Великий текст: з 1996 року, хто прокладає основи наступного покоління капітальних ринків

Вступ: підводна частина айсберга

Ця стаття походить від Tiger Research. Те, що ринок називає токенізацією активів, є лише видимою частиною айсберга. Справжня трансформація відбувається під водою, де традиційна фінансова інфраструктура вартістю в кілька трильйонів доларів перебудовується.

Багато спостерігачів вважають, що перенесення державних облігацій США на блокчейн є всім RWA-ринком, але це лише поверхневе спостереження. Справжня трансформація не в видимій частині цифровізації активів, а в загальному відновленні фінансової інфраструктури, яка довгий час залишалася під водою: системи розрахунків, рівень розрахунків та мережі ліквідності, які підтримують кожну угоду.

Масштаби вже не можна ігнорувати. Згідно з даними Broadridge, їх платформа DLR обробляє близько 7,7 трильйона доларів щомісяця в угодах з репо на блокчейні; DTCC також увійшла в сферу токенізації державних облігацій. Обидва не є експериментами, а є реальними компонентами фінансової ринкової структури. Уряд Гонконгу випустив цифрові зелені облігації на 60 мільярдів гонконгських доларів через HSBC Orion і відразу ж використав їх як заставу для репо, демонструючи майбутнє, в якому випуск і обіг об'єднані в єдиний безперервний процес.

Інфраструктура нових фінансових стандартів збирається в цей момент. Інституції, які приєднуються зараз, визначатимуть цю архітектуру до того, як прибудуть пізніші учасники.

1. Інтернет 1996 року та ринок RWA

****Генеральний директор BlackRock Ларрі Фінк у листі акціонерам 2026 року написав: "Ми вважаємо, що токенізація сьогодні перебуває на етапі, приблизно еквівалентному інтернету 1996 року."

1996 рік став переломним моментом. Інтернет вже існував, але більшість компаній залишалася бездіяльною. Тоді лише 26% компаній зі списку Fortune 500 інтегрували онлайн-бізнес. Коли ранні учасники продемонстрували успіх, інші компанії кинулися в цю сферу, але до того часу піонери вже закріпили свої позиції.

Ринок токенізації RWA перебуває на подібному етапі. Багато інституцій все ще спостерігають, але вже з'явилися провідні приклади. Найяскравішим є BUIDL від BlackRock (BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund), фонд токенізованих активів, що володіє державними облігаціями США. Він був запущений у березні 2024 року і протягом 18 місяців розширився на сім блокчейнів. Згідно з даними rwa.xyz, ринкова капіталізація фонду зросла до приблизно 2,5 мільярда доларів.

Масштаб сам по собі не може відобразити цю трансформацію. Ринок вже перевищив просте перенесення реальних державних облігацій на блокчейн. Нові фінансові послуги накладаються на вже випущені активи. Кілька DeFi-протоколів використовують BUIDL як базовий актив, а Binance офіційно приймає BUIDL як заставу для торгівлі.

Згідно з даними rwa.xyz, станом на травень 2026 року обсяги активів, випущених на блокчейні (Distributed Assets), становлять близько 34 мільярдів доларів, що в 20 разів більше, ніж 1,5 мільярда на початку 2020 року. Якщо включити фізичні активи, що зберігаються, та записи прав власності на блокчейні (Represented Assets), загальний обсяг досягає приблизно 360 мільярдів доларів.

2. Ринок RWA вже запущено

Токенізація активів — це не просто переведення існуючих фінансових продуктів у цифрову форму. Вона змінює основні способи функціонування продуктів, включаючи швидкість розрахунків, інфраструктуру після угоди та весь процес обробки від початку до кінця. Цей підхід не має на меті замінити стару систему, а побудувати нові, швидші та точніші шляхи зверху.

Більшість обговорень про токенізацію RWA зупиняються на BUIDL від BlackRock. BUIDL дійсно є знаковим випадком для ринку RWA, але одного прикладу недостатньо, щоб пояснити, чому токенізація важлива.

Фінанси — це не лише випуск облігацій. Ринок репо, розрахунок цінних паперів, залучення капіталу мають різні структурні неефективності, і цінність, яку може звільнити токенізація, також різна. Щоб зрозуміти, чому токенізація важлива, потрібно розглядати ці підринки в їхньому контексті.

2.1 Ринок короткострокового фінансування (репо)

Репо-угоди є визначальними угодами короткострокового фінансування. Інституції позичають готівку під заставу облігацій, а по закінченню терміну повертають основну суму плюс відсотки в обмін на облігації. Більшість контрактів є нічними, застави безпечні, а процентні ставки низькі, угоди є звичайною практикою.

Проблема: обмежений час роботи. Ринок репо працює лише в години роботи системи. Розрахунки у робочі дні відбуваються один раз на день, у вихідні та святкові дні повністю зупиняються. Але ризики не зупиняються. Якщо у вихідні з'являються негативні новини, збитки, оцінені за ринковою вартістю, продовжують накопичуватися в умовах, коли неможливо провести розрахунки. У понеділок, коли ринок відкривається, вся накопичена відкритість за вихідні приходить у вигляді одного повідомлення про додаткову заставу. Негайно реагувати на це повідомлення не є реалістичним: продаж облігацій або реалізація через репо потребує часу. Єдиним рішенням є попереднє резервування готівки як резерву, але ці капітали змушені залишатися без діла через неможливість безперервної роботи розрахункової інфраструктури.

