Le cycle de la dette mondiale pourrait entrer dans une phase de "suppression de la dette"

Auteur : Caixin Global

Avec la montée continue des rendements des obligations à long terme dans le monde, un signe inquiétant est que la pression de la dette élevée a déjà suscité des appels en France pour l'annulation d'une partie de la dette publique... À cet égard, Simon White, un stratège macroéconomique de renom et cofondateur de Variant Perception, a récemment mis en garde dans son dernier rapport que cette tendance est hautement contagieuse. Alors que les gouvernements du monde entier luttent dans un marécage de dettes, et avec certains politiciens proposant des politiques de plus en plus radicales, il est prévu que d'autres pays adopteront bientôt des revendications non orthodoxes similaires.

Cependant, toutes ces propositions pourraient finalement conduire au même résultat : une aggravation de l'inflation et une dévaluation des actifs financiers !

Un feu pour brûler les obligations ?

White souligne que le "scénario classique" de la crise financière mondiale se répète actuellement.

Un exemple récent est le politicien populiste de gauche français Jean-Luc Mélenchon, qui a récemment appelé à l'annulation de 18 % de la dette publique du pays - pour utiliser ses mots, "Prenez les obligations et brûlez-les directement". Ce type de discours n'est pas étranger aux gens : on l'a entendu lors de la crise de la dette de la zone euro en 2009, et à peu près à la même époque, des idées similaires ont également émergé aux États-Unis.

Mais l'annulation de la dette n'est en réalité qu'une forme déguisée de "financement monétaire", ce qui entraînera inévitablement une forte inflation. White estime que cela renforcera la logique selon laquelle "les actifs réels sont supérieurs aux actifs financiers".

White rappelle que beaucoup se souviennent peut-être de cette proposition (sérieuse) de 2011 - qui a ensuite dû être démentie par les autorités - selon laquelle le département du Trésor américain frapperait une pièce en platine d'une valeur de 1 000 milliards de dollars. La Réserve fédérale échangerait cette pièce contre 1 000 milliards de dollars d'obligations gouvernementales, qui seraient ensuite annulées par le Trésor. Ce plan visait à éviter que les États-Unis ne franchissent le plafond de la dette qui se rapprochait rapidement après la crise de Lehman.

Aujourd'hui, les États-Unis ne sont qu'à 1 100 milliards de dollars de déclencher le plafond de la dette, et ils s'en rapprochent rapidement, tandis que le ratio de la dette au PIB est déjà supérieur de 25 points de pourcentage à celui d'il y a 15 ans. White estime qu'avec les dépenses d'intérêts dépassant 1 000 milliards de dollars, si quelqu'un aux États-Unis répondait à l'appel de Mélenchon pour annuler ou réduire une partie de la dette publique, cela ne serait pas surprenant.

White note que la dynamique de la dette actuelle aux États-Unis reste la plus préoccupante au monde. En termes de part du PIB, le "double déficit" américain (déficit du compte courant plus déficit budgétaire) dépasse tous les grands marchés émergents et économies développées, à l'exception du Brésil.

Pour les économies à ce stade du cycle économique, une telle ampleur de déficit est clairement déraisonnable. Une partie de la raison en est l'explosion des dépenses d'intérêts, mais même en excluant ce facteur, les États-Unis ont toujours le plus grand déficit au monde en termes de PIB et en dollars.

Polarisation politique et risques extrêmes

White indique qu'étant donné que la volonté de se détacher des stimulations fiscales a complètement disparu de la scène politique occidentale ces dernières années, les forces politiques et les politiciens s'éloignent de la voie centrale et se dirigent vers des politiques non traditionnelles, il n'est pas impensable que des mesures avant-gardistes comme l'annulation de la dette soient mises à l'ordre du jour.

Même si ces propositions ne se concrétisent finalement pas, les événements "extrêmes" à faible probabilité mais à fort impact ont déjà modifié de manière substantielle la distribution des risques, car la probabilité d'événements extrêmes est bien plus épaisse que prévu - compte tenu de l'anxiété évidente du gouvernement Trump actuel après l'annonce par le département du Trésor la semaine dernière d'une augmentation des rachats d'obligations à long terme, il est clair que ces possibilités doivent être prises au sérieux.

