Японські ставки повертаються до рівня 1996 року: чи витримає «декуплінг-нарратив» біткоїна під час підвищення ставок у вересні?

Сигнал тривоги для японських облігацій: аналіз ризиків зв'язку між біткоїном та арбітражем у єні.

Автор: Ашріт Рао

Переклад: Саорша, Foresight News

Вартість позик у Японії досягла найвищого рівня з 1996 року. В той же день вранці дохідність 30-річних державних облігацій досягла 4,185%, а дохідність 10-річних облігацій становила 2,945%.

Для країни, яка довгий час покладалася на негативні ставки для боротьби з дефляцією, це є величезною зміною.

Водночас, біткоїн за минулий тиждень зріс на 22%, вперше з травня перевищивши 80 000 доларів. Основна суперечність, яку розглядає ця стаття, полягає в тому, що ринок японських облігацій переживає різкі коливання, тоді як крипторинок демонструє відносну стійкість.

Логіка арбітражу

Протягом останніх кількох років арбітраж у єні був важливою силою, що стимулює глобальний ринок ризикових активів. Інвестори позичають дешевий єну, обмінюють її на долари, а потім купують активи з вищою дохідністю.

Згідно з даними Банку міжнародних розрахунків, позики в єні, отримані офшорними небанківськими установами, становлять близько 250 мільярдів доларів; за більш широкими оцінками, ця сума може досягати 500 мільярдів доларів. Такий величезний важіль базується на одному ключовому припущенні: японські ставки залишаться близькими до нуля протягом тривалого часу. Однак нинішня реальність вже спростувала це старе припущення.

У червні Японський центральний банк підвищив політичну ставку до 1,0%, що є найвищим рівнем за 31 рік.

Ринок загалом очікує, що на засіданні з 17 по 18 вересня центральний банк знову підвищить ставки. Унікальне монетарне середовище Японії за останні тридцять років розпадається, а дохідність 10-річних облігацій у 2,88% - це не просто холодне число. Якщо єна швидко зміцниться, позиції арбітражу можуть швидко перейти з прибуткових у збиткові.

Прінет Шах з Goldman Sachs зазначає: «Якщо лише курс зміниться, усі річні доходи від позицій можуть бути повністю знищені».

У серпні 2024 року ми вже бачили цю картину: під впливом зміцнення єни біткоїн впав з приблизно 64 600 доларів до 49 000 доларів 5 серпня. Токійський індекс акцій (TOPIX) також впав на 12% за один торговий день.

Але тепер ситуація вже інша.

Цього місяця єна повернула більше половини зростання, викликаного валютним втручанням, і зараз перебуває в стані ослаблення, обмінюючись на долар приблизно за 159 єн. Ослаблення єни знову підвищить привабливість арбітражу, тому подальші політичні рішення Японського центрального банку щодо єни заслуговують на пильну увагу.

Державний борг

Наприкінці червня обсяг японських державних облігацій досяг історичного максимуму, склавши 1346 трильйонів єн (еквівалентно 9,1 трильйона доларів). Японський уряд прогнозує, що до кінця фінансового року обсяг боргу зросте до 1492 трильйонів єн. Прем'єр-міністр Кісіда Фуміо оголосив, що з квітня 2027 року споживчий податок буде знижено до 1% на два роки, що призведе до додаткового фінансового дефіциту в 5 трильйонів єн.

Це створює складну дилему: Японії потрібні вищі ставки для стабілізації єни та стримування інфляції; але підвищення ставок значно збільшить тягар виплат за величезним державним боргом.

Японський центральний банк оголосив, що з квітня 2027 року сповільнить темпи скорочення боргу, що свідчить про те, що пріоритетом політики є забезпечення стабільності ринку, а не швидка нормалізація монетарної політики. Тим не менш, ринок облігацій вже явно демонструє нестачу довіри.

Японія продала частину американських державних облігацій, щоб забезпечити фінансування для валютного втручання в серпні. У червні обсяг володіння американськими облігаціями зменшився на 26,4 мільярда доларів, загальний обсяг знизився до 1,117 трильйона доларів. Це найбільше одноразове зменшення серед усіх країн світу, що безпосередньо сприяло зростанню дохідності 10-річних американських облігацій до 4,74%.

