La cobertura no es un producto

La cobertura no es una herramienta que se compra al azar. Debe ser una relación cuidadosamente construida.

Escrito por: Prathik Desai

Traducido por: Block unicorn

La primera vez que leí este artículo de invitado, lo que primero me vino a la mente fue cómo el seguro revela el comportamiento humano. Pregunta a la mayoría de las personas qué tipo de seguro compraron, y es muy probable que escuches sobre el seguro de teléfono móvil. No sobre el seguro médico, ni sobre la red de seguridad para los ingresos de los dependientes. Pero el seguro de teléfono móvil se puede comprar en la caja por solo unos cientos de rupias, y elegirlo requiere casi ninguna decisión.

Esto revela cómo tomamos decisiones sobre riesgos. Nadie se sienta a enumerar todas las cosas que podrían salir mal, clasificarlas por el grado de pérdida y luego decidir que la pantalla del teléfono debe estar en la parte superior. La cobertura de riesgos se proporciona por defecto, y el contenido de la cobertura se formula en torno a lo que es fácil de vender. La exposición al riesgo en sí misma parece no ser importante.

Sin embargo, ha funcionado. Las reclamaciones han sido aprobadas, la pantalla ha sido reemplazada y el seguro ha cumplido su promesa.

Esto nos lleva al tema que quiero abordar hoy.

Lauris investiga cómo los países se convierten en mercados financieros: contratos de eventos, derivados, riesgos corporativos y las estructuras legales y de mercado entre ellos.

En el artículo de hoy, Lauris argumenta que la cobertura no es una herramienta que se compra al azar. Debe ser una relación cuidadosamente construida, centrada en la exposición al riesgo que ya has identificado. Si inviertes el orden, lo que podrías tener al final es solo una cobertura favorable para una inversión, mientras que tu verdadero problema sigue existiendo.

Cualquiera puede hacer cobertura comercial. Pero eso no significa que cualquiera pueda vender "productos de cobertura" a las empresas.

Para los comerciantes, cualquier posición que pueda reducir el riesgo en otras partes del libro puede razonablemente considerarse cobertura, ya sea que el comerciante esté trabajando en una mesa de comercio macro, comerciando criptomonedas o utilizando una cuenta de corretaje minorista.

Comprar un contrato de cobertura de cartera relacionado con los resultados de las elecciones puede lograr la cobertura de esa cartera. Aunque la coincidencia puede no ser alta y la protección puede no ser completa, sigue contando como una cobertura.

Las finanzas corporativas utilizan la misma palabra para describir una relación que requiere más. La exposición al riesgo es primero un riesgo: flujo de caja, pasivos o riesgo operativo. Los instrumentos de negociación deben coincidir con el monto, el plazo y los factores de riesgo. Cualquier desviación constituye un riesgo de base. El crédito, la garantía, la documentación y el tratamiento contable giran en torno a la negociación, porque el producto en sí es una relación, y no solo un rendimiento.

Los contratos de swaps, contratos a plazo, contratos de opciones o contratos de eventos pueden cubrir el riesgo de una cuenta y expresar una opinión sobre otra cuenta. Su función económica depende de la exposición al riesgo de otras cuentas en el balance del titular. Para las empresas, la pregunta relevante es: ¿qué riesgos cubre esta herramienta? ¿Cuál es el monto cubierto? ¿Y cuál es la duración de la cobertura?

Ambos significados de la palabra son válidos. El error de categoría radica en verlos como intercambiables.

En varias conversaciones recientes en las que he participado, ha surgido este malentendido: las personas asumen que la experiencia en comercio cuantitativo o en creación de mercado puede aplicarse al comercio estructurado. Este malentendido es especialmente común en la industria tecnológica, donde el trasfondo cuantitativo a menudo da la impresión de una capacidad sobresaliente, y esta impresión suele ser cierta: los comerciantes han creado excelentes intercambios, muchos de los cuales son operadores fuertes por derecho propio.

Pero la destreza técnica no hace que el conocimiento de un puesto específico sea universal. El comercio cuantitativo y la creación de mercado giran en torno a precios, información e inventarios. Construir productos o contratos de swaps que puedan servir como herramientas de cobertura es una operación de servicio centrada en la exposición al riesgo del cliente. Las dos no son lo mismo.

