，比如強客戶身份認證（SCA）、非授權交易和交易差錯的責任劃分，銀行需要提前復核，保證和現行金融法規保持一致。

轉賬服務的費率結構、盈虧平衡點也要提前測算。 MiCA 要求加密資產轉賬服務商，在客戶協議中寫明轉賬方式、安全機制、收費標準、適用法律，並且在官網公開定價策略。

銀行在規劃階段就要測試設定的手續費能否覆蓋運營成本：單筆交易手續費，要扣除系統運維、人力成本、強身份認證、欺詐檢測系統（FDS）、應急響應的合規成本之後，才有真實利潤。

由於兌付法幣原則上不能收費，銀行在賬務和運營上，都要把可收費的轉賬業務和免費兌付流程分開核算，以此測算盈利水平。

第二項決策：儲備管理，匹配發行主體的監管資質

銀行要先確定發行主體，再規劃用戶資金的管理方案。MiCA 將 EMT 視作電子貨幣，而《電子貨幣指令》則適用於 MiCA 未作具體規定的情形。但規則會隨著發行主體是銀行還是 EMI 而變化：銀行直接發行，繼續遵循銀行業監管框架；EMI 則需要滿足單獨的用戶資金保護要求。籌備業務的銀行一開始就要確定：由哪個主體發行、持有哪類牌照、由誰承擔對用戶的兌付責任。

銀行需要確定用戶資金的存放渠道、配置比例，基於真實收益率和管理成本測算業務可行性。 MiCA 第 54 條規定，發行 EMT 的 EMI，至少要把收到用戶資金的 30% 存放在其他銀行的隔離賬戶；剩餘資金只能投資同幣種、安全、低風險、高流動性資產。銀行主體直接發行則不適用這條 30% 存款要求。

如果銀行通過 EMI 子公司發行就要提前制定資金配置方案，兼顧 30% 流動性存款、低風險資產收益、賬戶運維成本。哪怕本土監管還沒有落地，銀行也可以拿 MiCA 的 30% 隔離存款要求作為基準，提前針對不同發行架構做盈利壓力測試。

不是所有穩定幣都要接受最高等級監管，但成本需要分階段預估。根據 MiCA 第 56 條的分類規則，歐洲銀行管理局（EBA）只有在穩定幣同時滿足持幣人數、市值、交易量等多項嚴苛門檻時，才會將其認定為 "重要 EMT"。並非所有代幣上線之初就適用最高一檔監管。

歐盟已經報備的 45 個 EMT 裡，只有 USDC 達到標準、被認定為重要 EMT；其餘 44 個都在普通框架下正常發行流通。銀行入局初期，不需要一開始就按照頭部穩定幣的標準預留合規預算。

但一旦被劃為重要 EMT，監管負擔會急劇上升。尤其對於 EMI 子公司，第 58 條會大幅提高儲備與自有資金要求，並且由 EBA 直接監管。

銀行的盈虧測算需要分階段：區分初期入場的基礎成本，以及後續代幣規模達標、升級為重要 EMT 之後，需要額外補充的資本。

選定發行主體時，必須考慮被認定為重要 EMT 之後帶來的資本與風控成本。MiCA 第 58 條規定，發行重要 EMT 的 EMI，自有資金規模要等於平均儲備資產的 3%；需要定期開展擠兌壓力測試；儲備資產每半年接受一次獨立審計。

這套附加義務不適用於銀行直接發行的場景，銀行依舊沿用傳統銀行監管規則。而 EMI 甚至在代幣被正式劃為重要 EMT 之前，監管機構就可能要求它滿足部分強化監管要求。打算通過 EMI 子公司發行的銀行，要提前規劃由誰、何時補充額外資本，並且把風控、審計、外部托管對接的人力與成本納入商業方案。

第三項決策：同步設計兌付流程與用戶告知方案

兌付流程和用戶指引要配套設計，保證用戶發起兌付時可以順利拿回資金。 MiCA 第 49 條規定，EMT 持有人除了在交易所出售代幣之外，隨時可以向發行方要求按面值兌付。發行方必須在白皮書裡清晰寫明兌付條件，原則上不能收取兌付手續費；只有在危機場景下，按照處置預案載明的流程，才可以收取流動性費用。