Une fois que cette anxiété se transforme en désespoir - ce qui n'est pas impossible - il faut se méfier de la mise en œuvre de prescriptions de dette non orthodoxes par les décideurs ou de leur poussée vers le cœur de l'agenda politique par l'opposition.

Alors, fondamentalement, quelles options existent actuellement pour réduire la dette publique ? White estime qu'il n'y a guère plus de six : ajustement budgétaire, croissance économique/inflation, répression financière, vente d'actifs gouvernementaux, défaut ou restructuration de la dette, annulation de la dette (Debt cancellation), ou d'autres formes de financement monétaire.

En les examinant une par une, on peut comprendre pourquoi il n'y a finalement peut-être qu'un "chemin étroit" :

L'ajustement budgétaire comporte trop de risques lors des élections ; la croissance économique a été entravée par d'énormes déficits publics, et l'inflation est devenue un problème en raison de l'augmentation des dépenses d'intérêts ; la répression financière finira par arriver, mais il sera trop tard (si l'on considère les opérations de rachat renforcées par le Trésor, elle a en fait déjà commencé) ; la vente d'actifs gouvernementaux (comme l'or de Fort Knox) n'est qu'une mesure ponctuelle, peu susceptible d'avoir un impact substantiel ; et la restructuration ou le défaut de la dette est plus nuisible que bénéfique.

White indique qu'en clarifiant cela, on peut comprendre pourquoi l'annulation directe de la dette peut sembler très attrayante - après tout, elle est relativement facile à mettre en œuvre.

Méthodes et conséquences de la "destruction des obligations"

Mais confondre "facile" et "efficace" serait une grave erreur. White souligne que l'annulation de la dette pourrait très probablement entraîner une grave inflation - si un jour la France emprunte réellement cette voie, elle le découvrira, car ce n'est qu'un financement monétaire sous une autre forme.

Comme mentionné ci-dessus, les États-Unis ont déjà tenté cette idée, dont le principal promoteur, Ron Paul, a proposé le "Debt Crisis Resolution Act" en août 2011. Mais comment cela fonctionnerait-il en pratique ?

Le département du Trésor américain n'aurait qu'à réduire la valeur des obligations détenues par la Réserve fédérale (par exemple, réduire de 10 %) ou les annuler directement. Ensuite, la Réserve fédérale prendrait des mesures que seule une banque centrale peut prendre : réduire ses actifs à une valeur négative.

Bien sûr, il existe d'autres variantes - comme frapper de nouvelles actifs en pièces de platine, ou ouvrir des lignes de crédit illimitées pour la banque centrale, mais l'essence reste la même.

White indique que cela semble être une solution définitive, mais en réalité, cela laissera des dangers mortels.

Les réserves correspondantes que la Réserve fédérale a initialement créées par le biais de l'assouplissement quantitatif (QE) auraient dû être annulées naturellement lorsque le Trésor rembourse le capital et les intérêts à l'échéance ; mais une fois que la dette est directement annulée, le point d'annulation de ces réserves n'existe plus - devenant une injection monétaire claire et permanente. La raison pour laquelle le QE n'a pas initialement entraîné d'hyperinflation réside dans le fait que le marché s'attendait à ce que ces réserves soient finalement récupérées.

Dans un mécanisme normal, si le secteur privé anticipe que les dépenses déficitaires devront finalement être remboursées par des impôts différés (c'est-à-dire que le théorème d'équivalence de Ricard est en vigueur), il réduira activement sa consommation. Mais une fois que le financement monétaire a rompu cet équilibre, le secteur privé choisira de dépenser sans compter aux côtés du gouvernement.

Même dans le système monétaire actuel, où les réserves sont très abondantes, établir clairement l'augmentation de la monnaie de base comme permanente franchit une ligne rouge irréversible, ce qui est très susceptible d'entraîner une inflation sévère. Qu'il s'agisse d'un QE accompagné d'une expansion budgétaire, de contrôle de la courbe des rendements, ou d'une carte de crédit "illimitée" émise par la banque centrale au Trésor, toutes les formes de financement monétaire finiront par mener à cette route sans retour qu'est l'inflation.

White souligne que c'est exactement la trajectoire sur laquelle nous nous trouvons actuellement - tant que ces solutions douloureuses mais efficaces continuent d'être mises de côté, remplacées par des moyens spéculatifs inefficaces ou même des mesures absurdes comme la "pièce d'un trillion", le risque de ces événements extrêmes continuera d'augmenter.

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