Los operadores del mercado de predicción cometen a menudo el mismo error al considerar este tema. Su unidad habitual es el contrato: enumerar eventos, atraer liquidez y luego buscar flujos de fondos. El mismo proceso no funciona en la transferencia de riesgos empresariales, porque la exposición al riesgo es la principal consideración. Sin embargo, esta práctica se ha extendido desde el comercio y las criptomonedas: utilizando contratos "sí/no" existentes, vinculándolos a los problemas de la empresa, enviando órdenes a los intercambios y luego llamando a esta cartera una cobertura.

La Norma Internacional de Información Financiera 9 (NIIF 9) aplica esta distinción a nivel operativo. Requiere que se proporcionen proyectos de cobertura, instrumentos de cobertura, riesgos de cobertura, objetivos de gestión de riesgos y las relaciones económicas entre ellos. La Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos de EE. UU. (CFTC) también sigue el mismo principio al probar swaps utilizados para cubrir posiciones físicas: el riesgo debe derivarse de activos, pasivos, servicios o actividades comerciales físicas.

¿Qué añade el contrato de eventos?

La argumentación financiera del mercado de predicción comienza con reclamaciones relacionadas con estados. Arrow y Debreu propusieron un marco relevante: cuanto más un mercado puede nombrar, valorar y transferir reclamaciones sobre más estados futuros, más completo es. Por ejemplo, si se aprueban aranceles, se completa una fusión, se aprueba un medicamento o el precio de subasta de emisiones de carbono supera un nivel específico, el contrato de eventos puede pagar.

Incluso si el mercado tradicional puede valorar estos estados, a menudo solo puede hacerlo de manera indirecta. El mercado de eventos puede crear por primera vez precios de mercado observables para aquellos estados que anteriormente solo existían en informes de investigación, modelos de escenarios o diálogos bilaterales.

Para los derechos de reclamación basados en umbrales de precios de un mismo activo subyacente, su conexión con los derivados tradicionales es completamente consistente en situaciones límite: el precio de los ingresos digitales es la pendiente negativa de la curva de precios de opciones call en relación con el precio de ejercicio, y puede aproximarse a una diferencia de precio vertical cada vez más pequeña. Los contratos de eventos aíslan el estado final. Antes de la fecha de vencimiento, el comercio de opciones puede incluir volatilidad y riesgo de valor de mercado que el comprador no desea asumir, así como fricciones de intermediación y replicación.

Esta relación de equivalencia tiene limitaciones. "El cierre del S&P 500 por encima de 7000 puntos" puede mapearse en la superficie de opciones del S&P. "La Reserva Federal recorta tasas en marzo" o "se aprueba la ley de aranceles" siguen siendo predicciones legítimas, incluso si no son derivados del precio de ejercicio de una curva de opciones call, ya que su precio de mercado no es lo mismo que la probabilidad de que ocurra, porque también refleja la aversión al riesgo, la garantía, la liquidez, los canales de negociación y las reglas de liquidación.

Las reclamaciones gubernamentales son factores de entrada en los problemas de flujo de caja de las empresas. Los mercados de predicción pueden crear artificialmente reclamaciones faltantes, pero no pueden crear artificialmente la relación entre esa reclamación y el balance de la empresa.

La importancia de los contratos de eventos

Los factores que determinan la importancia financiera de los contratos de eventos son dos:

Si existen productos derivados tradicionales o réplicas creíbles.

Si la empresa o el inversor realmente asumen el riesgo relacionado.

Cuando hay derivados para riesgos significativos, los contratos de eventos se convierten en una alternativa. Deben ofrecer una mejor coincidencia o un costo total más bajo. Los costos estructurales inherentes a los canales tradicionales deben superar el diferencial de precios, la profundidad, la garantía y los costos de impacto del mercado de eventos. Este es el costo de replicación.

La mayor oportunidad a largo plazo radica en aquellos riesgos significativos para los cuales aún no existen derivados. Los contratos de eventos pueden ser la primera herramienta de este tipo, que hará que riesgos como paradas, decisiones políticas, hitos regulatorios, condiciones climáticas y eventos corporativos sean observables y transferibles por primera vez.

Si existen derivados, pero no hay usuarios relevantes que realmente posean esos derivados, la demanda de transferencia de riesgos es casi inexistente. Otra opción binaria puede seguir siendo un producto comercial útil. Si ninguna de las dos situaciones se cumple, el mercado es más adecuado para la predicción, el entretenimiento o el descubrimiento de precios en general, en lugar de la infraestructura de cobertura empresarial.

La comerciabilidad te dice si un esquema se puede valorar. La importancia te dice si alguien asume un riesgo que vale la pena transferir.

