11,5 % annualisiert, Wall Street in Aufruhr: Ist MicroStrategys STRC Bitcoins Retter oder Zerstörer?

Nach mehr als zwei Monaten der Bitcoin-Schwankungen gibt es endlich Anzeichen für einen Durchbruch.

An der Spitze der Bitcoin-Bewegung steht nach wie vor unser alter Bekannter Michael Saylor, und dieses Mal hat er eine neue Waffe entfesselt: STRC.

Ein kurzer Blick auf Saylors aktuelle Tweets zeigt, dass er fast täglich über STRC postet. Tropische Resort-Pools, Frauen mit Cocktails – diese KI-generierten, minderwertigen Werbevideos senden ein klares Signal: Der Mann, der MSTR auf den Nasdaq-Altar gehoben hat, nutzt nun dieselbe Marketing-Feuerkraft für STRC.

Warum tut er das? Weil STRC derzeit das fast einzige Instrument von Strategy ist, um Marktkapital in BTC-Kaufdruck umzuwandeln. In den letzten drei Monaten wurde jede groß angelegte BTC-Kaufankündigung von Strategy durch STRC finanziert.

Was ist STRC?

STRC steht für „Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock“, eine unbefristete Vorzugsaktie, die von Strategy ausgegeben und im November letzten Jahres an der Nasdaq notiert wurde.

Die Funktionsweise lässt sich wie folgt zusammenfassen:

Sie geben etwa 100 $ aus, um eine STRC-Aktie zu kaufen. Strategy zahlt monatliche Bardividenden mit einem annualisierten Satz von 11,5 %, was etwa 0,96 $ pro Aktie und Monat entspricht. Es gibt kein Ablaufdatum, und Strategy ist nicht verpflichtet, das Kapital zurückzuzahlen.

Der Aktienkurs wird durch monatliche Anpassungen des Dividendensatzes um den Nennwert von 100 $ verankert: Fällt er unter 100 $, steigt der Dividendensatz, um Käufer anzulocken; steigt er über 100 $, sinkt der Dividendensatz, um den Preis wieder in Richtung des Nennwerts zu bringen. Die Obergrenze für die monatliche Anpassung des Dividendensatzes liegt bei 25 Basispunkten.

Nur wenn der STRC-Aktienkurs über 100 $ liegt, kann Strategy neue Aktien ausgeben, um Kapital zum Nennwert zu beschaffen – dies ist die Voraussetzung für das gesamte Schwungrad. Nach Abzug der Dividendenreserve wird der Großteil des aufgenommenen Kapitals für den Kauf von BTC verwendet.

Saylor hat dieses Produkt als „Short Duration High Yield Credit“ oder „Bitcoin-Backed Money Market Fund“ bezeichnet. Im aktuellen Umfeld einer Rendite von etwa 3,5 % für US-Staatsanleihen bietet STRC eine Rendite, die dem Dreifachen von US-Staatsanleihen entspricht.

Schwungrad

Ein häufiges Missverständnis über Saylor ist, dass er BTC gekauft hat, indem er Geld aus dem Nichts erschaffen hat.

Das konnte er nicht. Saylor kann nicht einfach Geld drucken; er muss darauf warten, dass der Markt ihm das Geld liefert. Für jede zusätzlich ausgegebene STRC-Aktie muss es einen willigen Käufer zu einem Preis von 100 $ geben.

Die Käufer von STRC gehen im Wesentlichen eine Kredit-„Transaktion“ ein, bei der die von STRC gegenüber Staatsanleihen gebotene Rendite von 8 % das „Strategy-Kreditrisiko“ kompensiert.

Was viele STRC-Käufer jedoch möglicherweise nicht erkennen, ist, dass die für den Kauf von STRC verwendeten Gelder indirekt in BTC fließen, und zwar dreifach gehebelt.

Strategy hat ein öffentlich erklärtes finanzielles Ziel: eine Verschuldungsquote von 33 %.

Von der gesamten Kapitalstruktur machen unbefristete Vorzugsaktien wie STRC, STRF und STRK etwa ein Drittel aus, während die restlichen zwei Drittel aus MSTR-Stammaktien stammen. Saylor bezeichnet dieses Prinzip als „intelligente Hebelwirkung“. Das bedeutet, dass Strategy, wann immer sie 1 $ über STRC einnimmt, etwa 2 $ an MSTR ausgeben muss, um die 33%-Verschuldungsschwelle einzuhalten und gemeinsam in BTC zu investieren. 1 $ in STRC + 2 $ in MSTR = 3 $ BTC-Kaufdruck.

Am 14. April nahm Strategy über STRC an einem einzigen Tag etwa 1 Milliarde Dollar ein. Dreifach gehebelt entspricht dies einem BTC-Kaufdruck von etwa 3 Milliarden Dollar, was genau dem Ausmaß der BTC-Akkumulation in den ersten zwei Aprilwochen entspricht.