Рішення: механізм DvP для репо на блокчейні. Репо на блокчейні структурно вирішує цю проблему, основою є механізм DvP (Delivery versus Payment, поставка проти платежу). Його принцип такий же, як і при оплаті на касі: застава та готівка обмінюються одночасно, ситуація, коли одна сторона переводить гроші першою, структурно неможлива.

На практиці сторона, що шукає фінансування, публікує суму, процентну ставку та умови погашення, контрагент приймає. Обидві сторони вносять свої активи в смарт-контракт, тобто цифровий протокол, який автоматично виконується за виконання умов. Позичальник вносить токенізовані облігації, а кредитор вносить токенізовану готівку. Коли обидві сторони підтверджують отримання, обмін відбувається автоматично.

Токенізовані облігації та стейблкоїни щодня циркулюють на блокчейні. Оскільки не залежить від старої розрахункової інфраструктури, застави можуть переміщатися в п'ятницю вдень або в неділю вранці, обмеження часу роботи системи зникає. Частота розрахунків також змінюється. У старій системі ручне підтвердження обмежувало розрахунки до одного разу на день; смарт-контракти автоматично активують додаткову заставу та розрахунки в момент виникнення збитків. Оскільки немає часових проміжків, немає необхідності попередньо резервувати надмірну готівку.

Приклад: Broadridge DLR.

Broadridge є глобальною компанією з інфраструктури капітальних ринків, яка обробляє розрахунки та клірингові процеси для банків і брокерів за допомогою технологій. Платформа DLR (Distributed Ledger Repo), яку вона запустила, є дистрибутивною платформою для угод репо, побудованою на базовому блокчейні Canton Network.

Оскільки DLR базується на блокчейні, вона не підлягає обмеженням часу роботи старої розрахункової інфраструктури. Переміщення застави та розрахунки можуть виконуватися у вихідні та святкові дні, угоди репо можуть ініціюватися та закриватися в будь-який час протягом дня, ризики, пов'язані з обмеженнями робочого часу, структурно усуваються. Смарт-контракти також автоматизують весь життєвий цикл репо, зменшуючи кількість невдач у розрахунках і суперечок, одночасно підвищуючи ефективність повторного використання застави.

Станом на квітень 2026 року обсяги щомісячних розрахунків DLR досягли 7,7 трильйона доларів, середньоденний обсяг угод становить 368 мільярдів доларів. Глобальні банки, такі як HSBC, UBS, Société Générale, вже беруть участь у цій платформі.

2.2 Інфраструктура розрахунків цінних паперів

Розрахунки цінних паперів — це етап після виконання угоди, коли покупець передає кошти, а продавець — цінні папери. T — це день угоди. Згідно зі стандартною практикою, розрахунки відбуваються на T+1 або T+2, тобто кошти повинні переміщатися щонайменше через один-два дні після угоди.

Проблема 1: затримка розрахунків та ризик контрагента. Торгівля нерухомістю є корисною аналогією. Підписання договору купівлі-продажу не призводить до негайного переходу прав власності або завершення платежу, це відбувається через кілька днів. Угода та передача активів відбуваються в різні моменти.

Аналогічно, існуюча інфраструктура розрахунків цінних паперів створює часовий розрив між виконанням угоди та передачею активів. Якщо контрагент зазнає дефолту в цей проміжок, це призводить до величезних збитків. Центральні контрагенти (CCP) існують для запобігання таким подіям. CCP діє між покупцем і продавцем, і якщо одна сторона зазнає дефолту, інша сторона не повинна безпосередньо нести збитки. У США цю роль виконує NSCC, а в Південній Кореї — розрахунковий підрозділ Корейської біржі (KRX).

Історично жоден CCP не зазнав повного дефолту, оскільки системні наслідки невдачі CCP є достатньо серйозними, щоб члени та уряди завжди втручалися до цього. Але в екстремальних ринкових умовах CCP вже були під тиском. У 1987 році, під час Чорного понеділка, розрахункова палата Гонконгської біржі ледь не збанкрутувала через масові невдачі з додатковими заставами, уряд Гонконгу вніс капітал і закрив біржу на чотири дні, щоб вирішити ситуацію. Під час банкрутства Lehman Brothers у 2008 році та кризи розрахунків Nasdaq у 2018 році частина фондів для погашення збитків також була вичерпана.

Проблема 2: розподіл реєстрів та витрати на звірку. Коли виконується угода з акціями, емітент, депозитарій, розрахункова палата та розрахункова установа кожен веде свій реєстр. Одна й та ж угода записується чотири рази в чотирьох установах. Оскільки ці реєстри не синхронізуються в реальному часі, їх потрібно зіставляти за допомогою стандартизованих форматів повідомлень. Цей процес називається звіркою.