Un embudo de ventas basado en contratos salta la segunda prueba: comienza con la lista disponible y busca empresas que puedan asociarse con esas listas.

El lado equivocado del escritorio

El pensamiento comercial comienza con objetivos de ganancias y busca oportunidades de lucro. El pensamiento estructurado comienza con el balance y construye estrategias comerciales.

En los campos de renta fija, divisas y materias primas, los clientes corporativos llegan con exposiciones al riesgo existentes, como deuda a tasa variable o desajustes de divisas; costos de combustible, inventarios o emisiones de bonos planificadas; y financiamiento de adquisiciones, que es un objeto abstracto llamado cobertura.

Identifica factores de riesgo, selecciona herramientas y establece montos y plazos. Luego, calcula la base de valor residual e incorpora los resultados en la documentación, arreglos de crédito y políticas contables del cliente.

ISDA organiza el mercado de derivados en el siguiente orden: usuarios, riesgos subyacentes, herramientas. El sistema Autohedge de HSBC también sigue el mismo principio, tomando como entrada la exposición al riesgo, la estrategia de cobertura y la aversión al riesgo antes de calcular la negociación. La herramienta en sí puede ser legalmente independiente; pero económicamente, la cobertura se refiere a la relación construida en torno a esa herramienta.

En el comercio de renta fija, divisas y materias primas (FICC), los comerciantes pueden responder a solicitudes de cotización con un precio de riesgo de capital determinado. Esa es la ejecución: se valora la herramienta definida sin considerar la exposición al riesgo del cliente o si la herramienta puede cubrir esos riesgos. Agregar solicitudes de cotización (RFQ) a contratos no coincidentes puede proporcionar precios para esa falta de coincidencia.

¿Qué problemas trae la prioridad del contrato?

Supongamos que un importador está preocupado por la posibilidad de que se impongan aranceles. Su pérdida depende del volumen de envío, el momento del envío, el inventario, los costos trasladados a los clientes, la volatilidad del tipo de cambio y la capacidad de la empresa para buscar proveedores alternativos. Y un contrato de eventos podría estipular que si se imponen aranceles públicos que superan un umbral específico antes de una fecha determinada, la empresa pagará un dólar. Este esquema en sí es simple, pero su coincidencia con el flujo de caja del importador no es del todo satisfactoria.

Esta falta de coincidencia es el riesgo de base. Los comerciantes estructurados deciden qué exposiciones al riesgo pueden transferirse y cuáles deben ser retenidas por el cliente. Y las instituciones intermediarias que parten del contrato hacen lo contrario. Encuentran una opción binaria pública que es similar al problema del cliente y consideran esa similitud como una herramienta de cobertura. Después de completar la negociación, el director financiero posee esa opción binaria, pero aún asume la mayor parte del riesgo original.

La personalización del contrato plantea un segundo problema. Robert Bartlett y Maureen O'Hara estudiaron 41.6 millones de transacciones de contratos de Kalshi. En su marco, no existen comerciantes de liquidez en el sentido de Grossman-Milgrom, porque la herramienta no desempeña con frecuencia el papel de cobertura y reequilibrio de cartera como lo haría en un mercado maduro, lo que genera flujos de liquidez. Los individuos aún pueden usar el contrato con fines defensivos.

El mercado de crédito muestra cómo las instituciones compran riesgos relacionados con estados. En el mecanismo de transferencia de riesgos significativos (SRT), los bancos retienen sus préstamos y compran protección contra pérdidas iniciales a través de notas vinculadas al crédito financiadas por inversores; el Banco de Pagos Internacionales (BIS) estima que, a finales de 2024, el tamaño de la cartera de préstamos protegidos será de aproximadamente 800 mil millones de euros. Este es un precedente de capital bancario y no una recomendación para que las empresas compren notas vinculadas al crédito. Explica por qué las instituciones colocan riesgos en instrumentos de financiamiento que tienen cupones, documentación, distribución de pérdidas y límites autorizados.

Este artículo también encontró que el impacto de los precios informados en un mercado de marcas únicas es mayor que en el mercado macroeconómico. Las decisiones arancelarias suelen ser exógenas para los importadores comunes, por lo que la información contenida en sus instrucciones es escasa. Los creadores de mercado pueden estar contentos con el flujo de mercancías, pero las tarifas arancelarias públicas tienen solo una débil correlación con las pérdidas de los importadores.

