Do sonho da AWS à máquina de colheita de liquidez: a verdade de soma zero por trás dos lucros exorbitantes da Hyperliquid

Original｜Odaily Planet Daily（ @OdailyChina ）

Autor｜Wenser（ @wenser 2010 ）

Recentemente, uma entrevista com o fundador da Hyperliquid viralizou. No podcast da Bloomberg, o fundador da Hyperliquid, Jeff, descreveu a visão de longo prazo dessa plataforma de negociação, que conta com uma equipe de 11 pessoas e uma receita anual média de 100 milhões por pessoa, como "ser a AWS do setor financeiro em vez de substituir Wall Street". Além disso, ele acredita que a Hyperliquid é semelhante ao protocolo TCP/IP, e que a regulamentação deve recair sobre a camada que tem controle, ou seja, os implementadores do mercado HIP-3 e HIP-4. Essa afirmação parece alinhar-se com a posição da infraestrutura de protocolos, mas, em certa medida, obscurece a responsabilidade que a Hyperliquid, como entidade de mercado, precisa assumir.

Por trás da impressionante receita da Hyperliquid, o volume de recompra e queima de tokens HYPE já ultrapassou 4 bilhões de dólares. Incontáveis pessoas veem Jeff como um ícone do empreendedorismo, e muitos consideram a Hyperliquid como "o melhor produto inovador da indústria cripto". No entanto, poucos notam que o preço pago por essa máquina de lucros exorbitantes é o sacrifício de inúmeros investidores de varejo e muitos grandes investidores em criptomoedas. Com a indústria cripto entrando em seu 17º ano, a Hyperliquid parece estar se esforçando para se conectar com o mercado de ações dos EUA, produtos TradeFi e ativos RWA, competindo pela autoridade de precificação nos mercados de capitais tradicionais. Mas, em essência, talvez seja apenas uma troca de casca, mudando de CEX para Perp DEX.

Ao olhar para o milagre da criação de riqueza da Hyperliquid e o brilho de seus projetos estrela, na verdade, é um cassino sangrento construído sobre ossos e colheitas implacáveis. Não temos a intenção de criticar ou condenar as plataformas e produtos existentes, muito menos desafiar as regras imutáveis de lucros e perdas do mercado cripto. Mas talvez, além do ecossistema em cadeia que avança a toda velocidade sob a fachada da inovação, as pessoas também precisem ver quem está pagando pelo progresso da era e pela inovação financeira.

Aqueles que contribuíram enormemente para o lucro da Perp DEX em cadeia: 400 mil investidores de varejo e muitos grandes investidores em criptomoedas

Recentemente, o fundador da Hyperdash, Hanson Birringer, publicou um longo artigo revelando a dura realidade dos usuários reais da Hyperliquid: de acordo com dados de carteiras de varejo conectadas à Hyperliquid através de seis aplicativos de consumo (Builder Code) como Phantom, MetaMask, Rabby, Trust Wallet, Invo e fomo, que totalizam quase 400 mil, as perdas acumuladas desses usuários chegam a cerca de 280 milhões de dólares; entre elas, cerca de 126 milhões de dólares ocorreram após 10 de novembro de 2025 (período de rápida expansão do aplicativo Hyperliquid), e as demais perdas ocorreram antes de novembro de 2025 ou em transações na Hyperliquid, mas não através desses aplicativos.

Em termos de composição das perdas, as taxas de transação representam mais de 50% (especialmente nas perdas de 126 milhões de dólares no último ano, onde as taxas ultrapassaram a metade); os aplicativos adicionam uma taxa de construtor sobre a taxa básica, com o custo de um pedido de 100 dólares variando de 6,5 a 14,5 centavos.

Quanto ao perfil dos usuários, o depósito típico em cinco aplicativos é de apenas 30 a 60 dólares por carteira, sendo que os usuários do Rabby têm fundos maiores e maior probabilidade de lucro.

Por outro lado, a retenção de usuários desses canais independentes de terceiros é extremamente baixa: o crescimento mensal ativo depende principalmente da aquisição de novos usuários, com uma taxa de retenção de novos traders de cerca de 1/7 após três meses; a maioria das pessoas para de negociar após perdas. Em outras palavras, em cerca de três meses, quase 86% dos usuários são colhidos em uma onda e logo saem.