Реєстри не завжди збігаються. Кожна установа обробляє одну й ту ж угоду в різний час, а різниця у форматах внутрішніх систем може призвести до втрати або зміни даних під час перетворення повідомлень. Коли записи не збігаються, працівники повинні вручну з'ясувати та виправити різницю. Частина етапів вже автоматизована, але помилки все ще часто виникають. Саме тому витрати на персонал та системи для звірки та обробки розбіжностей у позиціях існують протягом тривалого часу. Корпоративні дії (події, що впливають на структуру компанії або права акціонерів, такі як дивіденди, дроблення акцій, злиття) ще більше ускладнюють ситуацію, оскільки кожна установа повинна самостійно оновлювати реєстри, а потім знову проводити звірку, що збільшує обсяг роботи.

Рішення: спільний реєстр + атомарні розрахунки. Перенесення інфраструктури розрахунків цінних паперів на блокчейн змінює дві речі: всі учасники бачать один і той же реєстр, виконання угоди та передача активів відбуваються одночасно.

Спільний реєстр означає, що дані кожного учасника оновлюються одночасно під час запису транзакцій, що усуває необхідність у звірці після факту. Коли готівка та цінні папери знаходяться в одному середовищі, зникає затримка розрахунків, що створює відкритість для контрагентів. Коли готівка та цінні папери перебувають в блокчейні, виконання угод і передача активів можуть бути об'єднані в одну транзакцію. Наразі готівка проходить через банківську систему, а цінні папери - через центральні депозитарії, і ці два процеси відокремлені. Після переходу в блокчейн обидва існують в одному середовищі та виконуються одночасно.

Це і є атомарні розрахунки: якщо всі умови виконуються, вся угода успішна; якщо будь-яка умова не виконується, вся угода скасовується.

Приклад: DTCC.

Розрахунки цінних паперів в блокчейні вже працюють у реальних угодах. Група Лондонської фондової біржі (LSEG) розгорнула свою цифрову платформу розрахунків DiSH на Canton для розрахунків цінних паперів. Банк Ллойд завершив угоду з купівлі токенізованих британських державних облігацій за токенізовані депозити, весь процес від випуску до розрахунків проходив в блокчейні.

Найважливішим прикладом є DTCC. Депозитарна трастова та клірингові компанії є основною інфраструктурою розрахунків цінних паперів у США, обробляючи розрахунки та кліринг більшості цінних паперів у США. DTCC співпрацює з компанією Digital Asset, що стоїть за мережею Canton, і отримала лист про відсутність дій від SEC у грудні 2025 року, що є попередньою обіцянкою регулятора не вживати заходів щодо певних дій. Мета - запустити MVP (мінімально життєздатний продукт) у першій половині 2026 року.

DTCC - це організація, ліцензія якої може бути анульована за одну невдалу угоду, тому її рішення про впровадження блокчейн-інфраструктури не є випадковим експериментом. За цим стоїть обережне судження: ризики, що містяться в поточній розрахунковій структурі, перевищують операційні ризики, пов'язані з переходом на нову платформу.

2.3 Ринок залучення капіталу

Ринок залучення капіталу - це місце, де уряди та компанії випускають облігації та акції для залучення коштів. Він ділиться на первинний ринок (випуск нових цінних паперів) та вторинний ринок (торгівля та використання вже випущених цінних паперів між інвесторами). Облігації представляють собою зобов'язання повернути основну суму плюс відсотки; акції надають власнику частку власності в компанії-емітенті.

Проблема 1: Затримка в процесі випуску. Чим довший підготовчий період, тим більше накопичується змінних, які емітент не може контролювати. Зростають витрати на хеджування, попит інвесторів може змінюватися, в найгіршому випадку угода може повністю зірватися. Кожен додатковий тиждень у графіку означає, що емітент несе додаткові витрати через ринкові умови, які не підлягають контролю.

Проблема 2: Фрагментація системи застав. Інституційні інвестори купують активи для отримання доходу, але справжня проблема виникає пізніше. Якщо куплені активи можна використовувати в репо, як заставу або пов'язувати з іншими угодами, капітал може продовжувати обертатися. Чим більш гладкими є ці зв'язки, тим більше угод може підтримувати один і той же актив, і з точки зору емітента актив стає більш цінним.

Однак навіть якщо контрагенти досягли згоди щодо використання застави, виконати угоду важко. Транзакції з заставою потребують послідовної перевірки відповідності, розрахунку знижувального коефіцієнта та передачі прав власності, кожен етап залучає різні установи, а їхні системи не пов'язані між собою. Кожен учасник повинен надсилати повідомлення та чекати підтвердження. У такій структурі існує величезний розрив між масштабом випущених активів та фактично доступними активами.

Рішення: випуск в блокчейні.

Весь процес випуску працює на основі смарт-контрактів. У межах регуляторних параметрів умови випуску визначаються кодом. Після перевірки KYC та AML автоматично обробляються реєстрація, розподіл та оплата підписки. Таким чином, етапи ручного підтвердження та перетворення повідомлень усуваються, а цикл випуску значно скорочується.