Si los contratos en torno a fusiones y adquisiciones, ensayos de medicamentos, fábricas u otros resultados específicos de la empresa son más ajustados, el diferencial mejorará. En este caso, la empresa puede tener más información que el ofertante, por lo que los creadores de mercado ampliarán el tamaño de las transacciones, reducirán el tamaño de las transacciones o incluso abandonarán las transacciones. Las transacciones más populares son aquellas con el mayor diferencial. Por otro lado, el mercado es menos propenso a suscribir transacciones con diferenciales excesivos.

Incluso después de firmar un contrato, la empresa aún necesita explicar los objetivos, las tasas, las bases, la valoración y el tratamiento de los estados financieros. Un panel de control no puede establecer esta conexión, y una solicitud de cotización tampoco puede forzar al comité de auditoría a aceptarla.

Este modelo de negocio enfrenta presión de dos frentes. Si la exposición al riesgo es pequeña y ya está alineada con los contratos cotizados, los clientes pueden negociar directamente. Si la exposición al riesgo es grande o requiere personalización, los clientes necesitarán diseño estructurado y apoyo financiero. Las empresas que solo proporcionan información sobre contratos cotizados no pueden aumentar su capacidad de negociación. Aquellas responsables de diseñar esquemas de ingresos, preparar documentos, comprometerse o recaudar fondos, más que una nueva categoría de negocio, se asemejan a un corredor, una compañía de seguros o una institución estructurada de ingresos fijos, materias primas y divisas (FICC).

El embalaje cambió el mercado

WeatherBill lanzó en 2007 una plataforma de derivados climáticos de autoservicio. Su idea era que las empresas afectadas por el clima comprarían productos de cobertura. Pero eso no fue así. La empresa luego redujo su mercado objetivo a los agricultores, se centró en productos de seguros y distribución externa, y cambió su nombre a The Climate Corporation.

Los contratos de eventos encontraron demanda nativa en otros lugares: la plataforma FanDuel de la Bolsa de Comercio de Chicago se lanzó en diciembre de 2025 y reportó 100 millones de contratos en aproximadamente ocho semanas.

Los productos de pronóstico del tiempo ingresaron al mercado de seguros; los productos deportivos encontraron canales minoristas. Sin embargo, los productos de cobertura independientes vendidos a través de canales de software siguen siendo un vacío.

Los riesgos involucrados

Una vez que se determina la exposición al riesgo, la siguiente pregunta es la capacidad de asumir riesgos.

En realidad, el riesgo de eventos se refleja en el balance de tres maneras. El riesgo en sí no aparece directamente, sino que debe transferirse a otro lugar.

1. Cuando el activo de inversión es adecuado, se puede negociar directamente.

Un bar en Manhattan se aseguró contra una promoción que ofrecía bebidas gratis si los Knicks ganaban, asegurando un contrato de evento por valor de aproximadamente 5000 dólares; las cuestiones de responsabilidad y contrato se resolvieron en el mismo juego. Si el acuerdo de conciliación es adecuado, el mismo enfoque puede abordar riesgos mayores.

Se informó que un contrato relacionado con el crédito fiscal solar de California transfirió aproximadamente 600,000 dólares a través de un mercado de compensación central transparente. El tamaño de la empresa no es la línea divisoria; la adecuación y la capacidad contable son lo que importa.

Estoy colaborando con algunas personas talentosas de kalshi, especialmente con 0x_ultra, para proporcionar una plataforma de exhibición para este proyecto como parte del "programa de constructores". Se lanzará pronto.

2. Solo se debe establecer un fondo de riesgo cuando el riesgo realmente se puede diversificar.

El mercado de apuestas mutuas asigna el fondo comprometido a los ganadores y limita la responsabilidad total dentro del capital existente; Goldman Sachs y Deutsche Bank han utilizado este mecanismo para negociar derivados económicos desde 2002, con un tamaño promedio de subasta de datos de empleo no agrícola de aproximadamente 9 millones de dólares, que luego se trasladó a la Bolsa de Comercio de Chicago (CME) en 2005. El Banco de Pagos Internacionales (BIS) sigue cuestionando si la verdadera necesidad de cobertura puede equilibrar a los comerciantes informados con experiencia.

Un fondo solo puede funcionar si las cantidades de pérdida son diferentes, las exposiciones al riesgo son opuestas o hay fondos externos involucrados. Si todos los participantes sufren pérdidas al mismo tiempo, el fondo solo generará una larga lista de reclamantes, y al final, aquellos que necesitan fondos asumirán la responsabilidad: ya sea a través de seguros, reaseguro o nuevamente a través de financiamiento de almacenamiento.

Sé que personas muy inteligentes como AadvikVashist están investigando este problema.

