Báo cáo năm 2026 về Quan hệ Nhà đầu tư và Tính minh bạch của Token trong Ngành Công nghiệp Tiền điện tử

Tác giả: Connor King, người sáng lập Novora

Biên soạn bởi: Hu Tao, ChainCatcher

Tháng trước, chúng tôi đã phát hành báo cáo "Quan hệ nhà đầu tư có quan trọng trong lĩnh vực tiền điện tử không?", đây là báo cáo tiếp theo. Chúng tôi đã mở rộng từ tập dữ liệu ban đầu gồm 53 giao thức lên hơn 150 giao thức, bao gồm tất cả các lĩnh vực chính: DEX, cho vay, hợp đồng vĩnh cửu, staking thanh khoản, L1, L2, cầu nối, DePIN, AI, stablecoin, cơ sở hạ tầng và token CEX. Giá trị định giá sau khi pha loãng hoàn toàn (FDV) của các giao thức dao động từ 40 triệu đô la đến 4,5 tỷ đô la.

Chúng tôi đã kiểm tra 15 chỉ số nhị phân, có thể xác minh được cho mỗi giao thức: Liệu giao thức này có tiết lộ thông tin đó không? Có/Không. Mỗi điểm dữ liệu đều được kiểm chứng chéo thông qua các nguồn công khai: Artemis, Tokenterminal, Blockworks, Dune, DefiLlama.

Chúng tôi đã tìm thấy những điều sau:

Chưa đến 1% công khai các điều khoản tạo lập thị trường.

50 giao thức. Khối lượng giao dịch hàng ngày lên tới hàng tỷ đô la. Tuy nhiên, chỉ có một giao thức công khai thông tin về các thỏa thuận tạo lập thị trường của mình.

Các nhà tạo lập thị trường đặt ra các điều khoản cho việc giao dịch token. Các thỏa thuận này thường bao gồm cho vay token, cấu trúc quyền chọn và các khoản khuyến khích hiệu suất, tất cả đều ảnh hưởng trực tiếp đến việc xác định giá cả. Tại các thị trường truyền thống, những thỏa thuận quan trọng như vậy đều được công khai. Tuy nhiên, trong thị trường tiền điện tử, mọi người tham gia thị trường đều giao dịch trong điều kiện thiếu minh bạch thông tin.

Meteora là giao thức duy nhất công khai các thỏa thuận tạo lập thị trường của mình thông qua báo cáo thường niên năm 2025 dành cho người nắm giữ token. Chỉ một trong hơn 150 giao thức.

Đây là lỗ hổng minh bạch lớn nhất trong ngành.

91% các công ty có dữ liệu doanh thu. Chỉ có 3% các công ty có trung tâm quan hệ nhà đầu tư.

Hầu hết các giao thức trong cuộc kiểm toán này đều công khai dữ liệu doanh thu thông qua các nền tảng của bên thứ ba hoặc bảng điều khiển riêng của họ. Dữ liệu thô đã có sẵn.

Tuy nhiên, chỉ có 3% các công ty thành lập các trung tâm quan hệ nhà đầu tư chuyên trách, tích hợp dữ liệu này vào trải nghiệm dành cho nhà đầu tư. Các giao thức ngoại lệ bao gồm Meteora, Jito, Jupiter, Raydium, MetaDAO. Tất cả các giao thức khác đều phân tán thông tin trên các blog, diễn đàn quản trị, các chủ đề thảo luận và các nền tảng của bên thứ ba. Hiện chưa có trải nghiệm đầu tư tập trung, mang tính thể chế nào. Khoảng cách không nằm ở việc thiếu dữ liệu, mà nằm ở cơ sở hạ tầng truyền thông.

9% đã nộp Blockworks TTF

Khung minh bạch token Blockworks (TTF) đã được đệ trình lên SEC vào tháng 6 năm 2025, bao gồm 18 tiêu chuẩn công bố thông tin liên quan đến nguồn cung, phân phối, tài chính và cấu trúc thị trường, được hỗ trợ bởi Pantera, L1D và Theia. Trong số hơn 150 giao thức được kiểm tra, chỉ có 13 giao thức đệ trình khung này: Jito, Jupiter, Raydium, Morpho, Aerodrome, MetaDAO, Maple, dYdX, Euler, Marinade, EtherFi, Gains Network và Meteora.

Đây là một sự cải thiện đáng kể so với con số không có bài nộp nào. Tuy nhiên, tỷ lệ nộp đề cương đã giảm từ 25% khi ban đầu có 53 đề cương xuống còn 9% khi có hơn 150 đề cương. Bộ dữ liệu gốc ưu tiên những người tiên phong áp dụng TTF trong các giao thức DeFi. Sau khi mở rộng mẫu, tình hình trở nên rõ ràng hơn: phần lớn các giao thức trên thị trường đã không lựa chọn tham gia. Khung này được đệ trình bởi Zero L1, Zero L2, và Zero giao thức cơ sở hạ tầng. Khung pháp lý đã tồn tại, và nhiều giao thức khác nên tận dụng nó.

38% có khả năng thu hồi giá trị chủ động, 62% không thu được lợi nhuận gì.