Структура використання після випуску також змінюється. Токенізовані активи існують в середовищі, де всі учасники в одній мережі в реальному часі ділять одні й ті ж дані. Перевірка відповідності застави, розрахунок знижувального коефіцієнта та передача прав власності обробляються в єдиному процесі, без необхідності переміщення між незалежними системами. Книги обліку, які раніше вели емітент, андеррайтери, депозитарії та керуючі заставами, об'єднуються в одну. Як тільки актив випускається та використовується, він може бути негайно використаний як застава або базовий актив для інших угод.

Ця модель передбачає конфіденційність випуску. Умови випуску, розподіл андеррайтерів, ціна підписки та список інвесторів - це дані, які не можуть бути оприлюднені на ринку. Якщо така інформація стане відома, ринкова ціна може змінитися заздалегідь, і емітент понесе вищі витрати. Існуючі публічні безліцензійні блокчейни лише приховують адреси гаманців, але відкривають усі дані транзакцій для всіх. Щоб масштабувати випуск в блокчейні, необхідно, щоб він працював на дозволеній інфраструктурі, де дані транзакцій видимі лише для відповідних сторін.

Приклад: HSBC Orion. HSBC - це глобальний банк з активами в 3 трильйони доларів, що має штаб-квартиру у Великобританії, і є одним з лідерів у сфері андеррайтингу та випуску облігацій. У 2023 році він запустив власну платформу цифрових активів HSBC Orion як інфраструктуру для випуску цифрових облігацій. HSBC Orion працює на мережі Canton.

У лютому 2024 року уряд Гонконгу випустив цифрові зелені облігації на суму 6 мільярдів гонконгських доларів (приблизно 770 мільйонів доларів США) через HSBC Orion. Це перший випадок, коли уряд випустив багатовалютні цифрові облігації, які охоплюють гонконгські долари, офшорні юані, євро та долари США. Участь понад 50 глобальних інвесторів з восьми національностей стала надзвичайно великою для ранніх випусків цифрових облігацій. Цикл розрахунків скоротився з T+5 до T+1.

Значення цього випуску полягає не в самому випуску, а в тому, що сталося після нього. Протягом кількох днів після завершення випуску HSBC уклала угоду з Bank of East Asia (BEA) про репо, забезпечене цими цифровими зеленими облігаціями. Облігації, які з'явилися на ринку, були негайно використані як застава в тій же мережі. Це перший підтверджений випадок безперервного зв'язку між випуском та використанням.

Структура виглядає так: коли HSBC випускає цифрові зелені облігації, облігації записуються як токени в реєстрі облігацій на Canton. Коли HSBC та Bank of East Asia виконують угоду репо, інша програма в тій же мережі Canton використовує цей токен як заставу та одночасно проводить розрахунки.

Уряд Гонконгу не розглядає цей випуск як одноразову подію. Управління грошового обігу згодом запустило програму фінансування цифрових облігацій, обіцяючи компенсувати половину витрат на випуск для емітентів цифрових облігацій, перетворюючи одноразовий експеримент на стандарт ринкової інфраструктури.

2.4 Стабільні монети та платежі

Стабільні монети - це цифрові валюти, прив'язані до долара США в співвідношенні 1:1. На відміну від звичайних криптовалют, їхня вартість залишається стабільною, і вони можуть функціонувати як валюта, що обертається в блокчейні. USDC та USDT є найтиповішими прикладами.

Проблема 1: Повна відкритість даних транзакцій. У публічному блокчейні всі транзакції видимі для будь-кого. Хто, коли і кому надіслав скільки грошей, який баланс - все це можна миттєво знайти, просто шукаючи адресу гаманця в блокчейн-браузері. Аналіз історії платежів компанії у стабільних монетах може розкрити ціну переговорів з контрагентами, сезонні моделі доходів, моменти виходу на нові ринки, потоки фінансування для злиттів та поглинань, а також зарплати керівників. Підвищення ефективності платежів є очевидним, але повна відкритість даних транзакцій є структурним обмеженням.

Проблема 2: Відокремленість від внутрішніх систем. Коли компанія отримує платіж у стабільних монетах, кошти надходять у блокчейн-гаманець, який повністю відокремлений від бухгалтерської системи, ERP та платформ управління фінансами. Перед тим, як кошти можуть бути використані, фінансова команда повинна вручну перевести їх на банківський рахунок, внести бухгалтерські записи та перенаправити їх туди, де потрібно. Кожен етап потребує ручного втручання та часу. Платіж, що надходить за кілька секунд, може зайняти кілька годин або навіть днів, щоб насправді бути використаним, і таким чином швидкість переваги повністю зникає.

Рішення. Зміна дизайну блокчейн-інфраструктури структурно вирішує обидві проблеми одночасно. Дані транзакцій видимі лише для відповідних сторін, суми платежів, контрагенти та баланси не розкриваються, лише уповноважені регулятори та партнери з дотримання можуть отримати доступ до записів, забезпечуючи одночасно конфіденційність та контроль. Платежі надходять безпосередньо в ERP та бухгалтерські системи, без проміжних етапів, щоб бути негайно використаними.