實操層面，銀行要明確兌付全流程的崗位與步驟：兌付申請接收渠道、用戶核驗、代幣回收、資金放款。白皮書、服務協議、APP 界面，關於發行主體、兌付入口、付款方式、處理時效、延期對接渠道的信息必須保持統一。

白皮書和產品頁面要統一說明產品屬性與保護邊界，避免用戶把穩定幣當成銀行存款。 MiCA 第 56 條要求白皮書寫明發行主體、代幣架構、持幣人的權利義務與風險，並且必須明確提示：EMT 不受存款保障計劃、投資者補償計劃保護。發行方至少要在白皮書發布前 20 個工作日，向主管機構報備。銀行要把起草、審核周期納入上線排期。

產品名稱、營銷文案也需要審核，不能讓用戶誤以為穩定幣享有存款同等保障。一旦兌付流程、付款條款發生變更，白皮書和面向用戶的說明文件必須同步更新，保證對外口徑和實際服務一致。

銀行要確定白皮書內容的核驗審批人，留存每一項表述的審核依據與記錄。 MiCA 第 52 條規定：如果白皮書內容不全、表述模糊、存在誤導，給持幣人造成損失，發行方、管理層、監管機構相關人員都要承擔賠償責任，該責任不能通過合同或者服務條款免除、限制。

銀行需要提前搭建審批機制，明確白皮書各板塊的負責人，保證內容真實可靠。運營團隊確認兌付流程，資金部門確認儲備流動性，法務確認兌付責任主體與法律風險。各部門的審核依據、審批記錄要系統留存，一旦系統、合同條款發生變化，同步更新白皮書文字。

銀行同時要準備危機處置預案，以及業務終止時的兌付清算方案。MiCA 第 55 條要求所有 EMT 發行方同時準備恢復預案和兌付清算預案。恢復預案，用來應對大規模擠兌等危機，說明發行方如何籌措流動性、恢復正常運營。 兌付清算預案，針對有序關停：當監管判定發行方無法持續經營，或是業務需要終止時，快速變現儲備資產、公平向用戶返還剩餘資金。

也就是說，銀行不能只準備應急操作手冊、列明緊急融資渠道與決策流程；還要提前推演最壞場景，能夠實時統計每位用戶對應的資產份額、變現分配資產、向用戶完成信息披露。

無論監管是否落地，銀行現在就可以著手準備

以上內容以 MiCA 為參照，梳理了銀行發行穩定幣、管理儲備、處理兌付的全套要求。MiCA 給還在起草規則的國家提供清晰參考，但最終業務落地，依然要遵守本土出台的正式法律。這不代表銀行只能被動等待法規落地，有不少方向，銀行可以提前測算可行性、提前籌備。

第一，和傳統金融方案做真實的成本收益對比。要量化穩定幣給客戶、給銀行帶來的實際價值：測算相比 SWIFT 跨境轉賬，手續費節省、結算時效提升多少；扣除系統搭建、運營成本之後，銀行是否還有真實利潤空間。基於測算結果鎖定目標客群，比如 B2B 貿易結算、小額跨境匯款。

第二，評估業務模式可行性：獨立發行、聯合發行，或是僅做分銷。根據預期盈利情況選擇模式：獨立發行、作為基礎設施方分銷別家代幣，或是聯合多家銀行設立共同發行主體。歐洲已經有多家機構通過 Qivalis 聯盟聯合發行歐元穩定幣，分攤基礎設施和兌付框架的搭建成本，各家銀行聚焦自身前端客戶服務。

第三，驗證真實需求並儘早保障網絡安全。不必等法規定稿，銀行可以鎖定高頻跨境支付客戶（進出口商、Fintech 公司），測算穩定幣可以節省的時間與費用，提前和海外合作銀行、支付服務商洽談合作。

監管落地之後，各家銀行起點並不相同。以 MiCA 這類成熟框架做籌備、驗證需求、測算可行性、搭建合作體系的銀行，可以直接進入執行階段。而等待終版規則的銀行，這時才剛剛開始評估商業模式。

監管框架可以向所有銀行敞開大門，但無法追回提前籌備者已經搶占的時間和市場位置。銀行與其被動等待本土監管定稿，不如現在就以 MiCA 這類國際框架為參照，驗證客戶需求、測試業務可行性、搭建配套合作基礎設施.

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