Chúng tôi định nghĩa "thu hút giá trị chủ động" một cách rộng rãi như sau: Liệu giao thức này có ít nhất một cơ chế vận hành nào hướng giá trị kinh tế trực tiếp đến người nắm giữ token (không bao gồm quyền quản trị) hay không? Trong số hơn 150 giao thức, chúng tôi đã xác định được sáu mô hình khác nhau:

• Phân phối phí trực tiếp (JUP, DYDX, GMX)
• Mua lại và đốt cổ phiếu (HYPE, RAY, MET)
• Chia sẻ thu nhập đặt cược (PENDLE, AAVE, ETHFI)
• Mua lại có điều kiện (LDO)
• phân phối định kỳ mô hình ve (AERO)
• Chỉ có quyền quản trị, không có quyền kinh tế (MORPHO, LINK, ARB)

62% các giao thức thuộc loại cuối cùng—chỉ có quyền quản trị, không có việc thu hồi giá trị, bao gồm cả một số dự án có vốn hóa thị trường lớn nhất trong ngành. Sự khác biệt giữa các lĩnh vực rất rõ rệt: 62% các giao thức hợp đồng vĩnh cửu có tính năng thu hồi giá trị chủ động, trong khi chỉ có 12% token L1/L2 có tính năng này. Lĩnh vực hợp đồng vĩnh cửu coi việc hài hòa lợi ích của người nắm giữ token là một lợi thế cạnh tranh, trong khi các quỹ L1 vẫn chưa làm được điều đó. Tuần tới, chúng tôi sẽ công bố một phân tích chuyên sâu về những mô hình nào thực sự hiệu quả.

Lớp dữ liệu đã được xây dựng, nhưng lớp giao tiếp thì chưa.

Chúng tôi đã xem xét năm nền tảng bên thứ ba lớn: Token Terminal, Dune Analytics, Artemis, DefiLlama và Blockworks Research. Bốn nền tảng đầu tiên mỗi nền tảng bao phủ từ 85-95% tập dữ liệu. 72% các giao thức xuất hiện đồng thời trên bốn nền tảng trở lên. Mọi biên bản trong quá trình kiểm toán đều xuất hiện trên ít nhất một nền tảng. Cơ sở hạ tầng dữ liệu thô phục vụ phân tích thể chế về cơ bản đã được thiết lập. Điều còn thiếu chính là khâu diễn giải, đóng gói và truyền đạt thông tin, giúp chuyển đổi dữ liệu thành những câu chuyện có giá trị đầu tư.

Tình trạng công bố đầy đủ của hơn 150 giao thức như sau:

<1% ------ Tiết lộ các điều khoản của nhà tạo lập thị trường
3% ------ Trung tâm quan hệ nhà đầu tư chuyên dụng
3% ------ Cung cấp bản tóm tắt một trang
5% ------ Kênh dành riêng cho nhà đầu tư
7% ------ Công bố số liệu của từng token
8% ------ Báo cáo của người nắm giữ token
9% ------ Gửi TTF
15% ------ Công bố thông tin niêm yết trên sàn giao dịch
18% ------ Cập nhật hàng quý
35% ------ Công bố chi tiết doanh thu
38% ------ Thu thập giá trị chủ động
88% ------ Công bố số liệu lưu hành
91% ------ Dữ liệu doanh thu có sẵn

Điều này có nghĩa là gì

Luận điểm trong bài viết "Quan hệ nhà đầu tư có quan trọng trong lĩnh vực tiền điện tử không?" vẫn đúng cho đến ngày nay. Khi quy mô mẫu được mở rộng lên hơn 150, dữ liệu thậm chí còn đáng báo động hơn. Các giao thức tiền điện tử không che giấu những nguyên tắc cơ bản; chúng chỉ đơn giản là không trình bày chúng. Hiện đã có dữ liệu thô để phân tích cơ bản trên chuỗi khối và trên các nền tảng của bên thứ ba, nhưng "lớp chuyển đổi" và cơ sở hạ tầng IR (Institutional Investment) chuyển đổi dữ liệu thành niềm tin của các tổ chức hầu như không tồn tại. Chỉ có 3% có trung tâm quan hệ nhà đầu tư, chưa đến 1% công bố các điều khoản tạo lập thị trường, và 91% thị trường chưa áp dụng khuôn khổ công bố thông tin tiêu chuẩn duy nhất hiện có.

Cơ hội dành cho các giao thức là rất rõ ràng: chi phí xây dựng cơ sở hạ tầng quan hệ nhà đầu tư là không đáng kể so với lợi ích thu được trên thị trường vốn. Các giao thức đầu tư vào lĩnh vực này ngay bây giờ sẽ là những giao thức đầu tiên giành được sự tin tưởng của các nhà phân bổ vốn tổ chức. Báo cáo tương tác đầy đủ bao gồm hơn 150 giao thức hiện đã có sẵn:
http://novora.co/research/ir-transparency-2026.html

Tuần tới, chúng tôi sẽ công bố một báo cáo so sánh trong loạt bài này: "Mô hình thu hồi giá trị token nào hiệu quả?" Báo cáo này sẽ trình bày chi tiết sáu cơ chế thu hồi giá trị token mà chúng tôi đã xác định, hiệu quả thực nghiệm của chúng và ý nghĩa của điều này đối với việc phân loại token và áp dụng trong các tổ chức.