Приклад: Bitwave. Bitwave - це платформа обліку та управління фінансами цифрових активів у США, яка інтегрується з основними ERP, такими як NetSuite, QuickBooks, Sage Intacct. Bitwave побудувала приватну B2B платіжну інфраструктуру на основі стабільних монет у мережі Canton. Коли виставляється рахунок, Bitwave генерує платіж через смарт-контракт у мережі. У момент виконання платежу дохід автоматично записується в ERP відправника, а заборгованість автоматично записується в ERP отримувача. Аудит відповідності SOC базується на тих самих даних. Платежі, бухгалтерський облік та дотримання виконуються в єдиному робочому процесі.

Дані транзакцій не залишають мережу. Лише сторони угоди та уповноважені аудитори можуть переглядати записи, інші учасники мережі не можуть бачити цю угоду. Цінова інформація контрагентів, моделі доходів, частота угод та інша комерційна інформація повністю захищені. Це результат дизайну мови смарт-контрактів Canton Daml, яка за замовчуванням блокує видимість угод для неучасників.

3. Три умови для установ

Вищезазначені приклади охоплюють різні сфери та залучають різні установи. Всі вони працюють на мережі Canton, оскільки ця інфраструктура одночасно відповідає трьом умовам, які вимагають установи.

3.1 Умова 1: Приватність на рівні транзакцій

У угодах з репо урядових облігацій учасники можуть бачити лише свої угоди як контрагенти. У платежах у стабільних монетах угоди можуть бути розраховані, але інформація про баланси та контрагентів не розкривається на ринку.

Якщо дані транзакцій відкриті для всіх, позиції стають видимими на ринку, учасники стикаються з ризиком фронтранінгу; якщо вся інформація прихована, регулятори не можуть здійснювати контроль. Потрібна структура, в якій учасники угоди бачать все, регулятори бачать частину, необхідну для контролю, а інші учасники заблоковані від інформації, яка їх не стосується.

Мережа Canton реалізує приватність на рівні субтранзакцій на рівні протоколу, смарт-контракти надають кожному учаснику лише ту частину угоди, яка стосується його. У випадках обміну цінними паперами та готівкою банки бачать лише рух готівки, реєстратори цінних паперів бачать лише рух цінних паперів, а продавець, покупець та торгові додатки одночасно бачать обидві сторони. Ця вибіркова видимість безпосередньо відповідає вимогам регуляторного аудиту.

Elliptic та TRM Labs підключаються до мережі як супер-верифікаційні вузли та інтеграційні партнери, здійснюючи нагляд за AML та підтримуючи відповідність основним вимогам звітності юрисдикцій.

3.2 Умова 2: Атомарні розрахунки та міждодаткова взаємодія

У угодах з репо урядових облігацій токенізовані урядові облігації обмінюються на готівку в одній угоді. Цифрові зелені облігації, випущені HSBC, були використані Bank of East Asia як застава для репо за кілька днів.

Щоб такі угоди були дійсними, потрібні атомарні розрахунки. Кожен етап має бути виконаний одночасно або скасований. Продаж урядової облігації та отримання готівки зазвичай займає два дні, проходячи через клірингові установи, депозитарні банки та системи розрахунків. Якщо одна сторона вже передала актив, а контрагент збанкрутував, перша сторона понесе збитки. Крах Lehman Brothers продемонстрував такі наслідки: незавершені угоди блокують ринок на кілька тижнів, оскільки одна сторона вже передала актив, а інша вже збанкрутувала.

Атомарні розрахунки усувають цю проблему. Під час ініціювання угоди всі сторони перевіряють дійсність своїх позицій і надсилають сигнал про схвалення. Виконання вимагає одностайного схвалення. Якщо будь-яка сторона відмовляється, вся угода скасовується. Після підтвердження угода є незворотною.

3.3 Умова три: структура публічної ліцензії

Консервативні глобальні фінансові установи, такі як HSBC, UBS, Société Générale, LSEG, неодноразово з'являються у випадках використання Canton з структурних причин.

У грудні 2022 року Базельський комітет з банківського нагляду (BCBS) розділив токенізовані активи на дві категорії. Група 1 охоплює токенізовані традиційні активи та стейблкоїни, які підлягають тим же вимогам капіталу, що й базові активи; Група 2 охоплює активи, випущені на безліцензійних блокчейнах, з ризиковою вагою до 1250%, що еквівалентно вимозі, щоб банки утримували капітал у розмірі повної вартості активів.

Одна й та ж облігація несе різний капітальний тягар залежно від того, на якому блокчейні вона розташована. Фонди, такі як BlackRock BUIDL, які зростають на Ethereum, є життєздатними, оскільки їх основними власниками є біржі, DeFi-протоколи та криптофонди, тобто суб'єкти за межами базельського регулювання.

Для регульованих глобальних банків, якщо вони хочуть утримувати один і той же актив на своєму балансі, існує два варіанти. Безліцензійні ланцюги відносяться до Групи 2, що створює значний капітальний тиск. Закриті приватні ланцюги уникли регуляторних тертя, але перервали зв'язок між установами.