3. Incluir eventos en las herramientas existentes de la institución

En abril de este año, Marex emitió un pagaré estructurado de hasta 10 millones de dólares a un cliente institucional suizo, acordando pagar un 7% de interés si Nvidia seguía siendo la empresa más valiosa del mundo un año después; el cliente tenía deuda con Marex, mientras que Marex utilizaba contratos de eventos para replicar. La institución compró valores que incluían emisor, documentos y términos de autorización, mientras que el contrato de evento permaneció del lado del comerciante. Antes de que la transacción llegara al cliente, Marex ya había convertido ese contrato de evento en ingresos fijos, divisas y materias primas (FICC).

El papel del software es determinar la exposición al riesgo después. Puede probar herramientas tradicionales, identificar brechas de cobertura y comparar reclamaciones de eventos desde aspectos como la base, el costo, la ejecución, la garantía, la legalidad, la autorización, la contabilidad y el riesgo residual. Un producto práctico debería poder codificar este proceso y permitir la opción final de no negociar.

El radio de impacto regulatorio

Los malos esquemas de cobertura empresarial suelen causar problemas a los compradores. Pero aquí, el alcance del daño es más amplio, ya que el mercado de eventos aún debate el papel que debe desempeñar en el sistema financiero. El uso comercial no determina la jurisdicción de la Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos de EE. UU. (CFTC) sobre los contratos de eventos.

El Comité de Innovación de Criptomonedas considera que la definición de intercambios en la Ley de Comercio de Productos Básicos, la prioridad federal y la jurisdicción exclusiva de la CFTC sobre el mercado de derivados, así como el hecho de que los contratos de eventos no dejarán de estar bajo regulación federal simplemente porque el comprador esté especulando.

El interés público tiene un significado que va más allá de la cobertura empresarial. Un mercado de eventos regulado puede establecer precios para estados que anteriormente no estaban valorados, generar precios públicos y crear reclamaciones transparentes y garantizadas con reglas de liquidación claras. Incluso antes de que el director financiero realice transacciones, estas son funciones financieras importantes. Pero la cobertura sigue siendo el núcleo de la argumentación política.

La CFTC describe los mercados de predicción como herramientas para pronosticar, planificar, cubrir y especular. En febrero de 2026, la CFTC defendió su jurisdicción al enfatizar la cobertura comercial, la gestión de carteras y la información sobre resultados futuros, para contrarrestar a las agencias de regulación de juegos estatales. La CFTC distingue los mercados de predicción de los juegos a través de características como la ejecución de transacciones de múltiples a múltiples, precios transparentes, criterios de liquidación claros, regulación, protección al cliente e integridad del mercado.

En marzo, la CFTC recordó a las bolsas de mercados de predicción sobre sus obligaciones bajo la Ley de Comercio de Productos Básicos y el principio central 3. Su propuesta de junio abarcó el diseño de contratos de eventos, la revisión del interés público y la innovación responsable.

Los graves casos de fallos en la cobertura empresarial suelen seguir un patrón simple. A las empresas se les dice que las posiciones de opciones binarias pueden compensar el riesgo operativo, por lo que invierten efectivo. Incluso si la empresa pierde, el contrato puede expirar sin valor, ya que factores como el volumen de transacciones, el tiempo o la transferencia de costos nunca se incluyeron en la consideración de ingresos; antes de la liquidación, el activo subyacente puede haber sido contabilizado como ganancias, mientras que la exposición al riesgo original sigue existiendo, y al final la empresa no obtiene protección, sino una posición corta.

Los reguladores han visto previamente esquemas similares. La CFTC y la Comisión de Valores (SEC) emitieron una advertencia conjunta después de recibir quejas sobre plataformas de opciones binarias que se negaban a retirar fondos, robo de identidad y pérdidas causadas por manipulación de software. Los lugares de negociación regulados discutidos en este artículo no son esos corredores fraudulentos: sus mercados están regulados, son transparentes y tienen compensación centralizada, pero los casos pasados también han aumentado el costo de etiquetar erróneamente las transacciones como transacciones de cobertura.

Los opositores a los mercados de predicción federales no escribirán artículos de seminario sobre el riesgo de diferencial. Dirán que una empresa fue vendida como una apuesta en nombre de los derivados.

Si un intermediario utiliza opciones binarias desajustadas como medio de protección para la empresa, proporcionará el argumento más convincente para que las agencias de regulación de juegos estatales se opongan a los mercados de predicción regulados a nivel federal.