Wenn BTC fällt, schrumpft die Sicherheit, das STRC-Kreditrisiko steigt und Strategy muss den Dividendensatz erhöhen, um das neue Risikoniveau auszugleichen. Je höher jedoch der Dividendensatz, desto größer ist der Cashflow-Druck und desto höher die Ausfallwahrscheinlichkeit. Dies erzeugt eine instabile Rückkopplungsschleife. In der Zeit, als BTC letzten Oktober von 120.000 $ auf 60.000 $ fiel, musste der STRC-Dividendensatz von 7 % auf 11,5 % angehoben werden, um den Kaufdruck gerade noch aufrechtzuerhalten.

Umgekehrt: Wenn sich BTC stabilisiert und steigt, wird die Sicherheit solider, die Kreditqualität verbessert sich und beim gleichen Dividendensatz wird STRC attraktiver, was die Nachfrage weiter steigert. BlackRocks Preferred and Income Securities ETF führte im April die Vorzugsaktien von Strategy als zweitgrößte Position auf, wobei der Marktwert von etwa 200 Millionen Dollar im März auf 344 Millionen Dollar stieg, was eine direkte Bestätigung des aktuellen Kreditstatus von Strategy durch festverzinsliche Institutionen darstellt.

Das Strategy-Schwungrad hat sich positiv gedreht: mehr Kapital kauft STRC → Strategy hebelt 3x, um BTC zu kaufen → BTC-Preis wird gestützt → STRC-Sicherheit wird solider, Kredit-Spread verengt sich → Bei gleicher Dividendenrendite wird STRC attraktiver → mehr Kapital kauft STRC.

Arbitrage am Ex-Dividenden-Tag

Vorzugsaktien haben einen Dividendenmechanismus, der sich von dem von Anleihen unterscheidet. Anleihen verzinsen sich täglich, wobei man für jeden Tag, an dem man die Anleihe hält, Zinsen verdient; Vorzugsaktien hingegen zahlen an festgelegten Terminen einen Pauschalbetrag aus. Bei STRC erhält man die volle monatliche Dividende von 96 Cent, solange man die Aktie bis zum Börsenschluss des Tages vor dem Ex-Dividenden-Tag hält.

Dies schafft eine offensichtliche Arbitrage-Möglichkeit: wenige Tage vor dem Ex-Dividenden-Tag einsteigen, die Dividende kassieren und am nächsten Tag wieder verkaufen. Daten der letzten Monate zeigen, dass der durchschnittliche Kursrückgang von STRC am Tag nach dem Ex-Dividenden-Tag bei etwa 20 Cent liegt, was weit unter der Dividende von 96 Cent liegt. Der Nettogewinn aus einer einzelnen Ex-Dividenden-Arbitrage kann etwa 40 bis 50 Cent pro Aktie erreichen.

Arbitrageure werden sich diese Gelegenheit nicht entgehen lassen.

Wie im Diagramm zu sehen ist, beginnt das Handelsvolumen etwa eine Woche vor dem Ex-Dividenden-Tag zu steigen, erreicht an oder vor diesem Tag seinen Höhepunkt und lässt nach dem Ex-Dividenden-Tag schnell wieder nach. Der Volumensprung im April ist deutlich steiler als der im März, was auf eine wachsende Zahl von Fonds hindeutet, die an der STRC-Ex-Dividenden-Arbitrage teilnehmen.

Ein solches Arbitrage-Verhalten ist jedoch möglicherweise nicht vorteilhaft.

Für das STRC-Produkt selbst treten die zwei bis drei Wochen nach dem Ex-Dividenden-Tag in eine „Todeszone“ ein – die Liquidität schrumpft, die Geld-Brief-Spannen weiten sich aus und der Aktienkurs bleibt über einen längeren Zeitraum unter dem Nennwert von 100 $. Dieses wiederkehrende Versagen der Verankerung wird die Positionierung von STRC als „Geldmarktprodukt“ untergraben und es eher in Richtung einer monatlich schwankenden Anleihe verschieben.

Für Saylor werden seine BTC-Käufe leicht von Arbitrage-Fonds vorweggenommen. Die STRC-Emission konzentriert sich auf die zwei Wochen vor dem Ex-Dividenden-Tag, was bedeutet, dass sich auch seine BTC-Käufe auf diesen Zeitraum konzentrieren.

Nun strömen Arbitrage-Händler jeden Monat zur gleichen Zeit herbei, um STRC zu kaufen. Sie wissen, dass Saylor dieses Geld verwenden wird, um den BTC-Spotmarkt leerzukaufen, also können sie BTC im Voraus kaufen, darauf warten, dass Saylor den Preis in die Höhe treibt, und dann zu einem höheren Preis verkaufen, was Saylors Kaufkosten in die Höhe treibt.

In den letzten zwei Wochen ist die Coinbase-Spot-Prämie rund um den STRC-Ex-Dividenden-Tag deutlich gestiegen.