Canton Network вирішує цю проблему через структуру публічної ліцензії. Постачальники застосунків безпосередньо визначають стандарти верифікації учасників та права доступу, кожна угода перевіряється лише сторонами, що беруть участь у цій угоді. Завдяки пом'якшенню основних ризикових факторів, визначених Базелем для безліцензійних ланцюгів, конструктивні особливості Canton узгоджуються з вимогами Групи 1 BCBS.

4. Архітектура проекту Canton Network на рівні установ

Canton Network спроектовано з самого низу для інституційних фінансів. Компанія Digital Asset, що розробила протокол Canton та мову смарт-контрактів Daml, отримала інвестиції від таких глобальних установ, як JPMorgan, Citigroup, Goldman Sachs, DTCC, і накопичила перший досвід інституційних фінансів через проекти, такі як заміна системи розрахунків Австралійської фондової біржі та реконструкція інфраструктури кредитних деривативів DTCC, безпосередньо перетворюючи цей досвід на технологічні можливості.

4.1 Daml: вбудування авторизації та конфіденційності в саму мову

У інституційних фінансах контроль доступу не є периферійною вимогою, а є суттю угоди. У випуску облігацій, якщо дані підписувача розподіляються, ринкова ціна змінюється заздалегідь; у репо, якщо обсяг застави розкрито, контрагент втрачає переговорний важіль. Авторизація не є додатком до угоди, а є її частиною.

Canton Network використовує Daml для визначення прав доступу на рівні коду. Під час написання контракту той самий код визначає, хто є підписантом, хто є спостерігачем, а хто має право виконувати певні дії. Бізнес-логіка та політика конфіденційності більше не управляються окремо. Сам контракт визначає, хто може робити що.

4.2 Протокол Canton: консенсус, що перевіряється лише сторонами угоди

Якщо Daml визначає авторизацію, наступне питання полягає в тому, як ця авторизація реалізується в реальних угодах. Стандартні блокчейни однаково записують кожну угоду на десятках тисяч глобальних вузлів. Якщо дані угоди можуть бути прочитані будь-яким вузлом, попередньо визначена конфіденційність втрачає сенс.

Canton вирішує цю проблему, обмежуючи видимість та верифікацію лише між сторонами, які мають інтерес у угоді. Конфіденційність підугоди: у рамках однієї угоди сторони отримують лише частини, що стосуються їх. Дані угоди шифруються з кінця в кінець, ключі для розшифровки передаються лише тим, хто має відповідні права, визначені Daml. Консенсус зацікавлених сторін (Proof-of-Stakeholder): сторони угоди є верифікаторами. Треті сторони не бачать дані, фальшиві верифікації не є дійсними. Якщо записи угод сторін не збігаються, різниця відразу ж стає очевидною; якщо будь-яка сторона відмовляється, угода не просувається.

Те, що не повинно бути видно, не видно і не бере участі у верифікації; те, що повинно бути видно, перевіряється лише для частини, яку можна бачити.

4.3 Мережа мереж: архітектура підмереж, подібна до Інтернету

Політики авторизації, структури управління та моделі витрат у кожної установи різні. Установа не має причин повністю приймати правила іншої. Canton Network дозволяє кожному учаснику будувати підмережі відповідно до своїх потреб. Учасники контролюють через білий список. Політика управління визначає, чи затверджується угода однією операційною стороною або більшістю консорціуму. Структура витрат, швидкість обробки та час перевірки відповідності можуть бути незалежно налаштовані для підмережі.

У випадку кількох підмереж постає питання, як обробляти угоди між підмережами. Стандартний спосіб мосту полягає в блокуванні активів з одного боку та випуску нових активів з іншого. Якщо єдиний ключ для зберігання буде зламано, весь пул активів зруйнується. Лише три злами, такі як Ronin, Wormhole та Nomad, завдали збитків на понад 1 мільярд доларів. Canton не переміщує активи, а дозволяє активам залишатися в своїх підмережах, одночасно оновлюючи власність на рахунках з обох сторін.

Наприклад, у заставній угоді між HSBC та Bank of East Asia. Облігація, випущена HSBC, залишається в підмережі HSBC, а додаток репо Bank of East Asia безпосередньо використовує цю облігацію як заставу для виконання угоди. HSBC перевіряє облігацію відповідно до своїх правил підмережі, а Bank of East Asia перевіряє грошову частину відповідно до своїх правил. Після того, як обидві підмережі надсилають сигнал про схвалення, власність на рахунках з обох сторін оновлюється одночасно.

4.4 Global Synchronizer: синхронізація угод без перегляду даних

Коли існує кілька підмереж, потрібна інфраструктура для визначення порядку угод між підмережами. Але якщо ця інфраструктура може читати дані угод, вся структура конфіденційності зруйнується. Структура, в якій дані приховані від сторін, але видимі для оператора, розкриває найчутливішу інформацію найбільшій аудиторії.