Борговий тягар не є унікальним для Японії, це частина глобальної тенденції корекції боргу, а одним з джерел суперечностей є США.

Ілюзія декуплінгу біткоїна

Перед обличчям усіх цих макроекономічних потрясінь біткоїн майже не піддається впливу, його ціна стабільно тримається вище 78 700 доларів. Ця стійкість ставить під сумнів традиційну логіку «ризикового ставлення». Ключове питання полягає в тому, чи є це справжнім декуплінгом ринку, чи лише короткочасною ілюзією перед бурею?

Песимістичний сценарій має чітку логіку: якщо Японський центральний банк різко підвищить ставки, а єна зміцниться, арбітражні позиції можуть бути швидко закриті, що призведе до глобального розкриття ризикових активів.

Під час розпродажу в серпні 2024 року біткоїн мав високу кореляцію з японськими акціями, що доводить, що біткоїн не може залишитися осторонь. Крім того, зростання дохідності в Японії підвищує привабливість активів з відсотковими ставками, в той час як біткоїн, який сам по собі не приносить відсотків, стає менш привабливим.

Оптимістичний сценарій пропонує іншу можливість. Якщо єна продовжить знецінюватися, біткоїн стане привабливим варіантом для японських інвесторів як захист.

Це не є чисто теоретичним припущенням. Рей Даліо вважає, що боргова ситуація Японії підтверджує цінність біткоїна в портфелі, він рекомендує невелику частку біткоїна в портфелі, а також 10-15% активів у золоті.

Участь японських інституцій також продовжує зростати. Наприклад, крипто-компанія Laser Digital, що належить Nomura, отримала першу ліцензію на нову криптобіржу за чотири роки. Дослідження Nomura показало, що 79% опитаних планують інвестувати в біткоїн протягом наступних трьох років.

Переглянутий Закон про фінансові інструменти Японії вже повторно класифікував криптовалюти як фінансові продукти, що може сприяти запуску спотових крипто ETF у 2027 році з відповідними незалежними податковими правилами. Японська біржова група може запустити спотовий крипто ETF вже у 2027 році.

У той час як регуляторна структура стає яснішою, макроекономічний тиск також продовжує накопичуватися.

Вікно для політичного повороту у вересні

Наступне засідання Японського центрального банку заплановане на 17-18 вересня. Більшість установ прогнозують підвищення ставки до 1,25%.

Ринок облігацій повністю враховуватиме очікування, але біткоїн не обов'язково зможе повністю їх переварити. Справжня тривога полягає не в самому підвищенні ставок, а в заявах центрального банку щодо обмежень майбутньої політики.

Якщо Японський центральний банк дасть сигнал, що 1% є лише перехідним етапом до 2% ставки, єна швидко зміцниться, а арбітражні позиції зазнають масового закриття. Навпаки, якщо заява відобразить занепокоєння щодо стійкості боргу, це обмежить простір для підвищення ставок, єна ще більше ослабне, а біткоїн може виграти від слабшого долара та місцевих покупок в Японії.

Рівень дохідності 1996 року слід розглядати як сигнал ризику, а не як фактор, що рухає ринок. Справжнім чинником, що визначає ринок, є напрямок руху єни, а не конкретне число обмінного курсу. Наразі єна знецінюється, а біткоїн зростає. Якщо засідання Японського центрального банку у вересні змінить основні очікування ринку, ця кореляція може різко змінитися.

Сьогоднішнє основне ціноутворення на ринку полягає в тому, що проблема державного боргу Японії повільно еволюціонує і не призведе до раптового краху. Інвестори в біткоїн не чекають на реверс арбітражу, а вже торгують на основі очікувань ослаблення єни та постійного входження інституційних коштів.

Ця логіка має право на існування, але все ще потребує обережного розгляду в контексті історичних закономірностей японських ставок. Протягом тридцяти років дохідність 30-річних облігацій вперше наближається до 4%, що, безумовно, матиме глибокий вплив на ринок.