Além disso, a rápida rotatividade de capital também se tornou uma característica das transações desses usuários, onde os usuários do Invo depositaram cerca de 12,4 milhões de dólares, mas geraram cerca de 5,8 bilhões de dólares em volume de transações; em termos de categorias de ativos transacionados, o BTC se tornou o mercado com as maiores perdas (as taxas de transação até superaram os lucros de fechamento dos usuários); as transações de HIP-3 e de pequenas moedas em dólares tiveram perdas ainda maiores.

Assim como o modelo de negócios de um cassino, o crescimento dos aplicativos de consumo de terceiros da Hyperliquid também depende fortemente da contínua aquisição de novos usuários, quase todos os investidores de varejo estão "sendo colhidos e saindo" após contribuir com grandes taxas de transação, semelhante ao que aconteceu com DeFi, GameFi, SocialFi e NFT.

Não apenas os investidores de varejo, os grandes investidores em criptomoedas na ecologia da Hyperliquid também não podem afirmar que sempre vencerão; muitos grandes investidores, após abrir posições, frequentemente entram na mira dos "caçadores de baleias", e inúmeros casos anteriores já nos mostraram: ganhar dinheiro não deve ser alardeado, ou você será exposto.

Contando os registros de perdas explosivas dos grandes investidores em criptomoedas da Hyperliquid: de James Wynn a Mahji, de baleias com informações privilegiadas de 10·11 a baleias com 100% de taxa de vitória que caíram

Nos últimos dois anos, eu fui, sem dúvida, o jornalista do Odaily Planet Daily que mais escreveu sobre "registros de lucros e perdas de baleias com informações privilegiadas".

No ano passado, durante a "grande queda épica de 10·11", escrevi um artigo sobre uma baleia com informações privilegiadas, e logo esse endereço foi confirmado como Garrett Jin. Embora na época ele tenha lucrado 200 milhões de dólares com grandes vendas a descoberto, logo começou sua jornada de perdas, especialmente ao comprar ETH, onde chegou a perder cerca de 250 milhões de dólares, e a conta da Hyperliquid ficou com apenas cerca de 53 dólares.

E na Hyperliquid, onde as posições em cadeia são quase transparentes, Garrett Jin nunca foi um caso isolado.

O primeiro a ganhar 87 milhões de dólares e uma posição de 1 bilhão de dólares foi James Wynn, que ganhou o codinome "baleia Hyperliquid", mas rapidamente caiu à medida que o mercado de criptomoedas se tornou extremamente volátil, chegando até a emitir tokens e fazer chamadas para ganhar comissões. Para mais detalhes, recomendo a leitura de "De Baleia a Formiga, a Queda da Lenda dos Contratos em Cadeia James Wynn?".

Depois, a "baleia com informações privilegiadas de 50 vezes de alavancagem" @qwatio também foi exposta pelo detetive em cadeia ZachXBT, cuja identidade real suspeita ser de um golpista que apareceu nas manchetes de jornais britânicos.

A "baleia com 100% de taxa de vitória" também teve seu momento de glória, mas acabou falhando no campo de contratos, deixando apenas um registro de "Baleia 100% WIN (Não mais)".

Mahji é outra "baleia com informações privilegiadas da Hyperliquid" que sempre esteve ativa no mercado. Recentemente, também fizemos um breve resumo de seu mais recente "diário de liquidações", veja "Mahji: Oh não, eu fui novamente alvo". Anteriormente, ele foi liquidado 7 vezes em apenas 10 horas, e na última rodada, ele perdeu novamente os fundos que havia acumulado para mais de 10 milhões de dólares. Os dados mais recentes mostram que sua conta principal acumulou um total de lucros e perdas de cerca de 37 milhões de dólares.

Por volta de novembro de 2025, estatísticas mostraram que várias baleias de alta alavancagem (incluindo as chamadas "baleias com informações privilegiadas", "baleias de rolagem", etc.) que alcançaram lucros de dezenas de milhões começaram a zerar, com perdas médias superiores a 40 milhões de dólares.

Até agora, a verdade não está clara o suficiente? As chamadas baleias de criptomoedas são, na melhor das hipóteses, apenas contribuintes contínuos para taxas de transação e liquidez da plataforma, e não o "dinheiro inteligente" que muitos acreditam que podem seguir sem pensar. Em comparação com a maioria das pessoas, eles são apenas "grandes investidores" que sempre têm fundos fora da bolsa e podem continuar recarregando.