Global Synchronizer вирішує цю суперечність. Він сортує угоди без прав на розшифровку, як поштовий сервіс, що доставляє запечатані конверти: отримує інформацію, визначає порядок, доставляє до місця призначення, не знаючи, що в конверті.

Структура верифікації працює на двох рівнях. Верифікатор: перевіряє угоди на рівні застосунків, бачачи лише свої угоди як сторони. Супервизор: управляє Global Synchronizer і досягає консенсусу щодо порядку угод, але не бачить даних угод. Згідно з даними Canton Network, супервизори обмежені перевіреними установами, і до квітня 2026 року їх кількість перевищить 45. Операції інфраструктури та доступ до даних структурно розділені.

4.5 CIP-56: стандарти, яким повинні відповідати активи

Якщо попередні чотири компоненти є інфраструктурою, CIP-56 є набором правил, яким активи повинні відповідати в цій інфраструктурі. Активи, що не відповідають стандарту, несумісні з гаманцями, біржами та платіжними застосунками. Якщо процедури відповідності, такі як KYC, не можуть бути вбудовані в стандарт, установам доведеться паралельно експлуатувати незалежні системи.

CIP-56 визначає стандарт інтерфейсу для випуску та передачі токенів на Canton. Це Canton-версія Ethereum ERC-20, з трьома додатковими характеристиками для інституційного середовища. Конфіденційне управління залишками: залишки та історія угод видимі лише для авторизованих осіб. На відміну від ERC-20, залишки гаманців не підлягають публічному розкриттю. Схвалення багатьох сторін для передачі: передача завершується лише після того, як як емітент токенів, так і отримувач надають схвалення. KYC та білий список вбудовані в сам стандарт токенів. Нативна атомарна підтримка DvP: активи та готівка обмінюються одночасно в одній угоді. ERC-20 вимагає окремих смарт-контрактів або інфраструктури DEX для реалізації.

Активи, що відповідають CIP-56, можуть працювати в усіх сумісних гаманцях, біржах та застосунках без змін. Платежі USDCx від Bitwave та репо на базі USDC, що виконуються Tradeweb у грудні 2025 року, є прикладами, побудованими на основі CIP-56.

5. Розширення Canton Network в Азії

Canton Network за останні кілька років створила інституційну інфраструктуру та ринкову присутність у США та Європі через зростаючу кількість реальних випадків. Це розширення тепер поширюється на Азію.

Південна Корея розвивається найшвидше. За даними фінансової комісії, законопроекти «Закон про капітальні ринки» та «Закон про електронні цінні папери», що створюють правову основу для випуску токенів, були ухвалені парламентом 15 січня 2026 року. Розподілені реєстраційні книги офіційно визнані як юридично дійсні електронні реєстраційні книги, а права, зафіксовані в ланцюзі, мають таку ж юридичну силу, як і права відповідно до чинного закону про електронні цінні папери. Законопроекти набудуть чинності 1 січня 2027 року. Уряд також включив «Розвиток екосистеми цифрових активів» до числа 123 пріоритетних завдань національної політики під управлінням фінансової комісії та чітко дав сигнал про швидке створення правової основи для стейблкоїнів у воні.

Установи не чекали остаточного затвердження законодавства. Основні брокери, такі як Future Asset, Korea Investment Securities, NH Investment & Securities, вже завершили будівництво системи через консорціум STO; банки також створили альянс зберігання, щоб зайняти лідируючі позиції в цій сфері.

Hanwha Investment & Securities є найбільш активною на Canton. У їхньому оголошенні про набір у відділі RWA у лютому 2026 року вказано, що «досвід або розуміння розробки скриптів Daml на Canton Network» є пріоритетною кваліфікацією для ролі бекенда Web3, що натякає на те, що внутрішнє будівництво можливостей навколо інфраструктури Canton просувається.

Інерція в червні 2026 року ще більше прискорилася. Shinhan Asset Management та Shinhan Securities підписали меморандум про взаєморозуміння з Canton Foundation. Обидві сторони безпосередньо братимуть участь в управлінні Canton Network та спільно працюватимуть над підключенням фінансових продуктів Південної Кореї до іноземних інвесторів. KB Securities також приєдналася до них, проводячи спільне дослідження з Canton Foundation та компанією Wavebridge щодо застосування розподіленої бухгалтерської інфраструктури в торгівлі на внутрішньому ринку капіталу, з метою випуску та розподілу продуктів, що підтримуються внутрішніми фінансовими активами, на глобальному ринку.

Інші азіатські ринки також просуваються синхронно. У Японії JSCC, Nomura Holdings та Mizuho Financial Group запустили спільну концепцію токенізації з японськими державними облігаціями (JGB) як заставою Canton у квітні 2026 року. У Гонконзі HKFMI інтегрувала технологію Canton у Центральну розрахункову систему (CMU) для розрахунків за державними облігаціями. Як розрахункова установа під управлінням Гонконгського управління грошового обігу, прийняття HKFMI робить цей випадок одним з перших прикладів впровадження Canton на рівні монетарних органів. У Сінгапурі Hydra X запустила структуровані продукти SVT через Canton в рамках регуляторної структури MAS, завершивши реальну перевірку.