Es gibt zwei mögliche Lösungen: Entweder die Häufigkeit der Dividendenausschüttung ändern, etwa von monatlich auf zweiwöchentlich, um die Arbitrage-Gewinne zu verteilen, oder ein einfacheres Derivatprodukt mit häufigeren Dividenden einführen, um die konzentrierten Arbitrage-Geschäfte zu dezentralisieren.

Tatsächlich handelte Saylor schnell und kündigte am Samstag an, dass Strategy einen Vorschlag eingereicht habe, die Häufigkeit der Dividendenzahlungen von STRC von monatlich auf zweimonatlich zu ändern. Die jährliche Dividendenzahlungsverpflichtung und die Rendite bleiben unverändert.

Wenn der Vorschlag angenommen wird, wird die erste zweimonatliche Dividende am 15. Juli ausgeschüttet.

Bitwise-Berater Jeff Park wies darauf hin, dass es derzeit keine Unternehmensanleihen auf dem Markt mit einem zweimonatlichen Dividendenmechanismus gibt und dass die Vorliebe von Privatanlegern für häufigere Zahlungen durch den Erfolg von Produkten wie wöchentlichen Dividenden-ETFs bestätigt wurde.

Auf einer tieferen Ebene sieht Jeff Park dies als einen bedeutenden Schritt in Richtung der Durchdringung der „Streaming-Payment“-Vision der Kryptowährungsbranche in traditionelle Kapitalmärkte. Die Häufigkeit von Zinszahlungen spiegelt grundlegend die Effizienz der Umwandlung von monetärer potenzieller Energie in kinetische Energie wider, und das Zeitalter der digitalen Währungen sollte sich von künstlich auferlegten Zeitzyklusgrenzen befreien.

Er glaubt, dass STRC einen neuen Maßstab für traditionelle Unternehmen gesetzt hat, und freut sich auf die zukünftige Entwicklung hin zu zweimonatlichen, täglichen und sogar sofortigen Zahlungen.

Das neue Narrativ von DeFi

Das Aufkommen von STRC hat dem glanzlosen DeFi-Markt neue Vitalität verliehen.

Im letzten Jahr war die Rendite von DeFi-Stablecoins rückläufig. Die Stablecoin-Einlagen bei Aave bringen etwa 2 % jährlich, während Ethenas USDe und Skys USDS unter 4 % liegen und selbst der Mainstream-Stablecoin PT auf Pendle kaum 6 % übersteigt. Dieses Renditeniveau entspricht dem Risikoprofil von Smart Contracts aus der KI-Ära, und das Risiko-Rendite-Verhältnis hat viele DeFi-Veteranen abgeschreckt.

DeFi benötigt eine vertrauenswürdige und ausreichend große Einnahmequelle, um das Geld von TradFi zurück in die Chain zu holen, und STRC bietet genau diese Gelegenheit.

Zwei Projekte versuchen derzeit, die STRC-Rendite on-chain zu bündeln:

Das Apyx-Protokoll verwendet ein Dual-Coin-Modell. apxUSD ist der Basis-Stablecoin, der durch Vermögenswerte wie STRC, SATA-ähnliche Vorzugsaktien und überschüssige Sicherheiten aus US-Staatsanleihen gedeckt ist; apyUSD ist die Staking-Version, die die zugrunde liegenden Dividenden- und Zinserträge erhält und derzeit eine annualisierte Rendite von etwa 12,78 % bietet. Das Angebot hat 130 Millionen Dollar erreicht, mit entsprechenden Rendite- und Hebelprodukten auf Pendle und Morpho.

Saturn Credits sUSDat ist ein renditetragender Stablecoin, der STRC-Belohnungen mintet, wobei der TVL des Protokolls in nur etwas mehr als einem Monat von null auf 72,6 Millionen Dollar gestiegen ist.

Laut Marktdaten von Pendle liegt der aktuelle APY für PT-sUSDat bei 9,2 %.

Der Würfel ist gefallen

Während Saylors sorgfältig ausgearbeitete Finanzmaschine immer erfolgreicher läuft, wird eine Frage immer schwerer zu vermeiden.

Die Menge an BTC im Besitz von Strategy nähert sich nun 3,5 % des Gesamtangebots, bei einem anhaltenden Tempo von Milliarden Dollar pro Monat.

Was war das ursprüngliche Wertversprechen von BTC? Ein Währungs-Asset, das dezentralisiert ist, nicht von einer einzelnen Einheit kontrolliert wird und gegen einseitige Manipulation durch irgendjemanden resistent ist.

Wenn die unbefristete Vorzugsaktie eines börsennotierten Unternehmens zu BTC wird – einem Währungs-Asset, das dezentralisiert ist, nicht von einer einzelnen Einheit kontrolliert wird und gegen einseitige Manipulation durch irgendjemanden resistent ist – und dies seine primäre Quelle für marginalen Kaufdruck darstellt, weicht Bitcoin dann von seiner ursprünglichen Form ab?