Na verdade, os contratos perpétuos sempre foram um jogo típico de soma zero (ou soma negativa), onde os lucros e perdas entre compradores e vendedores se compensam. A plataforma Hyperliquid e os aplicativos de terceiros (os chamados Builders) obtêm receita extraindo taxas de transação (parte da soma negativa), enquanto como protocolo subjacente, apenas as taxas de transação e as taxas de implementação de mercado são suficientes para que a Hyperliquid ganhe muito dinheiro.

Quanto aos mercados de contratos e previsões que permitem a implementação de terceiros, como HIP-3 e HIP-4, na verdade, apenas ampliaram o "alcance de cobertura" do mercado, expandindo gradualmente de criptomoedas para ações, commodities e eventos previstos, mas nunca mudaram o modelo comercial central de "jogo de soma zero + extração de taxas".

A transição de CEX para Perp DEX (plataformas como Hyperliquid, Aster, etc.) ainda é a colheita de liquidez e taxas de transação do mercado, com motores de correspondência subjacentes, gerenciamento de riscos e lógicas de liquidação semelhantes, apenas a liquidação e a transparência são diferentes por estarem na cadeia.

Esse ponto foi profundamente analisado no artigo "Perp DEX gera 125 milhões de dólares em taxas por mês, quem realmente é recompensado?": a receita de taxas relacionadas e outros valores tendem mais a favorecer os detentores de tokens da plataforma, em vez dos traders que realmente contribuem com o fluxo de pedidos. Os dados por trás disso são que, em 30 dias, 38 Perp DEX geraram cerca de 125 milhões de dólares em taxas, com a Hyperliquid contribuindo com 84,55 milhões de dólares, representando cerca de 67,6%, e os cinco principais plataformas somando 85,6%. Dentre elas, a Hyperliquid recompra e queima cerca de 97%-99% das taxas sob o nome de Assistance Fund; em contrapartida, cerca de 86% dos endereços que detêm HYPE nunca participaram de transações de contratos perpétuos, havendo uma clara discrepância entre os criadores de receita e os detentores de valor do token.

Quanto à atenção que a Hyperliquid recebeu do mercado financeiro tradicional devido ao preço pré-mercado da Cerebras (CBRS), agora parece difícil provar que plataformas como a Hyperliquid, que são Perp DEX em cadeia, podem realmente dominar a autoridade de precificação do mercado de capitais.

Em outubro de 2026, o Fundo Monetário Internacional (FMI) publicou o "Relatório de Estabilidade Financeira Global", que destacou as seguintes características das transações de ações tokenizadas:

• Mais da metade das transações de ações tokenizadas dos EUA ocorrem fora do horário de negociação regular;
• Cerca de 80% do volume de transações é inferior a uma ação (característica clara de participação de varejo);
• A volatilidade das ações tokenizadas é cerca de 1,5 vezes a das ações subjacentes, com liquidez mais baixa e mercado mais fragmentado;
• As mudanças de preço durante a noite contêm algumas informações válidas, mas nos primeiros 5 minutos após a abertura, as ações tradicionais absorvem cerca de 85-99% das flutuações das mudanças noturnas tokenizadas;
• O tamanho do mercado ainda é muito pequeno, com cerca de 2,3 bilhões de dólares (dados até o final de julho deste ano), apresentando riscos de liquidez, legais e de liquidação.

Embora a discussão seja sobre transações de ações tokenizadas, ainda é possível notar que os contratos de derivativos em cadeia do TradeFi têm uma capacidade de radiação e impulso relativamente limitada sobre o mercado financeiro tradicional. Muitas plataformas de Perp DEX em cadeia, como a Hyperliquid, não têm uma vantagem absoluta nesse aspecto, mas apenas apresentam um certo grau de "previsibilidade" através de casos muito raros.

Em suma, na minha opinião, a Hyperliquid ainda é um produto fenomenal raro no ciclo atual do mercado cripto, mas está longe de se tornar o que se chama de "AWS do setor financeiro", e até mesmo seu modelo de negócios determina que não pode se tornar uma infraestrutura tecnológica subjacente, mas sempre será um "cassino alternativo + CEX disfarçado".

Eu, claro, reconheço os resultados que Jeff e a Hyperliquid alcançaram até agora, mas os investidores de varejo e as baleias que silenciosamente suportam o preço correspondente também merecem ser vistos por mais pessoas.

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