Регуляторна структура формується, установи вже будують на її основі.

6. Як почати

Ринок вже запущено. Установи, які розглядають можливість входу, повинні відповісти на два питання: в якій формі брати участь, скільки часу потрібно на кожному етапі. Без чіткої стратегії входу ресурси будуть розпорошені між кількома взаємозалежними пріоритетами; без реалістичного графіка ухвалення рішень буде постійно затримуватися.

6.1 Форми участі

Правильна точка відліку залежить від того, де сьогодні знаходиться установа. Є п’ять широких шляхів для входу в Canton, розташованих за зростанням складності.

Операція верифікаційних вузлів підходить для установ, які тільки починають працювати з цифровими активами, самостійно верифікуючи свої транзакції, без необхідності заставляти капітал, за потреби можна делегувати NaaS (таких як Lloyds Bank, SBI DAH). Членство у Фонді підходить для установ, які прагнуть брати участь в управлінні, надаючи поради щодо стандартів роботи та політичних напрямків (такі як BNP Paribas, BNY Mellon, DTCC, Euroclear, HSBC, SBI DAH). Випуск активів підходить для компаній з активами, які можна токенізувати, токенізуючи активи та виводячи їх на ринок, CIP-56 автоматично з’єднує їх з додатками Canton (такі як HSBC Orion Green Bonds, Hashnote USYC, BitSafe CBTC). Інтеграція старої інфраструктури підходить для бірж і постачальників гаманців, які вже працюють з цифровими активами, торгуючи та зберігаючи активи Canton відповідно до стандарту CIP-56 (такі як BitGo, Fireblocks, Kraken, MEXC, Archax). Створення власних додатків підходить для установ, які мають ресурси та прагнуть до диференціації, безпосередньо розробляючи нову бізнес-логіку, що є найбільш витратним і має найбільший потенціал для диференціації (такі як LSEG DiSH, Broadridge DLR, Goldman Sachs GS DAP, Tradeweb).

Вибір шляху входу залежить від поточного становища установи. Прямий старт з випуску активів не є реалістичним першим кроком. Природний вхід — це операція вузлів або членство у Фонді, що дозволяє установам спочатку безпосередньо відчути екосистему та напрямок Canton, а потім додати випуск активів, інтеграцію інфраструктури, і врешті-решт створення власних додатків. Ці п’ять варіантів не є взаємовиключними альтернативами, їх краще розуміти як такі, що накладаються один на одного: установи починають з того, що їм під силу, поступово будуючи більш повну присутність з часом.

6.2 Скільки часу потрібно на кожен етап

Закордонні установи, які спостерігають за шляхом від початкової оцінки до стабільної роботи, дотримуються приблизно однакової моделі. У більшості випадків кожен етап займає не більше року, а установи, які діють швидко, можуть перейти до наступного етапу за три місяці.

Наприклад, платформа DiSH від LSEG спочатку завершила POC на Canton у співпраці з консорціумом Digital Asset та фінансових установ, а потім офіційно запустилася в січні 2026 року. SBI Digital Asset Holdings у липні 2024 року одночасно виконує роль супер-верифікатора та отримує статус преміум-члена Canton Foundation, закріплюючи себе як ключового учасника мережі.

Кожен етап повинен бути завершений у порядку, пропустити його не можна. Весь процес зазвичай займає близько року. Серед усіх етапів перший етап (оцінка та навчання) є найважливішим. Хоча метою цього етапу є оцінка технологічної архітектури та дизайну інфраструктури Canton, більш фундаментальна робота відбувається всередині.

Установи повинні визначити, які активи потрібно токенізувати, в яких бізнес-одиницях ці активи розташовані, чи є внутрішня структура ухвалення рішень, яка дозволяє діяти на цій основі. Входження до другого етапу без відповіді на ці питання часто призводить до повернення до першого етапу. Установи, які розглядають можливість входу в Canton, повинні спочатку вирішити ці внутрішні питання.

7. Вікно відкрите

Тридцять років тому Інтернет змінив інфраструктуру капітальних ринків; як тільки інфраструктура буде побудована, її важко буде змінити. Сьогодні структура управління, стандарти токенів та список супер-верифікаторів, встановлені в мережі Canton, стануть основою наступного покоління капітальних ринків. Установи, які приєднаються, поки стандарти ще формуються, отримають структурні переваги, які буде важко відтворити після закріплення архітектури.

Перший крок не обов’язково має бути великим. Делегування верифікаційного вузла, відправка розробника на сертифікацію Daml, зобов’язання пройти оцінку протягом одного-двох-трьох місяців — все це є можливими шляхами входу. Провідні фінансові установи вже закріпили свої позиції на тій же інфраструктурі, а мережа розширюється в Азію, набираючи обертів.

Установи, які першими діяли на інфраструктурі Інтернету в 1996 році, не ставили спекулятивні ставки. Вони реагували на два свідчення: технологія спрацювала, а вартість затримки зростає. Сьогодні ті ж свідчення вже перед нами.